楊現(xiàn)華

定增預(yù)案后的首份年報(bào)，捷成股份將全部資產(chǎn)系統(tǒng)清理后大規(guī)模計(jì)提減值損失。

年報(bào)出爐以后，雖然凈利潤(rùn)首次邁過了10億元的關(guān)口，可捷成股份（300182.SZ）的投資者還是略顯失望。

這與捷成股份一次性計(jì)提減值損失不無關(guān)聯(lián)。2017年，捷成股份計(jì)提各項(xiàng)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備共計(jì)3.56億元，這份“意外”的減值損失是捷成股份業(yè)績(jī)沒有達(dá)到投資者預(yù)期的直接原因。

不過，這一切正好發(fā)生在捷成股份定增前夕，事情似乎不那么簡(jiǎn)單。定增前做低業(yè)績(jī)壓制股價(jià)，定增后做高業(yè)績(jī)高送轉(zhuǎn)成了部分上市公司的通行做法，捷成股份是否會(huì)重演這樣的故事呢？

定增前“洗澡”

2017年，捷成股份的凈利潤(rùn)首次超過了10億元，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收43.66億元，同比增長(zhǎng)33.18%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)10.74億元。

凈利潤(rùn)超過10億元，不僅將華誼兄弟（300027.SZ）、光線傳媒（300251.SZ）甩在身后，更是超過了電視劇龍頭華策影視（300133.SZ）近70%。雖然名不見經(jīng)傳，但從凈利潤(rùn)看，這個(gè)影視行業(yè)的后來者顯然已經(jīng)是領(lǐng)頭羊之一了。

即使如此，捷成股份的投資者并不滿意，一份計(jì)提公告拉低了捷成股份的盈利表現(xiàn)。

其中，除了應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提外，捷成股份還對(duì)長(zhǎng)期股權(quán)投資和可供出售金融資產(chǎn)合計(jì)計(jì)提了1.93億元。

長(zhǎng)期股權(quán)投資的減值主要來自參股子公司深圳市貝爾信智能系統(tǒng)有限公司（下稱“貝爾信”）的1.38億元損失。2014年9月，捷成股份出資8954萬元獲得了貝爾信 20%股權(quán)，后稀釋為16%。截至2017年年末，長(zhǎng)期股權(quán)投資余額為1.38億元。

根據(jù)另一家股東超華科技（002288.SZ）的年報(bào)，2017年，貝爾信實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6034萬元，凈利潤(rùn)虧損了5000萬元，貝爾信原承諾2017年扣非凈利潤(rùn)不低于1.01億元。2015-2016年貝爾信則超額完成了6000萬元和7800萬元的承諾業(yè)績(jī)。

顯然，貝爾信并沒有完成2017年的業(yè)績(jī)承諾，不過，貝爾信的業(yè)績(jī)承諾僅對(duì)超華科技做出，對(duì)捷成股份的承諾僅是2014年完成4070萬元凈利潤(rùn)。即使是當(dāng)年只完成了3952萬元，捷成股份也沒有進(jìn)行任何減值。

業(yè)績(jī)變臉的貝爾信還是遭到了捷成股份的“嫌棄”。在凈利潤(rùn)虧損后，捷成股份全額計(jì)提了貝爾信的投資損失，而超華科技則沒有任何計(jì)提。

貝爾信業(yè)績(jī)變臉是事實(shí)，這既有“天災(zāi)”又有“人禍”。根據(jù)超華科技的介紹，2018年貝爾信有望重新步入正軌。那么本就沒有業(yè)績(jī)承諾壓力的捷成股份為何匆忙100%計(jì)提貝爾信的投資損失呢？

披露年報(bào)前一個(gè)多月，捷成股份公告定增預(yù)案，公司計(jì)劃通過定增募資29.95億元投向影視等主業(yè)。

在定增前夕，捷成股份計(jì)提各項(xiàng)資產(chǎn)減值確有“洗澡”之嫌。

捷成股份的盈利主要來自影視制作和版權(quán)運(yùn)營(yíng)。通過一系列并購(gòu)，這家傳媒行業(yè)的后起之秀顯然已經(jīng)成為行業(yè)的領(lǐng)軍之一，尤其是影視業(yè)務(wù)超高的盈利能力更是讓同行艷羨不已。

超高凈利率

捷成股份的影視制作業(yè)務(wù)主要來自收購(gòu)，2015年1月，捷成股份分別以9.11億元和11.7億元收購(gòu)可北京中視精彩影視文化有限公司（下稱“中視精彩”）和東陽瑞吉祥影視傳媒有限公司（下稱“瑞吉祥”）。

此外，2015年5月，捷成股份以1950萬元的出資額成為星紀(jì)元影視文化傳媒有限公司（下稱“星紀(jì)元”）持股5%的小股東，8月便以3.25億元購(gòu)買了25%股權(quán)。原股東姜銀貴等還承諾，星紀(jì)元2015-2017年扣非后的凈利潤(rùn)分別不低于1億元、1.3億元和1.69億元。

2016年3月和9月，捷成股份進(jìn)一步以5.25億元和7.35億元收購(gòu)了星紀(jì)元25%和35%的股份，持股比例達(dá)到90%。交易對(duì)方承諾星紀(jì)元2016-2018年扣非后的凈利潤(rùn)分別不低于1.4億元、1.82億元和2.37億元。

2017年7月，捷成股份最后出資2.1億元拿下了星紀(jì)元剩余10%的股權(quán)，這家曾參與《戰(zhàn)狼》系列電影的影視公司終于為捷成股份全資所有，代價(jià)是現(xiàn)金18.15億元，而其2015-2018年的業(yè)績(jī)承諾合計(jì)只不過6.59億元。

根據(jù)捷成股份年報(bào)，2015-2017年，星紀(jì)元分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.26億元、2.71億元和3.02億元，凈利潤(rùn)為1億元、1.41億元和1.84億元。

這意味著，星紀(jì)元2015-2017年的凈利潤(rùn)率分別為44.25%、52.03%和60.93%。星紀(jì)元是在2016年并表，2016年和2017年捷成股份影視劇內(nèi)容制作的毛利率分別只有51.41%和58.02%，即星紀(jì)元的凈利潤(rùn)率要比公司該項(xiàng)業(yè)務(wù)的整體毛利率還要高。

當(dāng)然，對(duì)于曾參與出品《戰(zhàn)狼》系列電影的星紀(jì)元來說，擁有如此之高的凈利率或許能夠自圓其說。那么，中視精彩和瑞吉祥同樣有超高的凈利率，尤其是瑞吉祥，又該作何解釋呢？

2015-2017年，瑞吉祥分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.17億元、2.68億元和4.09億元，凈利潤(rùn)分別為1.23億元、1.66億元和2.01億元;中視精彩同期的營(yíng)收為2.67億元、4.9億元和5.44億元，凈利潤(rùn)為9585萬元、1.28億元和1.58億元。

瑞吉祥承諾2014-2017年扣非后的凈利潤(rùn)不低于9000萬元、1.17億元、1.52億元、1.98億元，中視精彩不低于6600萬元、9240萬元、1.2億元、1.56億元。不難發(fā)現(xiàn)，兩家公司都精準(zhǔn)完成了業(yè)績(jī)承諾。

在上述期間，瑞吉祥的凈利率分別為56.68%、61.94%和49.14%;中視精彩的凈利率為35.9%、26.12%和29.04%。同樣是影視劇制作，瑞吉祥的盈利能力遠(yuǎn)超中視精彩的水平。

2015-2017年，捷成股份的影視劇制作業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)了4.84億元、9.59億元和13.47億元的收入，毛利率分別為57.49%、51.41%和58.02%。也就是說，捷成股份2015年的收入基本來自瑞吉祥和中視精彩，新并表的星紀(jì)元構(gòu)成捷成股份2016年和2017年影視制作的主要增量收入來源。

2015年，捷成股份影視劇的收入基本來自瑞吉祥和中視精彩，而瑞吉祥的凈利潤(rùn)率和捷成股份影視業(yè)務(wù)的整體毛利率幾乎一致。

同樣，2016-2017年，星紀(jì)元的凈利潤(rùn)率要比捷成股份影視業(yè)務(wù)的整體毛利率還要高，瑞吉祥也不遑多論，2016年的凈利率超過了影視業(yè)務(wù)的整體毛利率，2017年也與之不相上下。

在捷成股份前五的影視劇收入中，2015年還能看見不止一部由瑞吉祥制作的作品，2016年和2017年則鮮有露面的機(jī)會(huì)。那么瑞吉祥究竟靠哪些作品實(shí)現(xiàn)了如此驚人的盈利呢？

大股東借款去哪兒了

2017年2月，捷成股份控股股東徐子泉以9.95元/股減持8000萬股，套現(xiàn)資金約7.96億元。就在此次減持前，徐子泉還以9.91/股減持2000萬股套現(xiàn)1.98億元，接盤方是公司員工持股計(jì)劃。

根據(jù)后續(xù)補(bǔ)充公告，徐子泉承諾向上市公司提供不低于2億元的無息資金拆借，期限不少于24個(gè)月。在減持2000萬股給員工持股計(jì)劃時(shí)，徐子泉也表示將給上市公司提供無息借款。

根據(jù)年報(bào)，2016年，捷成股份收到其他與籌資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金4.8億元，其中向控股股東借入資金1.5億元。徐子泉向員工持股計(jì)劃定向減持發(fā)生在2016年12月底，金額為1.98億元，扣稅后基本都借給了上市公司。

2017年，捷成股份收到的其他與籌資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金為10.41億元，全部為控股股東借款，逾10億元的借款顯然超過了不低于2億元的標(biāo)準(zhǔn)，看來徐子泉兌現(xiàn)承諾了。

可同期捷成股份支付的其他與籌資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金11.77億元，其中償還控股股東借款8.81億元，如此“一進(jìn)一出”上市公司賬面上僅剩下1.6億元借款，實(shí)控人徐子泉看似大手筆借款，實(shí)際上“走賬”之后大部分又都抽回了。

不僅如此，從2017年一季報(bào)直至三季報(bào)時(shí)，捷成股份“收到的其他與籌資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金”科目始終在2000萬左右。這就是說，實(shí)控人徐子泉只是在2017年最后關(guān)頭才把手中的資金在上市公司做了“走賬”，隨后抽走了絕大多數(shù)金額。

當(dāng)然，捷成股份對(duì)此并不認(rèn)同，公司董秘游尤表示，截至2017年12月31日，徐子泉向上市公司提供無息借款余額為3.4億元，且一直未提取2016年股東分紅。

2017年年末，捷成股份其他應(yīng)付款中確有3.4億元的關(guān)聯(lián)方借款，但未說明是全部來自實(shí)控人徐子泉。若全部來自徐子泉，那現(xiàn)金流量表中的大股東借款10.41億元又該如何解釋呢？

而且，捷成股份2017年年末應(yīng)付關(guān)聯(lián)方借款3.4億元，而年初時(shí)為2.69億元。在2016年年報(bào)中其他應(yīng)付款卻沒有關(guān)聯(lián)方借款的任何信息，2017年半年報(bào)中同樣沒有。那么這年初的2.69億元關(guān)聯(lián)方借款到底如何解釋呢？截至發(fā)稿，捷成股份相關(guān)負(fù)責(zé)人并未回復(fù)《證券市場(chǎng)周刊》記者的書面采訪。