荀玉根

回顧2005年至今歷年歲末年初的市場表現(xiàn)，元旦后普遍迎來春季躁動。

站在當(dāng)下時點，短期我們認(rèn)為市場進(jìn)二退一的休整期已接近尾聲，春季躁動行情可期。

市場調(diào)整至今，資金面已在發(fā)生微妙變化，10年期國債收益率已趨于平穩(wěn)，12月下旬以來穩(wěn)定在3.9%附近，1年期企業(yè)債（AA）收益率為5.59%。從歷史季節(jié)性規(guī)律看，元旦后資金利率大概率回落，回顧2012-2016年7天質(zhì)押式回購利率走勢可見，每年1-3月利率通常逐步回落。近期央行稱，將全面貫徹中央經(jīng)濟工作會議精神，實施穩(wěn)健中性的貨幣政策，保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長。進(jìn)入12月以來，央行連續(xù)投放貨幣，加之年末超萬億財政存款投放在即，而1月初將有3000億元左右準(zhǔn)備金定向釋放，流動性改善有望持續(xù)。對比最近三次市場回調(diào)時空，如果按指數(shù)最高點和最低點來衡量市場調(diào)整的時間和空間，回調(diào)時間基本在1個月出頭，加上盤整基本在1個半月左右，上證綜指最大跌幅在8%-10%之間。而這輪調(diào)整從高點至今已持續(xù)1個多月，時間已接近，上證綜指最大跌幅為6%。再從成交量和換手率等情緒指標(biāo)來看，整體上可判斷本次回調(diào)已接近尾聲。

回顧2005年至今歷年歲末年初的市場表現(xiàn)，元旦后普遍迎來春季躁動，春季躁動的邏輯是1-2月基本面數(shù)據(jù)少，年初資金利率通常有所回落，開年投資者風(fēng)險偏好較高。當(dāng)下，市場已經(jīng)經(jīng)歷了一段回調(diào)，隨著年初利率季節(jié)性回落，春季躁動行情仍然可以期待。

歲末年初的階段性行情之所以稱為春季躁動行情，就是因為行情本身與基本面關(guān)系并不大，政策和事件成為行情的主要驅(qū)動力，主題性投資是春季躁動的主要特征。回顧過去幾年歷史可見，春季躁動行情中領(lǐng)漲的行業(yè)與全年領(lǐng)漲的行業(yè)重合度比較低。因為，春季躁動行情重主題，而全年領(lǐng)漲的行業(yè)最終源于基本面，通常3-4月隨著宏觀微觀數(shù)據(jù)逐漸明朗，年報和一季報業(yè)績趨勢確認(rèn)各個行業(yè)的基本面趨勢，全年的主流行業(yè)和板塊才逐漸確立。

這次備戰(zhàn)春季躁動，關(guān)注先進(jìn)制造與通脹主題。過去1-2年中國大力推進(jìn)供給側(cè)改革，主要聚焦“三去一降”，目前已初見成效，補短板未來依舊任重道遠(yuǎn)，補短板的實質(zhì)是優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，著力發(fā)展先進(jìn)制造。2018年的先進(jìn)制造類公司股價表現(xiàn)，可能類似2016年煤炭鋼鐵，上半年上下起伏、反復(fù)震蕩，因為政策面暖、基本面數(shù)據(jù)改善不清晰。此外，1-3月年初通脹將處在全年高點，疊加即將出臺的農(nóng)業(yè)1號文，通脹相關(guān)主題值得重視。

從中期格局看，市場目前仍處于2016年1月27日上證綜指2638點以來的強震蕩市，即春末，展望2018年，市場有望步入牛市初期，即夏初。這種季節(jié)的切換可能在2018年3-4月前后，那時宏觀、微觀數(shù)據(jù)公布，有望確認(rèn)經(jīng)濟平盈利上的趨勢，“兩會”后工作重心有望轉(zhuǎn)向經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和發(fā)展，金融服務(wù)實體需要發(fā)揮資本市場資源配置的作用，市場風(fēng)險偏好有望上升。未來市場的潛在風(fēng)險是通脹是否高企，從而引發(fā)利率上行。

著眼中期風(fēng)格，基本面和資金面均支持龍頭效應(yīng)延續(xù)，但在價值龍頭估值修復(fù)邏輯演繹之后，市場將更加關(guān)注以中證500為代表的成長龍頭的業(yè)績增長，市場風(fēng)格有望由價值龍頭擴散到成長龍頭，兩者攜手前行。價值龍頭中金融性價比更優(yōu)，消費白馬有配置意義，成長龍頭如先進(jìn)制造（自動化、信息化）、新興消費（品牌化、服務(wù)化）。

2018年上半年以價值龍頭為主，一方面金融估值盈利匹配優(yōu)勢明顯，業(yè)績改善且公募基金和QFII均低配。尤其是金融股中銀行估值修復(fù)不充分。從資金面看，2018年6月A股納入MSCI，外資及機構(gòu)資金持續(xù)進(jìn)場支撐價值龍頭延續(xù)。待市場風(fēng)險偏好提升后，有望從價值龍頭向成長龍頭蔓延，新時代需要新產(chǎn)業(yè)滿足美好生活需要，包括先進(jìn)制造產(chǎn)業(yè)新興消費等。