錢矛銳 萬江波

PE作為一種新興金融工具為解決企業(yè)融資難從而在我國獲得迅速發(fā)展，PE主要投資于未IPO企業(yè)的股權(quán)，不僅可以為企業(yè)帶來直接融資解決企業(yè)發(fā)展面臨的資金問題，還可以為企業(yè)帶來先進的管理理念技術(shù)和相關(guān)人才，幫助公司機構(gòu)建立合適的管理運營模式。但是隨著PE的迅速發(fā)展，也伴隨著大量相關(guān)法律糾紛的產(chǎn)生。行業(yè)監(jiān)管和行政監(jiān)管不到位，投資人權(quán)益得不到有效的保障，認定合法“私募”和非法“私募”相對困難等等問題亟待解決。相信在解決好這些問題后，PE憑其自身優(yōu)勢必將迸發(fā)蓬勃生機。

1 私募股權(quán)投資基金（PE）的定義

1.1 私募的概念

私募，即非公開發(fā)行，與公募相對，是發(fā)行有價證券的一種形式。06年修訂的《證券法》規(guī)定了證券私募發(fā)行的限制條件，包括人數(shù)限制和宣傳方式限制。即向特定的對象（不超過二百人）發(fā)行；不公開宣傳。 2014年頒布的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第2條再一次明確規(guī)定“私募”為利用非公開方式向投資者募集資金；投資者能夠辨識和承擔(dān)風(fēng)險且人數(shù)不得超過法律規(guī)定的特定數(shù)量。私募發(fā)行的實質(zhì)特征在于政府對證券發(fā)行予以注冊豁免或?qū)彶榛砻猓辉購娭乒_披露發(fā)行人的信息，不實質(zhì)審查證券的投資價值。這使得潛在投資者是否具有獲取發(fā)行人信息的能力、是否具有判斷證券價值的知識和經(jīng)驗，是否有能力承擔(dān)投資風(fēng)險等問題成為關(guān)鍵。

1.2 PE的內(nèi)涵

基金是特定用途的資金或資產(chǎn)或投資基金的集合。從PE的本質(zhì)法律屬性來看，PE可界定為基金的發(fā)起人采用非公開發(fā)行的方式，向具有特定資格的投資者募集資金，并將募集資金投向未上市企業(yè)股權(quán)，通過被投資企業(yè)上市、投資企業(yè)管理層回購、并購股權(quán)或者清算等方式退出被投資企業(yè)從而實現(xiàn)資本增值的一種投資組織形式。

1.3 PE的分類

根據(jù)組織形式劃分，可以分為公司制、信托制和有限合伙制PE。公司制PE，是指基金投資者與基金管理人共同出資，以公司組織形式作為法律載體運作基金的PE。契約制PE，是根據(jù)契約建立起來的集合投資形式，基金發(fā)起人與投資者訂立合同，通過發(fā)行受益憑證來募集資金，投資人將基金資產(chǎn)委托給基金管理公司管理運行，基金資產(chǎn)由約定商業(yè)銀行托管的一種資金模式。信托制是契約制PE的一種特殊形式，信托契約成立后，基金財產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)移給管理人，股權(quán)投資取得的收益按照信托契約完成分配。有限合伙制PE是通過訂立合伙協(xié)議，至少一名LP和至少一名GP共同出資設(shè)立的合伙組織形式。

2 我國PE常見的法律糾紛

2.1 民事法律糾紛

私法自治固有的優(yōu)越性在于法律保障主體自主決定的自由，但私法自治在調(diào)節(jié)市場經(jīng)濟時具有明顯的局限性。民事主體本身千差萬別，每個主體都不是實質(zhì)意義上的平等個體且在追求自身利益時容易損害他人利益甚至社會利益。

2.1.1 利用合法形式實施違法行為導(dǎo)致合同無效

常見的如機構(gòu)法人通過合同形式委托自然人代其理財，表面為，實際上打著理財?shù)幕献邮歉芍`法借貸的勾當，實則構(gòu)成違法借貸。沒有經(jīng)過審批的非金融機構(gòu)受其他主體委托進行理財行為，并約定委托主體享有固定收益，但承擔(dān)最終投資風(fēng)險的合同，應(yīng)判定為非法融資行為，合同因違反強制性規(guī)定而無效。

2.1.2 承諾收益以及返還投資款項的法律糾紛

伴隨兌付風(fēng)險的大量爆發(fā)，PE進入了糾紛困境?；鸺m紛通常是，私募基金管理人與投資者簽訂投資協(xié)議中明確基金的投資方向與雙方權(quán)利義務(wù)關(guān)系，為了加大推廣力度，協(xié)議通常明確約定基金投資的年限、基金預(yù)期的收益率等，并承諾到期返還投資本金及基金增值。這些條款，往往會讓投資者錯誤理解為私募基金投資到期后就可獲得投資本金及基金增值的退出。但大多實際情況是，基金本身沒有增值反而貶值了，導(dǎo)致私募基金管理人連投資本金都無法返還。造成投資人憤怒而起訴基金管理人，對此類糾紛法院或仲裁機構(gòu)通常會充分尊重基金協(xié)議的約定，只有在基金協(xié)議做出明確約定的情況下才會支持返還本金及相應(yīng)賠償?shù)脑V求。比如基金管理人出具承諾書，明確約定基金到期后向投資者返還投資本金及收益，這在實質(zhì)上可認定為基金管理人對投資者負有返還出資的義務(wù)。

2.2 刑事法律風(fēng)險

2.2.1 “地下私募”：非法集資

刑法中有關(guān)非法集資的罪名有：非法吸收公眾存款罪、擅自發(fā)行股票債券罪、集資詐騙罪等。由于刑法對金融領(lǐng)域犯罪打擊重點是交易類犯罪。以上各罪，都是管理類犯罪，犯罪客體主要是金融監(jiān)管秩序。這非常不利于保護投資者權(quán)益。根據(jù)我國法律規(guī)定，任何主體從事吸收公眾存款或變相吸收公眾存款的業(yè)務(wù)都得經(jīng)過金融主管機構(gòu)的核準，否則構(gòu)成違法行為。輕者取締，重者入罪。

新《證券法》第10條中明確了證券公開發(fā)行與非公開發(fā)行的三個判斷標準，上文已經(jīng)提到，但這只是字面上簡單的表述，實踐中出現(xiàn)判定困難屢見不鮮。例如：“兩百人”中的人應(yīng)如何認定理解？是自然人投資者還是法人投資者？這就需要監(jiān)管機構(gòu)或司法機關(guān)對此準確界定，投融資雙方才能正確認識到自己行為的性質(zhì)。

2.2.2 涉嫌集資詐騙罪

集資詐騙罪是“以非法占有為目的，違反有關(guān)金融法律、法規(guī)的規(guī)定，擾亂了國家正常金融秩序，使用詐騙手段非法集資，數(shù)額較大的”的行為。因集資詐騙行為社會危害性極大，立法機關(guān)將其從一般詐騙罪中獨立出來，以集資詐騙罪加以嚴懲 。實質(zhì)打擊的并不是非法集資行為，而是詐騙行為。作為融資者，如何保護自身不受刑法處罰，那就要切記不要采取詐騙的違法行為。

2.2.3 非法吸收公眾存款罪的可能

非法吸收公眾存款罪，本質(zhì)上是為了維護正常金融管理秩序，但法院認定方面往往是以發(fā)生危害結(jié)果來判定，只有管理人或被投資方經(jīng)營倒閉、巨額資金虧空、管理人不能兌現(xiàn)承諾、導(dǎo)致廣大投資者財產(chǎn)損失、造成明顯社會危害時，才會產(chǎn)生法律后果。盡管公安部對此犯罪行為有較高的立案標準。但難免仍有觸及的可能。

3 我國PE發(fā)展的法律對策

PE市場處于不斷發(fā)展的過程中，金融創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)品不斷推出，立法者不可能完全預(yù)測其發(fā)展方向和趨勢，立法知識和立法技術(shù)也存在缺陷，因此法律的不完備性和滯后性難以避免。目前，我國PE的法律規(guī)范和監(jiān)管規(guī)則還不是十分完備，要經(jīng)歷一個完善的過程。PE是金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，其發(fā)展中面臨的每一個環(huán)節(jié)，如私募發(fā)行的標準、合格投資者標準，基金管理人的準入制度、基金管理人的信息公示義務(wù)、托管人資格等，都需要積極跟進立法，加強行政監(jiān)管和行業(yè)自律監(jiān)管。為了保障和促進我國PE發(fā)展，應(yīng)該采取以下法律對策。

3.1 確定PE的法律地位。

當前，應(yīng)抓經(jīng)制定專門規(guī)范PE的《PE法》，明確PE的合法地位，統(tǒng)一PE的監(jiān)管規(guī)范，并對已有的相關(guān)規(guī)范進行調(diào)整、修訂或廢止，作為《PE法》的配套法規(guī)，以盡早結(jié)束目前模糊無序的局面。

3.2 明確PE監(jiān)管機構(gòu)和完善監(jiān)管體系。

我國應(yīng)建立以中基協(xié)的行業(yè)監(jiān)管為主、證監(jiān)會的行政監(jiān)管為輔的監(jiān)管體系。

3.2.1 證監(jiān)會作為首要的行政監(jiān)管機構(gòu)，統(tǒng)一行使行政監(jiān)管權(quán)。因為PE主要的退出方式是IPO，上市后就會進入證券二級市場。因此與證券市場聯(lián)系密切，PE由證監(jiān)會監(jiān)管再合適不過。

3.2.2 明確監(jiān)管目標，健全以保護投資者為核心的監(jiān)管制度。

首先，健全合適投資者制度。PE投資者必須具有相應(yīng)的財力，能識別辨認風(fēng)險大小的能力，承擔(dān)投資失敗的承受能力，還得有判斷投資項目是否有投資價值的能力。其次，健全基金管理人準入制度。私募股權(quán)投資本身具有高風(fēng)險高收益性，高收益必然伴隨著極大的風(fēng)險，這就需要通過準入資格考試的職業(yè)投資專家擔(dān)任基金管理人，憑借他們的專業(yè)水平，歷史經(jīng)驗，人生閱歷來進行合理投資，這樣才有可能降低投資風(fēng)險。最后，出臺禁止公開宣傳的細則。這樣就能制裁PE的募集人向社會公眾募集資金，從而將投資者限定在合格投資者范圍內(nèi)，應(yīng)詳細明確廣告宣傳的禁止條件，既讓基金募集有法可依、又增加法律的權(quán)威性。

3.3 投資者（有限合伙人）的救濟手段

近年來爆發(fā)的一些PE投資款項不能退還，承諾收益不能兌現(xiàn)的糾紛，由于沒有一個確切的司法判定標準，所以個案判決是各有不同，有限合伙人能否獲得救濟存在極大不確定性。除了上述請求司法裁判的途徑外，投資者可召開合伙人會議來尋求救濟：召開合伙人會議是LP的基本權(quán)利之一。但LP不得執(zhí)行有限合伙事務(wù)，合伙企業(yè)日常的經(jīng)營管理都不得執(zhí)行。通常情況下，根據(jù)合伙協(xié)議LP可在合伙人會議上對企業(yè)的經(jīng)營管理提出合理建議、在自身的權(quán)益受到侵害時向有責(zé)任的合伙人請求賠償、或補償、或向法院提起訴訟等，亦可待合伙企業(yè)終止后，走清算程序來退出資金。

正因有限合伙協(xié)議在整個裁判中起到的決定性作用，有限合伙協(xié)議往往成為糾紛爭議所在，要想解決此糾紛爭議，實際上需要裁判者正確認定有限合伙協(xié)議的內(nèi)容有效與否，如何正確理解，就需要出臺相關(guān)法律法規(guī)或者司法解釋，當然也需要行業(yè)規(guī)則的健全。鑒于此以召開合伙人的會議的方式，根據(jù)有限合伙協(xié)議約定來尋求救濟，也是一個切實有效的途徑。有限合伙協(xié)議已然成為司法、仲裁裁判爭議的焦點，成為有限合伙人維護自身權(quán)益的保障。

（作者單位：重慶醫(yī)科大學(xué)公共衛(wèi)生與管理學(xué)院）