鄧培

[摘 要] 2015年12月1日，國際貨幣基金組織（IMF）宣布人民幣加入SDR，并于2016年10月正式生效，這對人民幣匯率產(chǎn)生深遠影響。在美元、歐元、英鎊和日元之后，人民幣成為SDR貨幣籃子的第五個貨幣?；谘芯勘尘芭c相關(guān)概述，運用SPSS的中兩配對樣本t檢驗的方法實證分析加入SDR人民幣匯率的變化，得出人民幣升值與加入SDR有關(guān)并影響效果顯著的結(jié)論，并從引起人民幣的供給曲線移動因素、需求曲線移動因素和供給需求平衡曲線進一步研究了加入SDR對人民幣匯率的影響路徑。并建議：分散匯率波動風險，調(diào)整貨幣供給制結(jié)構(gòu)；加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級，發(fā)揮政府作用；加強進出口貿(mào)易建設(shè)，增強中國經(jīng)濟與世界經(jīng)濟的聯(lián)系。

[關(guān)鍵詞] 人民幣；匯率；特別提款權(quán)

[中圖分類號] F832.6 [文獻標識碼] A [文章編號] 1009-6043（2018）08-0174-04

一、緒論

（一）研究背景

在過去的幾年里，我國經(jīng)濟經(jīng)歷了經(jīng)濟增長的下降，這導(dǎo)致了制造業(yè)企業(yè)的運營成本和財務(wù)成本的上升，利潤也在下降。在虛擬經(jīng)濟中，這有助于加速整個社會的發(fā)展，增加消費水平，但同時也會伴隨著經(jīng)濟泡沫。為了保護我國的經(jīng)濟發(fā)展，就必須改變現(xiàn)有的經(jīng)濟發(fā)展模式。將經(jīng)濟發(fā)展的結(jié)構(gòu)性改革、經(jīng)濟穩(wěn)定增長的思維方式與經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化對外活動作為國民經(jīng)濟改革重點。因其重要性，匯率波動對國民經(jīng)濟的影響是不可忽視的，這不僅影響到國家的國際收支儲備，而且還影響到國家的工業(yè)競爭力和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整。根據(jù)我國經(jīng)濟發(fā)展趨勢，中國人民銀行于2015年8月11日進一步改革人民幣匯率形成制度，人民幣貶值3%左右，人民幣的貶值壓力極大地釋放了。此外，在2016年10月1日，人民幣被正式納入SDR，籃子的份額中美元為41.37%，歐元為30.93%，人民幣為10.92%，日元為8.33%，英鎊為8.09%。隨著人民幣匯率機制的改革，人民幣國際化進程加快，為我國金融國際化奠定了基礎(chǔ)。在這種背景下，人民幣被正式納入特別提款權(quán)，將對我國的經(jīng)濟產(chǎn)生更深遠的影響。從長遠來看，第一，這意味著人民幣國際化的過程得到了國際貨幣基金組織的認可。第二，貨幣制度框架內(nèi)是以美元為中心，人民幣變成國際儲備貨幣的出發(fā)點是對現(xiàn)行不合理國際貨幣體系的改革，這將對人民幣匯率機制產(chǎn)生深遠影響。人民幣匯率波動的持續(xù)變化反映了我國匯率制度的不斷改善和完善。我國20世紀80年代初實施了市場匯率和貿(mào)易外匯內(nèi)部結(jié)算價格的雙重匯率制度；20世紀90年代我國的匯率制度是以市場供需為基礎(chǔ)的統(tǒng)一而有管理的浮動匯率；在2005年，我國進行了人民幣匯率形成機制改革，2010年實施了旨在加強人民幣匯率的浮動性改革，這次改革擴大了人民幣匯率的變動。最后，2015年人民幣匯率的報價改革表明，我國的匯率制度改革正處于曲折前進的階段。匯率的調(diào)整是為了反映外匯的內(nèi)在價值，充分發(fā)揮匯率在我國經(jīng)濟中的價格調(diào)節(jié)作用。但是，一個國家的匯率受到什么因素的影響，這些因素會不會持續(xù)的變動，應(yīng)該具體問題具體分析。

（二）研究意義

一般來說，國內(nèi)經(jīng)濟和國際經(jīng)濟環(huán)境共同影響匯率變化。2005年，人民幣由事實上的固定匯率改變?yōu)橛墒袌龉┣鬀Q定的有管理的浮動匯率，并開始了穩(wěn)中趨升的歷程，特別是對美元而言。自此，人民幣匯率波動加劇，人民幣加入SDR后加速了其市場化進程。目前，我國正在進行經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，從制造大國向創(chuàng)造大國轉(zhuǎn)變，在資本項目逐步放開和國際化背景下，研究本課題對我國完善人民幣匯率形成機制并進一步發(fā)揮其市場調(diào)節(jié)作用具有重要政策指導(dǎo)意義和應(yīng)用價值。

二、相關(guān)概念界定與人民幣匯率概述

（一）匯率

“匯率”，也被稱為“外匯市場”或是“匯價”，是指一國貨幣與另一國貨幣的兌換率，而不是一種貨幣的兌換率。匯率是資源配置的一個重要的價格，影響國家經(jīng)濟的宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定和可持續(xù)增長，進而影響一個國家的國際地位。人民幣/美元的匯率價格是最高的，也是被提及最多的，受到廣泛關(guān)注。因此，以人民幣/美元的匯率為基準。

（二）特別提款權(quán)

特別提款權(quán)SDR是一種信用資產(chǎn)，其重要的組成部分是供給和創(chuàng)造，本質(zhì)上是指國際貨幣基金組織以各個成員國在IMF中所占的比重為基準，向他們提供不收費的信用額度，所占據(jù)的比重越大，所能夠獲得的特別提款權(quán)數(shù)量就越多。特別提款權(quán)（SDR）發(fā)行于1969年，具體分配參考國際貨幣基金組織成員國的分攤比例，特別提款權(quán)常常被用來償還債務(wù)和彌補成員國之間的國際收支赤字。它的價值由美元、歐元、人民幣、日元和英鎊所決定，受各成員國的影響。各成員國可從國際貨幣基金組織指定的其他成員國購買外匯，然后進行相關(guān)的償還以解決國際收支赤字問題，和黃金、自由兌換一樣，被當作國際儲備的一種形式。這就是特別提款權(quán)（SDR）的重要作用所在，也是國際貨幣基金組織為其成員國所提供的權(quán)益。最初，每個單位的黃金價格為0.888克，相當于美元。作為一種人工貨幣，SDR面臨著定價問題。SDR最初的價格原則相當于美元中所含的黃金，即SDR轉(zhuǎn)換為1：1美元，這使得SDR可以通過國際收支來代替黃金。

（三）人民幣匯率

1.加入SDR前人民幣匯率概況

在人民幣加入SDR之前，人民幣的匯率變化呈現(xiàn)以下特點：

（1）平穩(wěn)起步階段（1978-1998）：由于改革開放，我國在經(jīng)濟建設(shè)上取得了顯著的成效，在貿(mào)易項目中，資本大量流入，對外往來收入總額大于支出總額，穩(wěn)健收緊的是我國貨幣政策的主基調(diào)，因而人民幣持續(xù)升值。

（2）調(diào)整改進階段（1998-2005）：聲勢浩大的亞洲金融危機使得整個亞洲的經(jīng)濟發(fā)展遇到了巨大的阻礙，在這樣的形勢下，我國為維持大危機中經(jīng)濟的穩(wěn)定不得不大量增加外匯儲備，幣值穩(wěn)定。

（3）逐步提升階段（2005-2015）：隨著中國市場化經(jīng)濟的縱深化發(fā)展，浮動匯率機制成為改革的最終目標，也是進一步了完善市場機制。

（4）適應(yīng)改進階段（2015-至今）：2015年8月，人民銀行宣布了強化市場機制在人民幣匯率改革中的比重，并且調(diào)整了匯率中間價。

2.加入SDR后人民幣匯率走向

從短期來看，CFETS人民幣匯率是有小幅度上漲的，而BIS（國際清算中心）貨幣籃子人民幣匯率指數(shù)和SDR貨幣籃子的匯率指數(shù)與上年相比分別上漲了1.71%和下跌了1.16%。這三種人民幣匯率指數(shù)的變化兩高一低顯示出2015年人民幣對一籃子貨幣大體維持了基本穩(wěn)定，使得人民幣在國際社會上的信譽度大幅提升。然而在短時間SDR對于匯率維穩(wěn)的影響不足，金融結(jié)構(gòu)紊亂、金融市場泡沫化等問題亟須解決，在2016年和2017年CFETS人民幣匯率、BIS貨幣籃子和SDR貨幣籃子就出現(xiàn)了下跌，這就對于央行在穩(wěn)定匯市預(yù)期方面提出了更高的期待。在2016年，人民幣匯率一度處于持續(xù)暴跌狀態(tài)，市場中不乏投機取巧之人和別有用心之人的惡意炒作，然而其真實價格并非市場價所反映的那樣。經(jīng)央行的調(diào)查聲明后，人民幣匯率大大回升。從長期來看，盡管中國人民銀行對人民幣匯率的穩(wěn)定有信心，但是實際上人民幣加入SDR后發(fā)揮的穩(wěn)定作用是有限的，仍舊與本國的經(jīng)濟發(fā)展狀況有著很大很密切的聯(lián)系。在此基礎(chǔ)之上，央行必須繼續(xù)推進匯率的市場化改革，自動調(diào)節(jié)控制國際收支平衡，逐步形成以市場的基本供給與需求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣、雙向波動、有彈性的匯率制度特征。

三、加入SDR后人民幣匯率變化的實證分析

（一）兩配對樣本t檢驗

原假設(shè)H0：μ1-μ2=0，人民幣入籃SDR對人民幣匯率無顯著影響。

備擇假設(shè)H1：μ1-μ2≠0，人民幣入籃SDR對人民幣匯率有顯著影響。

表1表明，加入前與加入后樣本的平均值有較大差異。加入后的人民幣匯率高于加入前的平均匯率。

從表2中可以發(fā)現(xiàn)加入前后人民幣匯率的平均差異相差了62.85，兩配對樣本t檢驗的95%的置信區(qū)間的上限和下限滿足要求，且t檢驗統(tǒng)計量對應(yīng)的P值接近于0，P小于ɑ=0.05，則拒絕原假設(shè)，可以認為加入前后的人民幣匯率平均值存在顯著差異，可以認為加入SDR對人民幣匯率有顯著效果。

（二）虛擬變量

從表3中可以看到將人民幣加入SDR前設(shè)為0期與人民幣加入后設(shè)為1期，人民幣匯率受特別提款權(quán)的影響系數(shù)在46.75左右，說明加入SDR對人民幣匯率的影響較為顯著。

四、加入SDR對人民幣匯率的影響路徑

通過實證，我們可以看出加入SDR，確實對人民幣匯率產(chǎn)生了影響。下面從對人民幣匯率產(chǎn)生影響的路徑具體分析加入SDR是如何對人民幣匯率產(chǎn)生影響的。具體分為引起人民幣的供給曲線移動的因素、引起人民幣的需求曲線移動因素和人民幣供給需求平衡曲線。

（一）引起人民幣供給曲線移動的因素

從供給的角度來看，供給曲線向右上方傾斜時，說明如果人民幣可以兌換更多的美元時，將有更多的人民幣持有者供給人民幣，構(gòu)成對人民幣更多的供給。

兩條曲線的交點E0就是市場的均衡點，該點給出了供求雙方在均衡時的人民幣數(shù)量和人民幣價格，即匯率。加入SDR后，對人民幣的供給增多，供給曲線向上移動，均衡價格隨之提高，E0向E1變化。

1.投資

在其他條件不變的情況下，人民幣的供給取決于對美國的投資增加。當中國對美國的投資增加時需要更多的人民幣兌換美元，因此人民幣的供給曲線向右移；反之，向左移。人民幣加入SDR后，提高了人民幣國際化程度。隨著人民幣國際化水平的進一步提高，人民幣在國際上的信用度提高，這意味著中國企業(yè)面對國際投融資問題時，可以直接動用自己的資本或者金融機構(gòu)的融資來解決相應(yīng)的困境。同時，在交易中直接使用人民幣結(jié)算而無需其他中轉(zhuǎn)貨幣，無疑是規(guī)避了外匯風險，降低了交易成本。近年來，我國全面深化對外開放，逐步形成全方面的對外開放新格局，包括發(fā)起“一帶一路”規(guī)劃、亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行的成立等等措施，都使得對內(nèi)對外的投資增加，資本流動頻繁。中國加入SDR，資本的供需將能夠達到一定的平衡，提高投資有效性，助力中國經(jīng)濟與世界經(jīng)濟的深度融合，維護人民幣匯率的穩(wěn)定。

2.進出口

其他條件不變的情況下，人民幣的供給是由中國進口決定的，當中國的進口需求增加時，需要用更多的人民幣兌換美元，因此，人民幣的供給曲線右移；而當中國的進口需求減少時，人民幣的供給曲線則會向左移動。中國出口需求的供給曲線則相反。人民幣匯率下降導(dǎo)致的人民幣貶值，有利于出口，不利于進口。從供需角度進行分析，國內(nèi)消費者對于進口商品的需求可能會因為成本價格的提高而有所削減。這從另一個角度來看，反而提振了出口的發(fā)展，夯實大國形象，增強了中國經(jīng)濟和商品在國際上的競爭力。然而，由于成本的提高，國內(nèi)企業(yè)從利潤角度考慮，必定會適度提高價格，從某種程度上會削弱中國一貫以來在國際市場上占據(jù)的價格優(yōu)勢。目前以及較長一段時間內(nèi)，專家中對于人民幣匯率走向的預(yù)測以穩(wěn)定為主，加上其彈性的逐步加大，即便會持續(xù)貶值，但不會存在大跳水的現(xiàn)象，經(jīng)濟走向仍會穩(wěn)中向好發(fā)展，人民幣加入SDR能夠提高人民幣的國際化水平。

3.投機

如果中國人認為美元在將來兌人民幣會升值，那么他們會持有更多的美元，供給人民幣，從而賺取升值后的多余價格，使人民幣的供給曲線右移。事實上，人民幣加入SDR帶來的短期效應(yīng)是人民幣升值，因此中國人會持有更多的人民幣，人民幣的供給曲線向左移動。

（二）引起人民幣需求曲線移動的因素

情況與上面引起供給曲線的因素相反，當中國的進口需求減少，美國對中國的投資增加和人民幣兌美元的升值預(yù)期等等會引起人民幣需求增加，從而使得需求曲線右移。除此以外，下列幾個因素同樣引起需求曲線變動。

1.消費者的收入水平

當政府稅收增加時，家庭部門的可支配收入減少，從而消費減少，總支出水平下降，導(dǎo)致總需求曲線向左下方移動；反之，政府減少稅收，則總需求曲線向右上方移動。加入SDR后，人民幣在國際上的地位顯著提升。短時間內(nèi)，居民的收入宏觀上有了提升，居民的消費水平大大提高。出國旅游（特別是美國）、境外消費、海外代購的熱潮也在這個時候興起，與此同時，居民會更多的選擇國外的商品，我國抓住人民幣升值機會大量進口商品，間接的推動了人民幣匯率的提高。但是另一方面，美國是中國的最大負債國，加入SDR后，美國對中國的負債也減少了，因此人民幣升值對中國來說也未必是好事。隨著人民幣加入SDR進入后期，海外旅游代購消費的熱度降低，海外消費成本的增長，居民對海外商品的消費趨于穩(wěn)定，人民幣匯率的波動也趨于平穩(wěn)。

2.政府支出

政府購買增加，經(jīng)濟中的總需求曲線向右上方移動；政府購買減少，總需求曲線向下方移動。

人民幣加入SDR會增加對人民幣的需求量?？傂枨笄€反應(yīng)的是價格水平和總產(chǎn)量之間的關(guān)系。在價格水平一定時，任何使得總需求變化的因素都會造成總需求曲線的移動。人民幣加入SDR增加了人民幣的國際影響力，中國在世界舞臺上發(fā)揮的作用越來越重要。政府也會增加對基礎(chǔ)項目的投資支出，在對外關(guān)系上也會給予他國更多的技術(shù)支持、資金支持等等。因此，人民幣的需求曲線會向右上方移動。

3.貨幣供給

增加貨幣供給量將導(dǎo)致總需求曲線向右上方移動；而減少貨幣供給量，導(dǎo)致總需求曲線向下方移動。加入SDR后，短時間內(nèi)我國的外匯儲備會相應(yīng)有所減持。外匯儲備是一國政府持有的國際儲備資產(chǎn)的外匯資產(chǎn)，是由國家貨幣當局持有的資產(chǎn)，可以隨時轉(zhuǎn)換為外幣。我國有大量的外匯儲備，而外匯儲備和人民幣匯率是緊密相連的。從1990年代開始，我國的外匯儲備經(jīng)歷到了4個階段，90年代的平穩(wěn)起步階段，世紀初外匯儲備進入調(diào)整改善階段，從2001年到2015年期間的逐步提升階段，以及2015年以后我國的外匯儲備量開始減少階段。加入SDR后，人民幣匯率與外匯儲備呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，在外匯儲備快速增長階段，人民幣匯率就會出現(xiàn)升值或緩慢升值；在外匯儲備增速放緩或者外匯儲備減少時期，人民幣匯率也會相對貶值。我國的貨幣供應(yīng)量與經(jīng)濟發(fā)展速度和規(guī)模呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，如果我國的經(jīng)濟發(fā)展速度增速快，那么相對應(yīng)的貨幣供應(yīng)量也會隨著增多，反之亦然。貨幣供應(yīng)量的變化不僅會導(dǎo)致本幣兌外幣的直接變化，而且可以利用利率來間接影響人民幣匯率的變化。

（三）貨幣供給需求平衡曲線

在其他條件不變的情況下，每一個匯率水平上，對中國出口商品的需求上升、投資增加引起人民幣的供給曲線向左移動。在其他條件不變的情況下，每一個匯率水平上，中國對美國產(chǎn)品的進口需求減少，人民幣的需求曲線向右移動。

五、應(yīng)對人民幣匯率變化的建議

研究引起人民幣匯率波動的影響路徑，分析出對人民幣匯率產(chǎn)生影響的因素，并提出以下幾點建議：

（一）分散匯率波動風險，調(diào)整貨幣供給制結(jié)構(gòu)

目前，中國的外匯儲備是世界第一，日本是第二。巨額的貨幣供應(yīng)量增強了中國的整體實力，促進了中國經(jīng)濟的發(fā)展和人民幣保持穩(wěn)定的能力，為人民幣國際化提供了堅實的基礎(chǔ)。但巨額的貨幣供應(yīng)量也造成了中國經(jīng)濟創(chuàng)傷、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失衡、機會成本提高、通脹壓力增加和流動性過剩。目前經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟蕭條面臨的壓力，因此人民幣的匯率也大幅下降，人民幣匯率的穩(wěn)定和國內(nèi)經(jīng)濟的發(fā)展，貨幣供應(yīng)動員了金融市場和經(jīng)常項目的調(diào)整，外匯儲備量急劇減少。另外，我國的外匯儲備較為單一，美元所占的比重較大，因此美元正處于弱勢，對我國外匯儲備額的實質(zhì)性價值產(chǎn)生巨大影響。美元的變化可以改變自己的債務(wù)，因此對我國來說是危險的。在這個過程中，我國的外匯結(jié)構(gòu)需要調(diào)整，巧妙地運用金融衍生工具對沖基金波動的風險。另外，拉丁美洲、亞洲各國的經(jīng)驗教訓(xùn)，調(diào)整金融市場的改革開放與資本項目推進，迫切需要維護經(jīng)濟金融體系的安全，維護正常的經(jīng)濟發(fā)展，保持穩(wěn)定的步調(diào)。

（二）加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級，發(fā)揮政府作用

現(xiàn)在的局勢已經(jīng)到了不改變就崩潰的程度，如果中央政府和各地方政府在目前的宏觀經(jīng)濟形勢和結(jié)構(gòu)下，不能保持清醒的狀態(tài)，一直保持慣性思維，問題就會更加惡化。供應(yīng)方的改革方向應(yīng)該是對固有利益集團進行改革，打破國家進步而群眾退步和政府的投資優(yōu)先趨勢，要重視民間的力量，以民間的力量來解放市場的活力。增強對我國經(jīng)濟制度，貨幣政策方向的改革，加快我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級，明確我國當前政策存在的風險，通過觀察人民幣匯率的波動也能看出我國一些制度上的局限性，根據(jù)我國的實際情況提出相關(guān)建議和能夠切實解決的方案，來彌補漏洞。

（三）加強進出口貿(mào)易建設(shè)，增強中國經(jīng)濟與世界經(jīng)濟的聯(lián)系

各國的經(jīng)濟都是貫通的，彼此牽制，彼此推動，當各國的金融市場風險相交疊時產(chǎn)生的破壞是巨大的。因此，我國的政府和金融機構(gòu)一定要完善市場監(jiān)管機制，增強風險防范意識，建立風險防范機制。我國的進出口貿(mào)易風險很高，我國進出口貿(mào)易狀況與人民幣匯率波動聯(lián)系緊密，相互影響。在人民幣匯率面臨貶值的壓力時，我國應(yīng)該更加注重對進出口貿(mào)易企業(yè)的關(guān)注，進出口貿(mào)易企業(yè)狀況的改善有利于減輕人民幣匯率貶值的壓力。首先政府應(yīng)為進出口貿(mào)易企業(yè)營造良好的國際營商環(huán)境，促進國際貿(mào)易往來。不實施貿(mào)易保護主義政策，推進產(chǎn)權(quán)保護建設(shè)，讓企業(yè)在自由競爭的市場中提升競爭力。同時要縮減企業(yè)成本，提升資本效率。

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