(長(zhǎng)沙理工大學(xué) 湖南 長(zhǎng)沙 410076)

一、引言

股權(quán)激勵(lì)于20世紀(jì)50年代產(chǎn)生于美國(guó)，我國(guó)于20世紀(jì)80年代開始試行股權(quán)激勵(lì)機(jī)制，最初形式是內(nèi)部職工持股。直到2005年12月31日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》(2006年1月1日開始實(shí)施)，這才標(biāo)志著我國(guó)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的正式建立。

二、股權(quán)激勵(lì)與績(jī)效相關(guān)性研究

(一)線性相關(guān)關(guān)系

Jensen基于委托代理理論，首次提出管理層持股可以提高企業(yè)績(jī)效，通過(guò)管理層持股使得委托人與代理人達(dá)成“共享利益、共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)”的共識(shí)。楊英(2012)通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司管理層股權(quán)激勵(lì)與公司業(yè)績(jī)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。但是田國(guó)雙、齊英南(2018)提出了相反的觀點(diǎn)，通過(guò)面板數(shù)據(jù)模型進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)上市公司實(shí)行股權(quán)激勵(lì)可以提高公司績(jī)效。劉紅、張小有、楊華領(lǐng)(2018)的實(shí)證研究還證實(shí)了核心技術(shù)員工與公司技術(shù)創(chuàng)新績(jī)效具有顯著的正相關(guān)關(guān)系。

(二)非線性相關(guān)關(guān)系

Fama EF首次提出掘壕自守假說(shuō)，在對(duì)公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)時(shí)與公司績(jī)效有一種區(qū)間關(guān)系，認(rèn)為隨著管理層持股比例的增加，股權(quán)激勵(lì)呈現(xiàn)先正再負(fù)再正的效果。Griffith et al(1999)在研究美國(guó)商業(yè)銀行中CEO的持股比例與公司績(jī)效之間關(guān)系時(shí)，以經(jīng)濟(jì)增加值為公司績(jī)效的衡量指標(biāo)，研究表明兩者呈曲線函數(shù)關(guān)系，其拐點(diǎn)分別為 12%和67%。舒文燕，楊華領(lǐng)，林斌(2018)的研究結(jié)果表明股票期權(quán)激勵(lì)與企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效呈倒“U”型關(guān)系，股票期權(quán)激勵(lì)比例低于均衡點(diǎn)能促進(jìn)創(chuàng)新績(jī)效，高于均衡點(diǎn)時(shí)對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的促進(jìn)效用將遞減。

(三)沒有顯著相關(guān)關(guān)系

Jenson & Murphy(1990)收集美國(guó)1400 余家公司1974-1988年的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司價(jià)值增加1000美元，CEO的收益僅增加2.59美元，這說(shuō)明公司價(jià)值與高管收益之間只存在微弱關(guān)系。由此可見盡管股權(quán)激勵(lì)的效果要好于工資薪金，但整體而言高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)提高公司業(yè)績(jī)的作用很小。唐昭(2013)通過(guò)構(gòu)造國(guó)內(nèi)上市公司實(shí)施大范圍股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型，分析了其內(nèi)在原因，實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)上市公司的現(xiàn)金狀況、上市時(shí)間和資產(chǎn)規(guī)模對(duì)實(shí)施計(jì)劃都有顯著影響，但上市公司的行業(yè)特征對(duì)其影響不顯著，而上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)情況對(duì)其影響也是不顯著的。

三、股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施動(dòng)機(jī)研究

國(guó)內(nèi)外的研究者對(duì)股權(quán)激勵(lì)到底是激勵(lì)效果還是非激勵(lì)效果進(jìn)行了深入研究，得出的結(jié)論也不盡相同。Holland和Lewellen(1962)認(rèn)為股票期權(quán)可能在高管和公司之間產(chǎn)生凈稅賦收益，這樣可以減少企業(yè)的稅收，說(shuō)明該激勵(lì)不屬于激勵(lì)型。呂長(zhǎng)江、鄭慧蓮、嚴(yán)明珠(2009)以 2005-2008年間公布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案的上市公司為樣本進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)上市公司設(shè)計(jì)的股權(quán)激勵(lì)方案既存在激勵(lì)效應(yīng)又存在福利效應(yīng)。并提出上市公司的股權(quán)激勵(lì)是福利型還是激勵(lì)型可以通過(guò)改變激勵(lì)條件和激勵(lì)有效期來(lái)實(shí)現(xiàn)，激勵(lì)型公司和福利型公司存在差異的原因在于公司治理結(jié)構(gòu)安排。該研究首次區(qū)分了激勵(lì)型和福利型公司，為證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管和上市公司推出股權(quán)激勵(lì)方案提供參考。

四、股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)的文獻(xiàn)研究

早先的研究都是將股權(quán)激勵(lì)契約作為一個(gè)整體來(lái)進(jìn)行研究，劉浩和孫錚(2009)在其研究中表明單純的研究股權(quán)激勵(lì)和企業(yè)績(jī)效的關(guān)系是不夠的。Zattoni和Minichilli(2009)分析了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃各要素及其激勵(lì)效果，發(fā)現(xiàn)激勵(lì)類型、行權(quán)時(shí)間、行權(quán)價(jià)格等關(guān)鍵要素對(duì)激勵(lì)效果會(huì)產(chǎn)生顯著影響。

(一)激勵(lì)對(duì)象選擇研究

在實(shí)務(wù)中企業(yè)區(qū)分了股權(quán)激勵(lì)的對(duì)象，但在進(jìn)行方案設(shè)計(jì)時(shí)卻沒有將高管和員工激勵(lì)混為一談。Hall和Mur-phy(2000)的研究表明經(jīng)理人報(bào)酬和公司績(jī)效通過(guò)股權(quán)激勵(lì)聯(lián)系在一起，但這種情況只能對(duì)直接影響公司股價(jià)的高層管理人員起作用，并不適用于低層管理人員和一般員工。Oyer和Schaefer(2005)認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)能吸引、留住和激勵(lì)員工，因此，公司應(yīng)該對(duì)所有的員工都授予股權(quán)激勵(lì)。陳效東(2017)試圖檢驗(yàn)核心員工持股與高管人員股權(quán)激勵(lì)這兩種激勵(lì)機(jī)制誰(shuí)才是企業(yè)創(chuàng)新激勵(lì)效應(yīng)的主體，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)核心員工持股可以顯著提高了企業(yè)的創(chuàng)新能力，核心員工持股的創(chuàng)新激勵(lì)效應(yīng)顯著高于高管人員的股權(quán)激勵(lì)，提高了企業(yè)的創(chuàng)新能力。

(二)激勵(lì)模式選擇研究

在我國(guó)的上市公司股權(quán)激勵(lì)制度中股票期權(quán)和限制性股票激勵(lì)方式是最為普遍的兩種。Tang通過(guò)建立一個(gè)多期框架(multiperiod framework)評(píng)估股權(quán)的激勵(lì)效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)當(dāng)?shù)却谳^短時(shí)，采用限制性股票的激勵(lì)效應(yīng)優(yōu)于股票期權(quán)的激勵(lì)效果，而等待期較長(zhǎng)的情況下更適合采用股票期權(quán)激勵(lì)。肖淑芳、石琦等(2016)基于激勵(lì)對(duì)象視角上進(jìn)行了三階段研究，發(fā)現(xiàn)當(dāng)激勵(lì)對(duì)象中高管持股比例較大時(shí)企業(yè)更傾向于選中限制性股票來(lái)進(jìn)行激勵(lì)，盡管對(duì)于高管激勵(lì)來(lái)說(shuō)股票期權(quán)更適合，這說(shuō)明企業(yè)在選擇股權(quán)激勵(lì)類型時(shí)存在機(jī)會(huì)主義行為。童長(zhǎng)鳳、楊寶琦(2019)的研究發(fā)現(xiàn)針對(duì)核心員工采用限制性股票可以產(chǎn)生相對(duì)更優(yōu)的股權(quán)激勵(lì)效果，而管理層激勵(lì)選擇股票期權(quán)比限制性股票更能提高企業(yè)績(jī)效。

(三)激勵(lì)強(qiáng)度大小研究

Armstrong(2007)指出激勵(lì)強(qiáng)度有一個(gè)最優(yōu)值，當(dāng)小于這個(gè)最優(yōu)值時(shí)，股權(quán)激勵(lì)程度不夠，而當(dāng)大于這個(gè)值時(shí)，則激勵(lì)過(guò)度，會(huì)削弱董事會(huì)對(duì)管理者的監(jiān)督能力，從而影響公司的長(zhǎng)期利益，這一結(jié)論與國(guó)內(nèi)學(xué)者陳勝軍、呂思瑩、白鴿(2016)的研究結(jié)果一致，發(fā)現(xiàn)激勵(lì)力度與實(shí)施效果的關(guān)系呈倒“U”型，還根據(jù)變量前的系數(shù)計(jì)算出的倒“U”型頂點(diǎn)為18.60%。林萍、劉雅玲(2017)提出了與陳勝軍、呂思瑩、白鴿(2016)不同的觀點(diǎn)，通過(guò)收集中國(guó)軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)的111家上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，研究結(jié)果表明，從長(zhǎng)期看激勵(lì)力度與企業(yè)凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)收益率呈正相關(guān)關(guān)系，而從短期看激勵(lì)力度與股票累計(jì)超額回報(bào)率正相關(guān)。童長(zhǎng)鳳、楊寶琦(2019)證明了核心員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度的加大會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生積極作用，同時(shí)將樣本進(jìn)行分行業(yè)回歸之后，發(fā)現(xiàn)不同行業(yè)中核心員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度對(duì)公司業(yè)績(jī)不存在明顯差異。

五、文獻(xiàn)評(píng)述

本文通過(guò)對(duì)股權(quán)激勵(lì)國(guó)內(nèi)外的相關(guān)研究成果進(jìn)行回顧與梳理，發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)還未得到一致的觀點(diǎn)。可能是因?yàn)楣蓹?quán)激勵(lì)屬于一種長(zhǎng)期激勵(lì)制度，一般不能從當(dāng)期看到其影響效果，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)通常需要滯后一期，但是有些研究選取的是當(dāng)年的數(shù)據(jù)，那么得出的結(jié)果肯定是不準(zhǔn)確的。另外，國(guó)外對(duì)于股權(quán)激勵(lì)的研究已經(jīng)取得卓越的成就，理論發(fā)展也相對(duì)完整，但是我國(guó)的國(guó)情與國(guó)外存在差異，國(guó)外的研究理論可能不一定適合我國(guó)。當(dāng)前我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，上市公司面臨著不同于西方國(guó)家的社會(huì)環(huán)境、市場(chǎng)條件、經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)等宏觀層面的因素必定會(huì)影響到股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果。因此，學(xué)者們還需要對(duì)股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行更全面深入的研究，為企業(yè)制定切實(shí)有效的股權(quán)激勵(lì)方案提供理論支持和決策依據(jù)，避免企業(yè)因盲目實(shí)施股權(quán)激勵(lì)導(dǎo)致創(chuàng)新效率損失，偏離股權(quán)激勵(lì)初衷。