毛碧霞

【摘 要】目前，許多大企業(yè)把發(fā)行股票上市作為企業(yè)外源融資的唯一方式，我國的債券市場發(fā)展還遠落后于股票市場的發(fā)展，一些大企業(yè)想通過發(fā)行債券來籌集資金都很困難，那些規(guī)模較小、信譽度又比較低的企業(yè)就更不能問津了。這就導致了很多企業(yè)融資結構不合理——負債僅占很小一部分或者幾乎沒有負債。本文介紹負債融資的基本定義、分析國內外企業(yè)融資現狀以及剖析負債融資給企業(yè)帶來的利益與風險，最后將重點放在啟示企業(yè)應該如何規(guī)避風險，發(fā)揮負債融資正面效應上。

【關鍵詞】負債融資財務風險

從世界范圍來看，一個企業(yè)在創(chuàng)業(yè)階段都是靠內源融資發(fā)展壯大起來的，這是由于企業(yè)在剛起步的時候規(guī)模尚小、運營模式不完善、面臨的市場風險很大，而外源融資難度系數較大且成本也高，所以企業(yè)不得不把內源融資作為主要的籌資手段。但內源融資這種籌資方式只能用于一時，由于企業(yè)技術在進步，生產規(guī)模不斷壯大，如果單憑內源融資一定是滿足不了企業(yè)的資金需求的，所以外源融資也逐漸成為企業(yè)獲得資金的重要途徑。

一、國內外企業(yè)融資現狀分析

（一）國外企業(yè)融資現狀分析

1、日本：受到長期的扶持政策的影響，日本企業(yè)在這個過程中慢慢建立了一套較完善的融資模式。日本以間接融資方式為主。但是在日本企業(yè)中，大企業(yè)與中小企業(yè)在對于融資方式的選擇上還是有所不同的，這主要由于它們的經營方式、性質以及外部市場經濟環(huán)境不同所造成。20世紀80年代以來，由于金融監(jiān)管的放松政策與金融自由化改革，日本有了更多融資選擇，很多日本企業(yè)爭先恐后地踏入債券市場融資的洪流中。日本企業(yè)特別是大企業(yè)的負債融資方式迅速從銀行貸款向債券融資轉移。1985年至1990年間，日本許多大企業(yè)大公司大量發(fā)行債券，企業(yè)通過資本市場特別是債券市場直接籌措資金的比重逐年提高。但日本的小企業(yè)由于自身較低的成長預期以及較高的違約風險，很難獲得除銀行貸款以外的外部資金來源。

2、美國：美國素來有“大企業(yè)王國”的美稱，但實際上美國的中小企業(yè)也十分活躍，對美國經濟起著不可輕視的作用。美國政府對小企業(yè)也十分的重視，強調市場推動小企業(yè)發(fā)展。美國企業(yè)主要以直接融資為主，間接的商業(yè)銀行貸款融資方式起輔助作用。這與美國證券市場高度發(fā)達直接相關。企業(yè)在進行融資時通常比較遵循融資優(yōu)序理論，也就是“先內后外，先債后股”的融資方式，企業(yè)內源融資的比重較高，而在外源融資中也是優(yōu)先選擇負債融資。正是由于美國優(yōu)良的經濟管理體制以及活躍的資本市場令美國企業(yè)進行直接融資比較方便。

3、英國：英國的企業(yè)融資模式大抵與美國相似，主要以直接融資為主。英國企業(yè)的資金主要來自于既有資金和有價證券，由于英國對企業(yè)發(fā)行債券有最低資本額限制，所以英國的發(fā)行債券比例相對美國而言較低一些。

4、德國：德國的企業(yè)融資模式與日本接近，都是以間接融資為主要融資模式。但是德國的內部融資比重要比日本企業(yè)內部融資的大。與美國銀行的分業(yè)經營不同，德國的銀行實行的是混業(yè)經營，也就是說德國銀行是“全能”的，業(yè)務范圍不僅限于吸收存款和發(fā)放貸款，還可以進行證券投資等活動。這使得銀行成為整個金融體系的核心。德國企業(yè)與銀行之間聯(lián)系十分緊密。因為銀行可以持有企業(yè)的股票，所以在銀行的監(jiān)督下企業(yè)違約的風險就會降低。但正是因為商業(yè)銀行的業(yè)務范圍寬泛，這也就使得德國證券市場得不到發(fā)展，因而可以說德國企業(yè)是受銀行支配的。

（二）國內企業(yè)融資現狀分析

依照融資優(yōu)序理論，企業(yè)在籌資時應考慮負債融資在先，股權融資在后。與企業(yè)投資者相比，企業(yè)管理者掌握的企業(yè)信息更全面，在企業(yè)經營狀況良好、管理者對投資項目做樂觀預測的情況下，管理者更愿負債融資而不愿發(fā)行股票籌資，因為對未來結果的自信使得管理者不愿意與新的股權投資者分享未來的利潤。從某種程度上也可以認為發(fā)行股票會傳遞企業(yè)經營的負面信息。這種融資優(yōu)序理論在西方發(fā)達國家得到了普遍的印證。但在我國卻恰恰相反，我國很多公司更愿意選擇股權融資。我國上市公司雖然大多保持了較低的資產負債率但融資偏好仍然是股權融資。那么為何中國那么多上市公司偏好股權融資呢？其根本原因就是股權融資成本低。股利的發(fā)放沒有硬性規(guī)定，不需定期支付股利，由于我國上市公司股利政策的實際情況，許多企業(yè)在相當長的一段時間內是不分紅的，或者也只是象征性的對各股東進行分紅，很少有公司將一年到頭所有的盈利全部予以分配，還有就是很多上市公司往往采取種種措施進行低比例分配或直接不分配股利，所以股票分紅支付的股利都相當的低，這樣也就不會對上市公司構成太大的融資成本。

許多融資渠道狹窄的企業(yè)，它們更多的是利用商業(yè)信用來解決企業(yè)資金不足的問題。它是一種非正式的融資渠道，也是負債融資的一種。因為民營企業(yè)一般得不到信貸的認可，只能走商業(yè)信用這個渠道來貸款。相對而言，這部分企業(yè)從銀行貸款的難度系數相對較高。因為這部分企業(yè)通常來說規(guī)模不大、財務管理水平略低，難以滿足銀行貸款的抵押擔保條件，一旦企業(yè)經營不善、遇到資金危機，那么面臨的風險也就變得很大甚至導致破產。此外我國債券市場的發(fā)展速度以及品種等的嚴重滯后，也影響了企業(yè)融資渠道多樣化。

由此來看，如今中國企業(yè)的融資渠道還是十分狹窄的。偏好股權融資的上市公司仍舊固執(zhí)的、甚至過度地偏好股權融資；那些中小企業(yè)只能依賴非正規(guī)的融資渠道，有時候甚至迫使這些企業(yè)求助于民間借貸等非正規(guī)金融，負債融資比例少之又少。這都造成了融資結構不合理，引起企業(yè)治理失效。這不僅表明了我國融資渠道不暢通，融資環(huán)境不良，也表明了償債保障機制不夠完善。如何拓寬融資渠道，使更多企業(yè)更好地運用負債融資，是本文所要闡明的核心。

二、負債融資的作用分析

獲得盈利是一個企業(yè)經營的最終目的，而選擇一個正確的方式或手段去經營則是企業(yè)贏得成功的根本。負債融資實際上是一把優(yōu)劣并存的“雙刃劍”，也就是說它既可以給企業(yè)帶來利，在一些情況下也會給企業(yè)帶來風險。所以，我們只有在通過對負債融資的優(yōu)勢與風險進行了解后，才能夠合理地分配負債、權益籌資的比例，合理地運用財務杠桿獲益，將其效用發(fā)揮到最大化，同時運用科學的應對措施、規(guī)避風險，將風險降低到最低限度，提高企業(yè)的利益。

（一）負債融資對企業(yè)發(fā)展的積極作用分析

1、債務融資有助于降低公司的總體資本成本。從籌款人的角度來看，資本成本是企業(yè)為籌集和使用資金而支付的價格，即公司為獲得資本使用權而支付的價格。與債務融資不同的是，債權融資只需按期支付債權利息，到期償還本金，發(fā)行股票需要在股東之間分配剩余利潤。相比之下，債務融資成本低于股權融資成本。在實際籌資活動中，企業(yè)往往采用多種籌資方式。資本成本較低的債務比例與融資結構的增加將降低公司的總體資本成本。

2、負債融資在一定程度上可使企業(yè)節(jié)稅。大多數公司在其資本結構中都有一定數量的債務。債務融資成為大多數公司最經濟的外資融資方式。由于企業(yè)按時向債權人提供的債務融資利息包含在財務費用中，因此可以從稅前利潤中扣除，從而降低企業(yè)的應稅收入，間接提高企業(yè)的價值。與紅利不同，他們只能分配到公司的稅后利潤。因此，如果所得稅率和負債率保持不變，負債水平越高，利息抵扣的影響就越大。

三、小案例分析負債融資帶來的財務風險

由于對負債利用不當而導致陷入財務危機甚至破產的企業(yè)也不在少數。SHHK公司是中國第一家多元化投資的商業(yè)性質有限責任航空企業(yè)，2000年該公司調整成股份制有限公司，2002年該公司在上海證券交易所上市。公司在初創(chuàng)期主要是靠地方政府信用舉債經營，此后也一直是以負債經營為主。航空公司在發(fā)展期需要大量的資本進行擴張，因此本身屬于資產負債率較高的行業(yè)。如果經營不當將面臨很大的財務風險。從表2SHHK公司財務報表部分數據中不難發(fā)現2007- 2009年的資產負債率非常高。進一步了解其盈利狀況時發(fā)現，從2006年開始SHHK公司就開始出現經營性虧損，2007年資產負債率為87%，虧損達到5億元，2008年度資產負債率達到97%，貸款總額高達75億元，此時公司已經面臨巨大的還貸壓力，在2009年公司仍是虧損，最終于2010年1月25日退市。SHHK公司負債經營失敗的原因是多方面的，但是很重要一部分原因是其沒有控制好負債融資的風險，使用了較高的財務杠桿，從而面臨巨大的財務風險。此外，因為油價的持續(xù)增高，市場競爭激烈等不利因素的存在都使其經營成本過高，投資報酬率小于其負債利息率而導致連年虧損。這就是不顧財務風險盲目負債的結果。

SHHK公司2007- 2009年部分財務數據金額單位：萬元

項目2007年12月31日 2008年12月31日 2009年9月30日

資產總額1303790 1421228 1606297

負債總額1139717 1382498 1495478

資產負債率 87% 97% 93%

數據來源：上海證券交易所官網上海航空股份有限公司2007- 2009年度財務報告

SHHK公司沒有根據自身的發(fā)展情況，制定適合自身的負債經營策略，盲目擴充機隊，過度負債經營，所以導致企業(yè)陷入財務危機最終資不抵債走向破產。金融街適度舉債，在提高企業(yè)的盈利能力同時也保障了償債能力，確保了財務穩(wěn)健以及現金流的安全，從而給企業(yè)帶來了巨大的經濟效益。

四、建議

通過前文的分析，我們已經知道負債是一把“雙刃劍”，既可以帶來利益也可能帶來風險，所以必須運用得當才能發(fā)揮其最大效用。那么企業(yè)在進行負債融資時應該注意哪些方面呢？

（一）掌控負債融資來使其達到平衡

無論什么類型的公司，它都有自己的責任限制?！敖杩畹倪m當下限應以達到最低生產和商業(yè)活動水平為限，適當的借款上限應基于沒有債務資金閑置的事實?！比绻豢紤]外部因素，他們在正杠桿效應影響下獲得的債務越多，獲得的利潤就越多。但對債權人而言，他們需要承擔更大的貸款風險。因此，公司必須考慮所有者和債權人在債務前能夠接受“程度”。合理的資本結構是財務杠桿效應的關鍵。因此，企業(yè)應該確定最佳的資本結構，并根據自身情況和環(huán)境變化對其進行調整。

（二）提高自身經營能力，從而提高償還債務的能力

要想提高償還債務的能力，企業(yè)必須先要提高自身的經營管理能力，與此同時要加快資金周轉速度，提高流動性，確保公司償債期現金流量能夠按時償還本息。

（三）科學合理分配可用資金并提高資金使用率

公司管理層要密切關注公司的經營狀況，當存在問題時，要及時做出應對措施。將負債募集的資金合理地使用在生產運營的各個環(huán)節(jié)中，并將長期負債和流動負債進行分配。改變債務結構，使資金帶來的收益最大化。倘若公司資金不慎出現問題，那么就會使整個生產線不能正常工作，最終產生財務風險。

（四）參照利率科學合理融資

利率的高低影響著企業(yè)的融資能力。當利率過高時，公司最好負債較低或者僅有短期負債；當利率較低時，可以適當提高負債金額，因為相比較而言負債成本較低。

（五）建立風險意識，建立合理有效的風險防范機制

企業(yè)在生產經營過程中不可避免地會遇到一些不可預測的情況，導致實際結果與預期結果背道而馳。如果公司沒有做好準備，在風險出現時無法應對，可能會造成巨大的經濟損失。因此，企業(yè)需要立足市場，樹立風險意識，合理評估和防范風險，把風險控制在可接受的水平，積極應對風險，建立全面的風險防范機制。

（溫州三信融民間融資信息服務有限公司，浙江 溫州 325000）

參考文獻：

[1]辜位清.運用財務杠桿利益適度舉債籌資[J].企業(yè)經濟，2004（12）.

[2]郝君富.日本企業(yè)負債融資方式變化對我國金融深化改革的啟示[J].國際金融，2010（2）.

[3]Michael Gombola and Dalia Marciukaityte[J].The Journal of Behavioral Finance，2007，8（4）.

[4]黃少安，張崗.中國上市公司股權融資偏好分析[J].經濟研究，2001（11）.