平安證券 楊 侃

2018年地產(chǎn)行業(yè)十大猜想

平安證券 楊 侃

猜想一：因城施策，調(diào)控延續(xù)現(xiàn)狀

2018年，我們認(rèn)為調(diào)控政策大概率維持現(xiàn)狀，大幅加碼或放松可能性均不大。1）十九大報(bào)告進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持“房子是用來住的，不是用來炒的定位”，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議及住建部會(huì)議均強(qiáng)調(diào)調(diào)控政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性；2）2017年九部委出臺(tái)住房租賃市場新政，表示在長效機(jī)制建設(shè)完成之前，仍需要調(diào)控?fù)Q取時(shí)間；3）盡管經(jīng)濟(jì)下行壓力仍在，但短期工業(yè)增加值增長仍相對(duì)平穩(wěn)；4）2017年各線城市房價(jià)漲幅明顯回落，熱點(diǎn)城市樓市亦呈現(xiàn)不同程度降溫，調(diào)控已逐見成效，同時(shí)住建部明確“滿足首套剛需，支持改善需求”，未來進(jìn)一步大幅加碼概率亦不大。

猜想二：租賃用地供應(yīng)有望逐步放量

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出加快建立多主體供應(yīng)、多渠道保障、租購并舉的住房制度。2017年7月，12個(gè)人口凈流入城市試點(diǎn)加快發(fā)展住房租賃市場；9月13個(gè)城市開展利用集體建設(shè)用地建設(shè)租賃住房試點(diǎn)。但根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2017年各地出讓或擬出讓租賃用地僅187萬平米。目前主要城市已出臺(tái)未來三到五年的供地計(jì)劃，租賃用地占比普遍在30%左右，預(yù)計(jì)2018年各地租賃用地供應(yīng)有望逐步放量。

猜想三：資金面中性偏緊，壓力點(diǎn)或在下半年

2018年中國經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，預(yù)計(jì)貨幣政策難有大幅松動(dòng)。根據(jù)測算2018年下半年將步入公司債到期高峰期，目前債市情況無論發(fā)行利率還是難度均超過以往，部分房企或難以實(shí)現(xiàn)以新債償還舊債。而房地產(chǎn)企業(yè)傳統(tǒng)資金來源主要為銀行貸款和銷售回款，若2018年上半年銷售超預(yù)期回落，且銀行信貸依舊偏緊，不排除個(gè)別小房企面臨資金鏈風(fēng)險(xiǎn)。

猜想四：銷售中樞下行，一二線好于三四線

2017年行業(yè)三四線成交處于歷史高位，盡管住建部工作會(huì)議公布的2018年580萬套棚改計(jì)劃，超出此前市場預(yù)期，但是在PSL增速下滑、大部分三四線城市房價(jià)大幅上漲已基本完成去庫存任務(wù)的背景下，市場對(duì)貨幣化比例能否維持60%水平，拆遷戶能否轉(zhuǎn)化為有效的購房需求仍存疑慮。我們判斷三四線在需求透支、基數(shù)效應(yīng)等影響下，2018年銷量同比仍將下滑。

在限價(jià)依舊嚴(yán)格、樓市逐步降溫、捂盤成本高企的背景下，預(yù)計(jì)越來越多開發(fā)商將選擇接受政府指導(dǎo)價(jià)推盤。加上一二手房價(jià)格倒掛，推盤上升或?qū)?dòng)2018年一二線城市銷售企穩(wěn)甚至略有回升。中性假設(shè)下，預(yù)計(jì)2018年一線、二線、三四線城市銷售面積同比持平、微增2%、下降13%，全國商品房銷售面積整體同比下降5%。

猜想五：絕對(duì)庫存低位，住宅新開工或超預(yù)期

按當(dāng)前銷售水平，全國住宅庫存僅0.64年，處于近年最低水平。分城市來看，35個(gè)大中城市和非35城市的住宅庫存分別僅0.87年和0.47年，我們認(rèn)為即使2018年銷售增速回落，但銷售絕對(duì)值仍處于高位，加上當(dāng)前住宅絕對(duì)庫存處于底部，住宅新開工表現(xiàn)將優(yōu)于銷售，或存在超預(yù)期可能。

猜想六：投資維持樂觀，預(yù)計(jì)同比增長3-5%

步入下半年，土地溢價(jià)率大幅回落，11月百城土地溢價(jià)率為19.4%，連續(xù)四個(gè)月回落。土地市場降溫背景下，下半年主流房企明顯加大拿地力度，22家標(biāo)桿房企前11月拿地與銷售面積比值為184%，較2016年上升6.4個(gè)百分點(diǎn)。主流房企加大拿地背景下，2017年前11月土地成交價(jià)款同比增長47%。2017年4月1日，住房部和國土部發(fā)布新政，對(duì)消化周期在12-6個(gè)月的要增加供地。6個(gè)月以下的，不僅要顯著增加供地，還要加快供地節(jié)奏。從2017年11月末主流城市的去化月數(shù)來看，大多數(shù)城市仍低于12個(gè)月，預(yù)計(jì)短期供地仍將維持高位。對(duì)投資維持樂觀，預(yù)計(jì)2018年地產(chǎn)投資同比增長4.3%。

猜想七：長租公寓方興未艾

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出加快建立多主體供應(yīng)、多渠道保障、租購并舉的住房制度。隨著本輪調(diào)控逐見成效，2018年政策重心將進(jìn)一步轉(zhuǎn)移到住房制度改革和長效機(jī)制建設(shè)。近期深業(yè)集團(tuán)宣布進(jìn)軍長租公寓，隨著持續(xù)的政策發(fā)力和租賃用地供應(yīng)放量，預(yù)計(jì)更多開發(fā)商將試水長租市場。

猜想八：強(qiáng)者恒強(qiáng)，集中度加速提升

2017年前11月行業(yè)百強(qiáng)銷售面積同比增長29.8%，超過全國21.9個(gè)百分點(diǎn)。前11月行業(yè)十強(qiáng)銷售額市占率達(dá)24.8%，較2016年末提升6.1個(gè)百分點(diǎn)。主流房企萬科、保利、新城前11月銷售額同比分別增長37%、45%和75%。隨著樓市步入調(diào)整期，龍頭房企在品牌、融資、管控、拿地方面優(yōu)勢將更加明顯，2018年市場集中度有望加速提升。

猜想九：毛利率維持高位

2017年前三季度上市房企整體毛利率28.7%，較2016年全年上升1個(gè)百分點(diǎn)；銷售凈利率11.2%，較2016年上升1個(gè)百分點(diǎn)。盡管仍中長期來看，由于地價(jià)上漲幅度大于房價(jià)上漲幅度，疊加建安成本上升，開發(fā)商結(jié)算毛利率將承壓，但考慮2018年主要結(jié)算2016年房價(jià)全面上漲銷售的項(xiàng)目，且大部分項(xiàng)目對(duì)應(yīng)拿地時(shí)間在地價(jià)尚未上漲的2015年，預(yù)計(jì)2018年行業(yè)毛利率有望維持高位。

猜想十：兼并收購浪潮有望延續(xù)

2017年以來，行業(yè)收購兼并事件層出不窮。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017年至今房地產(chǎn)各類兼并收購數(shù)量314宗，同比增長35.3%，涉及金額3384億，同比下降16.6%。在調(diào)控影響深化，房企融資渠道受限、融資成本攀升的背景下，疊加公司債到期高峰，2018年更多中小房企將面臨資金壓力，收購兼并市場仍存在大量機(jī)會(huì)，行業(yè)并購整合浪潮仍將延續(xù)。

總結(jié)

2018年，毛利率提升疊加預(yù)收款充足，板塊業(yè)績增長確定，估值及機(jī)構(gòu)倉位均處于歷史低位，龍頭房企銷售依舊有望高增長，在市場越加注重業(yè)績及確定性背景下，板塊依舊孕育著機(jī)會(huì)。在整體資金面偏緊、景氣度下行背景下，唯有融資渠道暢通、兼具資金及管控優(yōu)勢的優(yōu)質(zhì)房企方能穿越周期，脫穎而出。建議關(guān)注以下投資主線：1）融資渠道暢通、資金及管控優(yōu)勢明顯、受益集中度提升的低估值龍頭萬科、保利、金地、招商等；2）模式獨(dú)特或銷售靚麗的高成長個(gè)股新城、華夏、榮盛等；3）存在邊際改善或拐點(diǎn)的二線龍頭陽光城、藍(lán)光發(fā)展等；4）兼具業(yè)績支撐的租賃主題概念股世聯(lián)行、天健集團(tuán)等。