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上證估值底或在2600點(diǎn)

2018-03-19 15:09胡語(yǔ)文
股市動(dòng)態(tài)分析 2018年23期
關(guān)鍵詞:市凈率市盈率回報(bào)率

胡語(yǔ)文

市場(chǎng)多數(shù)觀點(diǎn)均認(rèn)為2018年6月上證指數(shù)處于底部區(qū)域,即使承認(rèn)這一觀點(diǎn)的正確性,但市場(chǎng)從底部區(qū)域何時(shí)漲起來(lái)也是個(gè)問(wèn)題?何況底部往往是跌出來(lái)才知道的。另外即使承認(rèn)目前處于底部區(qū)域,也不意味著市場(chǎng)不會(huì)劇烈震蕩,最近一些因?yàn)閭鶆?wù)違約問(wèn)題導(dǎo)致股價(jià)大幅下跌,也是“去杠桿”和“強(qiáng)監(jiān)管”趨勢(shì)下的結(jié)果。這種個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)的特征與過(guò)往熊市行情背景下的績(jī)差股連續(xù)下跌存在歷史性的雷同。過(guò)往的周期規(guī)律告訴我們,目前或處于熊市的后期,這一階段市場(chǎng)情緒波動(dòng)較大,但是否處于估值底部,卻存在諸多因素需要驗(yàn)證。

我們認(rèn)為,上證A股市場(chǎng)見底的確認(rèn)或需具備以下三個(gè)必要條件,即估值底、業(yè)績(jī)底與政策底同時(shí)形成。本文首先談?wù)劰乐档资欠褚呀?jīng)具備形成條件。

歷史的靜態(tài)比較。目前滬深兩市平均估值(市盈率和市凈率)仍距離2013年熊市底部有一定的距離。2013年至2014年兩市市盈率曾經(jīng)屢次跌至12倍后出現(xiàn)反彈,截至2018年6月,兩市市盈率在17.58倍,距離前一次低點(diǎn)仍有32%的下調(diào)空間。

從市凈率來(lái)看,上次市凈率低點(diǎn)1.58倍出現(xiàn)在2014年5月份,而目前市凈率為1.89倍,相距仍有17%的空間。即使考慮兩市2018年業(yè)績(jī)?cè)鏊僭?0%-17%左右,則預(yù)計(jì)市盈率和市凈率的仍有15%-17%的調(diào)整空間,即上證指數(shù)跌至2600點(diǎn)出現(xiàn)歷史低點(diǎn)的概率較大。

結(jié)合利率水平,動(dòng)態(tài)來(lái)看,如果考慮到市場(chǎng)利率的上行導(dǎo)致市場(chǎng)要求的必要收益率上行,則目前的市盈率倒數(shù)提供的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償存在進(jìn)一步擴(kuò)大可能。通過(guò)國(guó)債收益率與市盈率倒數(shù)的動(dòng)態(tài)比較,其結(jié)果會(huì)更加符合要求回報(bào)率安全邊際的考量。即兩者比值越大,程度越高,意味著股票回報(bào)率給予的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償越大,安全邊際越高。

如果把自2011年以來(lái)的市盈率倒數(shù)與10年期國(guó)債收益率的比值做區(qū)間分布,則高于1.8倍的位置可以看作是股票市場(chǎng)的價(jià)值投資或深度價(jià)值區(qū)域;而低于1.2倍則可以看作是高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域或者泡沫化區(qū)域。而1.2至1.8之間的區(qū)域則可以看作是估值合理的區(qū)域。

目前市盈率的倒數(shù),高風(fēng)險(xiǎn)的股票市場(chǎng)給予的回報(bào)率在5.69%,而10年期國(guó)債收益率在3.62%,即無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率可以給予3.62%的回報(bào),兩者比值在1.57,處于歷史的中軌位置,即估值合理的區(qū)間。換言之,目前A股市場(chǎng)整體估值并不屬于估值低估的位置。估值底不存在。

從市場(chǎng)細(xì)分指數(shù)提供的潛在回報(bào)角度而言,上證50指數(shù)和滬深300指數(shù)目前的估值暗含著6-10%的年化收益率,如果前兩年漲幅較大的白馬股出現(xiàn)破位下行,這意味著藍(lán)籌股群體提供的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬會(huì)進(jìn)一步提高,這對(duì)價(jià)值投資而言,是機(jī)會(huì)而不是風(fēng)險(xiǎn)。

從行業(yè)結(jié)構(gòu)分析,ROE/PB模型提供的回報(bào)率指標(biāo)來(lái)看,排名居前的皆為銀行地產(chǎn)等周期性行業(yè)為主。反映市場(chǎng)對(duì)金融擴(kuò)張周期結(jié)束的擔(dān)憂。

創(chuàng)業(yè)板和中小板由于市場(chǎng)情緒和政策的催化劑,導(dǎo)致估值難以一步到位,如果未來(lái)市場(chǎng)情緒進(jìn)一步悲觀,而發(fā)行供給端進(jìn)一步放大的話,則市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)均有可能進(jìn)一步提升,中小市值企業(yè)估值存在進(jìn)一步下降可能,這對(duì)市場(chǎng)整體回報(bào)率的提升是有幫助的。

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