天風證券 何翩翩

珠寶行業(yè)：消費升級帶動個股強于大市

天風證券 何翩翩

我們認為定位中高端的港資珠寶零售商具備三大先天優(yōu)勢，分別是高性價比、坐擁內(nèi)地和香港兩大市場以及稀缺性。港資品牌獨有的“香港血統(tǒng)”使其在國內(nèi)品牌中獨具一格。香港品牌歷史悠久，擁有較高信譽，質(zhì)量具有保證，且在大陸市場內(nèi)僅有主流三家，作為香港特色為消費者所喜愛。

珠寶消費屬性帶動需求擴大

我國三四線城市人均GDP普遍跨過3000美元大關(guān)，進入消費升級階段。而港資珠寶產(chǎn)品的高性價比特征直戳高價格敏感度的三四線消費者痛點。據(jù)麥肯錫數(shù)據(jù)，我國主流消費群和富裕消費群的占比將從2010年的8%上升到2020年的57%。這兩大奢侈品市場的主力消費群體擴大將帶動包括珠寶首飾在內(nèi)的奢侈品商品市場范圍得以拓展。

此次消費升級主要由于家庭收入的增加，加上房地產(chǎn)價格不斷攀升導致資產(chǎn)增值。同時伴隨大宗行情提升，價值傳導帶動中高端消費品需求增長。我們看到金銀珠寶零售額的同比變化與大宗商品指數(shù)變動呈現(xiàn)良好相關(guān)性，傳導時間約為2個月。

黃金產(chǎn)品填補國際品牌空缺

我們認為對比國際品牌金飾以K金為主，缺少足金產(chǎn)品線，國內(nèi)品牌的黃金飾品無可替代。2016年我國黃金消費612.5噸，為世界第一大黃金消費國，位列印度和美國之前。同時受我國傳統(tǒng)文化與婚嫁習俗影響，黃金飾品長期以來在珠寶銷售市場占據(jù)主導地位。

同時，2016年我國黃金飾品銷售額占比超50%，黃金在擁有珠寶的人群中擁有率約為70%，雖然一二線城市鉆石消費意愿逐漸增加，鉑金和鉆石擁有率超60%，但三四線居民仍以黃金消費為主，鉑金和鉆石擁有率僅為46%和37%。2008年-2016年我國每年婚慶珠寶消費持續(xù)保持在300-500億元水平。從人口結(jié)構(gòu)來看，我國目前20-29歲年齡群體占比16.7%，適婚人群基數(shù)大，我們認為婚嫁黃金剛需也將保持穩(wěn)定。

重點標的一覽

我們首推六福集團(00590.HK)：六福作為行業(yè)首選，中端和高性價比定位瞄準中產(chǎn)階級消費者的痛點，最迎合消費升級和全民富二代趨勢。加上高效率的品牌模式重點布局三四線城市擴大內(nèi)地市場。我們預期公司在珠寶市場整體回暖的情況下收入將實現(xiàn)同比轉(zhuǎn)正，2018財年和2019財年分別收入146億港元和160億港元，EPS分別為2.0港元和2.3港元，對應P/E19倍和16.5倍，給予“買入”評級，目標價38港元。

港資珠寶三巨頭目標價格與彭博一致預期

周生生(00116.HK)：我們認為周生生與其他中資珠寶零售商相比定位偏高端，公司獨辟蹊徑專注直營零售理念，將憑借香港品牌的先天優(yōu)勢受益于黃金消費屬性增強拉動的珠寶需求增長，隨著門店擴張速度加快市場份額有望提升。公司2016年店鋪數(shù)量增速9%，2017上半年增長率升至13%。另外，周生生估值較便宜，屬行業(yè)內(nèi)最低，我們預計2018年公司收入將達185億港元，EPS為1.42港元，對應P/E13.4倍，給予“增持”評級，目標價19港元。

行業(yè)龍頭周大福(01929.HK)：行業(yè)龍頭周大福依靠其龐大分銷網(wǎng)絡步入存量增長階段，繼續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先地位，受益珠寶市場整體回暖。但我們對于其當前估值較高且大股東投資領(lǐng)域?qū)挿河兴Ａ?。我們預計公司2018財年和2019財年分別收入556億港元和590億港元，EPS分別為0.35港元和0.39港元，對應P/E27.1倍和24.4倍，給予“增持”評級，目標價9.5港元。