熊美林

【摘 要】 私募股權(quán)投資基金由于其特有的三大典型特征，使得其在創(chuàng)造收益的同時(shí)，也伴隨著風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。因此，私募股權(quán)投資基金目前以一種雙刃劍的形式存在。本文首先探討了私募股權(quán)投資基金的三大典型特征，繼而提出了幾條實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)投資基金價(jià)值的機(jī)制設(shè)計(jì)策略。希望通過(guò)本文的相關(guān)探討和討論，能夠?yàn)橄嚓P(guān)從業(yè)人員提供一些參考和建議，從而更好地促使私募股權(quán)投資基金在我國(guó)發(fā)揮其特有的優(yōu)勢(shì)。

【關(guān)鍵詞】 私募股權(quán)投資基金 價(jià)值實(shí)現(xiàn) 機(jī)制 特征

基于私募股權(quán)投資基金的“雙刃劍”的性質(zhì)，為了更好地實(shí)現(xiàn)趨利避害，就要采取針對(duì)性的措施進(jìn)行治理。

一、私募股權(quán)投資基金的典型特征

私募股權(quán)投資基金之所以與傳統(tǒng)的金融資本有特別明顯的不同之處，主要取決于其在各方面的治理機(jī)制設(shè)計(jì)上有很大的與眾不同之。主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：利益的分配、價(jià)值的創(chuàng)造以及風(fēng)險(xiǎn)的管理。這三大方面之所以與傳統(tǒng)的金融資本有很大的差異性，主要取決于它的典型的三大特征。這三大典型特征的特殊性主要體現(xiàn)在“關(guān)鍵人”的地位和作用，復(fù)雜的委托代理關(guān)系以及資本的特異性三個(gè)方面。

（一）所謂的“關(guān)鍵人”，顧名思義就是對(duì)基金的管理起到關(guān)鍵性作用的人。分別是企業(yè)的關(guān)鍵技術(shù)人員、融資企業(yè)的企業(yè)家以及基金管理人。其中，基金管理人所負(fù)責(zé)的項(xiàng)目最多，并且其關(guān)鍵性作用也最強(qiáng)?；鸸芾砣瞬坏獣r(shí)刻關(guān)注當(dāng)前形勢(shì)下的各種信息，并且需要針對(duì)相應(yīng)的信息作出合理的解決措施。另外，基金管理人還擔(dān)任著企業(yè)創(chuàng)業(yè)以及發(fā)展理念的審查。在后續(xù)工作中，還要負(fù)責(zé)資金的籌集以及對(duì)投資企業(yè)的實(shí)施監(jiān)督和把控。另外，最重要的是其在退出后，會(huì)對(duì)融資企業(yè)的IPO價(jià)格產(chǎn)生影響。另外一個(gè)“關(guān)鍵人”就是融資企業(yè)的企業(yè)家。融資企業(yè)的企業(yè)家也屬于該基金的管理階層的一部分。但是，針對(duì)企業(yè)性質(zhì)的企業(yè)家，其在管理風(fēng)格上也會(huì)有所差異。其中最顯著的就是傳統(tǒng)企業(yè)家與創(chuàng)業(yè)企業(yè)家之間。無(wú)論是在領(lǐng)導(dǎo)的風(fēng)格、管理的能力以及風(fēng)險(xiǎn)的偏好等各方面都會(huì)有所不同。因此其對(duì)企業(yè)的績(jī)效貢獻(xiàn)以及價(jià)值的體現(xiàn)等方面也會(huì)有所差異。所謂“技術(shù)是第一生產(chǎn)力”，關(guān)鍵技術(shù)人員的水平的高低，直接影響了私募股權(quán)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)性以及效益的高低。技術(shù)水平的高低與風(fēng)險(xiǎn)影響程度的強(qiáng)弱是呈反比的，因此要想縮小風(fēng)險(xiǎn)的影響程度，就要切實(shí)提高關(guān)鍵技術(shù)人員的技術(shù)水平。

（二）除了“關(guān)鍵人”的地位與作用的典型特征之外，還有一典型特征就是委托代理關(guān)系的復(fù)雜性。私募股權(quán)投資基金的誕生解決了許多金融市場(chǎng)上的問(wèn)題，彌補(bǔ)了傳統(tǒng)金融資本各方面的不足。其中包括實(shí)現(xiàn)了資源配置的合理優(yōu)化以及解決了金融投資中信息不對(duì)稱的問(wèn)題。但是，私募股權(quán)投資基金只是在一定程度上解決了這些問(wèn)題，而沒(méi)有從根本意義上消除這些問(wèn)題。它只是實(shí)現(xiàn)了委托代理關(guān)系上的一種轉(zhuǎn)換，由傳統(tǒng)的外部委托代理關(guān)系轉(zhuǎn)變成為一種內(nèi)部的雙向的委托代理關(guān)系。這種雙向委托代理關(guān)系相比傳統(tǒng)的單向委托代理關(guān)系更具復(fù)雜性。

（三）還有一項(xiàng)典型的特征就是，資本的特異性。私募股權(quán)投資基金是并購(gòu)基金與創(chuàng)業(yè)投資基金的結(jié)合。該基金的投資者主要是針對(duì)某些具有潛力的非上市企業(yè)提供的資本。因此，其在投資目標(biāo)以及盈利模式等各方面都有其特殊性。除此之外，由于私募股權(quán)投資基金是針對(duì)一些“潛力股”的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，通過(guò)向其注入資本、策略以及高水平的人才，從而有效地提高企業(yè)利潤(rùn)。企業(yè)利潤(rùn)的提高就是私募股權(quán)投資基金價(jià)值的真正體現(xiàn)。由此可見(jiàn)，私募股權(quán)投資基金與傳統(tǒng)的債券、股票是有差別的。所以，這也是私募股權(quán)投資基金被廣泛稱為“另類資本”的原因。從初期的創(chuàng)業(yè)投資一直到成熟期的上市公司投資，在公司發(fā)展的各個(gè)階段，私募股權(quán)投資基金都有投資覆蓋，因此私募股權(quán)投資基金是一種形式多樣的資本。同時(shí)，由于在每個(gè)階段都帶有風(fēng)險(xiǎn)性，因此，私募股權(quán)投資基金以其風(fēng)險(xiǎn)性以及形式各異性充分展現(xiàn)了其特異性的特征。私募股權(quán)投資基金從其本質(zhì)上來(lái)講是一種具有資本屬性的貨幣資金。但是它又不完全等同于傳統(tǒng)意義上的生產(chǎn)資本。其主要原因就是其在金融結(jié)合中的非常規(guī)性，以及對(duì)金融市場(chǎng)運(yùn)作效率的促進(jìn)作用，因此可以說(shuō)，私募股權(quán)投資基金是具有特殊社會(huì)職能的一類資本。

二、私募股權(quán)投資基金價(jià)值實(shí)現(xiàn)的機(jī)制設(shè)計(jì)

（一）為了更好地實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)投資基金的價(jià)值，首先要從關(guān)鍵人的管理入手，其目的是更好地實(shí)現(xiàn)對(duì)“關(guān)鍵人”的約束與激勵(lì)，從而實(shí)現(xiàn)更好的機(jī)制設(shè)計(jì)，促進(jìn)其價(jià)值的實(shí)現(xiàn)。首先針對(duì)不同的“關(guān)鍵人”，要實(shí)現(xiàn)合理的產(chǎn)權(quán)分配，使產(chǎn)權(quán)與“關(guān)鍵人”的職責(zé)作用更好的相契合，從而更好地發(fā)揮“關(guān)鍵人”的巨大潛能，從而有效實(shí)現(xiàn)資源的合理分配與利用，在減少資源浪費(fèi)的情況下，提高收益。另外，通過(guò)建立一定的聲譽(yù)機(jī)制，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)關(guān)鍵人的有效評(píng)價(jià)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)對(duì)其的合理約束與激勵(lì)。通過(guò)對(duì)其信用、資質(zhì)以及歷史業(yè)績(jī)的合理評(píng)定，從而促進(jìn)投資契約的完善，促進(jìn)基金募集工作的順利進(jìn)行。除此之外，還可以建立嚴(yán)格的篩選機(jī)制。其中不但是指管理人與融資企業(yè)雙方之間的互相篩選，同時(shí)還包括投資者對(duì)管理人的選擇?？梢酝ㄟ^(guò)建立博弈模型，從而減少一般合伙人對(duì)有限合伙人的干預(yù)。從而在保證互不干涉的情況下，保持經(jīng)營(yíng)的獨(dú)立性，進(jìn)而促進(jìn)整個(gè)機(jī)制的平穩(wěn)運(yùn)行。另外，還可以通過(guò)簽訂對(duì)賭協(xié)議的方式，建立以股權(quán)為賭注，業(yè)績(jī)?yōu)槟繕?biāo)的對(duì)賭，從而實(shí)現(xiàn)利益的綁定，促進(jìn)企業(yè)的快速、可持續(xù)發(fā)展。

（二）為了更好地實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)投資基金的價(jià)值，就要建立健全風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制。首先要實(shí)現(xiàn)國(guó)家層面上的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的主要內(nèi)容包括市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)定以及杠桿率的設(shè)置等各方面。目前，私募股權(quán)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)防控方面越來(lái)越受到關(guān)注和重視。在國(guó)外，以一種法律的形式對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管。另外，還需要健全和完善信息披露機(jī)制，在規(guī)定時(shí)間內(nèi)向相關(guān)的監(jiān)管人以及有限合伙人進(jìn)行信息的匯報(bào)。在出現(xiàn)信息的變動(dòng)以及大金額的交易時(shí)，要對(duì)變動(dòng)的具體情況進(jìn)行詳細(xì)匯報(bào)。但這些匯報(bào)都要在保證商業(yè)機(jī)密不被泄露的前提下進(jìn)行。另外，還可以通過(guò)簽訂一定契約條款，來(lái)實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的防控。一般情況下包括管理人以及投資者之間的各類限定條款，以及管理人與企業(yè)家之間簽訂的限定條款。具體條款內(nèi)容表現(xiàn)在各項(xiàng)承諾的保證以及權(quán)力的明確方面。除此之外，在私募股權(quán)投資基金的整個(gè)運(yùn)作過(guò)程中也承擔(dān)著一定的道德風(fēng)險(xiǎn)。融資企業(yè)、私募股權(quán)投資基金的管理人以及投資者三者之間工作往來(lái)頻繁，在溝通與合作過(guò)程中難免會(huì)出現(xiàn)一些信息不對(duì)稱的情況。這種情況的出現(xiàn)往往會(huì)導(dǎo)致三者之間的逆向選擇，同時(shí)基金運(yùn)作中出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)的可能性就大大增加。為了有效地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，就要進(jìn)行一定的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防與分擔(dān)。其中包括投資過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)管理、重大事項(xiàng)的一票否決權(quán)以及財(cái)務(wù)控制等。對(duì)于投資過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)管理，可以通過(guò)利用可轉(zhuǎn)換證券投資、聯(lián)合投資以及分階段投資等方式來(lái)進(jìn)行，從而有效地規(guī)避投資過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）最后一點(diǎn)不容忽視的就是，價(jià)值創(chuàng)造機(jī)制的完善與優(yōu)化。傳統(tǒng)的金融工程手段在初期建立時(shí)，是通過(guò)優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益的最大化。但是在日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)以及逐漸嚴(yán)格的監(jiān)管之下，這一手段的成效已經(jīng)越來(lái)越不明顯。目前的金融工程手段應(yīng)該包括離岸金融、財(cái)務(wù)杠桿以及合理避稅等。另外，通過(guò)對(duì)企業(yè)流程的再造、人力資源的整合以及財(cái)務(wù)的監(jiān)管等方面的治理，可以提升企業(yè)的價(jià)值，從而也是實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)基金價(jià)值的一種方式。另外，還可以通過(guò)一定程度上的改造與重組，從而實(shí)現(xiàn)成本的縮小與效益的提升。其具體措施體現(xiàn)在運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升、研發(fā)等支出費(fèi)用的減少以及規(guī)模的縮小等方面。業(yè)績(jī)的提升的改進(jìn)措施比較多，比如通過(guò)提高客戶服務(wù)質(zhì)量，來(lái)提高客戶“回頭率”，從而實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的提高。另外，還可以通過(guò)營(yíng)運(yùn)方式的優(yōu)化，從而提高企業(yè)的效率，在此基礎(chǔ)上節(jié)約了時(shí)間投入，實(shí)現(xiàn)了效益的提升。與此同時(shí)，還可以通過(guò)成本的控制以及流動(dòng)資金的合理運(yùn)用，從而實(shí)現(xiàn)成本的充分利用，減少成本的浪費(fèi)，以此來(lái)提高私募股權(quán)投資基金所創(chuàng)造的價(jià)值。

結(jié)語(yǔ)

綜上所述，為了更好地實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)投資基金的價(jià)值，就要從各方面入手完善其治理機(jī)制。私募股權(quán)投資基金的三個(gè)典型特征 ：“關(guān)鍵人”的地位和作用，復(fù)雜的委托代理關(guān)系以及資本的特異性，決定了其有別于傳統(tǒng)生產(chǎn)資本的特殊性。其機(jī)制的優(yōu)化，需要在結(jié)合其三大典型特征的基礎(chǔ)上進(jìn)行。首先要通過(guò)合理的產(chǎn)權(quán)分配，實(shí)現(xiàn)對(duì)“關(guān)鍵人”更好的約束和激勵(lì)，從而充分地發(fā)揮其潛在能力。其次，要建立健全風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制，通過(guò)國(guó)家層面的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管以及信息的有效披露，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的有效預(yù)防和把控，減少風(fēng)險(xiǎn)所帶來(lái)的影響。最后，通過(guò)企業(yè)價(jià)值的提升來(lái)實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)投資基金的自身價(jià)值。

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