謝玲芳+栗斌斌

摘 要：高管薪酬如何影響企業(yè)績(jī)效？高管薪酬制度應(yīng)如何制定才科學(xué)合理？近年來(lái)，企業(yè)績(jī)效和高管薪酬之間的相關(guān)性問(wèn)題研究成為建立科學(xué)合理的高管薪酬制度的理論依據(jù)，受到越來(lái)越多的學(xué)者關(guān)注。因此在證監(jiān)會(huì)公布的行業(yè)中選取118家房地產(chǎn)企業(yè)，以2013-2015年數(shù)據(jù)為樣本， 對(duì)上市公司高管薪酬與企業(yè)績(jī)效相關(guān)性進(jìn)行實(shí)證研究。以高管前三名薪酬總額等為相應(yīng)變量，對(duì)2013-2015年的數(shù)據(jù)做描述性分析，闡述這三年期間的相關(guān)因素的變化情況并同時(shí)單獨(dú)對(duì)2015年的數(shù)據(jù)做回歸分析， 驗(yàn)證企業(yè)績(jī)效與高管薪酬是否正相關(guān)和高管薪酬與企業(yè)績(jī)效是否正相關(guān)，運(yùn)用多元回歸分析方法， 引入年度虛擬變量， 以企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模為控制變量，建立高管薪酬與企業(yè)績(jī)效回歸分析模型。通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)：房地產(chǎn)企業(yè)高管薪酬和企業(yè)績(jī)效之間有正相關(guān)關(guān)系，年度虛擬變量與高管薪酬指標(biāo)無(wú)顯著相關(guān)關(guān)系。

關(guān)鍵詞：高管薪酬；企業(yè)績(jī)效；相關(guān)性研究

中圖分類(lèi)號(hào)：F24 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A doi：10.19311/j.cnki.16723198.2017.25.041

1 引言

企業(yè)高級(jí)管理人才在這樣一個(gè)復(fù)雜的、不斷變化的市場(chǎng)，運(yùn)用自己智慧為企業(yè)更好的服務(wù)，這樣的稀缺性資源在企業(yè)中所處的地位不斷的凸顯。為了提高企業(yè)高管的主觀(guān)能動(dòng)性與創(chuàng)造性，實(shí)現(xiàn)企業(yè)更高的目標(biāo)，對(duì)高管進(jìn)行有效激勵(lì)就必不可少。特別是有必要使該公司的高管產(chǎn)權(quán)價(jià)值受到公司承認(rèn)且能夠獲得相應(yīng)的利益。高管薪酬和公司績(jī)效兩者間存在理論與實(shí)踐的關(guān)系。高管薪酬與上市公司企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，可以為上市公司高管薪酬激勵(lì)制度的設(shè)計(jì)提供參考；通過(guò)實(shí)證分析高管薪酬的影響因素，揭示在中國(guó)上市公司高管薪酬激勵(lì)制度的內(nèi)在規(guī)律，從而對(duì)平臺(tái)建設(shè)的進(jìn)一步研究提供借鑒。那么，如何設(shè)計(jì)高管薪酬制度呢？

企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，是否需要考慮設(shè)計(jì)合適的高管薪酬制度？本文安排如下：首先對(duì)國(guó)內(nèi)外有關(guān)高管薪酬和企業(yè)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行綜述，提出高管薪酬與企業(yè)績(jī)效之間的假設(shè)關(guān)系，然后利用多元回歸加虛擬變量的方法進(jìn)行檢驗(yàn)，提出本研究的理論意義和管理啟示。最后對(duì)得出的結(jié)論分析以及提出相關(guān)一些建議。

2 文獻(xiàn)綜述

高管薪酬是否影響企業(yè)績(jī)效？如果有影響，那么高管薪酬是對(duì)企業(yè)績(jī)效有怎樣影響的呢？為了揭開(kāi)這一系列疑問(wèn)的面紗，諸多國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)此進(jìn)行了專(zhuān)業(yè)化的研究。

2.1 國(guó)外研究現(xiàn)狀

高管薪酬與企業(yè)績(jī)效不相關(guān)。早在1975年，Schmidt就開(kāi)始研究?jī)烧咧g關(guān)系，研究結(jié)果卻顯示兩者之間沒(méi)有顯著的相關(guān)性關(guān)系。之后的幾十年里，

Jensen and Murphy（1990）、Kaplan（1994）、Tosi（2000）等學(xué)者進(jìn)行研究后，都認(rèn)為兩者相關(guān)性不大。

Murphy（1985）通過(guò)實(shí)證研究選擇美國(guó)73家大型公司作為實(shí)驗(yàn)樣本，得出研究結(jié)果：高管薪酬對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響是正向顯著的，并且通過(guò)了統(tǒng)計(jì)學(xué)意義上的檢驗(yàn)。而Hand Mehran（1995）、Hall and Liebman（1998）等學(xué)者也都認(rèn)為兩者存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。Kevin（2011）選取了2006—2009年280 家在紐交所上市的公司作為其研究對(duì)象，企業(yè)績(jī)效通過(guò)凈資產(chǎn)收益率進(jìn)行衡量，得到高管薪酬和企業(yè)績(jī)效有顯著的正相關(guān)關(guān)系，且公司規(guī)模對(duì)高管薪酬水平影響顯著。

2.2 國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀

由于我國(guó)1998年才對(duì)我國(guó)上市公司的高級(jí)管理人員持股及報(bào)酬等信息進(jìn)行首次披露，在一定程度上也影響了我國(guó)對(duì)此研究的進(jìn)程。李增泉（2000）、魏剛（2000）、楊瑞龍和劉江（2000）等學(xué)者認(rèn)為高管薪酬與企業(yè)績(jī)效不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。而此后的陳志廣（2002）、劉斌和劉星（2003）、樂(lè)琦（2006）、杜興強(qiáng)和王麗華（2007）、李爭(zhēng)光（2015）等學(xué)者認(rèn)為我國(guó)上市公司的高管薪酬與企業(yè)績(jī)效存在顯著的相關(guān)關(guān)系。

國(guó)內(nèi)外研究角度和方法，以及樣本的選擇和變量選擇是不同的，所得出結(jié)論也有所差異。本文主要以房地產(chǎn)上市公司為例，選取滬深兩市上市公司為樣本數(shù)據(jù)，選取每股收益作為評(píng)價(jià)企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)，并引入企業(yè)規(guī)模等控制變量和年度虛擬變量。

3 研究設(shè)計(jì)

3.1 數(shù)據(jù)來(lái)源于樣本選擇

本文以wind軟件中公布的在A(yíng)股上市的深、滬房地產(chǎn)公司為基礎(chǔ)樣本并按以下原則進(jìn)行篩選：

（1）排除同時(shí)發(fā)行B股、H股的公司， 因?yàn)锳股、B股、H股披露報(bào)表的原則不一致，若選擇此類(lèi)公司會(huì)影響報(bào)表披露造成數(shù)據(jù)信息不準(zhǔn)確。

（2）排除被ST、ST*的公司，因?yàn)榇祟?lèi)公司要規(guī)避退市風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行資產(chǎn)重組對(duì)于本文的數(shù)據(jù)真實(shí)性會(huì)產(chǎn)生影響。

（3）排除未進(jìn)行信息披露或信息披露不完全的公司。

（4）去掉晚于2013年上市的公司，因?yàn)檫x取的是2013到2015年之間的數(shù)據(jù)，而在晚于2013年上市會(huì)少了部分?jǐn)?shù)據(jù)。

篩選后的樣本數(shù)據(jù)為118個(gè)，以wind數(shù)據(jù)庫(kù)中公布的數(shù)據(jù)為數(shù)據(jù)收錄來(lái)源，并且選擇2013-2015年的數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性分析。選擇的軟件是stata。

3.2 研究假設(shè)

Ha1企業(yè)績(jī)效與高管薪酬正相關(guān)。

在信息不對(duì)稱(chēng)的條件下，以委托代理理論為基礎(chǔ)，代理人和客戶(hù)為了能達(dá)到雙方利益一致的局面，來(lái)降低代理成本，經(jīng)過(guò)努力最終會(huì)簽訂績(jī)效合同，績(jī)效合同會(huì)約定代理人獲得的報(bào)酬是與企業(yè)相關(guān)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相掛鉤。推測(cè)出企業(yè)高級(jí)管理人員會(huì)為了獲得高報(bào)酬將越發(fā)努力地為公司創(chuàng)造更好的業(yè)績(jī)，業(yè)績(jī)又會(huì)促使其獲得更多的報(bào)酬。

Ha2高管薪酬與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。

股東給予高管薪酬以此激勵(lì)高管為企業(yè)做出更多貢獻(xiàn)。根據(jù)委托代理理論，股東和經(jīng)營(yíng)者為了避免信息不對(duì)稱(chēng)和減少道德風(fēng)險(xiǎn)，將簽訂績(jī)效合同。

3.3 變量的選擇endprint

（1）企業(yè)績(jī)效變量（EPS）。本文選取每股收益作為評(píng)價(jià)企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)。為了既能夠反映上市公司的經(jīng)營(yíng)成果、股東所享受的利益，又可以在不同公司間進(jìn)行比較選擇每股收益作為衡量指標(biāo)。每股收益等于息稅后利潤(rùn)除以股本總數(shù)。選擇EPS作為評(píng)價(jià)企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)。為了反映上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和股東所享有的利益，還可以在不同公司之間相互比較。息稅后利潤(rùn)除以總股本就得到每股收益。

（2）高管薪酬變量。在本文中，高管薪酬的前三名作為可變數(shù)據(jù)。由于上市公司披露信息時(shí)很難獲得全部高管薪酬信息，而前三名的薪酬總額對(duì)高管薪酬的研究具有一定的代表性。

（3）控制變量。①高管持股比例。該變量是高管持股數(shù)量在總股本中的比例，由于管理機(jī)制，在管理層持股股東和高管的利益聯(lián)結(jié)從而對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生影響。②股權(quán)集中度。選擇第一大股東持股比例。越追求企業(yè)價(jià)值和股東利益，越有目的地影響公司績(jī)效，進(jìn)而影響高管薪酬。③企業(yè)規(guī)模。企業(yè)規(guī)模越大，其資源越豐富，管理就可以用強(qiáng)大的資本進(jìn)行投資再生產(chǎn)，創(chuàng)造更大的價(jià)值。④年度虛擬變量。Yj （ j = 1， 2）是年度虛擬變量。設(shè)Y1代表2014年， Y2代表2015年。以2013年的樣本為基準(zhǔn)，當(dāng)樣本為2014年時(shí)，Y1 = 1，否則Y1 =0； 當(dāng)樣本為2015年時(shí)， Y2 =1， 否則Y2 =0。⑤常數(shù)項(xiàng)和隨機(jī)誤差項(xiàng)分別用字母C和U表示。

3.4 模型的構(gòu)建

根據(jù)假設(shè)一構(gòu)建模型：

EPS=C+β1PAY+β2MSR+β3OWNCON+β4SIZE+∑βkYj+U（βk是Yj的參數(shù)，k=1，2）

根據(jù)假設(shè)二構(gòu)建模型

PAY=C+β1EPS+β2MSR+β3OWNCON+β4SIZE+∑βkYj+U

4 實(shí)證分析

4.1 描述性分析

4.1.1 每股收益

從這三年的數(shù)據(jù)可以看到，絕大多數(shù)的公司每股收益為正，2013-2015三年每股收益平均值分別約為0357，0308，0273；每股收益最大值分別是205，142，237；每股收益最小值分別是-044，-078，-13；EPS為負(fù)數(shù)的比例分別約0077，0050，0169。

4.1.2 高管薪酬

在2013—2015年之間高管薪酬每年都在增加，可能和公司的規(guī)模擴(kuò)大以及業(yè)績(jī)的提升有關(guān)。2013-2015三年的高管薪酬數(shù)據(jù)從平均值，最大值，最小值進(jìn)行描述，單位（萬(wàn)元），這三年高管薪酬平均值分別為28923，30835，35138；最大值分別為144629，156539，173983；最小值分別是74，989，084。

4.1.3 高管持股

在所選擇的118個(gè)樣本公司中在2013-2015年期間， 高管持股的公司數(shù)量有所增加， 而且高管持股數(shù)量也很少。在所選擇的118個(gè)樣本公司中在2013-2015年期間， 高管持股的公司數(shù)量有所增加， 而且高管持股數(shù)量也很少。具體數(shù)據(jù)如下：2013-2015年高管持股的公司個(gè)數(shù)分別是76、72、88；所占比重分別是0644、0610、0746；高管持股平均值分別是0120、0076、0068。

4.1.4 股權(quán)集中度

118樣本公司中， 股權(quán)集中度非常高，平均數(shù)值有60%以上，這與中國(guó)上市房地產(chǎn)公司的經(jīng)營(yíng)性質(zhì)有關(guān)，大多數(shù)房地產(chǎn)公司是大集團(tuán)的子公司，母公司掌握子公司多數(shù)股權(quán)。2013-2015三年上市公司股權(quán)集中度的平均值分別是0550，0557，0567；最大值分別是0930，0912；0975；最小值分別約是0161，0189，0199；大于50%的比例分別為0602，0619，0627。

4.1.5 資產(chǎn)規(guī)模

從2013—2015年，資產(chǎn)規(guī)模逐年擴(kuò)增，反映我國(guó)房地產(chǎn)這一行業(yè)近年來(lái)迅速發(fā)展。2013-2015三年的資產(chǎn)規(guī)模情況從平均值、最大值、最小值進(jìn)行描述，單位萬(wàn)元。2013-2015三年的平均值分別為1818507069，2173229172，3228796689；最大值3139398543，3657656433，6004360704；最小值分別為118933，118775，1108795。

4.2 描述性分析

從回歸結(jié)果來(lái)看， 修正的可決系數(shù)R^2=04229，意味著解釋變量解釋了被解釋變量的4229%。樣本數(shù)據(jù)是橫截面數(shù)據(jù)，因此此模型的擬合程度在可接受范圍之內(nèi)。

在F檢驗(yàn)——即檢驗(yàn)被解釋變量和解釋變量之間的線(xiàn)性關(guān)系是否顯著，在顯著性水平給定是005概率時(shí)，eps的系數(shù)等于0概率為0003。檢驗(yàn)通過(guò)；解釋變量size和eps的顯著性概率小于005， eps和size對(duì)被解釋變量的影響是顯著的；解釋變量msr和owncon的顯著性概率大于005， 說(shuō)明msr和owncon對(duì)被解釋變量pay的影響是不顯著的。eps系數(shù)都大于0，說(shuō)明eps和size對(duì)被解釋變量，具有正影響，所以假設(shè)一成立。

從表2所顯示的可決系數(shù)R^2=01933，同上所述，認(rèn)為此模型的擬合程度可以接受。在給定顯著005水平的條件下，F(xiàn)檢驗(yàn)的顯著性概率pay的系數(shù)等于0概率為0003，從而通過(guò)檢驗(yàn)。解釋變量pay和msr的顯著性概率小于005， 說(shuō)pay和msr對(duì)被解釋變量的影響是顯著的；解釋變量size和owncon的顯著性概率大于005， 說(shuō)明size和owncon對(duì)被解釋變量eps的影響是不顯著的。

而pay與msr的系數(shù)一個(gè)大于0，一個(gè)小于0，說(shuō)明pay和msr對(duì)被解釋變量eps一個(gè)具有正影響一個(gè)具有負(fù)影響，假設(shè)二成立。

5 結(jié)論與建議

5.1 結(jié)論

（1）企業(yè)績(jī)效和高管薪酬存在正相關(guān)關(guān)系， 企業(yè)效益好，高管薪酬會(huì)跟著增多。同時(shí)，高管薪酬的多少也會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生更為顯著的影響。所以， 中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)為更好的提高企業(yè)績(jī)效，就應(yīng)重視高管薪酬的設(shè)計(jì)，制定更為合理的高管薪酬制度，績(jī)效考核指標(biāo)盡量與企業(yè)績(jī)效指標(biāo)掛鉤，設(shè)法提高高管工作積極性。endprint

（2）企業(yè)的規(guī)模對(duì)企業(yè)績(jī)效與高管薪酬有積極影響，總資產(chǎn)增加每股收益增加，資產(chǎn)總額更多的企業(yè)可以利用更多的資源，對(duì)投資項(xiàng)目擁有更多的選擇，即使在相同條件下也能選擇一個(gè)好的項(xiàng)目，提高整體投資回報(bào)率，提高企業(yè)的績(jī)效。所以中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)在有能力的情況下，可以適當(dāng)?shù)臄U(kuò)大企業(yè)規(guī)模。

5.2 啟示和建議

通過(guò)上述實(shí)證研究，高管薪酬激勵(lì)制度與企業(yè)績(jī)效相輔相成，相互促進(jìn)，可以考慮高管薪酬制度作為一種激勵(lì)辦法，促進(jìn)高管調(diào)動(dòng)工作績(jī)效，所以薪酬激勵(lì)制度應(yīng)結(jié)合合理的績(jī)效考核機(jī)制，優(yōu)化薪酬結(jié)構(gòu)。

圍繞企業(yè)的發(fā)展目標(biāo)，建立一套公平合理的績(jī)效評(píng)價(jià)體系。對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)根據(jù)其自身的特點(diǎn)構(gòu)建專(zhuān)門(mén)化有針對(duì)性地評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，要圍繞房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展目標(biāo)展開(kāi)設(shè)計(jì)，最大限度盡可能公平合理地闡述房地產(chǎn)的績(jī)效情形，建立評(píng)價(jià)體系時(shí)，也可以借鑒參考平衡計(jì)分卡的原則，從財(cái)務(wù)、客戶(hù)、內(nèi)部運(yùn)營(yíng)和學(xué)習(xí)成長(zhǎng)等四個(gè)維度選取指標(biāo)。此外，不僅要以過(guò)去的財(cái)務(wù)指標(biāo)為衡量依據(jù)，而且也要注重經(jīng)濟(jì)增加值和可持續(xù)發(fā)展率等指標(biāo)，這樣能較全面地反映公司的整體經(jīng)營(yíng)情況。通過(guò)績(jī)效評(píng)價(jià)幫助企業(yè)逐步實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的過(guò)程。

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