何艷

自2016年以來(lái)，鋼鐵行業(yè)供給側(cè)改革的持續(xù)發(fā)酵成為近兩年鋼鐵股價(jià)格上漲的一大利器。對(duì)具有明顯周期性的鋼鐵行業(yè)而言，鋼鐵旺季“金三銀四”的說(shuō)法一直長(zhǎng)期存在，每年的3～4月開(kāi)工季均能為鋼企帶來(lái)一定的需求增長(zhǎng)，進(jìn)而使得鋼企基本面獲得一個(gè)相對(duì)較好的提升期。如今，在2018年供給側(cè)改革仍是行業(yè)主旋律，且開(kāi)工旺季需求有可能超越往年的大背景下，鋼材價(jià)格向上仍有動(dòng)力，這使得鋼鐵股的基本面向好的預(yù)期依然延續(xù)。

開(kāi)工季來(lái)臨，負(fù)面擾動(dòng)因素影響有限

今年以來(lái)，鋼鐵股整體表現(xiàn)相較前兩年的持續(xù)大幅上漲有所平緩，個(gè)股表現(xiàn)也開(kāi)始有所分化，特別是3月份以來(lái)，鋼鐵板塊相較前兩個(gè)月的上漲整體逆市下跌了3.78%，所謂的“金三”行情似乎并沒(méi)有開(kāi)個(gè)好頭。

對(duì)于“金三”行情的開(kāi)門(mén)不利，市場(chǎng)人士認(rèn)為除了今年前2個(gè)月累積漲幅超過(guò)了8%，導(dǎo)致自身有調(diào)整需求外，美國(guó)近期擬對(duì)進(jìn)口鋼鐵加征25%關(guān)稅，以及節(jié)后鋼材社會(huì)庫(kù)存高企等因素對(duì)鋼價(jià)的上漲也產(chǎn)生了一定的抑制作用，使得市場(chǎng)負(fù)面情緒有所提升。

“美國(guó)對(duì)進(jìn)口鋼鐵加征關(guān)稅對(duì)中國(guó)的直接影響是有限的。”萬(wàn)博兄弟資產(chǎn)管理有限公司總裁、萬(wàn)博新經(jīng)濟(jì)研究院副院長(zhǎng)劉哲認(rèn)為，中國(guó)鋼企對(duì)美國(guó)的鋼鐵出口量相對(duì)有限。數(shù)據(jù)顯示，2017年中國(guó)鋼材出口量?jī)H占中國(guó)鋼材產(chǎn)量的7.19%，2017年從中國(guó)進(jìn)口鋼材量排名最高的是韓國(guó)、越南和菲律賓，美國(guó)僅排在26位，中國(guó)對(duì)美國(guó)的出口量為118萬(wàn)噸，占中國(guó)鋼材出口量的1.56%，占中國(guó)鋼材產(chǎn)量的0.11%（見(jiàn)圖1）。

“美國(guó)本次鋼鐵關(guān)稅提升瞄準(zhǔn)的也并非中國(guó)一家，讓人擔(dān)心的還是其他國(guó)家一旦開(kāi)始紛紛效仿美國(guó)，將對(duì)全球鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈造成巨大的打擊?！鄙轿髯C券策略分析師麻文宇認(rèn)為國(guó)內(nèi)鋼企對(duì)美國(guó)擬對(duì)進(jìn)口鋼鐵提升關(guān)稅的影響是相對(duì)有限的。她同時(shí)也認(rèn)為，從目前全球貿(mào)易的角度看，其他國(guó)家仿效美國(guó)的做法可能性還是比較低的。

對(duì)于鋼企而言，最值得關(guān)注的是鋼鐵庫(kù)存問(wèn)題。當(dāng)前螺紋鋼、熱軋卷等五大鋼材高企的社會(huì)庫(kù)存如何消化問(wèn)題雖然成為后續(xù)鋼價(jià)走勢(shì)的較大不確定因素（見(jiàn)圖2），但業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，這是因?qū)嶋H需求仍未啟動(dòng)所致，隨著3月份天氣的逐漸轉(zhuǎn)暖，開(kāi)工旺季的到來(lái)有望使得鋼鐵下游行業(yè)開(kāi)工率逐步回升，需求的復(fù)蘇將導(dǎo)致商家逐步入市備貨。

在鋼鐵需求端，長(zhǎng)材下游基建投資方面，雖然2018年鐵路固定資產(chǎn)計(jì)劃投資規(guī)模較2017年減少了680億元、下降8.5%，公路水路交通計(jì)劃投資規(guī)模持平，水利在建項(xiàng)目規(guī)模達(dá)到1萬(wàn)億元、增長(zhǎng)11%，但從往年如2017年的實(shí)際完成情況看，2017年鐵路實(shí)際投資額與計(jì)劃投資基本一致、公路實(shí)際投資超過(guò)計(jì)劃26%。屆于此基礎(chǔ)上，2018年計(jì)劃投資額雖然較前兩年實(shí)際投資額有所減少，但業(yè)內(nèi)人士預(yù)期仍會(huì)保持較高水平（見(jiàn)表1）。

地產(chǎn)方面，國(guó)海證券分析師戴鵬舉認(rèn)為，因受政策調(diào)控，地產(chǎn)銷(xiāo)售增長(zhǎng)有壓力但絕對(duì)增速仍能維持10%以上，利率上行緩慢，房企開(kāi)工補(bǔ)庫(kù)存的意愿較強(qiáng)，地產(chǎn)開(kāi)工增速預(yù)計(jì)也會(huì)在6%～7%。而在板材下游制造業(yè)方面，工程機(jī)械、石油石化等領(lǐng)域復(fù)蘇程度較好，汽車(chē)家電等行業(yè)鋼材需求也將維持在高位。

環(huán)保疊加去產(chǎn)能，供給收縮邏輯加強(qiáng)

2018年是國(guó)家確定為環(huán)保三大攻堅(jiān)戰(zhàn)的第一年，鋼鐵行業(yè)作為重污染行業(yè)之一，環(huán)保限產(chǎn)力度料將強(qiáng)于去年。

2月23日，鋼鐵生產(chǎn)大省河北的唐山市出臺(tái)了《唐山市鋼鐵行業(yè)2018年非采暖季錯(cuò)峰生產(chǎn)方案》（征求意見(jiàn)稿），規(guī)定非采暖季鋼鐵企業(yè)將進(jìn)行錯(cuò)峰生產(chǎn)，預(yù)計(jì)影響高爐煉鐵產(chǎn)能987.5萬(wàn)噸。同時(shí)，邯鄲也發(fā)布了兩份鋼鐵行業(yè)限產(chǎn)文件，分別要求3月邯鄲全市18家鋼鐵企業(yè)產(chǎn)能?chē)?yán)格限產(chǎn)50%（以高爐計(jì)）、二三季度邯鄲存在“未達(dá)到超低排放限值”等五大問(wèn)題之一的鋼鐵企業(yè)限產(chǎn)20%。市場(chǎng)普遍認(rèn)為，唐山、邯鄲限產(chǎn)方案顯現(xiàn)出非采暖季限產(chǎn)常態(tài)化趨勢(shì)。兩地限產(chǎn)新政的出臺(tái)，可謂是打響了今年鋼鐵行業(yè)環(huán)保趨嚴(yán)第一槍。

方正證券分析師王錫文認(rèn)為，唐山和邯鄲限產(chǎn)新政的發(fā)布將是全國(guó)范圍內(nèi)行業(yè)環(huán)保趨嚴(yán)的一個(gè)開(kāi)始，后續(xù)不排除其他地區(qū)也開(kāi)始進(jìn)行常態(tài)化限產(chǎn)，環(huán)保對(duì)鋼鐵行業(yè)供給端的壓制影響將會(huì)貫穿全年，且限產(chǎn)力度有望超出市場(chǎng)預(yù)期。事實(shí)上，河北省3月8日就明確提出，今年將壓減鋼產(chǎn)能和鐵產(chǎn)能各1000萬(wàn)噸以上，這相比此前河北省政府工作報(bào)告中提出的“年內(nèi)壓減鋼鐵產(chǎn)能1000萬(wàn)噸以上”計(jì)劃翻了一倍。

除了環(huán)保限產(chǎn)因素收縮供給以外，供給側(cè)去產(chǎn)能也將強(qiáng)化供給收縮邏輯。過(guò)去兩年，鋼鐵去產(chǎn)能分別達(dá)到了6500萬(wàn)噸、5000萬(wàn)噸，2018年將“再壓減鋼鐵產(chǎn)能3000萬(wàn)噸左右”。就鋼鐵去產(chǎn)能目標(biāo)的決定量而言，劉哲對(duì)《紅周刊》記者表示，“2018年鋼鐵去產(chǎn)能的目標(biāo)明顯降低，供給總量收縮的邊際影響下降，未來(lái)將以僵尸企業(yè)、落后產(chǎn)能、環(huán)保不達(dá)標(biāo)產(chǎn)能為突破口，鋼鐵行業(yè)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重點(diǎn)將從總量控制轉(zhuǎn)為結(jié)構(gòu)調(diào)整和優(yōu)化?！?/p>

同樣是對(duì)鋼鐵去產(chǎn)能的影響，麻文宇則認(rèn)為，“隨著供給側(cè)改革漸入尾聲，產(chǎn)能基數(shù)不斷縮小，去產(chǎn)能的效果將呈現(xiàn)邊際上升的趨勢(shì)，原因就在于，隨著去產(chǎn)能的深入，產(chǎn)能利用率快速走高，供給過(guò)剩的問(wèn)題將得到徹底扭轉(zhuǎn)。這也就是說(shuō)雖然今年去產(chǎn)能的量有所下滑，而效果并不會(huì)比2017年差很多”。其進(jìn)一步分析稱(chēng)，在2018年完成去產(chǎn)能目標(biāo)的情況下，煤炭鋼鐵產(chǎn)能利用率有突破80%的可能，這個(gè)應(yīng)該是管理層計(jì)算過(guò)的。因?yàn)楦鶕?jù)國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，80%的產(chǎn)能利用率意味著供需基本平衡。這也就是說(shuō)，鋼鐵、煤炭行業(yè)供給過(guò)剩的問(wèn)題基本得到了扭轉(zhuǎn)。

業(yè)績(jī)改善 估值修復(fù)明顯

正是在近兩年供給側(cè)改革持續(xù)推進(jìn)下，上市鋼企的2017年業(yè)績(jī)表現(xiàn)也是十分搶眼。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從A股合計(jì)33家鋼鐵企業(yè)2017年年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)及正式財(cái)報(bào)角度來(lái)看，目前除了西寧特鋼暫無(wú)任何年報(bào)數(shù)據(jù)以外，其他鋼鐵企業(yè)均披露了年報(bào)相關(guān)內(nèi)容。值得注意的是，32家提供了年報(bào)業(yè)績(jī)情況的公司中，僅撫順特鋼業(yè)績(jī)預(yù)憂，其他31家公司業(yè)績(jī)?nèi)肯蚝谩?/p>

從預(yù)告凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)下限的角度來(lái)看（與已披露正式財(cái)報(bào)公司有重疊），八一鋼鐵、韶鋼松山、包鋼股份、安陽(yáng)鋼鐵、柳鋼股份5家公司預(yù)計(jì)2017年凈利潤(rùn)將實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)，環(huán)保、供給側(cè)改革去產(chǎn)能所產(chǎn)生的主營(yíng)業(yè)務(wù)影響成為這些高增長(zhǎng)公司的共同特征（見(jiàn)表2）。

以安陽(yáng)鋼鐵為例，2017年公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)15.5億元～17.5億元，同比增長(zhǎng)1158%～1320%。公司表示，2017年得益于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、化解鋼鐵過(guò)剩產(chǎn)能、徹底取締“地條鋼”等一系列政策措施的強(qiáng)有力推動(dòng)，鋼材供需結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，鋼材價(jià)格合理回歸，鋼鐵行業(yè)整體經(jīng)營(yíng)向好，企業(yè)效益也實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。

除了行業(yè)業(yè)績(jī)普遍改善，以及個(gè)別公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)翻倍增長(zhǎng)之外，還有部分鋼鐵企業(yè)已成功實(shí)現(xiàn)了“脫帽”。如3月8日，*ST重鋼就公告稱(chēng)，2017年全年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入132.37億元，同比增長(zhǎng)199.82%，其中主營(yíng)業(yè)務(wù)收入132.11億元，同比增長(zhǎng)201.00%。公司全年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)3.20億元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，也就該公告發(fā)布后的第二日（3月9日），*ST重鋼撤銷(xiāo)退市風(fēng)險(xiǎn)警示，并隨后更名為重慶鋼鐵。與之類(lèi)似，*ST華菱也因業(yè)績(jī)扭轉(zhuǎn)得以“脫帽”，更名為華菱鋼鐵。

對(duì)于目前基本面持續(xù)向好的鋼鐵板塊，麻文宇對(duì)記者表示，供給側(cè)改革力度不減、環(huán)保配合下去產(chǎn)能力度顯現(xiàn)乘法效應(yīng)、行業(yè)集中度提升增厚利潤(rùn)、業(yè)績(jī)提升并開(kāi)始出現(xiàn)公用事業(yè)屬性等都可對(duì)其作出注解。同時(shí)在投資上，估值也是需要重點(diǎn)關(guān)注的指標(biāo)。她認(rèn)為，“目前鋼鐵行業(yè)估值處于歷史低位，一旦業(yè)績(jī)穩(wěn)定性得到市場(chǎng)認(rèn)可，估值修復(fù)的空間巨大?！?/p>

《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，目前鋼鐵板塊動(dòng)態(tài)市盈率在15倍左右，估值在申萬(wàn)28個(gè)一級(jí)行業(yè)中僅高于銀行、房地產(chǎn)和建筑裝飾業(yè)，業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)使得鋼鐵板塊目前的整體估值相較于2017年三季度末的22.8倍有了較大修復(fù)。同時(shí)，截至2017年三季度末，鋼鐵行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率也明顯提升，達(dá)9.24%，排名在申萬(wàn)行業(yè)第六的位置。對(duì)此，國(guó)海證券表示，從基本面和估值角度來(lái)看，鋼鐵行業(yè)在去產(chǎn)能繼續(xù)、需求增速持平情形下，2018年仍會(huì)處在供給緊平衡、鋼價(jià)繼續(xù)維持相對(duì)高位狀態(tài)，企業(yè)的高盈利狀況仍可持續(xù)。

“在行政力量導(dǎo)致的供給劇烈收縮背景下，鋼鐵價(jià)格短期內(nèi)大幅上漲，鋼鐵企業(yè)的利潤(rùn)出現(xiàn)明顯回升，業(yè)績(jī)修復(fù)是前期鋼鐵板塊的核心投資邏輯?！眲⒄苋缡钦f(shuō)。不過(guò)她同時(shí)也指出，供給收縮帶來(lái)的價(jià)格暴漲顯然是不能持續(xù)的，在下游需求沒(méi)有明顯回暖的前提下，鋼鐵、煤炭等大宗商品的價(jià)格波動(dòng)或?qū)⒅饾u回歸需求面，鋼鐵板塊的投資邏輯也將從供給收縮轉(zhuǎn)為需求面是否能夠持續(xù)回暖，“未來(lái)鋼鐵行業(yè)的估值依舊需要考慮其周期屬性，不能只強(qiáng)調(diào)短期的業(yè)績(jī)，而忽略了長(zhǎng)期的波動(dòng)”。