(浙江財(cái)經(jīng)大學(xué) 浙江 杭州 310018)

一、引言

現(xiàn)如今理財(cái)產(chǎn)品作為資本市場最為熱門的業(yè)務(wù)之一，越來越受到業(yè)內(nèi)學(xué)者和專家的關(guān)注，從近些年開始連續(xù)頒布財(cái)經(jīng)政策也說明了國家對于理財(cái)產(chǎn)品的重視和對金融創(chuàng)新的支持。然而在如此業(yè)務(wù)豐富、產(chǎn)品眾多的資本市場上，如何讓相應(yīng)的理財(cái)產(chǎn)品脫穎而出，是各個商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該探索和研究的重要內(nèi)容。

根據(jù)對當(dāng)前理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行情況以及投資者的偏好情況本文可以了解到，發(fā)行規(guī)模較大的、投資者更加喜愛的理財(cái)產(chǎn)品種類為低收益、較為穩(wěn)定、流動性較好的債券和票據(jù)類理財(cái)產(chǎn)品，由此可見我國商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品的相似度較高，同質(zhì)化較為嚴(yán)重，缺乏創(chuàng)新型和具有自身競爭力的產(chǎn)品。因而探究各類理財(cái)產(chǎn)品的影響因素，不僅對于投資者選擇投資方向、辨別預(yù)期收益具有指導(dǎo)作用，更為理財(cái)產(chǎn)品的研究與設(shè)計(jì)提供了判斷的方法與思路。

二、理論基礎(chǔ)

首先本文需要對理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行定義。理財(cái)產(chǎn)品由商業(yè)銀行或一些金融機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)并發(fā)行，將籌集到的資金投資于金融市場，獲取的收益根據(jù)合約內(nèi)容分配給投資者的金融業(yè)務(wù)。本文也可將理財(cái)產(chǎn)品理解為商業(yè)銀行或一些金融機(jī)構(gòu)利用投資者的資金資源，幫助投資者實(shí)現(xiàn)其財(cái)富的保值增值的過程。通常，銀行對投資者的收支情況、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力、個人偏好、預(yù)期收益等作出相應(yīng)的評估，然后選擇合適的投資方案，可以是單一的定向投資，也可以是一個投資組合。

自2004年以來，商業(yè)銀行陸續(xù)推出了一系列理財(cái)產(chǎn)品，這些理財(cái)產(chǎn)品有著不同的特點(diǎn)與類型，投資方向的不同，本文可以將其分為如下幾類：

(1) 債券和票據(jù)類產(chǎn)品。該類理財(cái)產(chǎn)品主要的投資方向是銀行間債券市場上流通的國債、政府債、企業(yè)債和央行票據(jù)等。因此，此類理財(cái)產(chǎn)品包含的風(fēng)險(xiǎn)是最低的，其基本特點(diǎn)便是低風(fēng)險(xiǎn)低收益高流動性。2013年商業(yè)銀行發(fā)行的債券和票據(jù)類理財(cái)產(chǎn)品的預(yù)期年化收益率在4%到5%之間，略高于同檔期的儲蓄存款收益率，相對于其他理財(cái)產(chǎn)品收益率偏低，同時因?yàn)殂y行間債券市場期限較短，一般為3到6個月，因此該類理財(cái)產(chǎn)期限也較短，方便贖回。

(2) 信托貸款類產(chǎn)品。信托項(xiàng)目分為單一資金信托計(jì)劃和集合資金信托計(jì)劃。單一資金信托計(jì)劃是指商業(yè)銀行首先募集投資者的資金，并全部委托給信托公司，定向用于企業(yè)或者項(xiàng)目的貸款，該類信托產(chǎn)品的利率略高于債券和票據(jù)類產(chǎn)品；集合資金信托計(jì)劃是指商業(yè)銀行一般只是代銷信托公司的信托產(chǎn)品，然后收取代銷費(fèi)用，投資者需要與信托公司簽訂信托合同，并明確知道投資方向，此類理財(cái)產(chǎn)品的利率略高于單一資金信托產(chǎn)皮。雖然此類產(chǎn)品并沒有在合同中桂東保本保收益，但自該類產(chǎn)品發(fā)行以來，銀行和信托公司基本都可以完成承諾對付，這也與稀缺的信托牌照以及信托公司十分重視企業(yè)聲譽(yù)有關(guān)。

(3) 結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品。結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品是一種理財(cái)產(chǎn)品的組合，是運(yùn)用金融工程技術(shù)，將存款、零息債券等固定收益產(chǎn)品與金融衍生品組合在一起而形成的一種新型金融產(chǎn)品。根據(jù)標(biāo)的的不同，可以劃分為利率型結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、匯率型結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、股票型結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、商品型結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、信用型結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、基金型結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品。

(4) QDII產(chǎn)品。QDII產(chǎn)品是指境內(nèi)商業(yè)銀行獲得開辦境外代客理財(cái)業(yè)務(wù)的牌照QDII后，推出的代客境外理財(cái)產(chǎn)品。與目前現(xiàn)有的外匯理財(cái)產(chǎn)品不同，QDII產(chǎn)品可以以人民幣投資，投資者可以吧人民幣資金交給取得QDII牌照的銀行，統(tǒng)一換匯后再投資于境外。因此，這些銀行在退出QDII產(chǎn)品前必須向國家外匯管理局申請購匯額度。這類理財(cái)產(chǎn)品多投資于港股、歐美股、商品、基金，一般不保本，風(fēng)險(xiǎn)相對較大。

(5) 新股申購類產(chǎn)品。新股申購類理財(cái)產(chǎn)品是通過募集投資者的資金，用較大的資金量參與新股申購，提高新股中簽率，并在企業(yè)上市后，通過一、二級市場的差價(jià)獲取利益。這類產(chǎn)品不保本，收益率與風(fēng)險(xiǎn)程度不確定，并且與股市活躍程度息息想關(guān)。在大牛市時期，此類產(chǎn)品曾經(jīng)成為低風(fēng)險(xiǎn)高收益產(chǎn)品，但在故事低迷時，新股上市首日跌破發(fā)行價(jià)的情況也會存在。在IPO審核制的今天，其關(guān)閉的大門使得此類產(chǎn)品已沒有什么意義。

(6) 境內(nèi)資本市場類產(chǎn)品。境內(nèi)資本市場類產(chǎn)品的投資方向主要為境內(nèi)資本市場的股票、權(quán)證、基金等產(chǎn)品。根據(jù)投資方向可以看出此類理財(cái)產(chǎn)品存在著高風(fēng)險(xiǎn)高收益。由于此類理財(cái)產(chǎn)品的投資模式與基金類似，所以又稱類基金產(chǎn)品。

三、實(shí)證研究

(一)指標(biāo)選取與數(shù)據(jù)處理

本文選取了上證綜指、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)、貨幣發(fā)行量(M2)這三個宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。上證綜指反映了我國股市的整體趨勢與波動水平，通過對上證綜指的分析本文可以得到股市對于理財(cái)產(chǎn)品的影響程度，在我國股市波動大、不確定性高的宏觀環(huán)境下，研究股市對理財(cái)產(chǎn)品收益率的影響具有重要意義。 物價(jià)水平也是我國宏觀經(jīng)濟(jì)必不可少的影響因素之一，它反映了我國的物價(jià)水平與通貨膨脹程度，是宏觀經(jīng)濟(jì)中不可忽視的經(jīng)濟(jì)變量。貨幣發(fā)行量表明了我國一段時間內(nèi)的人民幣發(fā)行數(shù)量，反映了我國貨幣市場的資金流量，更反映出國家的政策動態(tài)與調(diào)控趨勢，是宏觀金融的重要因素。對于貨幣發(fā)行量的確定，本文采用了M2的季度數(shù)據(jù)這一指標(biāo)，即包括流通中的現(xiàn)金、企業(yè)活期存款、準(zhǔn)貨幣(定期存款+居民儲蓄存款+其他存款)，M2同時反映現(xiàn)實(shí)購買力和潛在購買力，M2的增速可以反映投資市場和中間市場的活躍程度，中央銀行可以根據(jù)M2來制定貨幣政策，商業(yè)銀行可以根據(jù)M2來判斷市場走勢與政策趨勢。因此本文講理財(cái)產(chǎn)品的收益率與M2相聯(lián)系，符合理論依據(jù)，也具有實(shí)際意義。

由于不同銀行的存款利率差別不大，并且為了更好地體現(xiàn)整個金融市場的利率影響，本文使用的是中央銀行的一年定期存款利率作為存款利率指標(biāo)；各家銀行的貸款利率差距更小，除了個別中小型民營銀行的貸款利率偏高以外，無論是短期貸款利率，還是中長期貸款利率都幾乎相同，并且為了契合本文選取的6-12個月的理財(cái)產(chǎn)品期限，本文選用央行6個月至1年(含一年)的貸款利率作為貸款利率指標(biāo)；至于銀行間拆借利率，本文選用國內(nèi)代表性的銀行間同業(yè)拆借利率，即上海銀行間同業(yè)拆借利率(SHIBOR)的期限為1年的利率作為銀行間同業(yè)拆借利率指標(biāo)。

(二)模型介紹

因子分析方法是在主成分分析方法基礎(chǔ)上發(fā)展起來的一種重要的多元統(tǒng)計(jì)分析方法，是計(jì)算多指標(biāo)對象系統(tǒng)綜合水平的重要工具。因子分析法的主要作用是能夠在原有數(shù)個指標(biāo)的基礎(chǔ)上，在不降低保留信息水平的前提下，講數(shù)個指標(biāo)縮減為幾個因子，并通過因子的得分情況反映對象系統(tǒng)的主要特征。

KMO的值為0.726，大于0.5，且Bartlett球度檢驗(yàn)的近似卡方值很大，顯著性水平很小，表明原始變量是存在有意義的相關(guān)關(guān)系的，則原始變量可以做因子分析。

抽取共同因子，確定因子的數(shù)目和求因子解的步驟。本文選用主成分分析法提取因子。

根據(jù)SPSS20.0的結(jié)果，提取得前2個公因子的方差貢獻(xiàn)了已經(jīng)達(dá)到92.853%，大于80%，已經(jīng)足夠解釋和描述原始變量所要表達(dá)的內(nèi)容，足夠解釋理財(cái)產(chǎn)品的收益情況。

從旋轉(zhuǎn)后的兩個因子的負(fù)載值數(shù)據(jù)中我們可以看出，因子1在存款利率、貸款利率、SHIBOR、匯率、M2上均有較大的載荷，即因子1對這5個變量的影響比較大?？梢远x其為貨幣市場因子。同理，因子2對上證綜指、CPI上具有較大的載荷，可以定義為價(jià)格因子。由公因子方差數(shù)據(jù)我們可以判定，就2個因子對總體目標(biāo)的解釋度來看，因子1和因子2的解釋度很強(qiáng)。

此外，我們對股票類理財(cái)產(chǎn)品的預(yù)期收益率與F1、F2這兩個公共因子做回歸分析，來探究我們的回歸結(jié)果，結(jié)果如下：

以上是我們對股票類理財(cái)產(chǎn)品的分析，接下來我們對債券類、匯率類、利率類、商品類、信貸資產(chǎn)類理財(cái)產(chǎn)品分別做相同過程的因子分析與因變量對于公共因子的回歸分析。

首先我們可以根據(jù)KMO與Bartlett檢測可得出，各類理財(cái)產(chǎn)品的相應(yīng)數(shù)據(jù)均適合做因子分析，我們將剩余類型理財(cái)產(chǎn)品的相關(guān)分析結(jié)果統(tǒng)一如下：

獲得因子分析結(jié)果之后，我們以各類理財(cái)產(chǎn)品的預(yù)期收益率作為因變量，以公共因子作為自變量，進(jìn)行回歸分析，通過其參數(shù)反映出宏觀因素對于各類理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率的影響。

接下來，我們對于各類理財(cái)產(chǎn)品的成分得分系數(shù)、成分矩陣中系數(shù)較大的指標(biāo)、公因子方差較大的指標(biāo)、原始數(shù)據(jù)回歸分析結(jié)果、降維數(shù)據(jù)回歸分析結(jié)果進(jìn)行歸納統(tǒng)一，結(jié)果如下：

為了更好地反應(yīng)研究結(jié)果，更加全面地分析各類理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率的影響因素，我們綜合了影響理財(cái)產(chǎn)品的宏觀因素的成分得分系數(shù)，選出各個公共因子中得分較高的變量；成分矩陣中系數(shù)較大的指標(biāo)，選出公共因子載荷較大的變量；公因子方差較大的指標(biāo)；原始數(shù)據(jù)回歸分析結(jié)果，觀察未標(biāo)準(zhǔn)化的數(shù)據(jù)顯著指標(biāo)；降維數(shù)據(jù)回歸分析，選出公共因子的顯著指標(biāo)。

綜上，我們可以得出如下結(jié)論：

CPI與M2存在著內(nèi)在聯(lián)系，M2為CPI提供了動力，是CPI的增長來源之一。存款利率與貸款利率并不需要分開考慮，其內(nèi)部存在較強(qiáng)的相互關(guān)系。因此我們可以把CPI、M2歸結(jié)為貨幣因素，將存款利率、貸款利率歸結(jié)為利率因素。

股票類理財(cái)產(chǎn)品對于因素存在正向關(guān)系，對于利率因素呈反向關(guān)系；

債券類理財(cái)產(chǎn)品對于貨幣因素呈正向關(guān)系，對于利率因素呈反向關(guān)系；

匯率類理財(cái)產(chǎn)品對于貨幣因素呈反向關(guān)系，對于利率因素呈正向關(guān)系；

利率類理財(cái)產(chǎn)品對于貨幣因素呈反向關(guān)系，對于利率因素呈正向關(guān)系；

商品類理財(cái)產(chǎn)品對于貨幣因素呈正向關(guān)系，對于利率因素呈正向關(guān)系；

信貸資產(chǎn)類理財(cái)產(chǎn)品對于貨幣因素呈正向關(guān)系，對于利率因素呈正向關(guān)系。

由于理財(cái)產(chǎn)品的成立日并不遵循一定的時間規(guī)律，因此每年的理財(cái)產(chǎn)品數(shù)量并不相同， 因此本文在選擇理財(cái)產(chǎn)品的樣本時，不同投資方向的理財(cái)產(chǎn)品的成立日期并不相同，因此對于各類理財(cái)產(chǎn)品的相關(guān)數(shù)據(jù)本文分別進(jìn)行了相關(guān)性分析與因子分析，獲得影響各類理財(cái)產(chǎn)品收益的宏觀因素結(jié)論。

四、存在的問題與不足之處

因?yàn)槔碡?cái)產(chǎn)品的發(fā)行時期并不存在明確的規(guī)則，并且6-12月期限的理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行日期基本上集中在上半年，因此不容易形成較好的時間數(shù)據(jù)，所以本文在實(shí)證分析的過程中，將這5年內(nèi)的數(shù)據(jù)看作截面數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，因此無法探討這五年中隨著經(jīng)濟(jì)的波動和行業(yè)的發(fā)展，理財(cái)產(chǎn)品的收益會有怎樣的變化，無法對于理財(cái)產(chǎn)品做一個關(guān)于時間的趨勢分析。并且本文在針對不同投資方向的理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行分別分析時，因?yàn)椴煌愋屠碡?cái)產(chǎn)品的發(fā)行時間不同、期限的時間區(qū)間不同，所以本文只能夠?qū)τ诓煌睦碡?cái)產(chǎn)品對應(yīng)于其發(fā)行日期的樣本進(jìn)行分析，僅僅是預(yù)期收益對應(yīng)同期的宏觀數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，在時間上不存在同期的可比性。

不同投資方向的理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行日期、發(fā)行數(shù)量均不相同，雖然每個分析模型的樣本數(shù)目符合規(guī)定，但因樣本數(shù)存在差異，研究結(jié)果會因此存在不同的偏差，在對比時會存在一定的誤差，影響本文研究的精確性。