魏楓凌

在2015-2017年的這輪中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇當(dāng)中，總需求隨著國內(nèi)寬松的財政政策和貨幣政策的輪流發(fā)力而擴張，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的強勁表現(xiàn)也有很大的作用。但在需求擴張的同時，中國供給側(cè)改革，特別是針對制造業(yè)和產(chǎn)能過剩領(lǐng)域的“去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿”，限制了工業(yè)部門產(chǎn)能擴張和生產(chǎn)擴大的沖動。

因此，新增供給主要是由既有產(chǎn)能的利用率提升所貢獻(xiàn)的，特別是在去產(chǎn)能當(dāng)中留下來的大企業(yè)。中國企業(yè)聯(lián)合會按2017年度數(shù)據(jù)統(tǒng)計，“2018中國企業(yè)500強”營業(yè)收入總額達(dá)到71.17萬億元，較上年增長了11.20%，增速加快3.56個百分點，重回兩位數(shù)增速區(qū)間。并且，中國企業(yè)500強的入圍門檻為306.89億元，較上年提高了23.78億元，實現(xiàn)了16連升，這也顯示出“強者恒強”的格局；其中制造業(yè)企業(yè)500強平均資產(chǎn)負(fù)債率為60.69%，較上年下降2.83個百分點，顯示出了去杠桿的效果。

目前，需求側(cè)的疲態(tài)還沒有在實際GDP數(shù)據(jù)當(dāng)中顯現(xiàn)，但是名義增速顯示出了需求放緩的趨勢。未雨綢繆的投資者已經(jīng)做出了從周期權(quán)益資產(chǎn)向利率型固定收益資產(chǎn)轉(zhuǎn)換的調(diào)整。從盈利看，上游行業(yè)與中下游行業(yè)由于供給側(cè)改革導(dǎo)致的利潤再分配已經(jīng)有了體現(xiàn)，但是最近這一輪經(jīng)濟(jì)下行對盈利的沖擊還沒有完全體現(xiàn)出來。

從短期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)出和利潤增速都有減緩的跡象，并且大型企業(yè)經(jīng)營狀況與中小企業(yè)分化。與此同時，如上游原材料價格、食品價格、房租等局部價格上漲的壓力以及金融市場由于集中發(fā)債帶來的利率上行壓力，都令市場開始對重新寬松不久的貨幣政策又產(chǎn)生了疑慮。

面對供求都有轉(zhuǎn)弱的情況，需求側(cè)的刺激措施在金融風(fēng)險和債務(wù)約束下難以“大水漫灌”或“大搞赤字”。在宏觀總量政策受限的情況下，那些已經(jīng)受益于互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)和供給側(cè)改革的平臺型企業(yè)、大型企業(yè)，能否在總量與結(jié)構(gòu)并舉的穩(wěn)增長措施和國家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略落實當(dāng)中，帶動中小企業(yè)協(xié)同發(fā)展，是穩(wěn)定民間投資、就業(yè)和預(yù)期的關(guān)鍵所在。

供求強弱轉(zhuǎn)換的時間差

2015年以后，中國經(jīng)濟(jì)總需求隨著寬松的財政政策和貨幣政策的輪流發(fā)力而擴張。以美國為主的海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)景氣提升，也擴大了進(jìn)口。這些因素推動了中國總需求的一輪加速擴張。

中國GDP累計同比增速從2016年一季度的6.7%上升至2017年四季度的6.9%，季調(diào)環(huán)比從1.3%上升至1.6%，最高的2017年二季度達(dá)到1.9%。如果看名義GDP的增速，周期還要更提前一些，從2015年三季度最低6%上升至2017年一季度最高11.5%，當(dāng)前下降至9.5%。

換句話說，名義同比已經(jīng)顯示了出來，總需求正在走弱。

在同期的供給端，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速則從5.8%上升至5.6%，工業(yè)用電量累計同比增速從2.4%上升到5.5%。廣為流傳的“克強指數(shù)”也從2015年低點2 %左右開始了反彈，直到2017年一季度達(dá)到高位13.8%，目前回落至10.2%。

在產(chǎn)能方面，從中期來看，第二產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資增速從2016年3月末的7.3%降至2017年12月末的3.2%。實際上，2018年第二產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資增速還在繼續(xù)放緩，最低為1-3月累計同比2%，截至7月末回升至3.9%。從短期來看，工業(yè)產(chǎn)能利用率從2016年一季度末的72.9%上升至2017年四季度末的77%。

如果下一階段總需求能夠隨著政策的放松而轉(zhuǎn)為加快擴張，那么基于供給和需求短期內(nèi)的時間錯位，價格上漲的壓力將會更加明顯。如果供給側(cè)的企業(yè)由于行業(yè)集中度提升，定價權(quán)增強，或者是由于外部因素導(dǎo)致的生產(chǎn)限制，漲價的壓力會更大，這可能會給總量政策的放松帶來一定的顧慮。如果內(nèi)需擴張的政策傳導(dǎo)見效緩慢，外需面臨不確定性，而供給側(cè)的企業(yè)也主動或被動控制生產(chǎn)維持價格和利潤率，那么則可能出現(xiàn)生產(chǎn)加快下行的格局。

后兩種情形都意味著，經(jīng)濟(jì)下行的短期壓力會加大。結(jié)合目前的數(shù)據(jù)看，其中第三種情形發(fā)生的概率在增大，而且這意味著在短期的局部價格上升壓力下，中期通縮的風(fēng)險在顯現(xiàn)。

一個值得注意的對比是，中國制造業(yè)企業(yè)500強營業(yè)收入增速高于服務(wù)業(yè)企業(yè)500強。具體來看，制造業(yè)企業(yè)500強營業(yè)收入總額突破30萬億元，達(dá)到31.84萬億元，增長12.71%，增速加快6.17個百分點；服務(wù)業(yè)企業(yè)500強營業(yè)收入總額33.80萬億元，增長9.77%，增速下降3.83個百分點。

服務(wù)業(yè)的可貿(mào)易程度要遠(yuǎn)低于制造業(yè)，勞動生產(chǎn)率也低于制造業(yè)，中國目前的發(fā)展階段更是如此，但服務(wù)業(yè)同時也承擔(dān)著不同部門之間的收入分配功能，并且未來勞動生產(chǎn)率提升也更應(yīng)看到服務(wù)業(yè)提升。即便在大企業(yè)領(lǐng)域，這一輪制造業(yè)企業(yè)收入加快增長的同時服務(wù)業(yè)收入增速反而下降，值得引起政策部門重視。

警惕供求收縮的循環(huán)反饋

國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，2018年7月份，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長6.0%，增速與6月份持平；1-7月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.6%，增速較1-6月份回落0.1個百分點。

從對外貿(mào)易部門來看，工業(yè)企業(yè)的需求遇到了一些瓶頸。工業(yè)出口交貨累計同比增速從2017年11月的最高11.1%降至2018年7月的6%?？紤]到貿(mào)易戰(zhàn)的背景，這還是在據(jù)媒體報道有部分海外企業(yè)加緊進(jìn)口的情況下實現(xiàn)的。

7月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額5151.2億元，同比增長16.2%，增速比6月份放緩3.8個百分點。這意味著上游的價格上漲已經(jīng)難以被下游消化，接下來有可能會反過來使上游總產(chǎn)出放緩。

中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家梁紅認(rèn)為，在需求指標(biāo)自低位小幅回暖的同時，新一輪環(huán)保督查或?qū)ιa(chǎn)活動有較明顯的壓制。受8月20日啟動的第二輪環(huán)保督查影響，六大電廠日均耗煤量同比增速進(jìn)一步下跌至-10.3%；焦化企業(yè)開工率環(huán)比繼續(xù)下跌，但高爐、水泥開工率基本穩(wěn)定；8月中旬鋼鐵產(chǎn)量增速回落。

在主要的需求支柱行業(yè)當(dāng)中，汽車市場方面，雖然8月18-24日汽車銷量環(huán)比有所回升，但同比增速維持在-11.7%的低位。房地產(chǎn)市場方面，商品房成交量環(huán)比回升，但土地成交環(huán)比回落。

梁紅還指出，從統(tǒng)計局公布的制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)看，制造業(yè)PMI分項指標(biāo)顯示內(nèi)需和外需雙雙走弱。具體看，新訂單指數(shù)從7月的52.3%微降至52.2%，而進(jìn)口指數(shù)亦從上月的49.6%繼續(xù)下降至49.1%；另一方面，8月在手訂單指數(shù)為46.7%，較上月上升1.0個百分點；8月新出口訂單指數(shù)為49.4%，較上月下降0.4個百分點。

8月制造業(yè)PMI顯示近期供給因素導(dǎo)致通脹壓力有所抬升，而金融條件寬松對內(nèi)需的提振仍有待顯現(xiàn)?！氨据啳h(huán)保督查政策推高原材料價格，導(dǎo)致利潤增長向上游集中而對下游制造業(yè)形成‘?dāng)D出效應(yīng)。盡管在近期諸多穩(wěn)增長措施下，我們有望看到基建投資增速率先回升，但制造業(yè)投資及民間投資增速持續(xù)疲弱，顯示內(nèi)需增長的可持續(xù)性仍不無隱憂?！绷杭t稱。

局部供給沖擊考驗政策協(xié)調(diào)力

工業(yè)企業(yè)強弱分化之后，占據(jù)行業(yè)領(lǐng)先地位的企業(yè)有了更強的話語權(quán)，在面對需求擴張的時候可以用限產(chǎn)的方式使價格上漲，維持更高的利潤，而在需求下滑的時期，工業(yè)龍頭企業(yè)降低產(chǎn)出的動力可能會有所增強。

因此，在宏觀總量政策推動的需求刺激很難并且也還沒有見效的時候，保證供給的平穩(wěn)可能是中觀產(chǎn)業(yè)政策即將要面對的一個問題。另一方面，可能價格會在短期對總量政策的寬松產(chǎn)生一定的制約，但這更意味著供求兩端的平衡著力需要各個政府部門的有效配合。

交通銀行研究中心宏觀分析師唐建偉認(rèn)為，在國內(nèi)需求穩(wěn)中趨緩、狹義貨幣M1增速持續(xù)走低以及PPI下半年可能有所回落的背景下，未來CPI缺乏顯著反彈的動力。從翹尾因素來看，7月之后將顯著回落，因此下半年通脹大幅上漲的可能較小。

“我們維持全年CPI同比上漲2%左右的預(yù)測。物價水平維持在較低水平運行，也為國內(nèi)貨幣政策提供了寬松的操作空間。”唐建偉稱。

近期因為豬肉、菜價及房租價格接連上漲，更疊加豬肉疫情、壽光洪災(zāi)等事件驅(qū)動，使得市場對于下半年通脹上行的預(yù)期持續(xù)升溫。但仔細(xì)分析這些因素，下半年物價運行仍將整體平穩(wěn)，通脹壓力并不明顯。

唐建偉指出，豬肉疫情并不能改變豬周期?！耙咔殡m然可能短期內(nèi)影響豬肉供給，導(dǎo)致豬肉價格上漲，預(yù)計三四季度豬肉價格可能企穩(wěn)回升，也許會帶動食品價格小幅上升。但難以改變整個經(jīng)濟(jì)總需求放緩主導(dǎo)的豬周期運行態(tài)勢?！?/p>

實際上， “豬周期”主要是由需求推動。在以往產(chǎn)能分散于民間農(nóng)戶的情況下，供給容易出現(xiàn)集中的順周期特征。但是經(jīng)歷了環(huán)保風(fēng)暴之后，養(yǎng)殖業(yè)也相當(dāng)于進(jìn)行了一輪供給側(cè)改革，龍頭養(yǎng)殖企業(yè)的市場份額上升，工業(yè)化的生產(chǎn)方式更加普遍，因此供給的調(diào)整受到宏觀政策和金融因素的影響會更顯著，供求實現(xiàn)平衡的速度會更快。而在政策放松的情況下，豬肉價格的趨勢性回升和總需求回升一樣，是緩慢且艱難的。

與此類似的是房租問題。2015-2016年房價大漲后，房租的漲幅沒有跟上房價的漲幅，導(dǎo)致租金回報率一降再降。招商銀行金融市場部分析師劉東亮認(rèn)為，近期一線城市房租的上漲，可以視為租金回報率的合理回歸，是正常的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，反而房價居高不下房租長期低迷才是不正常的表現(xiàn)。

對于中介推高房租的看法，劉東亮表示，從微觀角度來說，租賃中介的資本化運作確實加大了下游租客的負(fù)擔(dān)，資本運作負(fù)債的成本就會轉(zhuǎn)嫁到租客頭上；但是從宏觀角度而言，租賃中介的資本化運作只是加速了價格發(fā)現(xiàn)的過程，并沒有額外推高房租。

同樣值得一提的是地方債的供給壓力。近期地方債加快發(fā)行節(jié)奏，疊加傳言將地方債風(fēng)險權(quán)重調(diào)降為零，市場擔(dān)憂供給密集放量將會對其他債券資產(chǎn)的配置形成擠出效應(yīng)。但中國銀行投行與資管部對此認(rèn)為，目前所發(fā)行的專項地方債屬于預(yù)算內(nèi)規(guī)模的加快發(fā)行，并未有新增地方債額度，更多的只是對債市形成短期擾動，而不足以扭轉(zhuǎn)中長期趨勢。

中信證券首席固定收益分析師明明指出，本輪貨幣政策的緊縮始于監(jiān)管機構(gòu)對于金融機構(gòu)的杠桿率過高及潛在風(fēng)險的擔(dān)憂，而轉(zhuǎn)向?qū)捤傻哪康闹饕谟诮鉀Q中小企業(yè)的融資問題。并且，經(jīng)濟(jì)發(fā)展已由原來的以房地產(chǎn)為支柱的模式轉(zhuǎn)型，因此，此次的貨幣寬松并未采取影響范圍較大的降息降準(zhǔn)的模式，也沒有采取刺激房地產(chǎn)托底經(jīng)濟(jì)相關(guān)的政策。在監(jiān)管政策的約束下金融機構(gòu)的風(fēng)險偏好下降，貨幣政策受阻也是本輪寬松的特征之一。

“目前被動去杠桿轉(zhuǎn)為主動去杠桿，實體融資短期內(nèi)仍難有大起色。國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)水平并未出現(xiàn)明顯的改善，政府雖采取一系列政策促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，但短期內(nèi)仍需要寬松的貨幣環(huán)境予以配合?！泵髅鞅硎?。

促進(jìn)大中小企業(yè)協(xié)同發(fā)展

除了供給側(cè)改革的產(chǎn)能更迭和淘汰以外，互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展也對大小企業(yè)分化帶來了一定的影響。越來越多的大企業(yè)，尤其是互聯(lián)網(wǎng)大企業(yè)，都在朝著平臺化方向發(fā)展，致力于將企業(yè)打造成功能各異的平臺。

隨著亞馬遜、蘋果、阿里巴巴等互聯(lián)網(wǎng)和高科技巨頭的快速崛起，平臺模式日益受到矚目。據(jù)中國企業(yè)聯(lián)合會的調(diào)查顯示，一些傳統(tǒng)企業(yè)已經(jīng)開始試水平臺模式，超過82%的企業(yè)認(rèn)同平臺模式將對自身產(chǎn)業(yè)帶來較大的甚至是顛覆性的影響。

借助于平臺，企業(yè)可以在經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)程中發(fā)揮更大作用，可以在市場體系更廣泛范圍內(nèi)發(fā)生影響?！耙环矫妫髽I(yè)可以利用平臺所體現(xiàn)出來的資源聚合功能和快速滲透能力，加快企業(yè)自身發(fā)展步伐；另一方面，企業(yè)也可以透過平臺作用，服務(wù)和推動平臺關(guān)聯(lián)企業(yè)發(fā)展?！?中國企業(yè)聯(lián)合會在2018年中國企業(yè)500強峰會上發(fā)布的《中國大企業(yè)發(fā)展的趨勢問題建議》當(dāng)中指出。

但不可忽視的是，任何一個成功大企業(yè)的背后，都活躍著成千上萬中小企業(yè)的身影。正是大量中小企業(yè)的持續(xù)成長，培育與支持了大企業(yè)的發(fā)展。因此，中國大企業(yè)除了謀劃自身發(fā)展之外，還應(yīng)關(guān)注與引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)與產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)中小企業(yè)的發(fā)展。

在中國企業(yè)聯(lián)合會有關(guān)負(fù)責(zé)人看來，大型企業(yè)應(yīng)當(dāng)履行多方面的責(zé)任。首先，應(yīng)當(dāng)積極擔(dān)當(dāng)大中小企業(yè)協(xié)同發(fā)展的發(fā)展平臺。大企業(yè)應(yīng)致力于打造與完善產(chǎn)業(yè)發(fā)展生態(tài)圈，規(guī)范產(chǎn)業(yè)發(fā)展秩序，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)發(fā)展環(huán)境，為廣大中小企業(yè)圍繞大企業(yè)進(jìn)行分工合作夯實基礎(chǔ)。

二是積極擔(dān)當(dāng)大中小企業(yè)協(xié)同發(fā)展的公共創(chuàng)新平臺。大企業(yè)不僅要圍繞關(guān)鍵技術(shù)、核心技術(shù)打造開放式創(chuàng)新平臺，還要主動為廣大中小企業(yè)技術(shù)進(jìn)步提供服務(wù)與支持，成為推動中小企業(yè)技術(shù)進(jìn)步的動力源泉；要加強對產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)中小企業(yè)技術(shù)進(jìn)步的指引，并為中小企業(yè)提供技術(shù)交流與學(xué)習(xí)機會。

三是擔(dān)當(dāng)大中小企業(yè)協(xié)同發(fā)展的改革平臺。大企業(yè)應(yīng)在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革領(lǐng)域積極探索，加快總結(jié)可復(fù)制可推廣的改革經(jīng)驗，帶動中小企業(yè)穩(wěn)健推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，提升供給端質(zhì)量；大企業(yè)要率先垂范，加快推進(jìn)處僵治困，盤活閑置資產(chǎn)，清退無效產(chǎn)能，推動優(yōu)化行業(yè)資源配置。

四是積極擔(dān)當(dāng)大中小企業(yè)協(xié)同“走出去”平臺。大企業(yè)在“走出去”中具有天然優(yōu)勢，應(yīng)在中小企業(yè)“走出去”的過程中為其提供“借船出?！被颉按畲龊！钡纳虡I(yè)機會，積極主動帶領(lǐng)中小企業(yè)進(jìn)行國際化經(jīng)營；大企業(yè)應(yīng)主動做好“走出去”公共支持體系與支撐平臺建設(shè)，更好地推動中小企業(yè)“走出去”，培育更多國際化經(jīng)營的中小企業(yè)。