藝曦

2016年債券市場(chǎng)爆發(fā)出“國(guó)海證券違約事件”，讓“債券代持”業(yè)務(wù)進(jìn)入公眾視線。作為一直游走于灰色地帶的“債券代持”，其誕生原本是為了增加債券市場(chǎng)的活躍性，然而操作過(guò)程中“杠桿風(fēng)險(xiǎn)”成了其衍生“原罪”。

就在1月4日，《規(guī)范債券市場(chǎng)參與者債券交易業(yè)務(wù)的通知（銀發(fā) [2017]302號(hào)）》（下稱“302號(hào)文”）落地，這意味著“債券代持”被正式納入監(jiān)管。

國(guó)海證券違約事件

2016年12月13日，國(guó)海證券曝出“債券代持違約事件”。事情起因是，原員工張楊等人以國(guó)海證券名義在外開(kāi)展債券代持交易，后出國(guó)失聯(lián)，涉及金額約200億元，牽連金融機(jī)構(gòu)達(dá)20多家。國(guó)海證券停牌自查。國(guó)海證券發(fā)聲明稱，“根據(jù)司法鑒定機(jī)構(gòu)出具的鑒定結(jié)果，相關(guān)涉事協(xié)議中加蓋的‘國(guó)海證券股份有限公司印章與我司在公安機(jī)關(guān)備案的印章不符”，“公安機(jī)關(guān)已對(duì)我司被偽造印章案件立案”，“張楊、郭亮為我司資產(chǎn)管理分公司原老團(tuán)隊(duì)員工，張楊已于2016年8月1日離職，郭亮目前已主動(dòng)到公安機(jī)關(guān)投案”。

有傳言稱事件涉及廊坊銀行，廊坊銀行發(fā)公告辟謠，稱與國(guó)海證券之間并未發(fā)生業(yè)務(wù)關(guān)系，也不存在債券代持業(yè)務(wù)。

這對(duì)證券市場(chǎng)造成了不良的影響，2017年5月19日，證監(jiān)會(huì)宣布，暫停國(guó)海證券資管產(chǎn)品備案1年、暫停新開(kāi)證券賬戶1年（經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)）、暫不受理債券承銷業(yè)務(wù)1年，同時(shí)處理了“蘿卜章”事件相關(guān)責(zé)任人。此后，很多做債券代持很活躍的機(jī)構(gòu)聞風(fēng)都不做了。

事件的最終結(jié)果是，2016年12月28日，國(guó)海證券與17家機(jī)構(gòu)談判，最終達(dá)成一致：國(guó)海與有關(guān)機(jī)構(gòu)按比例買斷債券，基本而言，利率債案四六分賬，信用債案三七分賬，國(guó)海證券占大頭，其他機(jī)構(gòu)占小頭，各自負(fù)責(zé)買斷的券種盈虧和資金成本。而最終簽約的券商有12家，其中包括廣發(fā)證券、湘財(cái)證券、國(guó)融證券等。

不過(guò)，以國(guó)海證券的實(shí)力，要想處理掉這筆壞賬并不容易。作為一家上市時(shí)間并不太長(zhǎng)的小券商，前幾年的利潤(rùn)并不高，2011年借殼上市以來(lái)，2016年出現(xiàn)大滑坡，據(jù)國(guó)海證券網(wǎng)上公開(kāi)的2017年12月財(cái)務(wù)信息公告稱，凈利潤(rùn)為-154，227，798.29元，營(yíng)業(yè)收入在66，470，383.37元。網(wǎng)友評(píng)論為，“月月虧，業(yè)績(jī)進(jìn)入泥潭”“其蘿卜章債券一年的利息在一個(gè)億嗎？”1月10日，記者致電國(guó)海證券濟(jì)南歷下區(qū)營(yíng)業(yè)部，被拒絕采訪。

債券代持的“原罪”：

高杠桿才是風(fēng)險(xiǎn)

“國(guó)海證券代持違約事件”后，債券代持交易浮出水面。作為長(zhǎng)期存在于債券市場(chǎng)的一種交易類型，代持交易一直游走于灰色地帶。在債市行情大跌的情況下，總能發(fā)現(xiàn)債券代持的身影。債券代持是指在銀行間市場(chǎng)通過(guò)不轉(zhuǎn)移實(shí)質(zhì)所有權(quán)的交易，而請(qǐng)他人代其持有債券的業(yè)務(wù)。

其實(shí)，債券代持業(yè)務(wù)的誕生與優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)短缺、債市流動(dòng)性差有關(guān)，可增加了債券市場(chǎng)的活躍性、流動(dòng)性。對(duì)于債券實(shí)際持有方而言，通過(guò)債券代持既可以實(shí)現(xiàn)投資杠桿放大、資金融通等業(yè)務(wù)方面的需求，也可以在特定時(shí)點(diǎn)靈活調(diào)整資產(chǎn)規(guī)模，達(dá)到規(guī)避監(jiān)管、合理避稅等目的。但是，其“原罪”點(diǎn)在于代持交易中可變相加杠桿，這會(huì)使得債券交易價(jià)格偏離市場(chǎng)正常價(jià)格水平，嚴(yán)重時(shí)發(fā)生機(jī)構(gòu)違約等惡劣事件，加劇了金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定性。

不過(guò)，一家大型期貨公司人士表示，大型機(jī)構(gòu)早就禁止“加杠桿式回購(gòu)交易”，但小券商和城商行私下還一直進(jìn)行，主要是之前債市也都是牛市，而且兜底協(xié)議往往讓他們的風(fēng)險(xiǎn)變得很小。2014、2015年，全球流動(dòng)性寬松，做債券代持業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)很多，不過(guò)，隨著全球流動(dòng)性寬松已經(jīng)結(jié)束，美聯(lián)儲(chǔ)加息后，中國(guó)也象征性上調(diào)5個(gè)BP，債券代持風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)加大了。“如果市場(chǎng)流動(dòng)性寬松，資金價(jià)格維持穩(wěn)定，且債券市場(chǎng)持續(xù)牛市，維持債券賬面浮盈，則債券持有人一般能如約贖回。一旦市場(chǎng)流動(dòng)性收緊，債券價(jià)格持續(xù)下跌，由于代持的債代持次數(shù)增加，其違約動(dòng)機(jī)也大幅增加?！痹撈谪浫耸勘硎尽?/p>

記者隨后問(wèn)詢幾大證券公司，均稱并不涉及債券代持業(yè)務(wù)。

據(jù)了解，目前大約有三種債券代持存在不合規(guī)的灰色地帶。一是監(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)按照債券交易量排名來(lái)進(jìn)行優(yōu)秀評(píng)定和國(guó)債承銷資格，因此對(duì)于銀行、券商來(lái)說(shuō)，都有意愿成為代持方，用來(lái)沖擊交易量排名；二是為了將利潤(rùn)轉(zhuǎn)移釋放，用來(lái)修飾財(cái)務(wù)報(bào)表，通常在季末年末等關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，一些機(jī)構(gòu)為了掩蓋債券投資的虧損，就以代持方式向其他機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)移這部分虧損；三是像銀行在考核時(shí)將債券暫時(shí)轉(zhuǎn)出來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)資本占用量等，過(guò)去代持行為多發(fā)生在銀行，現(xiàn)在券商和基金的需求量也在增大。

在法律風(fēng)險(xiǎn)方面，債券代持本為私下約定，其最主要的風(fēng)險(xiǎn)在于債券表面持有人對(duì)債券進(jìn)行交易、處置，原則上是需要債券實(shí)際持有人同意的，但如果在第三人不知情的情況下，債券表面持有人與其進(jìn)行交易，法律會(huì)保護(hù)不知情第三人的合法權(quán)益即會(huì)認(rèn)定交易為有效。而債券實(shí)際持有人如果要進(jìn)行索賠或追償就只有向表面持有人提出，這無(wú)疑會(huì)給實(shí)際持有人造成很多后續(xù)的維權(quán)困難。

為此，專業(yè)人士建議，在簽訂代持協(xié)議的時(shí)候最好是請(qǐng)專業(yè)的律師草擬或?qū)徍讼鄳?yīng)的合同，把相應(yīng)的違約及違約責(zé)任約定清楚，以預(yù)防一旦出現(xiàn)問(wèn)題后的一些解決方案，盡可能地保護(hù)自有的合法權(quán)益。

“302文件”出臺(tái)以后

“國(guó)海證券代持違約事件”爆發(fā)后，監(jiān)管部門也已開(kāi)始針對(duì)各機(jī)構(gòu)的代持交易情況展開(kāi)排查，要求各家機(jī)構(gòu)完成自查、報(bào)備相關(guān)信息。

緊接著，2018年1月4日晚，中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)《規(guī)范債券市場(chǎng)參與者債券交易業(yè)務(wù)的通知（銀發(fā) [2017]302號(hào)）》（下稱“302號(hào)文”）。這意味著債券代持這一傳統(tǒng)業(yè)務(wù)被正式納入監(jiān)管。就在新文件落地之時(shí)，1月4日，國(guó)海證券“蘿卜章事件”時(shí)任總裁項(xiàng)春生辭職。

“302號(hào)文”重拳規(guī)范債券代持，要點(diǎn)包括：任何債券回購(gòu)交易需要簽訂回購(gòu)主協(xié)議，遠(yuǎn)期交易需要簽訂衍生品主協(xié)議；嚴(yán)禁抽屜協(xié)議或變相組合交易規(guī)避內(nèi)控和監(jiān)管；除債券發(fā)行分銷期間的代申購(gòu)、代繳款外，其他任何形式的債券代持都被劃入買斷式回購(gòu)里面等。

對(duì)于債券代持的最大風(fēng)險(xiǎn)——杠桿風(fēng)險(xiǎn)，302號(hào)文中第九條，對(duì)債券市場(chǎng)參與者正回購(gòu)資金余額或逆回購(gòu)資金余額上限以及合理控制債券交易杠桿比率等提出了具體要求：存款機(jī)構(gòu)正逆回購(gòu)占超過(guò)上季度凈資產(chǎn)80%的；保險(xiǎn)超過(guò)上季末20%；其他機(jī)構(gòu)超過(guò)上月末120%；公募和理財(cái)超過(guò)上一日40%，封閉運(yùn)作基金和避險(xiǎn)策略基金超過(guò)上一日100%的；私募性質(zhì)非法人產(chǎn)品超過(guò)上一日100%的，參與者應(yīng)及時(shí)向相關(guān)金融監(jiān)管部門報(bào)告。

“央行302號(hào)文重拳規(guī)范債券代持、設(shè)限正逆回購(gòu)。將使得中小銀行流動(dòng)性管理成本上升，推高銀行間利率，對(duì)國(guó)債期貨形成壓力。”倍特期貨趙寰宇指出，強(qiáng)監(jiān)管消息的刺激下，2018年1月4日，國(guó)債期貨低開(kāi)震蕩，午盤收跌，10年期主力合約T1803跌0.15%，5年期主力合約TF1803跌0.07%。

“302號(hào)文”還要求參與者應(yīng)該向全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心、上交所、深交所和相關(guān)債券登記托管機(jī)構(gòu)報(bào)送相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，參與者未按照相關(guān)要求報(bào)送數(shù)據(jù)的，市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)可以拒絕為其提供服務(wù)。

2017年整個(gè)債券市場(chǎng)行情遭遇“債熊”，當(dāng)債券市場(chǎng)在熊市環(huán)境下時(shí)，債券代持期限到期了，代持方不接回去被代持債券造成違約，就有可能爆發(fā)巨大風(fēng)險(xiǎn)。央行之所以出302號(hào)文可能跟當(dāng)下債券市場(chǎng)行情有很大的關(guān)系。有專家表示，因?yàn)槿毯椭行⌒豌y行業(yè)務(wù)比較靈活，是做債券代持業(yè)務(wù)較多的機(jī)構(gòu)，較大的銀行、券商不在乎債券代持的有限利潤(rùn)，而且業(yè)務(wù)相對(duì)規(guī)范，這類業(yè)務(wù)對(duì)他們吸引力較小。302文件出臺(tái)后，中小型銀行和券商可能受到的沖擊比較大。