張 然，車麗萍

（上海理工大學(xué)管理學(xué)院，上海200093）

1 引言

當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于穩(wěn)健發(fā)展的“新常態(tài)”，實(shí)施創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略，培育高新科技企業(yè)，推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)形成和完善，對(duì)于我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)具有重要的意義。企業(yè)高管作為企業(yè)戰(zhàn)略決策制定者和實(shí)施者，一方面引導(dǎo)著企業(yè)的研發(fā)投入活動(dòng)，另一方面影響著企業(yè)績(jī)效。尤其對(duì)于中小規(guī)模的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)來(lái)說，高管是企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)的主要推動(dòng)力量，創(chuàng)新是企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，并進(jìn)一步影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展。本研究力圖通過對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的研究，探索出符合當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板發(fā)展的治理措施。

基于以上背景，本文以中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)為研究對(duì)象，以高管薪酬激勵(lì)、企業(yè)績(jī)效和研發(fā)投入為研究重點(diǎn)，旨在考察研發(fā)投入在高管薪酬激勵(lì)和企業(yè)績(jī)效關(guān)系中的中介效應(yīng)。進(jìn)而從公司治理層面為創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)優(yōu)化高管薪酬激勵(lì)機(jī)制、改善研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系提供理論依據(jù)及決策參考。

2 理論分析和研究假設(shè)

2.1 高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響

面對(duì)動(dòng)蕩復(fù)雜的外部環(huán)境與日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，企業(yè)高管一般都趨向于規(guī)避技術(shù)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，為了有效抑制高管的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和降低委托代理成本，公司可以實(shí)施高管薪酬激勵(lì)計(jì)劃，給予高管改良的薪酬結(jié)構(gòu)，以此來(lái)引導(dǎo)高管，使高管產(chǎn)生“主人翁”意識(shí)，從而更加投入地為企業(yè)工作，進(jìn)而提高企業(yè)績(jī)效。

關(guān)于高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系研究，有研究者徐欣認(rèn)為合理的薪酬制度能夠?qū)Ω吖墚a(chǎn)生較強(qiáng)的激勵(lì)作用，可以提高工作效率，提升人們的工作積極性，促使人們做出最好的表現(xiàn)，進(jìn)而有效提升企業(yè)的業(yè)績(jī)水平[1]。張燕紅選取了滬深股市A股上市公司2010—2014年5年的數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析，實(shí)證結(jié)果表明：目前我國(guó)上市公司與高管人員之間的報(bào)酬—績(jī)效契約關(guān)系已經(jīng)基本形成，高管報(bào)酬與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)[2]。李燁、嚴(yán)由亮用2007—2015年國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后得出，高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效有顯著促進(jìn)作用，國(guó)有企業(yè)中的促進(jìn)作用要強(qiáng)于民營(yíng)企業(yè)[3]。劉追和劉孟利用創(chuàng)業(yè)板上市公司的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，高管薪酬激勵(lì)能夠提升創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的成長(zhǎng)能力，改善其經(jīng)營(yíng)水平和績(jī)效[4]?；谏鲜龇治?，本文認(rèn)為，高管薪酬激勵(lì)有助于激勵(lì)高管更加努力地工作，實(shí)現(xiàn)企業(yè)利益的最大化。本文提出如下假設(shè)：

H1：高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。

2.2 高管薪酬激勵(lì)對(duì)研發(fā)投入的影響

高管薪酬激勵(lì)的實(shí)施會(huì)使高管的目標(biāo)向著企業(yè)所有者的目標(biāo)靠攏，在企業(yè)的投資決策和資源分配過程中，高管就會(huì)更多地站在企業(yè)所有者的立場(chǎng)上進(jìn)行決策，增強(qiáng)了創(chuàng)新研發(fā)活動(dòng)，避免了投資的短效率和短期行為。對(duì)于創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)而言，高管會(huì)將資源合理地分配到創(chuàng)新研發(fā)上去，從而增強(qiáng)企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)能力。王燕妮以529家制造業(yè)上市公司為樣本，采用多元回歸分析方法，研究表明：高管薪酬與研發(fā)成本投入具正向相關(guān)性。也就是說，高管薪酬越高，研發(fā)投入越多[5]。齊秀輝、王維等人以中國(guó)全部上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬激勵(lì)對(duì)國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)的研發(fā)投入起著正向調(diào)節(jié)作用，因此企業(yè)應(yīng)建立科學(xué)合理的激勵(lì)結(jié)構(gòu)[6]?；谏鲜龇治?，提出如下假設(shè)：

H2：高管薪酬激勵(lì)與研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系。

2.3 研發(fā)投入對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響

創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的源泉，要想獲得突出的研究成果并且實(shí)現(xiàn)可持續(xù)成長(zhǎng)，必須加大研發(fā)投入，這對(duì)創(chuàng)業(yè)板尤為重要。凃云咪研究了200多家高科技上市企業(yè)，研究發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)新研發(fā)的作用是積極的，會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生促進(jìn)作用，同時(shí)建議企業(yè)提高創(chuàng)新研發(fā)投入水平[7]。張悅、許敏選擇了創(chuàng)業(yè)板企業(yè)作為研究對(duì)象，研究發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效具有正相關(guān)性[8]。武志勇等人研究高管激勵(lì)在創(chuàng)新投入與企業(yè)績(jī)效關(guān)系中的調(diào)節(jié)作用后發(fā)現(xiàn)，企業(yè)創(chuàng)新投入對(duì)企業(yè)績(jī)效有顯著促進(jìn)作用，投入越多，績(jī)效越好。總的來(lái)說，技術(shù)創(chuàng)新對(duì)于提高企業(yè)績(jī)效、保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)十分重要?；谏鲜龇治?，提出如下假設(shè)：

H3：研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。

2.4 研發(fā)投入的中介效應(yīng)

通過以往學(xué)者的研究可以得出，高管薪酬激勵(lì)、研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效之間存在一定的關(guān)系，企業(yè)提高高管薪酬可以增加研發(fā)投入，研發(fā)投入的增加同樣也有助于企業(yè)績(jī)效的提高。研發(fā)投入既是創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)持續(xù)成長(zhǎng)壯大的源泉和動(dòng)力，也是其在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中謀求生存和發(fā)展的戰(zhàn)略性決策。

李戰(zhàn)奎認(rèn)為研發(fā)投入在高管激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系中發(fā)揮了不可忽視的作用。在高管激勵(lì)影響企業(yè)績(jī)效過程中，研發(fā)投入既是高管激勵(lì)作用的結(jié)果，也是企業(yè)績(jī)效提高的原因。也就是說，高管激勵(lì)對(duì)研發(fā)投入產(chǎn)生作用，研發(fā)投入又會(huì)促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提高，三者之間建立起傳遞關(guān)系[9]。葉紅雨、王勛等人利用2013—2015年中國(guó)創(chuàng)業(yè)板357家高新技術(shù)上市企業(yè)的面板數(shù)據(jù)，實(shí)證研究后發(fā)現(xiàn)：研發(fā)投入在高管激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間起部分中介作用：高管激勵(lì)不僅直接影響企業(yè)績(jī)效，還通過影響研發(fā)投入間接影響企業(yè)績(jī)效[10]。

基于上述分析，提出如下假設(shè)：

H4：研發(fā)投入在高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響過程中起著中介傳導(dǎo)作用。

文中的概念模型如圖1所示。

圖1 研究假設(shè)的模型

3 變量與模型設(shè)計(jì)

3.1 變量設(shè)計(jì)

3.1.1 被解釋變量

企業(yè)績(jī)效指標(biāo)作為被解釋變量，選取盈利能力指標(biāo)中的資產(chǎn)收益率、運(yùn)營(yíng)能力指標(biāo)中的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、償債能力指標(biāo)中的資產(chǎn)負(fù)債率作為企業(yè)績(jī)效指標(biāo)的評(píng)價(jià)體系，采用主成分分析法計(jì)算企業(yè)績(jī)效綜合得分。

3.1.2 解釋變量

本文選擇董事、監(jiān)事和高管薪酬來(lái)衡量高管薪酬指標(biāo)。為確保數(shù)據(jù)的可獲取性和準(zhǔn)確性，本文選擇董事、監(jiān)事和高管薪酬的自然對(duì)數(shù)作為量化高管薪酬的指標(biāo)，記為lnAP。

3.1.3 中介變量

企業(yè)研發(fā)投入在很大程度上通過影響產(chǎn)品的銷售額來(lái)影響營(yíng)業(yè)收入，本文使用研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例來(lái)量化企業(yè)研發(fā)投入的指標(biāo)，記為RD。

3.1.4 控制變量

文中對(duì)其他可能影響企業(yè)績(jī)效的變量進(jìn)行控制，進(jìn)一步確保結(jié)果的準(zhǔn)確性。企業(yè)規(guī)模：在回歸模型中增加企業(yè)規(guī)模作為控制變量，企業(yè)規(guī)模用企業(yè)員工人數(shù)的自然對(duì)數(shù)來(lái)衡量，記為SIZE。資產(chǎn)負(fù)債率：記為L(zhǎng)EV。

有關(guān)變量的定義與度量見表1：

表1 變量總表

3.2 模型設(shè)計(jì)

為了檢驗(yàn)高管薪酬激勵(lì)、研發(fā)投入和企業(yè)績(jī)效的關(guān)系以及研發(fā)投入的中介作用，文中構(gòu)造了4種回歸模型。

①高管激勵(lì)——企業(yè)績(jī)效

模型一：IP=α0+α1LnAP+α2SIZE+α3LEV+ε

②高管激勵(lì)——研發(fā)投入

模型二：RD=β0+β1LnAP+β2SIZE+β3LEV+ε

③研發(fā)投入——企業(yè)績(jī)效

模型三：IP=γ0+γ1RD+γ2SIZE+γ3LEV+ε

④高管激勵(lì)——研發(fā)投入——企業(yè)績(jī)效

模型四：IP=μ0+μ1LnAP+μ2RD+μ3SIZE

+μ4LEV+ε

4 實(shí)證檢驗(yàn)及結(jié)果分析

4.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)多屬于新興的產(chǎn)業(yè)，和主板相比，創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)大都具備高成長(zhǎng)性、高風(fēng)險(xiǎn)性，研發(fā)投入對(duì)于創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)發(fā)展的意義更大。因此文中以我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)作為研究對(duì)象。研究樣本選擇2017年的最新數(shù)據(jù)。對(duì)原始數(shù)據(jù)做如下處理：①剔除上市不足一年的企業(yè)；②剔除相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)；③金融行業(yè)因?yàn)槠渥陨順I(yè)務(wù)的特殊性而具有特殊的資產(chǎn)負(fù)債表，本研究剔除行業(yè)分類為金融業(yè)的企業(yè)。最終，獲得556家企業(yè)。企業(yè)績(jī)效、企業(yè)規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率的各項(xiàng)指標(biāo)變量主要從同花順問財(cái)網(wǎng)獲得，高管薪酬激勵(lì)則來(lái)自中國(guó)證券網(wǎng)。本文運(yùn)用STATA10.0以及EXCEL等統(tǒng)計(jì)軟件進(jìn)行實(shí)證分析。

4.2 實(shí)證分析及結(jié)果

4.2.1 高管激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效的檢驗(yàn)與分析

在第一個(gè)模型中，企業(yè)績(jī)效（IP）作為被解釋變量，高管薪酬激勵(lì)（LnAP）作為解釋變量，同時(shí)引入企業(yè)規(guī)模（SIZE）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）作為控制變量進(jìn)行回歸，考察高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間的線性關(guān)系，結(jié)果如表2所示：

表2 高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效的回歸分析結(jié)果

根據(jù)回歸分析結(jié)果，高管薪酬的系數(shù)是0.073 6，顯著表明高管薪酬激勵(lì)越高，企業(yè)績(jī)效越好，高管薪酬與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)，H1成立。從控制變量來(lái)看，企業(yè)規(guī)模的顯著性水平0.092＞0.05，未達(dá)到統(tǒng)計(jì)學(xué)上的顯著性水平，說明創(chuàng)業(yè)板企業(yè)不能一味地追求擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模。資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績(jī)效之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系，表示資產(chǎn)負(fù)債率越高，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)運(yùn)用債權(quán)人資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的能力越強(qiáng)，企業(yè)績(jī)效越好。

4.2.2 高管薪酬激勵(lì)與研發(fā)投入的檢驗(yàn)與分析

在第二個(gè)模型中，企業(yè)研發(fā)投入（RD）作為被解釋變量，高管薪酬激勵(lì)（LnAP）作為解釋變量，同時(shí)引入企業(yè)規(guī)模（SIZE）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）作為控制變量進(jìn)行回歸，考察高管薪酬激勵(lì)與研發(fā)投入之間的線性關(guān)系，結(jié)果如表3所示：

表3 高管薪酬激勵(lì)與研發(fā)投入的回歸分析結(jié)果

根據(jù)回歸分析結(jié)果，高管薪酬的回歸系數(shù)為0.981 9，顯著性水平為5%，即高管薪酬激勵(lì)與研發(fā)投入之間存在正相關(guān)關(guān)系，且關(guān)系顯著，H2得到驗(yàn)證。從控制變量來(lái)看，企業(yè)規(guī)模與研發(fā)投入之間關(guān)系不顯著。資產(chǎn)負(fù)債率與研發(fā)投入之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，且顯著性水平較高。

4.2.3 研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效的檢驗(yàn)與分析

在第三個(gè)模型中，以企業(yè)績(jī)效指標(biāo)（IP）作為被解釋變量，研發(fā)投入（RD）作為解釋變量，同時(shí)引入企業(yè)規(guī)模（SIZE）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）作為控制變量，考察研發(fā)投入對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，結(jié)果如表4所示：

表4 企業(yè)績(jī)效與研發(fā)投入的回歸分析結(jié)果

在表4中，研發(fā)投入的回歸系數(shù)為-0.016 5，系數(shù)顯著性水平較高，這意味著研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效之間呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，造成該結(jié)果的原因是：創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)與規(guī)模成熟的企業(yè)相比，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，而研發(fā)投入對(duì)資金的需求較大，回報(bào)期較長(zhǎng)，可能會(huì)導(dǎo)致研發(fā)投入與當(dāng)期績(jī)效呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。

4.2.4 研發(fā)投入中介效應(yīng)的檢驗(yàn)

從以上回歸分析的結(jié)果可以看出，隨著高管薪酬激勵(lì)力度的加強(qiáng)，高管會(huì)更加注重企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，就越有可能加大研發(fā)投入力度，使企業(yè)取得更快地發(fā)展。為了驗(yàn)證研發(fā)投入在高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效關(guān)系中的作用，以企業(yè)績(jī)效（IP）為被解釋變量，以高管薪酬激勵(lì)（LnAP）、研發(fā)投入（RD）為解釋變量，以企業(yè)規(guī)模（SIZE）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）為控制變量，考察研發(fā)投入的中介效應(yīng)，結(jié)果如表5所示。

表5 研發(fā)投入中介效應(yīng)檢驗(yàn)

在表5中，高管薪酬激勵(lì)的顯著性水平為1%，回歸系數(shù)為0.090 4，這說明當(dāng)模型中引入研發(fā)投入這一中介變量時(shí)，高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間仍具有正相關(guān)關(guān)系，且相比于模型一來(lái)說高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的貢獻(xiàn)更大了，研發(fā)投入在高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響中起著中介作用，驗(yàn)證了H4。

5 結(jié)論與建議

5.1 結(jié)論

①高管薪酬激勵(lì)可以提高企業(yè)業(yè)績(jī)。創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)通過高管薪酬激勵(lì)促使高管把個(gè)人利益同企業(yè)戰(zhàn)略結(jié)合起來(lái)，從而促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提升。

②高管薪酬激勵(lì)可以提高企業(yè)研發(fā)投入力度。企業(yè)要設(shè)置合理的薪酬水平，使高管減少對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的顧慮，考慮企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，激勵(lì)高管重視有價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，進(jìn)而提升企業(yè)績(jī)效。

③創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)研發(fā)投入不利于企業(yè)績(jī)效的提高。研發(fā)投入對(duì)于創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的快速發(fā)展具有重要意義。創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差，研發(fā)投入又具有滯后效應(yīng)，可能會(huì)導(dǎo)致研發(fā)投入增加，企業(yè)績(jī)效卻沒有得到提升。

④研發(fā)投入在高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間存在中介效應(yīng)。高管薪酬激勵(lì)影響企業(yè)績(jī)效，而研發(fā)投入既是高管薪酬激勵(lì)的結(jié)果，也會(huì)引起企業(yè)績(jī)效的變化。具體而言，高管薪酬激勵(lì)通過研發(fā)投入影響企業(yè)績(jī)效。因此，高管薪酬激勵(lì)可以引導(dǎo)高管加大研發(fā)投入力度，通過加大研發(fā)投入來(lái)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生影響。

5.2 建議

基于上述研究與結(jié)論，提出如下建議：一方面，企業(yè)應(yīng)立足自身實(shí)際情況，適當(dāng)提高高管的薪酬，使高管年薪與企業(yè)績(jī)效相關(guān)聯(lián)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的穩(wěn)定健康成長(zhǎng)；另外，企業(yè)應(yīng)著眼于長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，提高研發(fā)意識(shí)，加大研發(fā)投入，促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的增長(zhǎng)。另一方面，為了提高企業(yè)的研發(fā)投入水平，政府應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步增大對(duì)高新技術(shù)企業(yè)在稅收、信貸等方面的扶助力度。