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文化產(chǎn)業(yè)股權結構對企業(yè)價值影響的實證分析

2017-10-22 01:20崔婷凱楊大志
國際商務財會 2017年9期
關鍵詞:股權集中度文化產(chǎn)業(yè)

崔婷凱+楊大志

【摘要】當前我國文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展勢頭強勁,但該產(chǎn)業(yè)的相關研究水平有待提高,從經(jīng)濟視角對文化產(chǎn)業(yè)進行定量分析的研究相對匱乏。本文基于代理理論,分別從股權集中和股權制衡兩個方面研究我國文化產(chǎn)業(yè)股權結構對企業(yè)價值的影響。利用2012~2015年滬深兩市文化產(chǎn)業(yè)上市公司數(shù)據(jù)進行實證分析。實證結果驗證了本文的兩個假設,即股權集中度與企業(yè)價值呈正相關關系,股權制衡與企業(yè)價值呈正U型關系。

【關鍵詞】文化產(chǎn)業(yè);股權集中度;股權制衡;

企業(yè)價值

【中圖分類號】F275

一、概述

近年來,隨著物質生活水平的提高,國民對文化產(chǎn)業(yè)的關注度不斷提高。國家陸續(xù)出臺相關政策扶持文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展,未來我國文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展前景一片光明。不過,文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展路上還有諸多障礙。諸如政府管理能力與市場發(fā)展水平不協(xié)調,一部分企業(yè)遭遇發(fā)展瓶頸,公司治理水平有待提高等。本文從微觀經(jīng)濟角度對文化上市公司股權結構與企業(yè)價值關系進行定量分析,希望為文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展建言獻策。

股權結構主要有兩層含義:其一是指不同屬性股東持有股份比例,就是所謂的股權性質;其二是治理結構層面的股權集中度。股權性質在我國有非常特殊的意義。在我國正式施行股權分置改革之前,上市公司的股票交易數(shù)量受到嚴格限制,特別是國有股,這一歷史背景導致股權結構對企業(yè)價值產(chǎn)生影響。有關股權集中度對企業(yè)價值影響的研究已有很長歷史,但隨著經(jīng)濟的發(fā)展,針對不同研究對象的相關研究至今沒有得到一致結論。股權制衡伴隨股權集中度的發(fā)展而產(chǎn)生。制衡機制對企業(yè)價值的影響更為復雜,國內對上市公司的研究結論普遍支持二次函數(shù)假說。文化產(chǎn)業(yè)是新興產(chǎn)業(yè),對其股權結構與企業(yè)價值關系的研究比較少,本文希望填補之前研究的不足。

二、研究假設

本文的研究對象為文化產(chǎn)業(yè)上市公司,根據(jù)統(tǒng)計局公布的相關數(shù)據(jù),筆者認為我國文化產(chǎn)業(yè)總體發(fā)展水平不高。根據(jù)代理理論,當企業(yè)內部股東對管理者的監(jiān)管出現(xiàn)缺失時,容易引起代理成本增加,導致股東利益受損。這是因為相比于冒險為股東謀取更高收益,管理者更傾向于通過保守經(jīng)營以保護自己的飯碗。管理者從這一立場出發(fā),從事公司經(jīng)營活動,容易導致企業(yè)資源得不到有效利用,由此增加的代理成本必然降低企業(yè)價值。分散的股東存在“搭便車”心理,也不愿意花費過多的精力對管理層實施監(jiān)管?;谏鲜龇治霰疚奶岢龅?個假設。

H1:文化產(chǎn)業(yè)上市公司的股權集中度與企業(yè)價值正相關。

股權制衡最初是為了保護小股東利益而被學者們提出的一個概念。由于大股東與小股東之間存在信息不對稱的可能性很大,如果缺少約束,企業(yè)的大股東很可能出于利己動機侵害小股東利益。有研究發(fā)現(xiàn)在不同的制衡水平下,股權制衡對企業(yè)價值的影響存在差異。股權制衡在制衡水平較低和較高的兩端,能夠發(fā)揮正向作用。低制衡水平上,控股股東是企業(yè)主人,能夠快速做出合理決策,有利于企業(yè)抓住投資機會,提升價值。高制衡水平上,競爭股東作為企業(yè)管家,在決策中發(fā)揮主要作用,同樣能夠降低決策成本,提升企業(yè)價值。但在中間水平上,股權制衡將產(chǎn)生負向作用。因為這時企業(yè)中的控股股東與競爭股東在制衡機制作用下,產(chǎn)生沖突的可能性更大,會影響決策速度,導致企業(yè)錯失良機,降低企業(yè)價值。阮素梅通過相關性檢驗,證明二次函數(shù)的解釋效果優(yōu)于線性函數(shù)的解釋效果?;谏鲜龇治?,本文提出第2個假設。

H2:文化產(chǎn)業(yè)上市公司股權制衡與企業(yè)價值呈正U型關系。

三、實證分析

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

目前我國沒有公布完整的文化產(chǎn)業(yè)上市公司名單,本文根據(jù)《文化及相關產(chǎn)業(yè)分類(2012)》,對證監(jiān)會公布的2015年第四季度上市公司行業(yè)分類結果進行篩選。為保證結果的準確性,對于個別公司從其年報進行判斷,依據(jù)是符合文化產(chǎn)業(yè)標準的業(yè)務收入占營業(yè)總收入比重,比重在50%以上的則判定為文化產(chǎn)業(yè)上市公司。此外本文還對入選公司進行了進一步的篩選:1.剔除在2012年1月1日以前上市的文化產(chǎn)業(yè)公司;2.剔除A+H股上市公司的數(shù)據(jù);3.剔除ST類公司數(shù)據(jù);4.剔除缺失數(shù)據(jù)。

經(jīng)過上述整理和篩選,最終得到滬深兩市上市文化產(chǎn)業(yè)公司78家。本文的樣本公司數(shù)據(jù)主要來自于各樣本公司年報、深交所官方網(wǎng)站和上交所官方網(wǎng)站。

(二)變量設計

1.被解釋變量

在以往學者的研究中,企業(yè)價值的衡量指標有很多,諸如ROA、托賓Q等。托賓Q最初由美國學者提出,以比值的形式出現(xiàn)。由于他的假設條件太過苛刻,在實際應用中受到很大的限制。后來的學者對托賓Q進行了改進,其中最值得一提的是,使用企業(yè)期末資產(chǎn)總額代替作為分母的重置成本時,仍能保證該比值的可靠性,這一改進使得托賓Q得到廣泛應用。另外托賓Q會受到股票市場的影響,考慮到我國自股改到現(xiàn)在已有十余年,很多國內學者也驗證了利用托賓Q衡量企業(yè)價值在我國已經(jīng)具備了可行性。因而本文選擇具有市場代表性的指標托賓Q來衡量企業(yè)價值。

2.解釋變量

本文重點關注股權結構對企業(yè)價值的影響,筆者主要從股權集中度和股權制衡兩個方面對二者關系進行分析。本文通過文獻研究,決定利用3個指標來衡量企業(yè)股權集中度。3個指標依次為:第一大股東持股比例、前五大股東持股比例和前十大股東持股比例。在研究股權制衡的影響時,主要利用兩個指標進行衡量。這兩個指標分別為:第二至第五大股東持股比例之和與第一大股東持股比例的比值、第二至第十大股東持股比例之和與第一大股東持股比例的比值。為了驗證本文的假設,進一步引入這兩個比值的二次項。

3.控制變量

為了剔除某些因素對企業(yè)價值的影響,本文將這些因素設定為控制變量,以保證研究結果的可靠性。主要包括:企業(yè)規(guī)模、成長性、企業(yè)績效、財務杠桿、所有制性質、流通股比例以及代表年份的名義變量。各個變量的代表符號、功能和計算公式詳見表1。endprint

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