(云南民族大學(xué)　云南　昆明　650500)

一、引言

自2010年以后，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的速度開始明顯放緩。造成我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度放緩的原因主要是我國宏觀經(jīng)濟(jì)在運(yùn)行的過程中存在著產(chǎn)能過剩、企業(yè)杠桿率高等問題。金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間有著非常緊密的聯(lián)系，金融支持著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展反過來又會促進(jìn)金融的發(fā)展。但是實(shí)體企業(yè)一旦因?yàn)楫a(chǎn)能過剩導(dǎo)致盈利能力下降，不能按時償還債務(wù)，會增加金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險，不利于社會經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展，尤其是高杠桿企業(yè)，其償還債務(wù)的違約風(fēng)險更大。

根據(jù)中國社會科學(xué)院發(fā)布的《中國國家資產(chǎn)負(fù)債表2015》顯示，2015年底我國全社會杠桿率達(dá)到249%，其中非金融企業(yè)部門杠桿率達(dá)到156%，造成我國非金融企業(yè)杠桿率高的原因是企業(yè)的盲目擴(kuò)張。由于在2010年以前，我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢是一片大好，許多實(shí)體企業(yè)都在擴(kuò)大自己的生產(chǎn)規(guī)模，即企業(yè)在擴(kuò)大自己的產(chǎn)能，提高自己的資產(chǎn)負(fù)債率。我國目前的金融體系還是以間接融資為主，企業(yè)在擴(kuò)產(chǎn)能、加杠桿的過程中，主要的資金來源還是銀行的貸款。當(dāng)企業(yè)在經(jīng)營過程中，如果出現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)困難的話，不能按時償還銀行的貸款本息，銀行作為企業(yè)的主要債權(quán)人，企業(yè)的不良債務(wù)自然會轉(zhuǎn)化為銀行的不良資產(chǎn)，增加了銀行的經(jīng)營風(fēng)險。根據(jù)中國銀監(jiān)會的數(shù)據(jù)顯示，2016年末我國商業(yè)銀行的不良貸款余額為1.51萬億元，較2015年末我國商業(yè)銀行的不良貸款余額增加了18.7%。在此背景下，去杠桿幫助企業(yè)脫困，同時也為了降低商業(yè)銀行的不良貸款，成為當(dāng)前供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中的重要任務(wù)。

債轉(zhuǎn)股作為削減企業(yè)債務(wù)，減少商業(yè)銀行不良貸款的有效工具，它越來越受到許多人的關(guān)注。債轉(zhuǎn)股在我國也不是第一次出現(xiàn)，早在二十世紀(jì)九十年代末我國就實(shí)行過一次債轉(zhuǎn)股，當(dāng)時亞洲爆發(fā)了金融危機(jī)，為了減輕危機(jī)對我國國有企業(yè)和國有商業(yè)銀行的影響，幫助國有企業(yè)擺脫困境，也為了處理國有商業(yè)銀行的不良貸款，國家成立了長城、信達(dá)、華融、東方四家資產(chǎn)管理公司負(fù)責(zé)具體實(shí)施債轉(zhuǎn)股，上輪債轉(zhuǎn)股是政府主導(dǎo)的，政策性的意義很大，所以又叫政策性債轉(zhuǎn)股。但是，此次提出市場化債轉(zhuǎn)股的背景與當(dāng)時實(shí)施政策性債轉(zhuǎn)股的背景已經(jīng)大不相同。因此有必要對市場化債轉(zhuǎn)股的特征、其實(shí)施過程中存在的問題進(jìn)行全面分析，從而使此次債轉(zhuǎn)股能夠有效的服務(wù)于當(dāng)前的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，幫助高杠桿企業(yè)降低杠桿率，幫助商業(yè)銀行減少自身的不良貸款，以使實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融體系都能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)定的發(fā)展，激發(fā)我國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的活力。

二、市場化債轉(zhuǎn)股的特征

債轉(zhuǎn)股是債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)的簡稱，具體指債權(quán)人將持有的債權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)閷鶆?wù)人的股權(quán)投資。債轉(zhuǎn)股可以分為兩種，即政策性債轉(zhuǎn)股和市場化債轉(zhuǎn)股。同上一輪政策性債轉(zhuǎn)股的背景相比，本輪市場化債轉(zhuǎn)股的背景已經(jīng)發(fā)生了很大的變化，此輪市場化債轉(zhuǎn)股的現(xiàn)實(shí)背景是實(shí)體企業(yè)的杠桿率水平不斷攀升，商業(yè)銀行的不良貸款余額在不斷地增加，我國金融體系發(fā)展的較為完善，金融市場的深度和廣度在不斷地深化，資本市場的層次和種類在不斷地豐富。金融市場和資本市場的迅速發(fā)展，為現(xiàn)階段開展市場化債轉(zhuǎn)股打下了堅實(shí)的基礎(chǔ)。本輪市場化債轉(zhuǎn)股與上一輪政策性債轉(zhuǎn)股相比，它有著自己的特征。

(一)市場化程度高

政策性債轉(zhuǎn)股是以政府為主導(dǎo)的，政府出于調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)的需要或者是國家宏觀戰(zhàn)略的需要進(jìn)行政策性債轉(zhuǎn)股，參加債轉(zhuǎn)股的主體、具體的實(shí)施方案都是由政府確定的。市場化債轉(zhuǎn)股是以市場為主導(dǎo)的，政府只是在政策上加以指導(dǎo)和支持，對于具體的實(shí)施過程不加以干涉。市場化債轉(zhuǎn)股中轉(zhuǎn)股企業(yè)、轉(zhuǎn)股銀行、轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)、轉(zhuǎn)股價格等都是由市場機(jī)制自發(fā)作用決定的，這能充分發(fā)揮市場機(jī)制的調(diào)節(jié)作用，使經(jīng)濟(jì)要素資源得到最優(yōu)化的配置，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益的最大化。

(二)實(shí)施方式更加靈活

政策性債轉(zhuǎn)股中政府對參加債轉(zhuǎn)股的企業(yè)是有著嚴(yán)格的限定，市場化債轉(zhuǎn)股中政府對參加債轉(zhuǎn)股的企業(yè)沒有嚴(yán)格的限定，只是在宏觀方向上加以指導(dǎo)。2016年10月10日，國務(wù)院發(fā)布了《市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》，指導(dǎo)意見沒有具體限定哪些企業(yè)能夠參加債轉(zhuǎn)股，只是對參加債轉(zhuǎn)股的企業(yè)設(shè)置了一些條件，只要企業(yè)滿足債轉(zhuǎn)股的條件就能夠參加債轉(zhuǎn)股，至于在個體層面上哪些企業(yè)能夠參加債轉(zhuǎn)股則是由市場決定的。

市場化債轉(zhuǎn)股與政策性債轉(zhuǎn)股相比，參與主體的范圍發(fā)生了很大改變。首先，轉(zhuǎn)股企業(yè)不再局限于國有企業(yè)，中小企業(yè)也可參與債轉(zhuǎn)股。其次，轉(zhuǎn)股的銀行也不局限于國有商業(yè)銀行，其它的商業(yè)銀行也可參與進(jìn)來。最后，對于負(fù)責(zé)債轉(zhuǎn)股的具體實(shí)施機(jī)構(gòu)，也不再局限于四大資產(chǎn)管理公司，其他資產(chǎn)管理公司只要滿足條件也可參與。市場化債轉(zhuǎn)股的具體實(shí)施方式也更為多樣，例如企業(yè)兼并重組、企業(yè)分拆等。

市場化債轉(zhuǎn)股的參與主體以及具體的實(shí)施方式，都是由市場相關(guān)主體自主協(xié)商決定的。在微觀層面上，債轉(zhuǎn)股的參與各方可以根據(jù)自己的利益訴求，相互協(xié)商確定一個最佳的債轉(zhuǎn)股實(shí)施方案，從而達(dá)成各方都能接受的方案，這也體現(xiàn)了市場化債轉(zhuǎn)股在實(shí)施方式上比政策性債轉(zhuǎn)股更加靈活。

三、市場化債轉(zhuǎn)股存在的問題

(一)會增大資產(chǎn)管理公司的風(fēng)險

資產(chǎn)管理公司在債轉(zhuǎn)股的過程中存在著不確定性風(fēng)險。資產(chǎn)管理公司只有在轉(zhuǎn)股企業(yè)成功實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的改善、扭虧為贏的情況下才能夠?qū)⑹种谐钟械钠髽I(yè)股權(quán)以較高的價格賣出去，實(shí)現(xiàn)盈利·。進(jìn)行債轉(zhuǎn)股的企業(yè)大都數(shù)都是存在一些問題的企業(yè)，這些企業(yè)在債轉(zhuǎn)股以后能不能將自身存在的問題進(jìn)行徹底的解決，繼而實(shí)現(xiàn)扭虧為贏有著很大的不確定性，這也使資產(chǎn)管理公司在債轉(zhuǎn)股中實(shí)現(xiàn)盈利存在著很大的不確定性。

資產(chǎn)管理公司的本質(zhì)是一個企業(yè)，企業(yè)的最終目標(biāo)是盈利，因此資產(chǎn)管理公司也不例外。在實(shí)施債轉(zhuǎn)股的過程中，資產(chǎn)管理公司作為連接債權(quán)人(商業(yè)銀行)和債務(wù)人(轉(zhuǎn)股企業(yè))的中介，它所面臨的風(fēng)險是最大的。它以較低的價格從商業(yè)銀行那里買入債權(quán)，在等到企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)良好的時候再以較高的價格將手中持有的股份賣出去，這樣才能實(shí)現(xiàn)盈利。但是資產(chǎn)管理公司從商業(yè)銀行手中買入轉(zhuǎn)股企業(yè)債權(quán)，再對轉(zhuǎn)股企業(yè)實(shí)施債轉(zhuǎn)股的過程中也會存在一些風(fēng)險。

1.債務(wù)人真實(shí)資產(chǎn)與賬面資產(chǎn)存在誤差

在進(jìn)行債轉(zhuǎn)股的時候，首先需要對作為債務(wù)人的企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)審計和評估，但在審計和評估的過程中，可能因?yàn)槿藶榈幕蛘呤强陀^的因素，造成債務(wù)人企業(yè)真實(shí)的凈資產(chǎn)與審計、評估的凈資產(chǎn)之間有誤差。如果誤差是在資產(chǎn)管理公司可控的風(fēng)險范圍之內(nèi)，那不會有任何問題；如果誤差超出了資產(chǎn)管理公司的承受水平，那么就會增大資產(chǎn)管理公司的風(fēng)險。

2.債務(wù)人和原有股東蓄意欺詐

債轉(zhuǎn)股將作為債務(wù)人的企業(yè)從破產(chǎn)倒閉的邊緣拯救了回來。如果不進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)股企業(yè)的股東會遭受很大的損失，但是進(jìn)行債轉(zhuǎn)股以后，轉(zhuǎn)股企業(yè)的股東不僅不會遭受損失，可能還會獲得額外的收益。轉(zhuǎn)股企業(yè)原有股東在利益的“激勵”下，可能會鋌而走險，擅自更改企業(yè)的賬目，虛增企業(yè)的資產(chǎn)、減少企業(yè)的負(fù)債。資產(chǎn)管理公司在面對虛假賬目的時候，可能會做出錯誤的決策，從而影響資產(chǎn)管理公司的運(yùn)營，增大了資產(chǎn)管理公司的風(fēng)險。

(二)可能弱化企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)

債轉(zhuǎn)股的目標(biāo)是幫助發(fā)展前景良好的企業(yè)改善自身的資產(chǎn)負(fù)債狀況，減輕企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)，幫助企業(yè)更好的成長。也就是說，不是簡單的向轉(zhuǎn)股企業(yè)“輸血”，而是幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)自己“造血”。因?yàn)橄蚱髽I(yè)“輸血”只能幫助企業(yè)暫時的改善自身的財務(wù)狀況，只有企業(yè)自己能夠“造血”的情況下，才能長久的渡過財務(wù)難關(guān)。如果簡單地將企業(yè)無法償還的債務(wù)變?yōu)閭鶛?quán)人的股權(quán)投資，不但不能改善企業(yè)現(xiàn)有的治理結(jié)構(gòu)，還可能導(dǎo)致企業(yè)的問題變得更加嚴(yán)重，這也不符合債轉(zhuǎn)股的初衷。

首先，對于企業(yè)的經(jīng)營管理者而言，債務(wù)約束比股權(quán)約束的作用更強(qiáng)。在企業(yè)的債務(wù)到期時，企業(yè)必須按期償還債務(wù)的本息，但是股權(quán)投資就不一樣，股權(quán)收益只有在企業(yè)盈利狀況良好的情況下才會向股東派發(fā)紅利，相對于企業(yè)的債務(wù)而言，股權(quán)收益的發(fā)放不具有強(qiáng)制性。在企業(yè)存在債務(wù)的情況下，企業(yè)的經(jīng)營管理者會有壓力和動力去把企業(yè)經(jīng)營好，不讓企業(yè)出現(xiàn)破產(chǎn)倒閉的局面。但在實(shí)施債轉(zhuǎn)股以后，企業(yè)必須硬性支付的債務(wù)會轉(zhuǎn)化為不需要支付任何費(fèi)用的股權(quán)資本，企業(yè)的經(jīng)營管理者在企業(yè)沒有債務(wù)支付壓力的情況下，可能就會沒有足夠的動力去把企業(yè)經(jīng)營好，甚至?xí)霈F(xiàn)與企業(yè)存在債務(wù)相比，企業(yè)經(jīng)營管理者的積極性會降低。

其次，資產(chǎn)管理公司難以對轉(zhuǎn)股企業(yè)進(jìn)行有效的干預(yù)。資產(chǎn)管理公司作為資產(chǎn)管理的中介機(jī)構(gòu)，它的長處是管理資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的價值增值，它并不擅長于企業(yè)的經(jīng)營和管理。由于金融領(lǐng)域和實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的情況不同，資產(chǎn)管理公司對于實(shí)體企業(yè)的經(jīng)營并不了解，所以在債轉(zhuǎn)股以后，資產(chǎn)管理公司不能對轉(zhuǎn)股企業(yè)的發(fā)展或者重組提出自己的意見，因此難以對轉(zhuǎn)股企業(yè)的發(fā)展或者重組進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的干預(yù)。轉(zhuǎn)股企業(yè)即使進(jìn)行了債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，它的治理結(jié)構(gòu)可能還沒有得到任何的改善，債轉(zhuǎn)股的結(jié)果可能相當(dāng)于對轉(zhuǎn)股企業(yè)進(jìn)行了一次債務(wù)赦免。

(三)可能會引發(fā)道德風(fēng)險

首先，從地方政府的角度來看。地方政府可能出于維持地方經(jīng)濟(jì)增長和維護(hù)地方穩(wěn)定的需要，利用商業(yè)銀行的信息不對稱，將原本不具備開展債轉(zhuǎn)股的國有企業(yè)推薦給商業(yè)銀行進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，這將會導(dǎo)致商業(yè)銀行表內(nèi)資產(chǎn)的風(fēng)險暴露進(jìn)一步加劇。

其次，從企業(yè)的角度來看。債轉(zhuǎn)股可能會給一些企業(yè)形成一種錯誤的預(yù)期，將債轉(zhuǎn)股視為“最后的免費(fèi)午餐”。一些經(jīng)營效益非常好的企業(yè)，可能因?yàn)闆]有享受到這輪債轉(zhuǎn)股的政策福利，自己也想去分一杯羹，企業(yè)明明有能力償還債權(quán)人的債務(wù)也不會去償還，在全社會中形成了一種不好的賴賬風(fēng)氣。對于那些沒有發(fā)展前景、經(jīng)營效益差的“僵尸企業(yè)”，本來就應(yīng)該破產(chǎn)倒閉，但是債轉(zhuǎn)股政策的出現(xiàn)讓這些“僵尸企業(yè)”看到了“一點(diǎn)生機(jī)”，這些企業(yè)會通過對自己的財務(wù)狀況和經(jīng)營情況進(jìn)行包裝，使之符合債轉(zhuǎn)股的條件。但是這樣做的后果不僅不能拯救這些企業(yè)，反而這些企業(yè)在以后會集聚更大的風(fēng)險?！敖┦髽I(yè)”如果獲得了債轉(zhuǎn)股也會造成“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象的出現(xiàn)，因?yàn)樯鐣刨J資金的總量是有限的，“僵尸企業(yè)”債轉(zhuǎn)股會剝奪其它符合債轉(zhuǎn)股條件企業(yè)的機(jī)會。

最后，從銀行的角度來看。商業(yè)銀行可能會出現(xiàn)政策執(zhí)行過度的問題，因?yàn)槠髽I(yè)的不良債務(wù)對應(yīng)著商業(yè)銀行的不良債權(quán)，商業(yè)銀行為了降低自己的不良貸款，可能會積極主動地幫助那些不符合債轉(zhuǎn)股條件的企業(yè)進(jìn)行債轉(zhuǎn)股。

四、推進(jìn)市場化債轉(zhuǎn)股的對策建議

(一)強(qiáng)化對資產(chǎn)管理公司的監(jiān)管

在市場化債轉(zhuǎn)股中，資產(chǎn)管理公司所面臨的風(fēng)險是最大的，有關(guān)監(jiān)管部門必須強(qiáng)化對資產(chǎn)管理公司的監(jiān)督和管理，在政策和業(yè)務(wù)上也要對資產(chǎn)管理公司進(jìn)行必要的指導(dǎo)。重點(diǎn)檢查資產(chǎn)管理公司有沒有完善的規(guī)章制度、有沒有一整套完備的債轉(zhuǎn)股實(shí)施流程和操作規(guī)范、有沒有建立相應(yīng)的債轉(zhuǎn)股風(fēng)險預(yù)警與應(yīng)對措施。如果檢查出不完善的地方，監(jiān)管部門可以提供相應(yīng)指導(dǎo)，幫助資產(chǎn)管理公司整改完善。同時不定期的檢查資產(chǎn)管理公司有關(guān)債轉(zhuǎn)股的相關(guān)材料，例如資產(chǎn)管理公司的財務(wù)狀況、債轉(zhuǎn)股的相關(guān)合同文件等。幫助資產(chǎn)管理公司最大程度的消除自身存在的問題和隱藏的風(fēng)險隱患，從而維護(hù)金融體系的穩(wěn)定。

(二)引入專業(yè)化的咨詢管理機(jī)構(gòu)

實(shí)施債轉(zhuǎn)股以后，資產(chǎn)管理公司進(jìn)入了一個相對陌生的領(lǐng)域，資產(chǎn)管理公司的長處在于進(jìn)行金融投資，不善于實(shí)體企業(yè)的運(yùn)營。專業(yè)化的咨詢管理機(jī)構(gòu)恰恰能夠有效的解決這個難題，咨詢管理機(jī)構(gòu)主要的職能就是為企業(yè)提供咨詢，針對企業(yè)存在的問題提出具體的解決方案。在債轉(zhuǎn)股以后，資產(chǎn)管理公司可以與咨詢管理機(jī)構(gòu)合作，在轉(zhuǎn)股企業(yè)重新定位自己的發(fā)展戰(zhàn)略以及重組的過程中，可以充分聽取咨詢管理機(jī)構(gòu)的意見，并采納其中有益的建議對轉(zhuǎn)股企業(yè)的發(fā)展和重組進(jìn)行有效的干預(yù)，幫助轉(zhuǎn)股企業(yè)改善自己的治理結(jié)構(gòu)，促使轉(zhuǎn)股企業(yè)盡快步入正常的發(fā)展軌道。

(三)建立道德風(fēng)險防范體系

首先，債轉(zhuǎn)股要堅持市場化原則，充分發(fā)揮市場的導(dǎo)向作用，減少地方政府的干預(yù)。對于沒有發(fā)展前景、產(chǎn)能落后的企業(yè)要堅持按市場規(guī)律處理，該淘汰的淘汰，真正讓那些符合債轉(zhuǎn)股條件的企業(yè)享受到債轉(zhuǎn)股政策的福利。其次，相關(guān)政府部門要加強(qiáng)政策宣傳，讓企業(yè)認(rèn)識到財務(wù)紀(jì)律的重要性，強(qiáng)化財務(wù)的約束作用，消除企業(yè)對“最后的免費(fèi)午餐”的幻想。最后，監(jiān)管部門要強(qiáng)化轉(zhuǎn)股企業(yè)的信息披露和商業(yè)銀行的監(jiān)管。防止不符合債轉(zhuǎn)股條件的企業(yè)通過對自己的經(jīng)營情況和財務(wù)情況進(jìn)行包裝，從而使之符合債轉(zhuǎn)股條件的要求；防止商業(yè)銀行為了降低自己的不良貸款，利用這一輪債轉(zhuǎn)股的機(jī)會，幫助不符合債轉(zhuǎn)股條件的企業(yè)進(jìn)行債轉(zhuǎn)股。

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