胡靜靜，于謙龍

（1.上海理工大學(xué)管理學(xué)院，上海200093；2.上海交通大學(xué)凱原法學(xué)院，上海200240）

引言

寶萬事件在近幾年一直備受關(guān)注，其中尤其引起人們注意的是資管計(jì)劃在并購(gòu)上市公司時(shí)為其提供的高杠桿平臺(tái)，這也使得如今資管計(jì)劃成為了眾矢之的。收購(gòu)的合法性與合理性即在于這一資管計(jì)劃使用的桿桿率上。公司都具有目標(biāo)杠桿比率，企業(yè)應(yīng)該權(quán)衡債務(wù)融資的稅收利益與財(cái)務(wù)困境的成本，以達(dá)到最佳水平[1]。2016年證監(jiān)會(huì)與保監(jiān)會(huì)介入此事，致使寶萬事件漸漸接近尾聲。但今年1月30日，萬科獨(dú)立董事劉姝威再度表示，鉅盛華作為委托人的七個(gè)資產(chǎn)管理計(jì)劃的杠桿達(dá)到2倍，屬于高杠桿資金，并請(qǐng)求證監(jiān)會(huì)命令鉅盛華將其到期的七個(gè)資管計(jì)劃立即清盤。這不禁使資管計(jì)劃又回到了眾人視線之中。因此，本文的研究意義在于對(duì)于，企業(yè)運(yùn)用資管計(jì)劃來并購(gòu)上市公司的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了多角度梳理與分析，并提出一些建議來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，希望在不破壞資管計(jì)劃作為投融資工具的同時(shí)能更加規(guī)范市場(chǎng)秩序，并且促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展。

一、背景介紹

（一）資管計(jì)劃

《中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展報(bào)告2014》將資產(chǎn)管理者所管理資產(chǎn)的類型限定在金融資產(chǎn)之內(nèi)，并結(jié)合當(dāng)前我國(guó)實(shí)際情況，將資產(chǎn)管理定義為委托人以金融資產(chǎn)的保值增值為主要目的，委托資產(chǎn)管理人在依法合規(guī)的前提下，開展投資管理業(yè)務(wù)，并向資產(chǎn)管理者支付一定費(fèi)用的活動(dòng)，委托人的資金并不就資產(chǎn)管理者自身的資產(chǎn)進(jìn)行負(fù)債[2]。資管計(jì)劃全稱為資產(chǎn)管理計(jì)劃，是以資管產(chǎn)品為中心進(jìn)行的資本運(yùn)營(yíng)活動(dòng)。資產(chǎn)管理計(jì)劃是集合客戶的資產(chǎn)，由專業(yè)的投資者（券商）進(jìn)行管理。它是證券公司針對(duì)高端客戶開發(fā)的理財(cái)服務(wù)創(chuàng)新產(chǎn)品，投資于產(chǎn)品約定的權(quán)益類或固定預(yù)期年化收益類投資產(chǎn)品的資產(chǎn)。

（二）寶萬事件簡(jiǎn)介

萬科企業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱萬科）成立于1984年5月，總部位于中國(guó)廣東深圳市，萬科是全國(guó)首個(gè)年銷售額超千億的房地產(chǎn)公司、中國(guó)最大的專業(yè)住宅開發(fā)企業(yè)。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)越來越開放，各類資本在不斷尋求利潤(rùn)的最大化時(shí)勢(shì)必會(huì)想方設(shè)法來分散資產(chǎn)配置以確保其資產(chǎn)的流動(dòng)性及其可贖回性。而在資本高度緊張的這種情況下，通過擴(kuò)張企業(yè)以及惡意收購(gòu)的成本是相對(duì)較低廉的。那么透明、相對(duì)保險(xiǎn)并穩(wěn)定，且有一定收益預(yù)期的投資將會(huì)成為各種資本的首選[3]。這也就是寶能系將其目標(biāo)對(duì)準(zhǔn)萬科的最根本原因。

寶能系是指以寶能集團(tuán)為中心的資本集團(tuán)。據(jù)公開資料顯示，深圳市寶能投資集團(tuán)有限公司是寶能系的核心。工商資料顯示，寶能集團(tuán)成立于2000年，注冊(cè)資本3億元，姚振華是其唯一的股東。寶能集團(tuán)旗下包括綜合物業(yè)開發(fā)、金融、現(xiàn)代物流、文化旅游、民生產(chǎn)業(yè)等五大板塊，下轄寶能地產(chǎn)、前海人壽、鉅盛華、廣東云信資信評(píng)估、粵商小額貸款、深業(yè)物流、創(chuàng)邦集團(tuán)、深圳建業(yè)、深圳寶時(shí)惠電子商務(wù)、深圳民鮮農(nóng)產(chǎn)品多家子公司。寶能以深業(yè)物流起家，隨后成立的鉅盛華與前海人壽都是寶能系進(jìn)行資本運(yùn)作的核心，也是寶萬事件中寶能系的利器。

事件回顧：2015年7月10日至8月26日，深圳寶能系對(duì)萬科連續(xù)舉牌，將其持股比例從5%增加到了15.04%，成為萬科第一大股東；9月1日，原萬科第一大股東華潤(rùn)集團(tuán)持增至15.29%，以微弱優(yōu)勢(shì)奪回第一大股東的位置；12月4日以來，隸屬寶能系的鉅盛華及其一致行動(dòng)人前海人壽持續(xù)增持萬科。據(jù)港交所披露的信息同時(shí)顯示，截至2015年12月11日，寶能系共計(jì)持有萬科約24.8億股，占萬科總股本約22.45%，成功拿回萬科第一大股東地之位。12月17日，在北京萬科的內(nèi)部會(huì)議上，王石表示“萬科對(duì)寶能系不歡迎，因?yàn)閷毮芟档慕?jīng)營(yíng)記錄的信用不夠合格”。12月18日，七次舉牌之后，寶能系以占股24.29%坐穩(wěn)萬科第一大股東寶座。萬科緊急停牌，籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)以抵御寶能控制萬科計(jì)劃。隨后2016年6月17日，萬科方召開董事會(huì)，表決將增發(fā)股份來引入深圳地鐵重組預(yù)案，意圖通過引進(jìn)外部力量來與寶能系相抗衡。6月26日，寶能系提出召開臨時(shí)董事會(huì)，審議其提出的12項(xiàng)關(guān)于罷免萬科董事會(huì)成員議案，罷免理由包括王石長(zhǎng)時(shí)間游學(xué)脫崗領(lǐng)高薪等。最終在保監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)的介入下，寶萬之爭(zhēng)才算是漸漸接近尾聲。

（三）九大資管計(jì)劃

在2015年11月至2016年7月期間，鉅盛華通過九個(gè)資管計(jì)劃在二級(jí)市場(chǎng)買入萬科股票共1，097 840 107股[4]。這九個(gè)資管計(jì)劃分別是安盛1號(hào)、安盛2號(hào)、安盛3號(hào)、廣鉅1號(hào)、廣鉅2號(hào)、泰信1號(hào)、西部利得金裕1號(hào)、西部利得寶?1號(hào)和東興7號(hào)。據(jù)華爾街見聞統(tǒng)計(jì)，寶能系九個(gè)資管計(jì)劃累計(jì)持有萬科的股份比例超過9.94%，這就意味著寶能系25%的萬科持股比例中，近40%是通過資管計(jì)劃買入的。

表1

二、寶能資管計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）資管計(jì)劃自身存在問題

對(duì)此次“萬寶之爭(zhēng)”中寶能的使用的資管計(jì)劃涉及到的監(jiān)管法律風(fēng)險(xiǎn)，從銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)各自調(diào)查領(lǐng)域來看，并沒有暴露出合規(guī)性方面存在問題。但是寶能這種交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜、風(fēng)險(xiǎn)倍數(shù)不清、跨行業(yè)、跨市場(chǎng)、依托不同的子公司從不同金融行業(yè)籌措資金統(tǒng)一運(yùn)作的情況已經(jīng)引起了相關(guān)部門對(duì)于分業(yè)監(jiān)管導(dǎo)致監(jiān)管真空問題的關(guān)注[5]。由于我國(guó)分業(yè)監(jiān)管，使得資管計(jì)劃這個(gè)由信托衍生出的一角處于各監(jiān)會(huì)的盲區(qū)，沒有特定的規(guī)章來規(guī)范，于是在沒有出現(xiàn)大危機(jī)之前，并沒有人會(huì)重視這個(gè)存在著問題就出世的資管計(jì)劃。資管計(jì)劃本身就存在的復(fù)雜的法律關(guān)系，而這使得人們?cè)谫Y管計(jì)劃的法律屬性、通道業(yè)務(wù)、投票權(quán)、實(shí)際控制人、一致行動(dòng)人等問題上產(chǎn)生分歧。

（二）資管計(jì)劃對(duì)于收購(gòu)者的高風(fēng)險(xiǎn)

1.杠桿率過高，致使償付風(fēng)險(xiǎn)

險(xiǎn)資舉牌中，部分保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)偏好運(yùn)用萬能險(xiǎn)、融資融券、收益互換等尤其是資管計(jì)劃這種金融衍生工具，用極少的自有資金撬動(dòng)了大量杠桿資金以用于增持二級(jí)市場(chǎng)上的股票等。其中寶能系在五次舉牌萬科的同時(shí)，為籌措增持資金同步進(jìn)行連環(huán)的股權(quán)質(zhì)押。連環(huán)的股權(quán)質(zhì)押使得寶能系充分放大了杠桿，容易引發(fā)交叉風(fēng)險(xiǎn)[6]。根據(jù)姚振華的說法，寶能旗下的鉅盛華投資萬科的資金來源風(fēng)險(xiǎn)可控、合法合規(guī)，實(shí)際杠桿倍數(shù)為1.7，最高不超過2：1，完全處于安全范圍以內(nèi)。但也有專家認(rèn)為，實(shí)際上寶能以11.8億元的凈資產(chǎn)撬動(dòng)了前海人壽104億元的保險(xiǎn)資金投資萬科，考慮這一因素后計(jì)算，寶能資金杠桿為4.9。不管是何種說法，利用小資金冒大風(fēng)險(xiǎn)來進(jìn)行資本運(yùn)作終究是不可取的，這九個(gè)資管計(jì)劃一旦有任何一個(gè)出現(xiàn)了平倉(cāng)危機(jī)寶能系都將會(huì)手忙腳亂。

2.萬能險(xiǎn)導(dǎo)致期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)

前海人壽2015年11月在售的36款萬能險(xiǎn)中，25款年利率超過6%，最高達(dá)7.45%，至2016年12月其利率雖有所下調(diào)，但仍在4.5%-6.89%的水平，遠(yuǎn)高于同期存款利率，而且前海和恒大10月末的保戶投資款新增交費(fèi)占比高達(dá)80.2%和91%，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)可謂畸形[7]。但這部分高收益的萬能險(xiǎn)產(chǎn)品占比恰恰是期限錯(cuò)配的重要領(lǐng)地。特別是通過互聯(lián)網(wǎng)銷售的產(chǎn)品期限一般都非常短，大部分都在1年以內(nèi)，甚至還有幾個(gè)月的，但為了保證高收益，這類產(chǎn)品主要還是投資非標(biāo)等長(zhǎng)期資產(chǎn)，這種期限錯(cuò)配很可能會(huì)提升保險(xiǎn)公司的退保率，對(duì)償付能力也提出了更高的要求，很容易引起流動(dòng)性危機(jī)。

3.收購(gòu)者收購(gòu)后管理能力有待考究

企業(yè)并購(gòu)在上市公司中是時(shí)常發(fā)生的事情，但并購(gòu)后管理績(jī)效的好壞就需要各方面考量了。據(jù)研究表明，惡意收購(gòu)不僅可能導(dǎo)致收購(gòu)失敗還可能在其并購(gòu)后管理不善致使利益損失甚至付出更高昂的代價(jià)[8]。寶能作為資本運(yùn)作的高手在房地產(chǎn)管理方面未必能優(yōu)于萬科，有自信是好事，而如今資管計(jì)劃參與并購(gòu)就不僅是只身犯險(xiǎn)這么簡(jiǎn)單了，牽一發(fā)而動(dòng)全身，一旦并購(gòu)后資金鏈出現(xiàn)問題將毀的不只是寶能的信譽(yù)。再者，寶能之前"血洗"南玻A使得南玻A董事會(huì)成員集體辭職，而作為金融資本的寶能短時(shí)間內(nèi)無法迅速接手公司。就在此時(shí)，南玻的股價(jià)跌超3%[9]，這結(jié)果已讓人們望而卻步，如果這次再想收購(gòu)萬科是不是要考量一下自己的肚量呢？

（三）優(yōu)質(zhì)企業(yè)被資本并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

產(chǎn)生并購(gòu)行為最基本的動(dòng)機(jī)就是尋求企業(yè)的發(fā)展，而優(yōu)質(zhì)企業(yè)被并購(gòu)則需要更大的謹(jǐn)慎性[10]。然而對(duì)于寶能系舉牌萬科甚至欲意并購(gòu)萬科的行為，王石則表示堅(jiān)決反對(duì)"野蠻人"，雖然王石的反應(yīng)有些過激但這確實(shí)情有可原，萬科作為房地產(chǎn)的老大，突然被資本家寶能看中，且不說王石自己的地位將會(huì)幾何，這自己一手創(chuàng)下的萬科若任別人宰割這自然是萬萬不能忍的。再者，寶能在與萬科盤旋的同時(shí)還緊盯這格力，格力電器（000651.SZ）在2016年11月30日發(fā)布公告稱，前海人壽自2016年11月17日至11月28日期間大量購(gòu)入公司股票，持股比例由2016年三季度末的0.99%上升至4.13%，持股排名由公司第六大股東上升至第三大股東，距離5%舉牌線僅一步之遙[11]。優(yōu)質(zhì)企業(yè)尤其像格力這種代表中國(guó)制造的品牌也存在著被惡意收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，然而寶能又為何有如此多的資本可以運(yùn)作呢？可見資管計(jì)劃在這場(chǎng)并購(gòu)中給了寶能多大的勇氣。

三、資管計(jì)劃對(duì)于收購(gòu)者的高風(fēng)險(xiǎn)

（一）杠桿率過高，致使償付風(fēng)險(xiǎn)

險(xiǎn)資舉牌中，部分保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)偏好運(yùn)用萬能險(xiǎn)、融資融券、收益互換等尤其是資管計(jì)劃這種金融衍生工具，用極少的自有資金撬動(dòng)了大量杠桿資金以用于增持二級(jí)市場(chǎng)上的股票等。其中，寶能系在五次舉牌萬科的同時(shí)，為籌措增持資金同步進(jìn)行連環(huán)的股權(quán)質(zhì)押。連環(huán)的股權(quán)質(zhì)押使得寶能系充分放大了杠桿，容易引發(fā)交叉風(fēng)險(xiǎn)[6]。根據(jù)姚振華的說法，寶能旗下的鉅盛華投資萬科的資金來源風(fēng)險(xiǎn)可控、合法合規(guī)，實(shí)際杠桿倍數(shù)為1.7，最高不超過2：1，完全處于安全范圍以內(nèi)。但也有專家認(rèn)為，實(shí)際上寶能以11.8億元的凈資產(chǎn)撬動(dòng)了前海人壽104億元的保險(xiǎn)資金投資萬科，考慮這一因素后計(jì)算，寶能資金杠桿為4.9。不管是何種說法，利用小資金冒大風(fēng)險(xiǎn)來進(jìn)行資本運(yùn)作終究是不可取的，這九個(gè)資管計(jì)劃一旦有任何一個(gè)出現(xiàn)了平倉(cāng)危機(jī)寶能系都將會(huì)手忙腳亂。

（二）萬能險(xiǎn)導(dǎo)致期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)

前海人壽2015年11月在售的36款萬能險(xiǎn)中，25款年利率超過6%，最高達(dá)7.45%；至2016年12月其利率雖有所下調(diào)，但仍在4.5%—6.89%的水平，遠(yuǎn)高于同期存款利率，而且前海和恒大10月末的保戶投資款新增交費(fèi)占比高達(dá)80.2%和91%，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)可謂畸形[7]。但這部分高收益的萬能險(xiǎn)產(chǎn)品占比恰恰是期限錯(cuò)配的重要領(lǐng)地。特別是通過互聯(lián)網(wǎng)銷售的產(chǎn)品期限一般都非常短，大部分都在1年以內(nèi)，甚至還有幾個(gè)月的，但為了保證高收益，這類產(chǎn)品主要還是投資非標(biāo)等長(zhǎng)期資產(chǎn)，這種期限錯(cuò)配很可能會(huì)提升保險(xiǎn)公司的退保率，對(duì)償付能力也提出了更高的要求，很容易引起流動(dòng)性危機(jī)。

（三）收購(gòu)者收購(gòu)后管理能力有待考究

企業(yè)并購(gòu)在上市公司中是時(shí)常發(fā)生的事情，但并購(gòu)后管理績(jī)效的好壞就需要各方面考量了。據(jù)研究表明，惡意收購(gòu)不僅可能導(dǎo)致收購(gòu)失敗還可能在其并購(gòu)后管理不善致使利益損失甚至付出更高昂的代價(jià)[8]。寶能作為資本運(yùn)作的高手，在房地產(chǎn)管理方面未必能優(yōu)于萬科。有自信是好事，而如今資管計(jì)劃參與并購(gòu)就不僅是只身犯險(xiǎn)這么簡(jiǎn)單了，因?yàn)闋恳话l(fā)而動(dòng)全身，一旦并購(gòu)后資金鏈出現(xiàn)問題將毀的不只是寶能的信譽(yù)。再者，寶能之前“血洗”南玻A使得南玻A董事會(huì)成員集體辭職，而作為金融資本的寶能短時(shí)間內(nèi)無法迅速接手公司。就在此時(shí)，南玻的股價(jià)跌超3%[9]，這結(jié)果已讓人們望而卻步，如果這次再想收購(gòu)萬科是不是要考量一下自己的肚量呢？

（四）優(yōu)質(zhì)企業(yè)被資本并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

產(chǎn)生并購(gòu)行為最基本的動(dòng)機(jī)就是尋求企業(yè)的發(fā)展，而優(yōu)質(zhì)企業(yè)被并購(gòu)則需要更大的謹(jǐn)慎性[10]。然而，對(duì)于寶能系舉牌萬科甚至蓄意并購(gòu)萬科的行為，王石則表示堅(jiān)決反對(duì)這個(gè)“野蠻人”。雖然王石的反應(yīng)有些過激，但這確實(shí)情有可原。萬科作為房地產(chǎn)的老大，突然被資本家寶能看中，且不說王石自己的地位將會(huì)幾何，這自己一手創(chuàng)下的萬科若任別人宰割這自然是萬萬不能忍的。再者，寶能在與萬科盤旋的同時(shí)還緊盯這個(gè)格力。格力電器（000651.SZ）在2016年11月30日發(fā)布公告稱，前海人壽自2016年11月17日至11月28日期間大量購(gòu)入公司股票，持股比例由2016年三季度末的0.99%上升至4.13%，持股排名由公司第六大股東上升至第三大股東，距離5%舉牌線僅一步之遙[11]。優(yōu)質(zhì)企業(yè)尤其像格力這種代表中國(guó)制造的品牌也存在著被惡意收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，然而寶能又為何有如此多的資本可以運(yùn)作呢？可見資管計(jì)劃在這場(chǎng)并購(gòu)中給了寶能多大的勇氣。

四、寶能資管計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)控制

（一）企業(yè)應(yīng)自身加強(qiáng)監(jiān)管

對(duì)于收購(gòu)方寶能系來說，資本運(yùn)作是其拿手的本身，也是其日常操作，所以更應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)資管計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估與控制，險(xiǎn)資作為姓“?！钡馁Y金，其本身最大的特點(diǎn)就應(yīng)該是風(fēng)散風(fēng)險(xiǎn)。一方面，負(fù)債端應(yīng)該監(jiān)管保費(fèi)的流入，提高風(fēng)險(xiǎn)保費(fèi)占保費(fèi)收入的比重，從而提升保險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)保障額度；另一方面，資產(chǎn)端應(yīng)該監(jiān)管保險(xiǎn)資金的流出，加強(qiáng)資產(chǎn)與負(fù)債的匹配，預(yù)防流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，貫徹價(jià)值投資的理念。企業(yè)自身應(yīng)發(fā)展多樣化業(yè)務(wù)，不能把像萬能險(xiǎn)這樣的業(yè)務(wù)作為主業(yè)，一旦叫停萬能險(xiǎn)便不知所措。同時(shí)，資管計(jì)劃作為通道類業(yè)務(wù)確實(shí)缺乏監(jiān)管者監(jiān)督，但不能由于沒有法律監(jiān)督便肆無忌憚，高杠桿的資本運(yùn)作猶如行走在鋼絲上，表面上光彩，下面便是萬丈深淵，企業(yè)管理層應(yīng)協(xié)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)與收益，讓資管計(jì)劃合理運(yùn)用于投資。

對(duì)于被收購(gòu)方萬科來說，股權(quán)結(jié)構(gòu)過于分散是成為被收購(gòu)對(duì)象易于被收購(gòu)的主要原因。尤其是當(dāng)這類公司又有優(yōu)良的業(yè)績(jī)的時(shí)候，很容易成為“野蠻人”的目標(biāo)[12]。因此，當(dāng)公司需要通過上市籌集資金，但是公司創(chuàng)始人希望在股權(quán)被稀釋的情況下仍能把握公司的實(shí)際控制權(quán)時(shí)，可以采取同股不同權(quán)的方法，即創(chuàng)始人每股擁有更高的投票權(quán)，而發(fā)行的股票則擁有較低的投票權(quán)以保證在股權(quán)稀釋時(shí)依然擁有絕對(duì)的話語(yǔ)權(quán)。

（二）監(jiān)管層對(duì)待新興業(yè)務(wù)應(yīng)予以關(guān)注

2016年7月20日，證監(jiān)會(huì)緊急召開了相關(guān)會(huì)議，專門成立了處理寶萬事件的領(lǐng)導(dǎo)小組；12月5日，保監(jiān)會(huì)下發(fā)監(jiān)管函，停止前海人壽開展萬能險(xiǎn)新業(yè)務(wù)，在3個(gè)月內(nèi)禁止申報(bào)新的產(chǎn)品[13]。監(jiān)管層確實(shí)作為了，但這卻更像是寶萬事件被吵得沸沸揚(yáng)揚(yáng)時(shí)的無奈之舉。能結(jié)束這場(chǎng)“戰(zhàn)爭(zhēng)”的只有監(jiān)管層，而保監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)卻最后才出手，這正說明我國(guó)監(jiān)管層忽略了一些新興業(yè)務(wù)的作用，也許資管計(jì)劃合法、合理，但它被資本家不當(dāng)?shù)氖褂脮r(shí)監(jiān)管層是否應(yīng)該多加關(guān)注，不能因?yàn)槎计谂沃鴮?duì)方來管制而互相踢皮球，這就是分業(yè)后的漏洞。在金融混業(yè)的趨勢(shì)下，絕大多數(shù)的投資者都會(huì)橫跨銀政保信四大領(lǐng)域，其中的關(guān)聯(lián)交易、資金來往更是錯(cuò)綜復(fù)雜。所以監(jiān)管層更應(yīng)保持對(duì)這些石縫里的業(yè)務(wù)的關(guān)注。萬能險(xiǎn)亦是如此，雖不是新興業(yè)務(wù)但卻被資本家當(dāng)成了最好的利器。同時(shí)，監(jiān)管層應(yīng)不斷細(xì)化資本利用資管計(jì)劃并購(gòu)上市公司的規(guī)則，防止資管計(jì)劃成為高杠桿的依托，并且加強(qiáng)對(duì)資管計(jì)劃運(yùn)用的限制與監(jiān)督。加強(qiáng)金融宏觀審慎管理制度建設(shè)，加強(qiáng)統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，改革并完善適應(yīng)現(xiàn)代金融市場(chǎng)發(fā)展的金融監(jiān)管框架[14]。目前，三個(gè)監(jiān)管委員雖然都有嚴(yán)格的監(jiān)管分工，但必須成為立監(jiān)管交叉金融機(jī)構(gòu)和監(jiān)督業(yè)務(wù)的權(quán)威機(jī)構(gòu)才可以有效地監(jiān)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[15]。

五、結(jié)論

本文在對(duì)寶萬事件中寶能系使用的九個(gè)資管計(jì)劃進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分析后，發(fā)現(xiàn)了資管計(jì)劃其本身復(fù)雜的法律關(guān)系使得人們?cè)谝恢滦袆?dòng)人等諸多問題上存在著分歧，也使得監(jiān)管機(jī)構(gòu)被架空。其次，資管計(jì)劃在被使用于并購(gòu)上市公司時(shí)，有些企業(yè)由于資金不足而想通過資產(chǎn)計(jì)劃加大杠桿以達(dá)到融資的目的，這就使得杠桿率被人為操縱和隱藏，加大企業(yè)償付風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，前海人壽利用萬能險(xiǎn)吸收眾多資金，但由于萬能險(xiǎn)作為短險(xiǎn)用于投資長(zhǎng)股甚至被用來惡意收購(gòu)這便從源頭上加大了風(fēng)險(xiǎn)，猶如空手套白狼。最后，惡意收購(gòu)若被用于收購(gòu)我國(guó)優(yōu)質(zhì)企業(yè)這便對(duì)國(guó)家乃至人民都產(chǎn)生了威脅。因此，本文提供了一些建議來管控這些風(fēng)險(xiǎn)。首先，從企業(yè)本身來說，收購(gòu)方應(yīng)從自身做起，對(duì)其業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管控，并且不可為了利益丟失社會(huì)道德去并購(gòu)優(yōu)質(zhì)企業(yè)甚至危害中國(guó)制造。其次，上市公司應(yīng)該調(diào)整制度以減少被惡意收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，并且加強(qiáng)危險(xiǎn)預(yù)防機(jī)制。最后，監(jiān)管層應(yīng)該對(duì)待新興業(yè)務(wù)應(yīng)給予關(guān)注。資管計(jì)劃有許多優(yōu)點(diǎn)，但同時(shí)也應(yīng)由監(jiān)管機(jī)制來抑制其弊端的產(chǎn)生，如制定相關(guān)政策、加大監(jiān)管力度等。因此，落實(shí)資管產(chǎn)品的統(tǒng)一監(jiān)管，規(guī)范杠桿收購(gòu)行為，是維護(hù)金融秩序穩(wěn)定、促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的重要議題[16]。

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