趙 凱，高友笙

（華僑大學 數量經濟研究院，福建 廈門 361021）

財經縱橫

新常態(tài)下中國通貨膨脹問題研究

趙 凱，高友笙

（華僑大學 數量經濟研究院，福建 廈門 361021）

文章使用我國1997Q1至2015Q2的季度數據，通過長期協(xié)整檢驗和非對稱性效應檢驗，證實變量之間存在協(xié)整關系，并得出FDI、熱錢和GDP增長率對我國通貨膨脹率均存在非對稱效應的結論。此外，還對傳統(tǒng)的ARDL與基于非線性假設的NARDL進行了比較，并利用修正后的NARDL模型刻畫出我國通脹率與FDI凈流入量和經濟增長速度間的非線性關系。

非對稱性；熱錢；通貨膨脹；FDI

0 引言

美國次貸危機之后，全球資本或流向美國救市或流入發(fā)展中國家淘金，中國作為世界第二大經濟體，吸引了大量熱錢。然而，過度的熱錢極易錯誤地引導資產的流向，造成資源配置的浪費、產業(yè)結構的失衡，加劇資產的泡沫化。我國存在吸引大量熱錢流入的客觀條件，隨著我國國際市場聯系的加強和匯率管制的逐步放松，由熱錢涌入而對我國宏觀經濟所造成的不穩(wěn)定影響將越發(fā)明顯。此外，國際資本的沖擊使我國經濟和通貨膨脹都呈現較大幅度的變動，我國GDP增速由2007年的14.2%下降至2009年第一季度的6.1%，消費價格指數同期由7.9%快速下滑至-0.6%?？梢姡洕鏊俚淖兓瘯l(fā)通脹率的相應變動，因而通過研究經濟增速與通脹率之間的關系，并據此估計出未來的通脹率走勢，便可實現政府提前控制經濟增長速度達到控制價格上漲的目的。

本文主要涉及FDI與通貨膨脹、熱錢與通貨膨脹、經濟增長與通貨膨脹這三個方面。就FDI與通貨膨脹來說，國外研究主要集中在FDI對通脹率的影響效果和程度上；而國內相關研究起步較晚，并且多選用線性回歸模型，未能刻畫出兩者間的非線性關系[1,2]。就熱錢與通貨膨脹來說，多數學者的爭論在于量的問題，而對于熱錢測算無論是官方的表態(tài)還是市場的測算，卻都是霧里看花，并且絕大多數測算是依據年度數據，有失精準[3,4]。就經濟增長與通貨膨脹來說，理論與實證研究都沒有在這兩者間關系上達成一致意見，并且尚未區(qū)分經濟增速的不同對通貨膨脹率變動的影響差異[5]?？偠灾?，國內外相關研究得到的結論很多是相互矛盾的，經常出現“假設不同，結論相異”的現象。為彌補上述不足，本文將國外資本因素（如FDI和熱錢）與國內因素（如經濟增長速度）同時納入研究框架，利用非線性假設，以長短期視角與動靜態(tài)分析相結合的方式，研究FDI和熱錢這兩類國外投資以及國內經濟增速變化如何作用于我國通貨膨脹，為研究和控制中國的通貨膨脹提供了新思路、新角度。

1 研究方法

傳統(tǒng)的ARDL方法是在線性假定的條件下進行的，而事實上中國許多影響通貨膨脹率變化的因素都存在非線性關系，直接使用線性模型可能會得到不合理的結論。因此，本文采用非線性的自回歸分布滯后模型（NARDL）來考察國內外影響因素對我國通貨膨脹率的非對稱效應。首先，線性ARDL(p，qi) 可由式(1)表示：

其中，PIt表示通貨膨脹率，c為截距項，Xi（i=1，2，3）用于表述能夠影響我國通脹率的因素。p和qi分別代表被解釋變量和外生變量的滯后階數。εt為零均值常方差的獨立同分布正態(tài)過程。根據Shin等(2014)[6]所提出的方法，在式(1)的基礎上，對所有的外生變量進行改造，即將外生變量分解成正項增量和負項減量兩個部分：

如果Xi，0為初始值，則由此可得如下長期的NARDL(p，qi)模型：

與之對應的短期誤差修正模型可寫為如下形式：

此外，在對模型進行估計時，需要檢驗這些系數是否存在非對稱性。借助Wald檢驗方法可以檢驗長期和短期的非對稱效應，長期非對稱性檢驗對應的原假設為Li+=Li-，而短期非對稱性則對應通常情況下，存在以下幾種可能情況：

（1）若發(fā)現所有外生變量都無法拒絕長期非對稱性檢驗的原假設Li+=Li-，但都能拒絕短期非對稱性檢驗的原假設，則模型變?yōu)椋?/p>

（3）若所有外生變量在長、短期非對稱性檢驗中均無法拒絕原假設，則模型變?yōu)閭鹘y(tǒng)的ARDL-ECM模型：

（4）倘若部分變量通過（長期或短期）非對稱檢驗，而另一部分未通過，則模型將按其檢驗結果進行相應變換。

此外，本文在運用NARDL模型進行回歸時，無論是只有長期效應、短期效應還是兩類效應同時存在，都能夠考察各外生變量中正項或者負項的單位變動對我國通脹率變動的影響。單位變動引起的非對稱效應的大小可以通過動態(tài)乘子來表示：Li+和Li-是前文提及的正項和負項長期影響系數。根據估計的動態(tài)乘子，可以觀察到變量間的非線性動態(tài)變動情況，即隨著時間的變化，從初始均衡點到一個新的穩(wěn)定狀態(tài)的非線性動態(tài)調整過程。

當h→∞時，

2 變量選擇與數據收集

2．1 變量選擇

（1）被解釋變量：通貨膨脹率（PI）

現實中，存在多個能夠衡量通貨膨脹的指標，本文選擇最為常用且與居民生活息息相關的物價水平CPI變化率作為衡量我國通貨膨脹水平的代理變量。

（2）解釋變量：

①FDI凈流入占GDP的比值（X1）

中國FDI的流入量逐年增加，與此同時，中國對國外的直接投資（流出）規(guī)模也不斷加大。隨著中國經濟全球化進程不斷加快，傳統(tǒng)且單一地使用流入規(guī)模來衡量FDI已無法準確刻畫FDI資本在我國的流動情況。由圖1可見，FDI凈流入是增長與下降交替更迭，而通脹率也呈現出不規(guī)則變動，并不能簡單地推斷FDI會誘發(fā)通貨膨脹，因此有必要研究其非對稱性，即FDI凈流入量的增長和降低如何影響中國的通脹率變動。

圖1 FDI凈流入量與通貨膨脹率

②熱錢凈流入量占GDP比值（X2）

中國的熱錢凈流入量呈連續(xù)的“M”狀，經歷了連續(xù)的熱錢流入急劇增加，然后驟降，又大幅回流，再次外逃的過程（參見下頁圖2）。熱錢的大量流入能夠形成大規(guī)模外匯儲備，會加劇國內通貨膨脹的壓力，同時會引起在外匯市場和股票市場瘋狂投資，產生泡沫并造成經濟虛假繁榮，從而影響通貨膨脹預期。熱錢的流出會造成貨幣突然大幅度減少，致使價格大幅度下降，這會造成恐慌性的拋售和價格雪崩，進而引起通貨緊縮，使經濟陷入蕭條。因此將熱錢凈流入量分解為正項增加部分和負項降低部分有利于明晰熱錢對我國通貨膨脹的實際影響。

圖2 熱錢流入量

③經濟增長率（X3）

經濟增長率與通貨膨脹率存在密切的關聯，中國高速增長的經濟往往并不推動當期通貨膨脹率的上升，從我國季度數據來看，此關聯更為明顯（參見圖3）。在中國GDP不斷增長的背景下，通過將經濟增長速度分解為正項加速部分和負項減速部分來分析經濟增長率與通貨膨脹率間的關系，不僅利于研究處于不同檔位的中國經濟是如何對國內通貨膨脹產生影響，還能為政府宏觀政策的制定提供一定的理論參考，從而實現有效控制價格上漲的目的。

圖3 經濟增長率與通貨膨脹率

2．2 數據收集

考慮到數據的可獲得性和代表性，本文采用的數據樣本為1997Q1至2015Q2共74個季度數據，統(tǒng)計數據主要來源于國家統(tǒng)計局網站、中國人民銀行網站、國家外匯管理局網站、中經數據庫等。由于FDI、熱錢等數據是以美元計價統(tǒng)計的，因此在文中的相關數據均是當季統(tǒng)計數據乘以相應的當季人民幣對美元匯率而得出，以得到統(tǒng)一的計價單位。表1依次對變量進行說明。

3 結果討論

3．1 模型假設檢驗

在應用NARDL進行協(xié)整檢驗之前，需要對時間序列樣本進行單位根檢驗，這是因為與傳統(tǒng)ARDL一樣，NARDL的邊界檢驗法也要求回歸元最多為1階單整序列，即樣本序列至多只能存在一個單位根。為此，本文采用一般文獻常用的ADF和PP單位根檢驗方法，分別對PI、X1、X2、X3序列，以及它們的差分序列 ΔPI、ΔX1、ΔX2、ΔX3進行平穩(wěn)性檢驗，以確保數據是在NARDL模型的可用范圍之內，檢驗結果表明熱錢凈流入量X2為I(0)，其余變量均為I(1)。Johansen和E-G協(xié)整檢驗方法失效，可采用NARDL模型檢驗變量間是否存在非對稱的長期關系，過程如下：首先按照Banerjee等(1998)[7]的方式對NARDL模型中的ρ=0進行tBDM統(tǒng)計量檢驗，隨后根據Pesaran等(2001)[8]所提出方法對進行FPSS統(tǒng)計量檢驗。檢驗結果如表2和表3所示。

表1 變量說明

表2 長期關系及非對稱性檢驗

表3 長期非對稱性檢驗

由表2中長期關系檢驗可知，無論變量序列是I(0)還是I(1)過程，變量間都存在長期的關系。此外，根據表3中長期非對稱性檢驗結果，各變量長期的非對稱性都在1%的顯著性水平下拒絕原假設，該結果證實X1、X2和X3對我國通貨膨脹率變化在長期來看均存在顯著的非對稱效應。隨后，本文對各變量的短期非對稱性進行了原假設為的相關檢驗，其檢驗結果如表4所示。

表4 短期非對稱性檢驗

由表4可知，X1和X3在1%的顯著性水平下拒絕原假設，說明FDI與經濟增長對我國通脹率變化在短期內存在顯著的非對稱效應；而X2無法拒絕原假設，說明熱錢對通脹率在短期內的非對稱效應并不顯著。綜合上述檢驗結果可知，外生變量均通過長期非對稱檢驗，但X2未通過短期非對稱性檢驗，模型將按其檢驗結果進行相應變換：

3．2 估計結果分析

由式（8）NARDL模型估計的結果列示在表5的左側，而右側顯示了采用傳統(tǒng)ARDL模型的估計結果。

表5 NARDL與ARDL的估計結果

對比以上兩種方法的估計結果可知，NARDL的估計效果更佳，其擬合優(yōu)度（R2）與調整后的擬合優(yōu)度（Adjusted R2）均遠遠高于ARDL。使用NARDL對我國通脹率與各影響因素進行非線性關系的探索，有利于給出國際因素（FDI與熱錢）和國內因素（經濟增長）對我國通貨膨脹率的長短期影響的統(tǒng)計意義和經濟內涵，以及解釋這些因素影響通脹率的非對稱動態(tài)特征。

表6 長期非對稱效應

依據公式（4），可計算出各因素對我國通脹率的長期乘數（參見表6）。首先來看X1對通脹率的影響，其正、負項長期乘數分別為-298.833和130.004。這說明從長遠來看，國外直接投資凈流入規(guī)模與國內通貨膨脹間始終存在負相關關系：當FDI凈流入量增大時，通貨膨脹率將下降；而當FDI凈流入量的減小時，通貨膨脹率則會小幅上升。然而，另一種國外投資-熱錢對我國通貨膨脹的影響效果卻完全相反，其凈流入量增加會對我國通脹率起到長期的促進作用，而凈流入量減小時會降低通脹率。此外，經濟增長也是誘發(fā)通貨膨脹的主要因素：當GDP增長率升高時，經濟高速發(fā)展導致通脹率上升；而當GDP增長率下降時，經濟換擋則引發(fā)通脹率降低。通過圖4可以更清晰地辨別出各外生變量對通脹率的長、短期影響。

圖4 各變量對通脹率的長、短期影響

如圖4所示，X1對通脹率的影響總體表現為短期的先促進后抑制和長期的抑制作用，其正項與負項變動對我國通貨膨脹率的影響具有顯著的非對稱性。X1升高能夠迅速地在短期內（前兩個季度）增進我國的國際收支順差，增加我國的外匯收入和外匯儲備，但相應地，以外匯占款形式投放的基礎貨幣增加促使央行不得不投放更多的貨幣，從而導致貨幣供應超過實際需求，進而造成對國內通貨膨脹的壓力。自第3個季度開始，X1的正項變動對我國通脹率的促進作用逐漸減小，直至第5個季度，其正項變動對通脹率的促進作用完全轉變?yōu)橐种谱饔?，從滯?期開始，其抑制作用趨于穩(wěn)定。而X1的負項變動自始至終都對通脹率產生促進作用。

根據表4可知，X2在短期對我國通脹率存在促進作用，但該短期作用的非對稱性并不顯著。長期來看，X2正項變動說明外國的貸款和投資組合流入我國的規(guī)模增大，此時國家外匯儲備規(guī)模也隨之增大，熱錢的大量涌入迫使央行提高人民幣發(fā)放速度和存量規(guī)模，造成通脹率上升。而X2的負項變動說明我國熱錢流出規(guī)模增大致使流入我國的凈值變小，減少了貨幣流動性，降低了宏觀經濟的通脹壓力，從而抑制了國內的通脹率上升。與此同時，從國內流出的熱錢流入國外，使獲此熱錢的國家通貨膨脹率上升，這便促進了通貨膨脹在國際間的傳導。自滯后8期開始，X2的正項和負項變動對通貨膨脹率的影響趨于穩(wěn)定（參見圖4）。

如圖4所示，通貨膨脹率的短期波動主要受前3個季度的GDP增長率（X3）的影響，并且兩者間關系變現為正相關：GDP增速升高造成通脹率上升，而GDP增速下降使得通脹率小幅下降。自滯后8期開始，X3的正負項變動對通脹率的影響趨于穩(wěn)定。

3．3 結果可靠性討論

為檢驗模型最終設定和估計結果的可靠性，本文利用估計方程遞歸殘差累積和CUSUM與遞歸殘差平方累積和CUSUMSQ對模型結構的穩(wěn)定性進行檢驗。圖5中直線代表在5%顯著性水平上的臨界值。原假設是誤差修正模型的所有估計系數都是穩(wěn)定的，如果殘差和在兩條直線包圍的區(qū)間內，無法拒絕原假設，模型具有穩(wěn)定性。檢驗結果表明，殘差和在5%的臨界值水平上穩(wěn)定，回歸方程具有良好的統(tǒng)計特性，估計結果可靠。

圖5 模型可靠性檢驗

4 結束語

本文利用NARDL模型，分析了長、短期國際資本因素與國內經濟發(fā)展因素如何影響我國通貨膨脹。通過協(xié)整檢驗和非對稱性效應檢驗，證實變量之間存在長期關系，并且得出FDI、熱錢、GDP增長率對我國通貨膨脹率均存在非對稱效應的結論。此外，本文還對傳統(tǒng)的ARDL與基于非線性假設的NARDL進行了比較，并利用修正后的NARDL模型刻畫出我國通脹率與FDI凈流入量和經濟增長速度間的非線性關系。根據本文所得實證研究結果，提出如下幾點政策建議：第一，為避免因FDI凈流入量降低而產生的通脹問題，政府應確定一個適當的FDI資本流出規(guī)模。第二，為避免熱錢的大規(guī)模流入給我國的經濟發(fā)展帶來了很多的負面影響，政府不僅應從防控熱錢流入的角度建立起對熱錢流動的監(jiān)測預警系統(tǒng)，對熱錢流入的渠道進行嚴密監(jiān)控；還須從治理通貨膨脹角度出發(fā)，壓縮熱錢的投機空間，減少通脹壓力。第三，為避免經濟過快增長帶來的負面影響(如通脹加劇)，政府應切實轉變經濟發(fā)展方式，縱深推進創(chuàng)新驅動，著力調整和優(yōu)化經濟結構，努力提高投資效率。

［1］黃新飛,舒元.基于VAR模型的FDI與中國通貨膨脹的經驗分析［J］.世界經濟,2007,(10).

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［4］凌江懷,李長洪.國際資本流動和國際貿易對國內物價的沖擊效應——基于不同匯率機制和宏觀經濟環(huán)境的研究［J］.財經研究,2012,38(11).

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（責任編輯/易永生）

Research on Inflation in China Under New Normal Conditions

Zhao Kai,Gao Yousheng

(Institute of Quantitative Economics,Huaqiao University,Xiamen Fujian 361021,China)

This paper employs Chinese quarterly data from 1997 Q1 to 2015 Q2 and conducts a long-term co-integration test and asymmetric effect test,only to verify that co-integration relationship exists between variables.The paper derives a conclusion that FDI,hot money and GDP growth have asymmetric impacts on Chinese inflation rate.Besides,the paper also compares the traditional ARDL with NARDL based on nonlinear hypothesis,and utilizes the modified NARDL model to describe the nonlinear relationship between Chinese inflation rate,FDI net inflow weight and economic growth rate.

asymmetry;hot money;inflation;FDI

F822.5O212

A

1002-6487（2017）19-0152-05

中央高?；究蒲袠I(yè)務費專項基金資助項目（華僑大學哲學社會科學青年學者成長工程項目）（16SKGC-QT04）

趙 凱(1982—)，男，山東青島人，博士，副教授，研究方向：應用統(tǒng)計。

高友笙(1979—)，男，臺灣臺南人，博士，講師，研究方向：金融統(tǒng)計。