天然氣旺季行情臨近 兩類燃?xì)夤臼芤?/h1>
2018-05-14 05:45葉文輝
證券市場(chǎng)紅周刊 2018年35期
葉文輝
不知不覺(jué)，天然氣的消費(fèi)旺季悄然臨近。近一個(gè)月以來(lái)，廊坊、滄州、保定、張家口等城市先后召開(kāi)天然氣價(jià)格聽(tīng)證會(huì)，各地天然氣集體漲價(jià)。
近期A股天然氣板塊表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，申萬(wàn)燃?xì)庵笖?shù)9月以來(lái)上漲13.78%，為近期漲幅最大的三級(jí)行業(yè)，大幅跑贏了同期市場(chǎng)指數(shù)。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，短期更受市場(chǎng)關(guān)注的主要是上游氣源類標(biāo)的，這類公司在氣價(jià)上漲的背景下有更大的業(yè)績(jī)彈性；但如果從中長(zhǎng)期角度看，城市燃?xì)膺\(yùn)營(yíng)商更具投資價(jià)值。
短期氣價(jià)上漲利好氣源公司
短期上游氣源之所以享受超額收益，主要在于氣價(jià)上漲帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性。對(duì)于上游氣源公司而言，其盈利主要取決于氣量和價(jià)差，擁有天然氣資源的公司享受了量?jī)r(jià)齊升的邏輯。去年以來(lái)，燃?xì)獯嬖诩竟?jié)性的供給缺口，主要原因在于“煤改氣”政策推動(dòng)帶來(lái)的消費(fèi)增量，管網(wǎng)氣的供不應(yīng)求推動(dòng)了氣價(jià)的上漲；與此同時(shí)，短期供需缺口的擴(kuò)大還導(dǎo)致進(jìn)口量不斷增長(zhǎng)（當(dāng)前我國(guó)天然氣的對(duì)外依存度已提升至38%）。根據(jù)測(cè)算，2018年全年天然氣缺口較2017年存在進(jìn)一步增加的可能，今年采暖季來(lái)臨時(shí)，供需或更為緊張。在此邏輯下，短期受益的主線是上游氣源的公司，主要包括開(kāi)采煤層氣的中國(guó)石油、藍(lán)焰控股以及中聯(lián)煤，經(jīng)營(yíng)LNG接收站的廣匯能源、深圳燃?xì)庖约吧昴芄煞?，這些氣源公司可享受套利價(jià)差。
其中，LNG接收站是當(dāng)前天然氣產(chǎn)業(yè)鏈中最具吸引力的資產(chǎn)。由于中短期內(nèi)管道氣的放量存在瓶頸，疊加天然氣儲(chǔ)氣調(diào)峰設(shè)施建設(shè)滯后，LNG以其靈活及可直接在國(guó)際現(xiàn)貨市場(chǎng)上采購(gòu)的屬性，成為了彌補(bǔ)季節(jié)性供給缺口的重要手段。考慮到過(guò)去數(shù)年海外LNG產(chǎn)能持續(xù)增長(zhǎng)，未來(lái)一段時(shí)間還有不少液化生產(chǎn)線陸續(xù)投產(chǎn)，當(dāng)前全球LNG的寬松格局或進(jìn)一步演變?yōu)楣┙o過(guò)剩，低氣價(jià)的狀態(tài)有望延續(xù)較長(zhǎng)的時(shí)間。
LNG接收站作為儲(chǔ)存LNG并往外輸送天然氣的裝置，在國(guó)內(nèi)天然氣維持緊平衡、采暖季推動(dòng)國(guó)內(nèi)氣價(jià)上行的背景下，LNG接收站充分享受了海外氣價(jià)低成本和國(guó)內(nèi)高售價(jià)帶來(lái)的價(jià)差套利。截至今年6月，國(guó)內(nèi)已建成17座LNG接收站，主要分布在華南、華東、環(huán)渤海等沿海區(qū)域，2017年采暖季整體負(fù)荷率超過(guò)了100%。
以深圳燃?xì)鉃槔?，該公司是區(qū)域性的城市燃?xì)夤?，主要在深圳等城市開(kāi)展燃?xì)饨?jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。截至2017年底，公司擁有包括廣東、廣西、江西等7個(gè)省合計(jì)34個(gè)城市的燃?xì)夤艿捞卦S經(jīng)營(yíng)權(quán)。短期內(nèi)公司最大的看點(diǎn)在于即將投產(chǎn)的LNG接收站。
該項(xiàng)目為年周轉(zhuǎn)能力達(dá)10億立方米的天然氣儲(chǔ)備及調(diào)峰庫(kù)，建設(shè)工程目前已經(jīng)完工，預(yù)計(jì)將于今年內(nèi)投入使用，供氣范圍覆蓋整個(gè)珠三角地區(qū)。根據(jù)測(cè)算，2017年廣東省LNG平均購(gòu)銷價(jià)差約為1600元/噸，扣除增值稅后購(gòu)銷價(jià)差約為1元/立方米，這意味著深燃10億方的年周轉(zhuǎn)在達(dá)產(chǎn)的情況下能貢獻(xiàn)10億元的毛利，扣除折舊、人工及運(yùn)費(fèi)等成本稅費(fèi)后，仍可為公司貢獻(xiàn)6.5億元的凈利潤(rùn)。
除LNG接收站外，煤層氣公司也是短期內(nèi)的受益對(duì)象。以藍(lán)焰控股、新天然氣等為代表的煤層氣概念股，近期都出現(xiàn)了非常強(qiáng)的走勢(shì)。其中，藍(lán)焰控股是山西省煤層氣的龍頭企業(yè)，也是目前A股中唯一的純正煤層氣標(biāo)的。目前公司擁有沁水盆地和鄂爾多斯盆地東緣兩大氣源基地，具備14億-15億立方米/年生產(chǎn)規(guī)模。短期看點(diǎn)主要在于氣價(jià)上漲、中游管網(wǎng)等配套措施的完善與下游需求的增加帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性，長(zhǎng)期看點(diǎn)則是煤層氣礦權(quán)的增加。
新天然氣是新疆最大的民營(yíng)綜合燃?xì)夥?wù)商，擁有8個(gè)區(qū)縣市燃?xì)獾奶卦S經(jīng)營(yíng)權(quán)。在主業(yè)穩(wěn)定的前提下，今年以來(lái)，公司向上游延伸并購(gòu)了煤層氣公司亞美能源，成為A股第二家擁有煤層氣資源的公司。亞美能源是山西省沁水盆地的潘莊、馬必兩個(gè)區(qū)塊的煤層氣開(kāi)發(fā)商，區(qū)塊合計(jì)儲(chǔ)量達(dá)到243.18億立方米。
長(zhǎng)期核心區(qū)城燃公司更受益
值得一提的是，上游氣源公司的高業(yè)績(jī)彈性更多只是短期邏輯。目前上游企業(yè)所享受的氣價(jià)更多來(lái)自于中短期供需結(jié)構(gòu)的不匹配，長(zhǎng)期來(lái)看，隨著中俄東線工程的落地以及LNG接收站數(shù)量的增加，供給缺口將會(huì)逐步被抹平。屆時(shí)，上游開(kāi)采天然氣、煤層氣的公司將從成長(zhǎng)股演變?yōu)橹芷诠?，業(yè)績(jī)彈性基本上取決于天然氣的價(jià)格波動(dòng)，而不再是價(jià)差的套利。如此一來(lái)，市場(chǎng)可能難以再給這類公司較高的估值。與此同時(shí)，對(duì)于下游從事城市燃?xì)膺\(yùn)營(yíng)的公司來(lái)講，它們將逐步進(jìn)入發(fā)展的黃金時(shí)期，公用事業(yè)的業(yè)績(jī)穩(wěn)健屬性逐步顯現(xiàn)，估值有望得到進(jìn)一步提升。
長(zhǎng)期看，城燃公司的投資邏輯在于購(gòu)銷價(jià)差穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，氣量增長(zhǎng)帶來(lái)的流量收益。對(duì)于天然氣行業(yè)來(lái)講，最核心的邏輯在于環(huán)保需求下，一次能源結(jié)構(gòu)大調(diào)整帶來(lái)的系統(tǒng)性投資機(jī)會(huì)。從能源規(guī)劃的目標(biāo)來(lái)看，2020年我國(guó)需要將天然氣在一次能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中的占比從當(dāng)前的6.4%提升至10%，對(duì)應(yīng)2020年的消費(fèi)量將達(dá)到3600億立方米，這意味著天然氣未來(lái)兩年消費(fèi)量的復(fù)合增速仍能維持在15%。目前消費(fèi)量占比較大的管道天然氣PNG仍為政府指導(dǎo)定價(jià)，正循序漸進(jìn)地推進(jìn)市場(chǎng)化改革。根據(jù)改革精神，未來(lái)管輸與配氣都將得到進(jìn)一步壓縮，最終實(shí)現(xiàn)氣源端與終端的市場(chǎng)定價(jià)。因此，對(duì)于城市燃?xì)夤緛?lái)說(shuō)，未來(lái)配氣價(jià)格將由地方物價(jià)部門按照有效資產(chǎn)回報(bào)率進(jìn)行核算，且不得高于7%。隨著改革的推進(jìn)，盡管部分城燃公司的銷氣毛差可能出現(xiàn)一定程度的下滑，但氣價(jià)的下降也伴隨著需求的進(jìn)一步釋放，相應(yīng)地給城燃公司帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>
對(duì)城燃公司來(lái)說(shuō)，其成長(zhǎng)性更多取決于氣量而非毛差，首選核心區(qū)域布局的燃?xì)膺\(yùn)營(yíng)商。目前在A股上市的均為地方性城燃公司，除了前面提到的深圳燃?xì)?、新天然氣以外，還有百川能源、重慶燃?xì)?、大眾公用、長(zhǎng)春燃?xì)?、新疆浩燃、大通燃?xì)狻倮煞?、申能股份等。在這些區(qū)域性的城市燃?xì)夤局?，深圳燃?xì)獾闹饕\(yùn)營(yíng)區(qū)域地處珠三角，中長(zhǎng)期看天然氣消費(fèi)量的增長(zhǎng)較為可觀。而全國(guó)性布局的燃?xì)夤揪诟酃缮鲜?，主要包括中?guó)燃?xì)?、新奧能源、華潤(rùn)燃?xì)?、昆侖能源等?/p>
其中，華潤(rùn)燃?xì)馐菄?guó)內(nèi)領(lǐng)先的全國(guó)性燃?xì)夤檬聵I(yè)集團(tuán)。公司主要從事下游城市燃?xì)獾姆咒N業(yè)務(wù)，包括管道天然氣分銷、天然氣加氣站以及燃具銷售等。華潤(rùn)燃?xì)獾臉I(yè)務(wù)分布于全國(guó)各地，主要位于經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)和人口較稠密的地區(qū)。目前公司運(yùn)營(yíng)的城市燃?xì)忭?xiàng)目多達(dá)238個(gè)，燃?xì)庥脩暨_(dá)308萬(wàn)，覆蓋了1.89億人口。銷氣量方面，今年上半年達(dá)到124億立方米，同比增長(zhǎng)23%，超出年初15%-20%的指引和預(yù)期，工商業(yè)用戶用氣的增長(zhǎng)是推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要因素；銷氣價(jià)差方面，上半年平均毛差為0.62元，較去年同期下跌0.02元，隨著對(duì)氣源保障的重視，預(yù)計(jì)下半年毛差將有所改善。整體來(lái)看，公司負(fù)債率持續(xù)下降，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流穩(wěn)健增長(zhǎng)，去年股息支付率已提升至33%，2018-2019年有望進(jìn)一步提升至40%以上，對(duì)應(yīng)股息率為2.4%。
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葉文輝
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近期A股天然氣板塊表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，申萬(wàn)燃?xì)庵笖?shù)9月以來(lái)上漲13.78%，為近期漲幅最大的三級(jí)行業(yè)，大幅跑贏了同期市場(chǎng)指數(shù)。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，短期更受市場(chǎng)關(guān)注的主要是上游氣源類標(biāo)的，這類公司在氣價(jià)上漲的背景下有更大的業(yè)績(jī)彈性；但如果從中長(zhǎng)期角度看，城市燃?xì)膺\(yùn)營(yíng)商更具投資價(jià)值。
短期氣價(jià)上漲利好氣源公司
短期上游氣源之所以享受超額收益，主要在于氣價(jià)上漲帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性。對(duì)于上游氣源公司而言，其盈利主要取決于氣量和價(jià)差，擁有天然氣資源的公司享受了量?jī)r(jià)齊升的邏輯。去年以來(lái)，燃?xì)獯嬖诩竟?jié)性的供給缺口，主要原因在于“煤改氣”政策推動(dòng)帶來(lái)的消費(fèi)增量，管網(wǎng)氣的供不應(yīng)求推動(dòng)了氣價(jià)的上漲；與此同時(shí)，短期供需缺口的擴(kuò)大還導(dǎo)致進(jìn)口量不斷增長(zhǎng)（當(dāng)前我國(guó)天然氣的對(duì)外依存度已提升至38%）。根據(jù)測(cè)算，2018年全年天然氣缺口較2017年存在進(jìn)一步增加的可能，今年采暖季來(lái)臨時(shí)，供需或更為緊張。在此邏輯下，短期受益的主線是上游氣源的公司，主要包括開(kāi)采煤層氣的中國(guó)石油、藍(lán)焰控股以及中聯(lián)煤，經(jīng)營(yíng)LNG接收站的廣匯能源、深圳燃?xì)庖约吧昴芄煞?，這些氣源公司可享受套利價(jià)差。
其中，LNG接收站是當(dāng)前天然氣產(chǎn)業(yè)鏈中最具吸引力的資產(chǎn)。由于中短期內(nèi)管道氣的放量存在瓶頸，疊加天然氣儲(chǔ)氣調(diào)峰設(shè)施建設(shè)滯后，LNG以其靈活及可直接在國(guó)際現(xiàn)貨市場(chǎng)上采購(gòu)的屬性，成為了彌補(bǔ)季節(jié)性供給缺口的重要手段。考慮到過(guò)去數(shù)年海外LNG產(chǎn)能持續(xù)增長(zhǎng)，未來(lái)一段時(shí)間還有不少液化生產(chǎn)線陸續(xù)投產(chǎn)，當(dāng)前全球LNG的寬松格局或進(jìn)一步演變?yōu)楣┙o過(guò)剩，低氣價(jià)的狀態(tài)有望延續(xù)較長(zhǎng)的時(shí)間。
LNG接收站作為儲(chǔ)存LNG并往外輸送天然氣的裝置，在國(guó)內(nèi)天然氣維持緊平衡、采暖季推動(dòng)國(guó)內(nèi)氣價(jià)上行的背景下，LNG接收站充分享受了海外氣價(jià)低成本和國(guó)內(nèi)高售價(jià)帶來(lái)的價(jià)差套利。截至今年6月，國(guó)內(nèi)已建成17座LNG接收站，主要分布在華南、華東、環(huán)渤海等沿海區(qū)域，2017年采暖季整體負(fù)荷率超過(guò)了100%。
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該項(xiàng)目為年周轉(zhuǎn)能力達(dá)10億立方米的天然氣儲(chǔ)備及調(diào)峰庫(kù)，建設(shè)工程目前已經(jīng)完工，預(yù)計(jì)將于今年內(nèi)投入使用，供氣范圍覆蓋整個(gè)珠三角地區(qū)。根據(jù)測(cè)算，2017年廣東省LNG平均購(gòu)銷價(jià)差約為1600元/噸，扣除增值稅后購(gòu)銷價(jià)差約為1元/立方米，這意味著深燃10億方的年周轉(zhuǎn)在達(dá)產(chǎn)的情況下能貢獻(xiàn)10億元的毛利，扣除折舊、人工及運(yùn)費(fèi)等成本稅費(fèi)后，仍可為公司貢獻(xiàn)6.5億元的凈利潤(rùn)。
除LNG接收站外，煤層氣公司也是短期內(nèi)的受益對(duì)象。以藍(lán)焰控股、新天然氣等為代表的煤層氣概念股，近期都出現(xiàn)了非常強(qiáng)的走勢(shì)。其中，藍(lán)焰控股是山西省煤層氣的龍頭企業(yè)，也是目前A股中唯一的純正煤層氣標(biāo)的。目前公司擁有沁水盆地和鄂爾多斯盆地東緣兩大氣源基地，具備14億-15億立方米/年生產(chǎn)規(guī)模。短期看點(diǎn)主要在于氣價(jià)上漲、中游管網(wǎng)等配套措施的完善與下游需求的增加帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性，長(zhǎng)期看點(diǎn)則是煤層氣礦權(quán)的增加。
新天然氣是新疆最大的民營(yíng)綜合燃?xì)夥?wù)商，擁有8個(gè)區(qū)縣市燃?xì)獾奶卦S經(jīng)營(yíng)權(quán)。在主業(yè)穩(wěn)定的前提下，今年以來(lái)，公司向上游延伸并購(gòu)了煤層氣公司亞美能源，成為A股第二家擁有煤層氣資源的公司。亞美能源是山西省沁水盆地的潘莊、馬必兩個(gè)區(qū)塊的煤層氣開(kāi)發(fā)商，區(qū)塊合計(jì)儲(chǔ)量達(dá)到243.18億立方米。
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長(zhǎng)期看，城燃公司的投資邏輯在于購(gòu)銷價(jià)差穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，氣量增長(zhǎng)帶來(lái)的流量收益。對(duì)于天然氣行業(yè)來(lái)講，最核心的邏輯在于環(huán)保需求下，一次能源結(jié)構(gòu)大調(diào)整帶來(lái)的系統(tǒng)性投資機(jī)會(huì)。從能源規(guī)劃的目標(biāo)來(lái)看，2020年我國(guó)需要將天然氣在一次能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中的占比從當(dāng)前的6.4%提升至10%，對(duì)應(yīng)2020年的消費(fèi)量將達(dá)到3600億立方米，這意味著天然氣未來(lái)兩年消費(fèi)量的復(fù)合增速仍能維持在15%。目前消費(fèi)量占比較大的管道天然氣PNG仍為政府指導(dǎo)定價(jià)，正循序漸進(jìn)地推進(jìn)市場(chǎng)化改革。根據(jù)改革精神，未來(lái)管輸與配氣都將得到進(jìn)一步壓縮，最終實(shí)現(xiàn)氣源端與終端的市場(chǎng)定價(jià)。因此，對(duì)于城市燃?xì)夤緛?lái)說(shuō)，未來(lái)配氣價(jià)格將由地方物價(jià)部門按照有效資產(chǎn)回報(bào)率進(jìn)行核算，且不得高于7%。隨著改革的推進(jìn)，盡管部分城燃公司的銷氣毛差可能出現(xiàn)一定程度的下滑，但氣價(jià)的下降也伴隨著需求的進(jìn)一步釋放，相應(yīng)地給城燃公司帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>
對(duì)城燃公司來(lái)說(shuō)，其成長(zhǎng)性更多取決于氣量而非毛差，首選核心區(qū)域布局的燃?xì)膺\(yùn)營(yíng)商。目前在A股上市的均為地方性城燃公司，除了前面提到的深圳燃?xì)?、新天然氣以外，還有百川能源、重慶燃?xì)?、大眾公用、長(zhǎng)春燃?xì)?、新疆浩燃、大通燃?xì)狻倮煞?、申能股份等。在這些區(qū)域性的城市燃?xì)夤局?，深圳燃?xì)獾闹饕\(yùn)營(yíng)區(qū)域地處珠三角，中長(zhǎng)期看天然氣消費(fèi)量的增長(zhǎng)較為可觀。而全國(guó)性布局的燃?xì)夤揪诟酃缮鲜?，主要包括中?guó)燃?xì)?、新奧能源、華潤(rùn)燃?xì)?、昆侖能源等?/p>
其中，華潤(rùn)燃?xì)馐菄?guó)內(nèi)領(lǐng)先的全國(guó)性燃?xì)夤檬聵I(yè)集團(tuán)。公司主要從事下游城市燃?xì)獾姆咒N業(yè)務(wù)，包括管道天然氣分銷、天然氣加氣站以及燃具銷售等。華潤(rùn)燃?xì)獾臉I(yè)務(wù)分布于全國(guó)各地，主要位于經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)和人口較稠密的地區(qū)。目前公司運(yùn)營(yíng)的城市燃?xì)忭?xiàng)目多達(dá)238個(gè)，燃?xì)庥脩暨_(dá)308萬(wàn)，覆蓋了1.89億人口。銷氣量方面，今年上半年達(dá)到124億立方米，同比增長(zhǎng)23%，超出年初15%-20%的指引和預(yù)期，工商業(yè)用戶用氣的增長(zhǎng)是推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要因素；銷氣價(jià)差方面，上半年平均毛差為0.62元，較去年同期下跌0.02元，隨著對(duì)氣源保障的重視，預(yù)計(jì)下半年毛差將有所改善。整體來(lái)看，公司負(fù)債率持續(xù)下降，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流穩(wěn)健增長(zhǎng)，去年股息支付率已提升至33%，2018-2019年有望進(jìn)一步提升至40%以上，對(duì)應(yīng)股息率為2.4%。
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