張樂

近年來中資企業(yè)海外發(fā)債不斷提速擴容。

5月27日，中國國儲能源化工集團股份公司宣布，由國儲能源全資子公司發(fā)行、國儲能源擔保的美元債未能按時償還本金，已構成技術性違約。此批債券于5月11日到期，本金3.5億美元，票息5.25%。該公司表示此次債券違約主要是因為國內(nèi)“信貸環(huán)境的收緊”。

本次事件已觸發(fā)交叉違約，該公司計劃暫停2021年到期、票息為5.55%美元債券（4億美元）及2022年到期、票息為6.3%港元票據(jù)（2.55億美元）利息支付。國儲能源目前正尋求出售資產(chǎn)和進行債券重組來緩解企業(yè)緊張的現(xiàn)金流。

“海外發(fā)債的主體仍然受制于國內(nèi)主體信貸與債券融資的可得性影響，過去的多起案例也表明，海外主體與國內(nèi)主體相互影響。比如，如果國內(nèi)的一些主體目前面臨著融資壓力，那么涉及到海外主體也會受到影響。”中信證券固定收益首席分析師明明在接受《中國經(jīng)濟信息》記者采訪時說。

近年來中資企業(yè)海外發(fā)債不斷提速擴容，其中發(fā)行的美元債占據(jù)相當大的比例。美元債市場上違約早已是常態(tài)，國儲能源子公司發(fā)行的美元債也不是首只違約的中資美元債。

海外發(fā)債

截至2017年12月末，我國全口徑（含本外幣）外債余額為17106億美元，其中債務證券類外債余額為3379億美元，比2016年末增長1079億美元，對外債總規(guī)模增長的貢獻率約為38%。

2017年國內(nèi)企業(yè)共發(fā)行美元債430只，規(guī)模達到2125億美元，分別同比增長63%和80%，發(fā)行主體上，金融行業(yè)占據(jù)半壁江山，其次是能源、工業(yè)、政府平臺、房地產(chǎn)等。

深圳華科金控集團董事長宋杰表示，海外發(fā)債有兩大優(yōu)勢：一是限制條件少，企業(yè)海外發(fā)債相比內(nèi)地發(fā)債更為寬松，企業(yè)只需滿足基本財務要求、完成信息披露即可。二是海外發(fā)債時間短、效率高。

一位從事境外債券發(fā)行的資深律師告訴《中國經(jīng)濟信息》記者，中資企業(yè)海外發(fā)債與國內(nèi)發(fā)債的審批機制和流程有很大不同，沒有可比性?！拔覀儏⑴c的境外債券發(fā)行，一般短的項目四到六周完成，長的項目三、四個月做完。境外發(fā)債要考慮到發(fā)改委的備案要求，這一項是不可控的。如去年一些企業(yè)希望在市場資金充裕的月份發(fā)債，但是由于發(fā)改委未能及時給予備案，而是到年底很多備案出來，導致年底多數(shù)企業(yè)密集發(fā)行債券。在密集發(fā)行時，市場上資金有限，由于在希望的利率水平募集不到需要的資金量，很多家企業(yè)的債券去年都沒有發(fā)行成功。”該資深律師表示。

浦銀國際跨境業(yè)務部高級副總裁尹哲表示，美元債市場上，不少低評級發(fā)行人也能順利完成債券募集發(fā)行。而境外金融機構敢于持有此類低評級、高收益?zhèn)?，海外資產(chǎn)管理市場不斷完善和發(fā)展，不少資金方愿意委托管理人去投資高收益?zhèn)?；其二，國際評級在B+以下的高收益?zhèn)释哌_9%，只要投資組合中大部分債券完成兌付，投資經(jīng)理就可保證債券組合投資不受損失。

2016年央行發(fā)布《關于在全國范圍內(nèi)實施全口徑跨境融資宏觀審慎管理的通知》，統(tǒng)一了國內(nèi)企業(yè)的本外幣外債管理，允許中國境內(nèi)成立的非金融企業(yè)和金融機構通過“全口徑”模式從境外融資，其中非金融企業(yè)不包括政府融資平臺和房地產(chǎn)企業(yè)。

2017年1月13日，《關于全口徑跨境融資宏觀審慎管理有關事宜的通知》出臺，進一步完善本外幣一體化的全口徑跨境融資宏觀審慎管理框架，進一步提高了境內(nèi)企業(yè)的跨境融資額度，便利了企業(yè)的跨境融資手續(xù)，為境外發(fā)債提供了更廣闊的空間。

興業(yè)研究宏觀部總經(jīng)理郭嘉沂在接受《中國經(jīng)濟信息》記者采訪時表示，未來中資企業(yè)海外發(fā)債大趨勢向好，政府也鼓勵企業(yè)合規(guī)利用海外市場以降低融資成本?！叭欢?，海外發(fā)債行為受到國內(nèi)外利率、匯率、信用等多重影響，發(fā)行規(guī)模會隨市場環(huán)境變化出現(xiàn)波動。在此過程中，中資企業(yè)需要合理利用各類金融市場工具做好風險管理?！?/p>

強化監(jiān)管

2018年4月19日，外匯管理局發(fā)言人王春英表示，外管局強化了對重點領域、重點行業(yè)借用外債的管理，例如除有特殊規(guī)定外，房地產(chǎn)企業(yè)、地方政府融資平臺不得借用外債；銀行、證券等金融機構外匯結匯需要經(jīng)過外匯局批準等。

2018年5月，發(fā)改委、財政部兩部委發(fā)布《關于完善市場約束機制嚴格防范外債風險和地方債務風險的通知》。通知嚴禁企業(yè)以各種名義要求或接受地方政府及其所屬部門為其市場化融資行為提供擔?；虺袚鷥攤熑?，切實做到“誰用誰借、誰借誰還、審慎決策、風險自擔”。

“《通知》并非總量限制，而是結構優(yōu)化。從債務主體、資金用途等方面規(guī)范企業(yè)舉債行為，以防范市場及信用風險?！惫我时硎?，在資本開放大背景下，完善跨境風險管理及監(jiān)測體系不可或缺。

明明表示，“總體來看，接下來國內(nèi)中低等級資質發(fā)行人面臨著下半年集中到期壓力，仍可能會有一些流動性風險事件，不過從總體的宏觀政策層面，流動性逐步改善，其他多種結構性政策也正在路上，我們認為目前信用的問題是中國債務與杠桿處置的關鍵，政策保障平穩(wěn)過度。未來仍需關注銀行間市場到對企業(yè)的信貸市場傳導的時滯?！?/p>

違約處置

“中資企業(yè)海外發(fā)債出現(xiàn)違約，其后續(xù)處置的程序和國內(nèi)發(fā)債有所差異?！鄙虾Ｊ蟹▽W會銀行法律與實務研究中心主任陳勝在接受《中國經(jīng)濟信息》記者采訪時表示，境外債權人向境內(nèi)債務人追償債券本息的相關程序，要看債券發(fā)行文件的約定，包括適用的法律和爭議解決方式。準據(jù)法是外國法還是中國法、爭議解決方式是訴訟還是仲裁、訴訟是在國內(nèi)的法院還是國外的法院、仲裁是在國外仲裁還是在國內(nèi)仲裁機構等規(guī)定都會不同。

“如果通過訴訟解決爭端，尤其是在國外針對中國的債務人提起訴訟。如果中國的債務人輸了，那么判決書能否得到中國法院的認可，還要看中國和訴訟發(fā)生地法院所在國家是否有雙邊民商事司法協(xié)助協(xié)定。如果是仲裁解決，要看仲裁地點是在中國、第三國還是在債權人所在地的國家，以及這些國家是否為紐約公約成員國。如果是紐約公約成員國，相互是承認仲裁裁決的。”陳勝進一步表示。

“境外的債券發(fā)行文件比較齊全，涉及條款豐富，有各種情況下具體的處理規(guī)定。國內(nèi)的債券文件相對欠缺，如沒有交叉違約等條款，境內(nèi)投資人可能不能及時提出訴求、權益不能得到及時地保護?！鼻笆鲑Y深律師表示，境內(nèi)的債券市場也在改變，如2016年交易商協(xié)會推出的《投資者保護范例》，債券條款也有相應的增加，給予投資者一定的保障?！熬硟?nèi)債券違約是最近幾年的事情，很多案例都集中在法院，從法院的實踐看到，債券市場上很多體制方面的問題有待解決?！?/p>