本刊記者李興然

明珠電氣：應(yīng)收賬款持續(xù)上升股權(quán)轉(zhuǎn)讓迷霧重重

本刊記者李興然

日前，明珠電氣股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“明珠電氣”）遞交了招股說(shuō)明書，此次明珠電氣擬于深交所上市，擬公開發(fā)行股票數(shù)量不超過(guò)6000萬(wàn)股，募集資金2.30億元，全部用于箱式變電站及節(jié)能環(huán)保型變壓器擴(kuò)建項(xiàng)目、信息化改造項(xiàng)目、營(yíng)銷服務(wù)體系建設(shè)項(xiàng)目以及補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金，其中高達(dá)1億元投向補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金。

股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者通過(guò)研讀明珠電器招股說(shuō)明書，發(fā)現(xiàn)該企業(yè)由于所處行業(yè)的原因，面臨著較大的政策風(fēng)險(xiǎn)，而且公司的應(yīng)收賬款問(wèn)題比較突出，遞交招股說(shuō)明書前不久進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓也讓人大惑不解。

面領(lǐng)著產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)

近年來(lái)，利用清潔能源發(fā)電的呼聲越來(lái)越大，然而以此相伴的是，新能源電站的建設(shè)熱潮也使得大量資本涌入，造成新能源發(fā)電產(chǎn)業(yè)在某些領(lǐng)域擴(kuò)張過(guò)快，比如光伏行業(yè)就出現(xiàn)了產(chǎn)能過(guò)剩的情況。明珠電器在招股說(shuō)明書中表示，新能源發(fā)電、電網(wǎng)建設(shè)、軌道交通及電動(dòng)車領(lǐng)域是典型的政策驅(qū)動(dòng)型產(chǎn)業(yè)，受產(chǎn)業(yè)政策影響很大，上述產(chǎn)業(yè)近年來(lái)的快速發(fā)展也得益于項(xiàng)目核準(zhǔn)、電價(jià)保護(hù)、強(qiáng)制并網(wǎng)、稅收優(yōu)惠和財(cái)政補(bǔ)貼等國(guó)家政策的支持。而隨著新能源發(fā)電產(chǎn)業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大、技術(shù)漸趨成熟，新能源發(fā)電補(bǔ)貼可能會(huì)呈現(xiàn)階梯式下降，影響電站建設(shè)的投資回報(bào)。

明珠電氣主營(yíng)業(yè)務(wù)為變壓器研發(fā)、制造及銷售，其產(chǎn)品主要應(yīng)用于風(fēng)電、光伏、核電等新能源發(fā)電領(lǐng)域，同時(shí)也涵蓋電網(wǎng)、軌道交通和電動(dòng)車領(lǐng)域。因此若新能源電價(jià)政策持續(xù)進(jìn)行階梯式下調(diào)，對(duì)公司將造成不利的影響，如果未來(lái)新能源發(fā)電等行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期或者產(chǎn)業(yè)政策力度減弱，則會(huì)影響公司產(chǎn)品的終端市場(chǎng)需求。目前，明珠電器享受著高新技術(shù)企業(yè)的15%優(yōu)惠稅率，若未來(lái)公司不再倍評(píng)為高新技術(shù)企業(yè)，對(duì)公司的業(yè)績(jī)也將造成影響。

應(yīng)收賬款占比持續(xù)上升

招股說(shuō)明書顯示，2014年-2016年，明珠電器的營(yíng)業(yè)收入分別是6.28億元、7.80億元、7.99億元，扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為3356.64萬(wàn)元、4390.05萬(wàn)元、4290.51萬(wàn)元。無(wú)論是營(yíng)收還是扣非后的歸母凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)，2016年相對(duì)于2015年都停滯不前。

更令人擔(dān)憂的是其應(yīng)收賬款問(wèn)題突出。報(bào)告期內(nèi)，明珠電氣的應(yīng)收賬款賬面余額分別為3.93億元、6.44億元、7.11億元，占各年度營(yíng)業(yè)收入的比例為62.35%、82.52%、89.04%；應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為3.69億元、6.04億元、6.61億元，占各年末總資產(chǎn)的比例為39.54%、43.63%、50.72%，占各年末流動(dòng)資產(chǎn)的比例則分別為56.28%、58.13%、64.07%，超過(guò)一半。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率方面，報(bào)告期各年度分別為1.90、1.51和1.18，逐年下降并且還低于行業(yè)均值。明珠電氣表示，公司客戶主要為大型國(guó)有發(fā)電集團(tuán)，存在付款周期長(zhǎng)、合同金額大的情況，加上質(zhì)量保證金制度，導(dǎo)致了各期末應(yīng)收賬款金額及比例都較大。

高額的應(yīng)收賬款占據(jù)了明珠電氣的大部分流動(dòng)資金，使得公司抵抗流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力大大減弱，這也不難理解為何公司擬將募資中的1億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金了，然而明珠電氣依靠籌資活動(dòng)補(bǔ)充流動(dòng)資金的狀態(tài)從2014年就開始了。2015年公司獲得金額較大的融資因而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加了9325.52萬(wàn)元，到了2006年，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)及籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量金額則均為負(fù)值，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額為-7780.98萬(wàn)元，如果算上2014年度該項(xiàng)數(shù)值-2415.96萬(wàn)元，則報(bào)告期內(nèi)明珠電氣的現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)，也就是說(shuō)公司入不敷出。

大量的銷售金額并未以實(shí)物或者貨幣資產(chǎn)流入公司，體現(xiàn)在財(cái)務(wù)報(bào)表上的就是應(yīng)收賬款的持續(xù)增加。不僅如此，報(bào)告期內(nèi)，明珠電氣的存貨金額也不少，各年末分別為2.18億元、2.74億元和2.28億元，分別占當(dāng)期流動(dòng)資產(chǎn)的33.16%、24.70%和22.13%，占比不小，這加重了明珠電氣的流動(dòng)性緊張問(wèn)題。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓迷霧重重

自明珠電氣的前身明珠有限在2009年設(shè)立開始，一直到本次明珠電氣遞交招股說(shuō)明書之前，先后進(jìn)行了四次增資和九次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。進(jìn)入2017年，明珠電氣進(jìn)行了第八次和第九次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，分別發(fā)生在1月份和4月份，而招股說(shuō)明書申報(bào)稿報(bào)送時(shí)間則為5月23日，時(shí)間上相隔并不久。這就讓人感到困惑了，是有股東對(duì)公司發(fā)展前景不樂(lè)觀還是另有原因？

先來(lái)看1月份的第八次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。汪濤波將其全部持有的100萬(wàn)股分別轉(zhuǎn)讓給李東紅70萬(wàn)股、張成蹊20萬(wàn)股、涂穎10萬(wàn)股；股東譚堅(jiān)強(qiáng)將所持的41萬(wàn)股分別轉(zhuǎn)讓給王丹藝20萬(wàn)股、王海燕21萬(wàn)股；股東黃德田將所持有的200萬(wàn)股分別轉(zhuǎn)讓給阮新100萬(wàn)股、黃雯倩100萬(wàn)股。除了李東紅是汪濤波的配偶因而該轉(zhuǎn)讓屬于無(wú)償轉(zhuǎn)讓外，其他轉(zhuǎn)讓的價(jià)格都為2.40元/股。而上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓的定價(jià)依據(jù)是什么？明珠電氣并沒有披露。

相比之下，4月進(jìn)行的第九次股權(quán)轉(zhuǎn)讓就更讓人摸不著頭腦了。4月5日，股東城際置業(yè)將全部所持有的2160萬(wàn)股即公司股份的6.17%以每股2.40元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給榮兆投資?？此聘厦娴霓D(zhuǎn)讓沒什么不同，然而城際置業(yè)的入股價(jià)格可比上述股東高得多。2012年9月8日的明珠電氣歷史上第三次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，原股東白云集團(tuán)將持有的明珠有限16.88%的股權(quán)（對(duì)應(yīng)出資額2160萬(wàn)元）作價(jià)4585.72萬(wàn)元（即單價(jià)2.12元/注冊(cè)資本）轉(zhuǎn)讓給城際置業(yè)。該次轉(zhuǎn)讓的定價(jià)依據(jù)同樣不得而知。

查閱公司2012年后的幾次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的每注冊(cè)資本價(jià)格發(fā)現(xiàn)：2013年12月明珠電氣第四次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格為1.25元，2014年1月第五次轉(zhuǎn)讓的價(jià)格為1.15元，2014年9月第六次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格為1.20元?？梢钥闯龀请H置業(yè)的入股價(jià)格明顯高于后面幾次的價(jià)格。我們計(jì)算下城際置業(yè)的持股年均收益率，由于招股書中只披露了報(bào)告期內(nèi)的分紅情況，所以2012年度和2013年度的分紅情況不得而知。2014年股利分配為向全體股東分紅1786.89萬(wàn)元，按照城際置業(yè)持股比例2014年末為10.38%計(jì)算，其可從此次分紅中分得約185.48萬(wàn)元；2015年股利分配則為4200萬(wàn)元（每股0.12元），城際置業(yè)持有2160萬(wàn)股可分得259.20萬(wàn)元。兩次共可分得444.68萬(wàn)元，加上股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益604.28萬(wàn)元，共計(jì)1048.96萬(wàn)元，持股時(shí)間約為4年半，這樣計(jì)算出每年的收益率大約為5.08%。如果不考慮2012年和2013年的分紅情況，此收益率只與銀行理財(cái)?shù)乃讲畈欢唷３请H置業(yè)為何在遞交招股書之前僅獲取小額收益就退出？要知道目前的環(huán)境下，企業(yè)上市后股權(quán)的增值率是很可觀的。