張煥波 孫曉濤 郭迎鋒

近年來，脫實(shí)向虛問題逐漸引起社會(huì)各界的廣泛關(guān)注。對(duì)于如何界定脫實(shí)向虛仍存在爭論，同時(shí)也還沒有定量評(píng)價(jià)脫實(shí)向虛的相關(guān)研究。實(shí)體經(jīng)濟(jì)是我國國民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)和支柱，也是國家綜合實(shí)力和競爭力的重要體現(xiàn)。黨的十九大報(bào)告指出：“建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系，必須把發(fā)展經(jīng)濟(jì)的著力點(diǎn)放在實(shí)體經(jīng)濟(jì)上，把提高供給體系質(zhì)量作為主攻方向，顯著增強(qiáng)我國經(jīng)濟(jì)質(zhì)量優(yōu)勢(shì)。”

一、經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛概念界定

實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的兩種基本經(jīng)濟(jì)形態(tài)。應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮兩種形態(tài)的作用，并保持合理的關(guān)系與比重。一般而言，實(shí)體經(jīng)濟(jì)是一切為滿足人民各種物質(zhì)、文化需求而進(jìn)行的商品與服務(wù)的生產(chǎn)與流通活動(dòng)，既包括現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)世界中的第一、第二產(chǎn)業(yè)，也包括第三產(chǎn)業(yè)中的運(yùn)輸業(yè)、批發(fā)與零售等生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)，是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程中的價(jià)值增值活動(dòng)。虛擬經(jīng)濟(jì)既包括實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中產(chǎn)生的適度虛擬價(jià)值，也包括資本從貨幣到商品再到增值的貨幣的生息運(yùn)動(dòng)。以某種資產(chǎn)標(biāo)的為基礎(chǔ)的虛擬資本，依托金融系統(tǒng)、通過資本融通進(jìn)行循環(huán)運(yùn)動(dòng)。虛擬經(jīng)濟(jì)是從具有信用關(guān)系的虛擬資本衍生出來的，并隨著信用經(jīng)濟(jì)的高度發(fā)展而發(fā)展。

經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛整體上表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的整體失衡狀態(tài)及其過程。更多的時(shí)候則表現(xiàn)為信用溢價(jià)所產(chǎn)生的泡沫化、虛擬化、投機(jī)化和債務(wù)化。對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的關(guān)系需要客觀理解與把握。當(dāng)前所批判的脫實(shí)向虛中的虛，不是指合理存在的虛擬經(jīng)濟(jì)，而是過度投機(jī)所產(chǎn)生的泡沫化虛擬經(jīng)濟(jì)。例如，房地產(chǎn)滿足其居住需求屬于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的范疇，作為資產(chǎn)保值增值的手段，屬于合理的虛擬經(jīng)濟(jì)范疇；用于短期套利的過度投機(jī)行為屬于不合理的虛擬經(jīng)濟(jì)范疇。但這種界定標(biāo)準(zhǔn)在實(shí)際過程中難以把握。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)過程中的客觀存在，各有其積極作用和合理成分，也有各自的消極作用和落后成分，不能簡單地說實(shí)體經(jīng)濟(jì)比虛擬經(jīng)濟(jì)更好。實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的高能耗、高污染、低劣質(zhì)的落后產(chǎn)能和產(chǎn)品需要淘汰；虛擬經(jīng)濟(jì)中的有某些積極作用的活動(dòng)需要準(zhǔn)確理解和把握，例如，股票指數(shù)期貨交易、外幣及利率的掉期交易等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有其積極作用。因此，既要對(duì)何為實(shí)體經(jīng)濟(jì)、何為虛擬經(jīng)濟(jì)進(jìn)行科學(xué)界定，更重要地是對(duì)脫實(shí)向虛的“度”進(jìn)行科學(xué)深入的分析?？傮w上看，當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的平衡關(guān)系被打破，根本原因在于把本該屬于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資源配置到了虛擬經(jīng)濟(jì)。

制造業(yè)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的主體。本研究報(bào)告對(duì)經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛的界定主要是看資金是否合理流入制造業(yè)。主要從五個(gè)方面對(duì)經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛進(jìn)行界定，并進(jìn)行研究、評(píng)估、分析和提出對(duì)策建議。脫實(shí)向虛的五個(gè)表現(xiàn)分別是：一是資金在金融體系內(nèi)部封閉循環(huán)；二是金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力弱化；三是制造業(yè)發(fā)展脫離主業(yè)，過度投資泡沫經(jīng)濟(jì)；四是資金過度流向房地產(chǎn)，導(dǎo)致房地產(chǎn)業(yè)泡沫化；五是資金過度流向地方政府相關(guān)平臺(tái)。

二、我國經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛的總體評(píng)估

為更好地了解我國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛的現(xiàn)狀，有必要建立經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛評(píng)估指標(biāo)體系，進(jìn)行數(shù)據(jù)驗(yàn)證分析。結(jié)合脫實(shí)向虛各方面影響因素，我們選擇金融體系自我循環(huán)、金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)弱化、制造業(yè)本身向虛、房地產(chǎn)泡沫化、政府平臺(tái)過度發(fā)展五大板塊，進(jìn)行脫實(shí)向虛指標(biāo)體系的構(gòu)建。表1給出了指標(biāo)體系選取情況。我們對(duì)初始指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行查找篩選，最終整理了2010—2017年8年的時(shí)間序列數(shù)據(jù)。其中，根據(jù)數(shù)據(jù)的可獲得性，對(duì)3個(gè)指標(biāo)(即目前難以獲得數(shù)據(jù)，但期望未來加入的指標(biāo)，在表1中加*予以表示)進(jìn)行了剔除，五大類指標(biāo)共有20個(gè)初始指標(biāo)。

表1 經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛指標(biāo)體系

指標(biāo)體系中具體指標(biāo)既包括絕對(duì)量指標(biāo)，又包括比率指標(biāo)，需要對(duì)指標(biāo)做標(biāo)準(zhǔn)化處理，才能具有比較意義。為此，我們采用以2010年指標(biāo)為基準(zhǔn)100的標(biāo)準(zhǔn)化方法，即所有指標(biāo)2010年的指標(biāo)值統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)化為100，對(duì)正向指標(biāo)(指標(biāo)越大脫實(shí)向虛情況越嚴(yán)重)的標(biāo)準(zhǔn)化值，采用公式B=(Xi/X2010)×100計(jì)算；對(duì)于負(fù)向指標(biāo)(指標(biāo)越小脫實(shí)向虛情況越嚴(yán)重，這部分指標(biāo)在表1中加#予以表示)的標(biāo)準(zhǔn)化值，采用B=1/(Xi/X2010)×100計(jì)算。其中，Xi表示i年初始指標(biāo)的實(shí)際值，X2010表示2010年初始指標(biāo)的實(shí)際值。在計(jì)算一級(jí)指標(biāo)綜合值時(shí)，為減少人為判斷的影響，采用等權(quán)重的計(jì)算辦法直接由二級(jí)指標(biāo)等權(quán)重合成一級(jí)指標(biāo)值，再由一級(jí)指標(biāo)等權(quán)重合成綜合指標(biāo)。

(一)脫實(shí)向虛指數(shù)持續(xù)攀升

從總指標(biāo)來看(需要指出，這里的指標(biāo)的數(shù)值越高，代表脫實(shí)向虛情況愈加嚴(yán)重，設(shè)定各指標(biāo)2010年值均為100)，2010—2016年呈現(xiàn)逐年持續(xù)增長態(tài)勢(shì)，2010年總指標(biāo)數(shù)值為100，到2016年已經(jīng)達(dá)到123.78；但2017年出現(xiàn)較大幅度的下滑，回落至117.97。從一級(jí)指標(biāo)來看，“金融體系自我循環(huán)”指標(biāo)2010—2016年上漲幅度最大，表明我國經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛的最大問題在于資金在金融體系內(nèi)循環(huán)和空轉(zhuǎn)。但是，2017年該指標(biāo)下降幅度在所有一級(jí)指標(biāo)中也最大，說明近期開展的相關(guān)措施取得了較好效果?！敖鹑谥С謱?shí)體經(jīng)濟(jì)弱化”指標(biāo)2015年之前呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)，表明銀行對(duì)中小企業(yè)支持做了很大的努力，取得了一定成績，但2016—2017年連續(xù)兩年有所回升。“制造業(yè)本身向虛”指標(biāo)2011—2016年總體平穩(wěn)，略有下降，2017年下降幅度擴(kuò)大，表明制造業(yè)自身仍關(guān)注實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展?！胺康禺a(chǎn)泡沫化”指標(biāo)在2016年前基本平穩(wěn)，但2016—2017年開始突然拉升，主要是房地產(chǎn)價(jià)格大幅上漲，引起了連帶效應(yīng)?！罢脚_(tái)過度發(fā)展”指標(biāo)呈現(xiàn)明顯的先升后降趨勢(shì)，在2014年達(dá)到最大值，之后開始逐年下降，說明政府平臺(tái)規(guī)范發(fā)展取得積極效果，但對(duì)地方債務(wù)問題仍需要引起高度重視。

(二)資金在金融體系內(nèi)部封閉循環(huán)問題突出

2010—2015年，“資金在金融體系內(nèi)部封閉循環(huán)狀”一級(jí)指標(biāo)走勢(shì)幾乎呈一條直線，歷年增長速度大致相等。但是，2016年增速開始放緩，2017年出現(xiàn)加大幅度下滑。從二級(jí)指標(biāo)來看，除“金融業(yè)資本利潤率”指標(biāo)呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)外，其余指標(biāo)在2010—2016年間均呈上升趨勢(shì)?！敖鹑跇I(yè)資本利潤率”指標(biāo)的下滑表明在經(jīng)濟(jì)面臨整體下行的壓力下，金融業(yè)的發(fā)展也受到一定的制約。其他三個(gè)上升的二級(jí)指標(biāo)中，“銀行理財(cái)產(chǎn)品余額/銀行總資產(chǎn)”和“委托貸款余額/各項(xiàng)貸款余額”兩個(gè)指標(biāo)，在2010—2016年間存在十分突出的上漲趨勢(shì)。2016年“銀行理財(cái)產(chǎn)品余額/銀行總資產(chǎn)”指標(biāo)是2010年的4.2倍。隨著監(jiān)管趨嚴(yán)，2017年這兩個(gè)二級(jí)指標(biāo)均出現(xiàn)回落，但總體上仍處于高位，仍然蘊(yùn)藏較大風(fēng)險(xiǎn)，需要引起重視。

圖1 中國經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛總指標(biāo)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：作者根據(jù)《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》、司爾亞司(CEIC)數(shù)據(jù)庫等相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算而得。

圖2 中國經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛一級(jí)指標(biāo)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：作者根據(jù)《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》、司爾亞司(CEIC)數(shù)據(jù)庫等相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算而得。

(三)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)弱化問題有所反復(fù)

2011—2015年，“金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)弱化”一級(jí)指標(biāo)呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)，表明金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力在逐年增強(qiáng)，但2016—2017年該指標(biāo)有所上升。從二級(jí)指標(biāo)來看，“制造業(yè)貸款/各項(xiàng)貸款余額”指標(biāo)2014年以來逐年上漲，表明金融機(jī)構(gòu)對(duì)實(shí)體企業(yè)的貸款支持力度尚待提高。“融資租賃合同余額/國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)”指標(biāo)呈現(xiàn)明顯下降趨勢(shì)，說明融資租賃業(yè)逆市上揚(yáng)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供了強(qiáng)力支撐?！靶∥⑵髽I(yè)貸款/各項(xiàng)貸款余額”指標(biāo)呈現(xiàn)波動(dòng)下降趨勢(shì)，表明在政策調(diào)控下，小微企業(yè)的發(fā)展得到貸款支持的力度日益增加?！百J款加權(quán)平均利率”指標(biāo)亦波動(dòng)下降，表明在近幾年寬松貨幣政策的指引下，實(shí)體企業(yè)融資成本下降，有助于實(shí)體企業(yè)的發(fā)展，但該指標(biāo)2017年出現(xiàn)一定的反彈。

圖3 2010—2017年“金融體系自我循環(huán)”項(xiàng)二級(jí)指標(biāo)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：作者根據(jù)《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》、司爾亞司(CEIC)數(shù)據(jù)庫等相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算而得。

圖4 2010—2017年“金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)弱化”項(xiàng)二級(jí)指標(biāo)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：作者根據(jù)《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》、司爾亞司(CEIC)數(shù)據(jù)庫等相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算而得。

(四)制造業(yè)仍關(guān)注主業(yè)發(fā)展

2011—2016年，“制造業(yè)本身向虛”一級(jí)指標(biāo)總體平穩(wěn)，略有下降，2017年下降幅度擴(kuò)大，表明近年來制造業(yè)總體上仍關(guān)注主業(yè)發(fā)展，2017年這一現(xiàn)象更加明顯。從二級(jí)指標(biāo)來看，“規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)研發(fā)費(fèi)用占主營業(yè)務(wù)收入比”[注]2017年的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)研發(fā)費(fèi)用數(shù)據(jù)無法得到。此處，筆者假定2017年規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)研發(fā)費(fèi)用增速與全部研發(fā)經(jīng)費(fèi)支出增速相等，據(jù)此，利用2016年規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)研發(fā)費(fèi)用數(shù)據(jù)，推算出2017年數(shù)據(jù)。指標(biāo)持續(xù)下降，從2010年的100降低到2017年的61.3?！耙?guī)模以上工業(yè)企業(yè)銷售利潤率”指標(biāo)2015年之前呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，2016—2017年出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。“工業(yè)增加值/GDP”指標(biāo)2016年之前呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，2017年出現(xiàn)好轉(zhuǎn)?！耙?guī)模以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率”指標(biāo)近年來持續(xù)下降，但下降幅度總體不大。

(五)房地產(chǎn)市場泡沫化風(fēng)險(xiǎn)值得警惕

2016年之前，“房地產(chǎn)泡沫化”一級(jí)指標(biāo)基本平穩(wěn)，其中2013年略有波動(dòng)，但2016年和2017年開始突然拉升，從2015年的97.64上升至2017年的116.65，表明近兩年房地產(chǎn)市場泡沫化風(fēng)險(xiǎn)加劇。從二級(jí)指標(biāo)來看，“房地產(chǎn)百城價(jià)格指數(shù)”和“房地產(chǎn)銷售收入/GDP”兩個(gè)指標(biāo)2015年之前雖然存在一定波動(dòng)，但總體上比較平穩(wěn)，2016—2017年出現(xiàn)了較大幅度上升。并帶動(dòng)了“房地產(chǎn)業(yè)上市公司銷售利潤率”在2016年出現(xiàn)觸底反彈，2017年大幅上升，2015年之前該指標(biāo)在持續(xù)大幅下滑?！胺康禺a(chǎn)業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率”指標(biāo)近年來一直在持續(xù)上升，但總體幅度并不大。

圖5 2010—2017年“制造業(yè)本身向虛”項(xiàng)二級(jí)指標(biāo)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：作者根據(jù)《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》、司爾亞司(CEIC)數(shù)據(jù)庫等相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算而得。

圖6 2010—2017年“房地產(chǎn)泡沫化”項(xiàng)二級(jí)指標(biāo)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：作者根據(jù)《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》、司爾亞司(CEIC)數(shù)據(jù)庫等相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算而得。

(六)政府融資平臺(tái)過度發(fā)展得到遏制[注]近幾年迅速增長的地方政府隱性債務(wù)值得關(guān)注，但因缺乏標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定和統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)而難以估算。文內(nèi)數(shù)據(jù)均為根據(jù)地方政府顯性債務(wù)計(jì)算而得。

“政府平臺(tái)過度發(fā)展”一級(jí)指標(biāo)呈現(xiàn)明顯的先上升后下降趨勢(shì)，在2014年達(dá)到最大的116.35，之后開始逐年下降，至2017年已經(jīng)降至73.7。該一級(jí)指標(biāo)下僅含“政府融資平臺(tái)相關(guān)行業(yè)貸款余額和地方政府債券余額合計(jì)/各項(xiàng)貸款余額”一個(gè)二級(jí)指標(biāo)，該指標(biāo)的變化與2015年國家開始對(duì)政府平臺(tái)的債務(wù)實(shí)行管控有很大關(guān)系，說明政府平臺(tái)過度發(fā)展的狀況正在得到有效的控制。

三、經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛原因分析

近年來，世界經(jīng)濟(jì)遲遲無法擺脫全球金融危機(jī)的陰霾，在國內(nèi)外多重因素影響下，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，以往靠經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展掩蓋的一些矛盾和問題逐漸暴露，資金在經(jīng)濟(jì)部門間分配不平衡的問題逐漸突顯。具體來看，目前我國經(jīng)濟(jì)中存在著增長乏力的傳統(tǒng)部門、缺少資源的弱勢(shì)部門、壟斷資源的強(qiáng)勢(shì)部門、容易被炒作的活躍部門、承擔(dān)資金中介的金融部門。對(duì)于趨利避害的資金來講，總體上“實(shí)”的部門相對(duì)沉悶，“虛”的部門相對(duì)活躍，這成為當(dāng)前脫實(shí)向虛問題的根源。

(一)金融體系自我循環(huán)的原因分析

當(dāng)前，利差收窄和不良貸款高企嚴(yán)重?cái)D壓了銀行的利潤空間。為尋求新的利潤增長點(diǎn)，銀行開始逃避各類提高經(jīng)營成本的金融監(jiān)管，追逐更復(fù)雜更有利可圖的通道業(yè)務(wù)。為了配合銀行表外業(yè)務(wù)的開展，非銀行類金融機(jī)構(gòu)廣泛參與到業(yè)務(wù)鏈條的各個(gè)環(huán)節(jié)，金融機(jī)構(gòu)間的業(yè)務(wù)隨之迅速增長。

具體來看，一是銀行表內(nèi)信貸投向受到嚴(yán)格監(jiān)管。我國銀行機(jī)構(gòu)的貸款業(yè)務(wù)面臨較為嚴(yán)格的投向監(jiān)管，為了使資金能夠流入監(jiān)管限制類領(lǐng)域和項(xiàng)目，只能尋求非銀行金融機(jī)構(gòu)作為通道，由此便帶來了資金在金融機(jī)構(gòu)間的流動(dòng)。二是銀行高成本滿足存貸業(yè)務(wù)監(jiān)管要求。銀行為滿足各類監(jiān)管要求需要付出較高的成本，包括較高的法定存款準(zhǔn)備金率，較高的資本充足率要求等。三是銀行具有轉(zhuǎn)移不良資產(chǎn)的需求。近年來，銀行不良貸款高企，目前不良資產(chǎn)打包轉(zhuǎn)讓價(jià)格遠(yuǎn)低于銀行的評(píng)估，銀行也期望隨著經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)不良資產(chǎn)價(jià)值得以回升，所以金融體系內(nèi)部隱蔽不良資產(chǎn)的交易活躍，涉及資金規(guī)模龐大。四是非銀資管業(yè)務(wù)發(fā)展突飛猛進(jìn)。銀行通道業(yè)務(wù)的發(fā)展對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)的通道功能產(chǎn)生了巨大的需求。隨著非銀行金融機(jī)構(gòu)資管業(yè)務(wù)運(yùn)作實(shí)力的增強(qiáng)，開始主動(dòng)選擇項(xiàng)目和尋找資金，在業(yè)務(wù)鏈條中發(fā)揮更多的主動(dòng)作用，資管業(yè)務(wù)更為復(fù)雜化，規(guī)模擴(kuò)張速度也更快。五是資管行業(yè)監(jiān)管規(guī)則不統(tǒng)一。雖然各類機(jī)構(gòu)資管業(yè)務(wù)的性質(zhì)是相同的，但監(jiān)管規(guī)則卻存在較大差異，不同領(lǐng)域資管業(yè)務(wù)的政策壟斷，為各類金融機(jī)構(gòu)資管業(yè)務(wù)的存在提供了空間。六是銀行存在做大規(guī)模的沖動(dòng)。在資金來源方面，更多地依靠同業(yè)業(yè)務(wù)，在資金運(yùn)用方面，更多地投資于債券市場或委托非銀行金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資，由此大幅提高了金融機(jī)構(gòu)之間的交易規(guī)模。

(二)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力弱化的原因分析

近年來，貨幣政策積極引導(dǎo)利率水平下行，銀行貸款利率也保持在較低水平，但與銀行利率相比企業(yè)利潤率的下降更為明顯，使得融資貴問題比較突出。同時(shí)，信用風(fēng)險(xiǎn)高是金融機(jī)構(gòu)不愿為實(shí)體企業(yè)特別是小型實(shí)體企業(yè)提供資金的根本原因。2012年以來，制造業(yè)和批發(fā)零售業(yè)等為主的實(shí)體企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)大幅提升，金融機(jī)構(gòu)投入資金的意愿更是不足。從發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗(yàn)來看，實(shí)體企業(yè)特別是小型實(shí)體企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)需要通過政策支持進(jìn)行部分緩釋，我國這方面的體系還不健全。

具體來看，一是實(shí)體企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)問題突出。目前，應(yīng)對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量的持續(xù)惡化成為銀行的重中之重，而制造業(yè)和批發(fā)零售業(yè)等實(shí)體企業(yè)恰恰是不良貸款的高發(fā)區(qū)。二是緩釋小型實(shí)體企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的政策體系不健全。我國還沒有緩釋小型實(shí)體企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的頂層設(shè)計(jì)，還沒有專門支持小型實(shí)體企業(yè)的政策性金融機(jī)構(gòu)，融資擔(dān)保和轉(zhuǎn)貸資金等模式還處于各地方政府實(shí)踐階段，覆蓋面較低，成效不顯著。三是社會(huì)信用體系建設(shè)不到位。我國社會(huì)信用體系建設(shè)起步較晚，不同政府部門之間的協(xié)調(diào)工作也還不到位，現(xiàn)有體系還無法有效支持實(shí)體企業(yè)的信息披露需求。四是專門支持小企業(yè)的銀行機(jī)構(gòu)不足。縣域銀行實(shí)力不足，縣域銀行體系更多充當(dāng)了抽水機(jī)功能，同時(shí)我國還缺少專門為小企業(yè)提供服務(wù)的政策性銀行。五是銀行體制的市場化程度不高。雖然我國銀行經(jīng)營的市場化程度獲得了較大提高，但整個(gè)銀行體制基本上是由政府主導(dǎo)的，市場化程度仍然不高，無法滿足市場化經(jīng)濟(jì)的需求。六是新型金融機(jī)構(gòu)發(fā)展不充分。天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展不充分，股權(quán)融資占比偏低，融資租賃、商業(yè)保理等行業(yè)發(fā)展也不充分。

(三)制造業(yè)發(fā)展脫離主業(yè)的原因分析

近年來，我國以制造業(yè)為代表的實(shí)體經(jīng)濟(jì)大量實(shí)施了轉(zhuǎn)型升級(jí)戰(zhàn)略，企業(yè)科研投入快速增長，產(chǎn)品不斷走向高端，新產(chǎn)品和新業(yè)態(tài)曾出不窮。但是，不可否認(rèn)我國工業(yè)部門整體上仍處于初級(jí)階段，尤其是中西部地區(qū)更加明顯。增長乏力、利潤偏低、杠桿率高，使得這些傳統(tǒng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門成為資金大量流出的主要領(lǐng)域。

具體來看，一是傳統(tǒng)實(shí)體企業(yè)利潤率偏低。近年來，我國傳統(tǒng)實(shí)體企業(yè)經(jīng)營環(huán)境較差，利潤率與部分虛擬經(jīng)濟(jì)相比偏低，大量實(shí)體企業(yè)出現(xiàn)虧損。這是實(shí)體企業(yè)脫離實(shí)業(yè)，從事虛擬經(jīng)濟(jì)的根本原因。對(duì)滬深股市上市公司2016年年報(bào)匯總分析顯示，銀行業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)凈資產(chǎn)收益率分別為14.2%和12.8%，而制造業(yè)凈資產(chǎn)收益率僅為8.8%。二是傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)增長模式難以為繼。經(jīng)過了幾十年的發(fā)展，我國傳統(tǒng)的依靠低成本的勞動(dòng)力、環(huán)境和資源的弱約束、投資驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長方式已經(jīng)難以為繼，以制造業(yè)為代表的實(shí)體經(jīng)濟(jì)的原有競爭優(yōu)勢(shì)在持續(xù)弱化。三是新增長模式還沒有完全形成。勞動(dòng)生產(chǎn)率水平整體較低、產(chǎn)品附加值低，新增長模式還難以支撐實(shí)體經(jīng)濟(jì)走出困境。四是實(shí)體企業(yè)存在做大規(guī)模的沖動(dòng)。我國大量實(shí)體企業(yè)具有強(qiáng)烈地做大規(guī)模的沖動(dòng)，無論選擇何種領(lǐng)域進(jìn)行突破，實(shí)體企業(yè)達(dá)到一定規(guī)模后便或多或少地向虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)展是普遍存在的。五是國有企業(yè)預(yù)算軟約束。國有企業(yè)的高信用等級(jí)能夠低成本獲得大量資金，客觀上促使國有企業(yè)從事以錢生錢的活動(dòng)。六是虛擬經(jīng)濟(jì)在稅收方面存在優(yōu)勢(shì)。例如我國僅對(duì)利率、股息、紅利等征稅，而沒有對(duì)資本利得征稅，這大幅降低了資產(chǎn)交易類企業(yè)的稅負(fù)。

(四)房地產(chǎn)泡沫化的原因分析

房地產(chǎn)行業(yè)在脫實(shí)向虛過程中發(fā)揮了重要作用。一是房地產(chǎn)行業(yè)吸引金融機(jī)構(gòu)的大量資金流入，對(duì)其他實(shí)體企業(yè)產(chǎn)生了擠出效應(yīng)；二是房地產(chǎn)開發(fā)的投資回報(bào)率較高，吸引實(shí)體企業(yè)參與其中；三是商品房本身成為優(yōu)良資產(chǎn)，商品房交易吸引了大量資金參與。這些現(xiàn)象之所以存在，歸根到底還是商品房價(jià)格長期單邊上揚(yáng)的走勢(shì)。

具體來看，一是借銀行資金杠桿炒房成為房價(jià)的主要推動(dòng)力量。企業(yè)和個(gè)人的資產(chǎn)規(guī)模畢竟有限，推動(dòng)房價(jià)快速上漲的重要?jiǎng)恿κ瞧髽I(yè)和個(gè)人撬動(dòng)了銀行資金參與其炒房行為。二是地方財(cái)政過度依賴土地出讓收入。2013—2016年，國有土地使用權(quán)出讓收入與地方本級(jí)財(cái)政收入之比分別為59.8%、56.2%、39.2%和43%。究其根源是地方政府的財(cái)權(quán)與事權(quán)的不匹配，地方財(cái)政承擔(dān)了過多的剛性支出責(zé)任，地方財(cái)政收入?yún)s顯不足。三是城市商品房存在剛性需求。城鎮(zhèn)化帶來了城市人口的增加，新增人口更多是處于工作年齡，有強(qiáng)烈在城市落戶生活的人群，對(duì)于大城市尤其如此。四是多層次住房市場發(fā)育不健全。保障性住房供應(yīng)體系被忽視，住房租賃體系發(fā)展也很差，住房更多作為投資品，絕大多數(shù)人都不得不購買商品房的事實(shí)，足以對(duì)房價(jià)進(jìn)行強(qiáng)有力的支撐。五是社會(huì)財(cái)富差距較大。2016年全國居民收入的基尼系數(shù)為0.465，社會(huì)財(cái)富的基尼系數(shù)會(huì)高很多，聚集了大量財(cái)富的少部分人將具有更強(qiáng)大的購買力，可以對(duì)住房給出更高的價(jià)格。六是居民投資領(lǐng)域有限。我國財(cái)富管理行業(yè)、股票市場、信托、保險(xiǎn)等成熟度不高，同時(shí)居民自身的金融知識(shí)也不足。

(五)地方政府平臺(tái)過度發(fā)展的原因分析

目前，地方政府已經(jīng)成為資金或明或暗的主要流向領(lǐng)域，銀行信貸、各類資管業(yè)務(wù)、各類私募基金等大量以地方政府項(xiàng)目作為標(biāo)的資產(chǎn)，由此對(duì)其他實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成了擠出效應(yīng)。

具體來看，一是地方建設(shè)對(duì)資金的需求強(qiáng)烈。隨著我國城鎮(zhèn)化的推進(jìn)和人民生活水平的提高，人民群眾對(duì)城市的交通便利、環(huán)境優(yōu)美、居住適宜、生活便利等提出了更高的要求。二是地方財(cái)政無法滿足建設(shè)資金的需求。地方財(cái)政剛性支出責(zé)任較大，在現(xiàn)有財(cái)力基礎(chǔ)上再進(jìn)行城市建設(shè)的投資，僅靠地方財(cái)政肯定是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。三是地方政府債務(wù)的約束機(jī)制不健全。我國地方政府債務(wù)約束機(jī)制仍然不健全，地方政府為地方建設(shè)舉債方式層出不窮。四是地方政府積極發(fā)展金控平臺(tái)。近年來，地方政府紛紛設(shè)立地方性的金融控股集團(tuán)，并已經(jīng)發(fā)展成為金融行業(yè)不可忽視的組成部分，已經(jīng)成為地方政府獲取資金的主要抓手。

四、政策建議

我國當(dāng)前處于從高速度工業(yè)化向高質(zhì)量工業(yè)化轉(zhuǎn)變的階段，農(nóng)業(yè)人口占比仍高達(dá)42.7%，人均GDP僅為8200美元，為美國的14%、日本的24%、德國的20%、韓國的30%，制造業(yè)正從勞動(dòng)密集型向技術(shù)密集型邁進(jìn)，大量品牌和技術(shù)仍然來自國外，核心生產(chǎn)設(shè)備和關(guān)鍵零部件也還要依賴國外進(jìn)口。未來很長一段時(shí)間內(nèi)，我國的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國建設(shè)仍需依靠以工業(yè)為代表的實(shí)體經(jīng)濟(jì)。因此，大力支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，避免脫實(shí)向虛是當(dāng)前工作的重點(diǎn)。

(一)建設(shè)適合國情的金融管理體系

立足我國仍然是世界上最大的發(fā)展中國家的國情，正確認(rèn)識(shí)發(fā)展經(jīng)濟(jì)仍然是我國當(dāng)前面臨的主要任務(wù)，處理好金融監(jiān)管和發(fā)展經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系，避免金融監(jiān)管阻礙和超前經(jīng)濟(jì)發(fā)展。明確金融監(jiān)管的界限，適當(dāng)彌補(bǔ)金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)監(jiān)管不足問題的同時(shí)，要增強(qiáng)傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)的市場化水平，減少對(duì)傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)的行政干預(yù)。金融監(jiān)管部門要更加重視金融促進(jìn)我國生產(chǎn)力的發(fā)展，建立符合我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的金融體系，修改不適應(yīng)當(dāng)前金融業(yè)務(wù)開展的監(jiān)管規(guī)則和標(biāo)準(zhǔn)，使金融機(jī)構(gòu)更好地滿足市場化的企業(yè)的金融需求。從實(shí)際情況出發(fā)，避免照抄照搬國際標(biāo)準(zhǔn)，尤其是發(fā)達(dá)國家制定的適合其自身的標(biāo)準(zhǔn)，具體問題具體分析，提出適合我國國情的方案和標(biāo)準(zhǔn)。四是支持創(chuàng)新融資工具和業(yè)務(wù)的發(fā)展。

(二)擺脫縣域銀行體系抽水機(jī)模式

以抑制縣域資金外流和提高縣域存貸款轉(zhuǎn)換率為主要方向，加強(qiáng)和改善縣域銀行服務(wù)供給，具體包括如下建議：開展國有銀行縣域支行法人化試點(diǎn)。堅(jiān)持法人導(dǎo)向，發(fā)展“一縣兩行”，支持農(nóng)商行、村鎮(zhèn)銀行做優(yōu)做強(qiáng)，充分發(fā)揮“兩行”在縣域銀行業(yè)中的主體作用，加大縣域資金供給。金融機(jī)構(gòu)要重視縣域金融的發(fā)展，深耕縣域市場，尋找新的利潤增長點(diǎn)，提高金融服務(wù)縣域經(jīng)濟(jì)的積極性和可持續(xù)性。

(三)建立與中小微企業(yè)相適應(yīng)的金融供給體系

根據(jù)我國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，結(jié)合金融體系實(shí)際，建議設(shè)立中國小企業(yè)發(fā)展銀行(以下簡稱“小企業(yè)發(fā)展銀行”)，作為政策性銀行統(tǒng)一實(shí)施國家小微企業(yè)扶持政策。小企業(yè)發(fā)展銀行由財(cái)政部全額出資，以發(fā)行政策性金融債和接受央行補(bǔ)充抵押貸款(PSL)等貨幣政策資金作為主要資金來源渠道。主要職能為，直接或通過其他金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)貸方式提供限額以下小微企業(yè)貸款。為金融機(jī)構(gòu)限額以下小微企業(yè)貸款提供擔(dān)保或再擔(dān)保，與轉(zhuǎn)貸資金配合使用，激勵(lì)金融機(jī)構(gòu)共同承擔(dān)可能的貸款損失。為小微企業(yè)提供票據(jù)貼現(xiàn)和再貼現(xiàn)，對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域大型企業(yè)為小微企業(yè)開具的承兌匯票提供承兌補(bǔ)貼和優(yōu)惠信貸。承接中央財(cái)政中小企業(yè)發(fā)展專項(xiàng)資金的管理工作。研究國家小企業(yè)發(fā)展政策，為小企業(yè)提供咨詢培訓(xùn)服務(wù)和市場信息。

(四)發(fā)揮公共資源在緩解薄弱環(huán)節(jié)融資的作用

在金融支持小微企業(yè)和“三農(nóng)”領(lǐng)域等薄弱環(huán)節(jié)，政府需要投入更多的資源，承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)，提高金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入相關(guān)領(lǐng)域的積極性。設(shè)立政府小微企業(yè)和“三農(nóng)”領(lǐng)域發(fā)展引導(dǎo)基金，廣泛吸引民間資本參與，共同成立發(fā)展基金。完善金融機(jī)構(gòu)貸款損失補(bǔ)償機(jī)制，組建小微企業(yè)和“三農(nóng)”領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金，增加財(cái)政支持做大基金規(guī)模，對(duì)提供小微企業(yè)和“三農(nóng)”領(lǐng)域融資服務(wù)的銀行、擔(dān)保、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)給予貸款風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，放寬政府支持行業(yè)的金融產(chǎn)品的準(zhǔn)入條件。進(jìn)一步完善政府小微企業(yè)和“三農(nóng)”領(lǐng)域融資擔(dān)保體系和轉(zhuǎn)貸資金基金等制度，進(jìn)行國家頂層設(shè)計(jì)，提高扶持力度。發(fā)展小額貸款保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，發(fā)揮信用保證保險(xiǎn)的融資擔(dān)保和增信功能。

(五)完善支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的稅收政策

加快調(diào)整稅制結(jié)構(gòu)的步伐，積極清理各種稅費(fèi)，繼續(xù)改革完善增值稅。以廣稅基、低稅率為目標(biāo)改革我國現(xiàn)有稅收體制。由省財(cái)政部門牽頭督促地市級(jí)及以下政府盡快出臺(tái)降低“五險(xiǎn)一金”的執(zhí)行細(xì)則，把降低企業(yè)成本落到實(shí)處。國產(chǎn)設(shè)備抵扣增值稅，要解決經(jīng)濟(jì)下行期利潤降低無法抵扣的問題。著力降低企業(yè)稅費(fèi)、物流、用工、用能、制度性交易等各方面成本，重點(diǎn)規(guī)范行政事業(yè)性收費(fèi)和經(jīng)營服務(wù)性收費(fèi)，清理不合理收費(fèi)。盡快明確金融企業(yè)利息支出抵扣增值稅的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)。

(六)從實(shí)際出發(fā)提高銀行經(jīng)營的靈活性

在監(jiān)管部門增加金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營自主權(quán)的同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)也要提高自身運(yùn)營的靈活度，滿足我國高度市場化的企業(yè)的融資需求。銀行機(jī)構(gòu)要減少對(duì)抵質(zhì)押擔(dān)保的依賴，更多依靠第一還款來源，采取靈活多樣的方式評(píng)價(jià)貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)水平，增加信用放款在貸款中的比例，適應(yīng)我國經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域輕資產(chǎn)、創(chuàng)新型、研發(fā)類企業(yè)不斷增加的新形勢(shì)，也為了更好地提高對(duì)缺少資產(chǎn)為特征的小微企業(yè)和“三農(nóng)”領(lǐng)域的金融支持。銀行機(jī)構(gòu)要開展期限更為靈活的信貸業(yè)務(wù)，縮減放款審核時(shí)間，開發(fā)更多個(gè)性化產(chǎn)品，更好滿足企業(yè)多種信貸需求，提高企業(yè)信貸體驗(yàn)。銀行作為經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)構(gòu)要勇于接受經(jīng)營中的風(fēng)險(xiǎn)，提高對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的容忍度，對(duì)信貸相關(guān)人員做到盡職免責(zé)。對(duì)于暫時(shí)出現(xiàn)經(jīng)營和資金困難的企業(yè)的貸款，銀行和企業(yè)需要“相向而行”，多從對(duì)方角度出發(fā)加強(qiáng)溝通、促進(jìn)合作。銀行要盡力滿足企業(yè)發(fā)展的資金需求，節(jié)省企業(yè)不必要的開支；企業(yè)要盡力降低銀行的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，滿足銀行的監(jiān)管要求，最終尋找到銀行和企業(yè)的合理平衡點(diǎn)。銀行在提高經(jīng)營靈活性的同時(shí)，要進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)基層信貸人員的內(nèi)控管理，使信貸人員建立合規(guī)開展業(yè)務(wù)的理念，建立大局觀，將自身經(jīng)濟(jì)利益與銀行利益緊密結(jié)合，避免追求個(gè)人短期利益影響銀行利益。

(七)提升實(shí)體企業(yè)自身競爭力

大型企業(yè)和部分具有實(shí)力的中型制造企業(yè)應(yīng)通過提升生產(chǎn)過程的自動(dòng)化和智能化水平，提高企業(yè)生產(chǎn)效率和產(chǎn)品水平。繼續(xù)加大對(duì)研發(fā)的支持力度，通過補(bǔ)貼、專項(xiàng)基金、引導(dǎo)基金等方式引導(dǎo)社會(huì)資金和產(chǎn)業(yè)基金等加大對(duì)技術(shù)研發(fā)的投入力度，努力做到“研發(fā)一代、儲(chǔ)存一代、使用一代”，提升我國制造業(yè)的整體技術(shù)水平。要弘揚(yáng)“工匠精神”，提高制造業(yè)人員工資和福利待遇水平，改善工作環(huán)境，提高制造業(yè)崗位的吸引力。完善我國職業(yè)教育體系，充分發(fā)揮現(xiàn)有財(cái)政資源的作用，重點(diǎn)推動(dòng)應(yīng)用技術(shù)型高等學(xué)校建設(shè)、多領(lǐng)域綜合技術(shù)人才培養(yǎng)、技術(shù)技能人才與工程型人才的銜接。

(八)理順企業(yè)市場出清相關(guān)機(jī)制

要正確對(duì)待經(jīng)濟(jì)下行階段經(jīng)營不善企業(yè)的市場出清現(xiàn)象，避免過度投入政策性資源和金融資源人為限制企業(yè)出清。要完善企業(yè)破產(chǎn)程序，理順企業(yè)破產(chǎn)流程，提高企業(yè)破產(chǎn)效率，建立完整的破產(chǎn)企業(yè)重組制度框架。進(jìn)一步完善社會(huì)信用體系建設(shè)，建立社會(huì)誠信觀念，提高企業(yè)和企業(yè)主的違約成本，達(dá)到懲惡揚(yáng)善的目的，避免劣幣驅(qū)逐良幣。

(九)多層次化解企業(yè)間債務(wù)及相互欠款問題

建立國家級(jí)大數(shù)據(jù)清債平臺(tái)。與債轉(zhuǎn)股一樣，建立清債平臺(tái)是解決債務(wù)問題的重要手段。運(yùn)用“互聯(lián)網(wǎng)+”思維，建立大數(shù)據(jù)債務(wù)清理平臺(tái)，通過大數(shù)據(jù)算法主動(dòng)提取債務(wù)鏈，有效降低企業(yè)杠桿率。加強(qiáng)對(duì)政府部門和央企的管理，相關(guān)采購信息要及時(shí)、有效、真實(shí)公示，應(yīng)付款項(xiàng)要及時(shí)給付。政府部門和央企要積極配合供應(yīng)商的融資，如開局相關(guān)證明、保函、對(duì)商業(yè)匯票進(jìn)行承兌等，促成金融機(jī)構(gòu)對(duì)供應(yīng)商融資業(yè)務(wù)的開展。對(duì)承接政府和特定行業(yè)央企項(xiàng)目的企業(yè)進(jìn)行約束，減少應(yīng)付款項(xiàng)。

(十)防止房地產(chǎn)市場價(jià)格脫離價(jià)值過度膨脹

堅(jiān)持“房子是用來住的、不是用來炒的”的總定位，在一、二線重點(diǎn)城市征收個(gè)人非營業(yè)性用房的房產(chǎn)稅。鼓勵(lì)租房市場的健康發(fā)展，提高房地產(chǎn)市場供給。政府要在租房市場中發(fā)揮引導(dǎo)作用，將租房市場作為部分現(xiàn)有地方政府投融資平臺(tái)改制后的主營業(yè)務(wù)方向。加大財(cái)政支持力度，以政策價(jià)出租給政府公益性租房機(jī)構(gòu)的個(gè)人房產(chǎn)免收房產(chǎn)稅，財(cái)政從土地出讓金中劃撥確定比例的資金用于補(bǔ)貼租房市場中的低收入人群。加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的管理，打擊變相的囤地和捂盤行為。

(十一)有效控制國有企業(yè)杠桿率水平

建立以杠桿率為基礎(chǔ)的國有企業(yè)約束機(jī)制。分門別類確定企業(yè)的杠桿率標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)企業(yè)經(jīng)營層形成約束的同時(shí)，更要對(duì)作為企業(yè)出資人的政府形成約束。政府部門要有效履行國有企業(yè)出資人責(zé)任，適當(dāng)增加自身債務(wù)降低國有企業(yè)債務(wù)水平，以時(shí)間換空間，緩解當(dāng)前國有企業(yè)杠桿率過高的問題。

(十二)規(guī)范地方政府投融資平臺(tái)和債務(wù)

厘清地方政府與投融資平臺(tái)的關(guān)系。明確地方政府與投融資平臺(tái)的契約關(guān)系，提高雙方結(jié)算關(guān)系的清晰化程度，建立地方政府及時(shí)支付投融資平臺(tái)款項(xiàng)的約束機(jī)制，提高投融資平臺(tái)資產(chǎn)的流動(dòng)性，保障金融機(jī)構(gòu)的債權(quán)利益。推進(jìn)投融資平臺(tái)信用體系建設(shè)。投融資平臺(tái)要從組織架構(gòu)、制度流程、信用信息管理等方面出發(fā)，逐步建立信用管理體系，提升自身信用管理能力。建設(shè)透明、健康的地方政府財(cái)政體系。建立涵蓋融資平臺(tái)、國有企業(yè)等在內(nèi)的全口徑地方政府債務(wù)統(tǒng)計(jì)體系，建立地方政府中長期預(yù)算機(jī)制。