梁巧慧 胡金焱

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主發(fā)起人性質(zhì)與小額貸款公司多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)
——以山東省為例

梁巧慧 胡金焱

從專業(yè)性和社會(huì)關(guān)系兩個(gè)角度出發(fā)，以來自山東省的數(shù)據(jù)實(shí)證研究了主發(fā)起人性質(zhì)對(duì)小額貸款公司多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的影響。研究發(fā)現(xiàn)：涉農(nóng)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司具有一定的貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性，發(fā)放了更高比例的涉農(nóng)貸款；經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)的企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司具有有限的信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性，社會(huì)服務(wù)性較低；國(guó)有集體資本參股影響小額貸款公司與政府和銀行的關(guān)系，對(duì)三重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)既有直接影響，又可以通過主發(fā)起人性質(zhì)產(chǎn)生間接作用。

小額貸款公司； 主發(fā)起人； 資產(chǎn)收益性； 資本安全性； 社會(huì)服務(wù)性

一、引言

小額貸款公司是商業(yè)性的小額信貸機(jī)構(gòu)，同時(shí)承擔(dān)著獲取營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、保障資金安全的財(cái)務(wù)目標(biāo)，以及將信貸服務(wù)延伸至涉農(nóng)領(lǐng)域和小微企業(yè)的社會(huì)目標(biāo)*胡金焱、梁巧慧：《小額貸款公司多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的兼顧性——來自山東省的證據(jù)》，《財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)》2015年第5期。。國(guó)內(nèi)外諸多學(xué)者研究了小額信貸機(jī)構(gòu)多重目標(biāo)的兼顧性，所得結(jié)論莫衷一是*Morduch J.“The Microfinance Promise”,Journal of Economic Literature,1999,37(4),pp.1569-1614.*Mersland R,and R ? Str?m.“Microfinance Mission Drift?”,World Development,2010,38(1),pp.28-36.*盧亞娟、孟德鋒：《民間資本金融農(nóng)村金融服務(wù)業(yè)的目標(biāo)權(quán)衡——基于小額貸款公司的實(shí)證研究》，《金融研究》2012年第3期。*劉志友、孟德鋒、盧亞娟：《微型金融機(jī)構(gòu)的效率權(quán)衡：財(cái)務(wù)效率與社會(huì)效率——以江蘇省小額貸款公司為例》，《經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理》2013年第5期。。一個(gè)更為關(guān)鍵的問題是，究竟何種小額貸款公司能夠更好地實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)目標(biāo)，發(fā)揮社會(huì)服務(wù)功能。對(duì)這一問題進(jìn)行研究有助于加深對(duì)我國(guó)小額信貸行業(yè)的整體認(rèn)識(shí)，探索近年來小額貸款公司出現(xiàn)兩極分化現(xiàn)象的原因，并為借助民間資本提供普惠金融服務(wù)提供借鑒。

作為公司法人，小額貸款公司在不同目標(biāo)之間的權(quán)衡及多重目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)在很大程度上受治理機(jī)制的影響。類似的觀點(diǎn)已在Ross et al.(1998)*Rock R,Otero M,and S. Saltzman,Principles and Practices of Microfinance Governance,Washington D.C.:ACCION International,1998.、Bassem(2009)*Bassem B S,“Governance and Performance of Microfinance Institutions in Mediterranean Countries”,Journal of Business Economics and Management,2009,10(1),pp.31-43.、楊虎鋒和何廣文(2014)*楊虎鋒、何廣文：《治理機(jī)制對(duì)小額貸款公司績(jī)效的影響——基于169家小額貸款公司的實(shí)證分析》，《中國(guó)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)》2014年第6期。、何婧等(2015)*何婧、劉甜、何廣文：《董事會(huì)結(jié)構(gòu)與小額貸款公司目標(biāo)選擇的影響研究》，《農(nóng)村經(jīng)濟(jì)》2015年第10期。等對(duì)小額信貸機(jī)構(gòu)的研究中得到體現(xiàn)。我國(guó)小額貸款公司的審批和監(jiān)管權(quán)限屬于地方政府，很多省份出于審慎性考慮對(duì)小額貸款公司股東(尤其是主發(fā)起人)的性質(zhì)和資質(zhì)進(jìn)行了較為嚴(yán)格的規(guī)定，部分省份甚至實(shí)行了主發(fā)起人制度——小額貸款公司的主發(fā)起人能夠左右公司其他股東的選擇及高級(jí)管理人員的任命*胡金焱、梁巧慧：《小額貸款公司發(fā)展的省際差異：2009-2013年》，《改革》2014年第8期。。這些使得股東(尤其是主發(fā)起人)的自身特點(diǎn)、利益訴求以及對(duì)不同目標(biāo)的偏好成為影響小額貸款公司多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的因素?，F(xiàn)實(shí)中，由于微觀統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的缺乏，國(guó)內(nèi)的相關(guān)研究甚少。而在國(guó)外，由于小額信貸機(jī)構(gòu)的主體多為非政府組織性質(zhì)，類似研究往往將焦點(diǎn)集中于資本結(jié)構(gòu)、董事會(huì)構(gòu)成對(duì)績(jī)效的影響*Hartarska V,“Governance and Performance of Microfinance Institutions in Central and Eastern Europe and the Newly Independent States”,World Development,2005,33(10),pp.1627-1643.*Mori N,and R Mersland.“Boards in Microfinance Institutions:How Do Stakeholders Matter?”,Journal of Management & Governance,2014,18(1),pp.1-29.*Kar A K.“Does Capital and Financing Structure Have any Relevance to the Performance of Microfinance Institutions?”,International Review of Applied Economics,2012,26(3),pp.329-348.*Hartarska V,Mersland R,and D Nadolnyak.“Governance and Scope Economies in Microfinance Institutions”,International Journal of Corporate Governance,2013,4(1),pp.74-96.，研究結(jié)論的適用性值得商榷。

在借鑒國(guó)內(nèi)外現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，使用來自山東省2011年至2015年的數(shù)據(jù)系統(tǒng)地研究了主發(fā)起人性質(zhì)對(duì)小額貸款公司多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的影響。研究發(fā)現(xiàn)：涉農(nóng)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司具有一定的貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性，發(fā)放了更高比例的涉農(nóng)貸款，同時(shí)其財(cái)務(wù)績(jī)效未受到負(fù)向影響；經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)的企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司具有有限的信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性，社會(huì)服務(wù)性較低，同時(shí)其財(cái)務(wù)績(jī)效也未受到正向影響。國(guó)有集體資本參股影響小額貸款公司與政府和銀行的關(guān)系，對(duì)三重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)既有直接影響，又可以通過主發(fā)起人性質(zhì)產(chǎn)生間接作用。當(dāng)主發(fā)起人具有貸款投向?qū)I(yè)性時(shí)，國(guó)有集體資本參股最有利于小額貸款公司盈利水平的提升。本文其余部分的結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分是理論分析；第三部分是研究設(shè)計(jì)；第四部分是實(shí)證結(jié)果分析；第五部分是研究結(jié)論與政策啟示。

二、理論分析與研究假設(shè)

小額貸款公司既借鑒了正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)作模式，又具有民間金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)特點(diǎn)。由于外部監(jiān)管環(huán)境相對(duì)寬松，公司的經(jīng)營(yíng)管理往往游刃于“正規(guī)”與“非正規(guī)”之間，具有較大的隨意性和變化性。這些為主發(fā)起人性質(zhì)影響其多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)提供了空間。研究參考何婧等(2015)的研究成果，從股東的專業(yè)性和社會(huì)關(guān)系兩個(gè)角度出發(fā)。對(duì)小額貸款公司多重目標(biāo)的界定，參考胡金焱和梁巧慧(2015)的研究成果，從資產(chǎn)收益性、資本安全性和社會(huì)服務(wù)性三個(gè)方面考察。

(一)專業(yè)性

大量研究表明，專業(yè)化的經(jīng)營(yíng)管理人員或董事會(huì)成員可以有效提高公司財(cái)務(wù)表現(xiàn)。小額貸款公司經(jīng)營(yíng)小額貸款這一特殊金融業(yè)務(wù)，同時(shí)承擔(dān)著服務(wù)“三農(nóng)”和小微企業(yè)的社會(huì)使命。依據(jù)小額貸款公司的經(jīng)營(yíng)運(yùn)作特點(diǎn)，從貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性、經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)性和信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性三個(gè)角度進(jìn)行研究。

1.貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性。貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性是指主發(fā)起人熟悉貸款投放領(lǐng)域的運(yùn)作規(guī)律和特點(diǎn)，具有相對(duì)專業(yè)優(yōu)勢(shì)。小額貸款公司主要面向涉農(nóng)領(lǐng)域和小微企業(yè)開展貸款業(yè)務(wù)，因此如果主發(fā)起人具有農(nóng)業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)、熟悉小微企業(yè)業(yè)務(wù)，就擁有更高的貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性。涉農(nóng)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司在農(nóng)業(yè)領(lǐng)域具有更多的信息和資源優(yōu)勢(shì)，熟悉相關(guān)市場(chǎng)的運(yùn)作規(guī)律。一方面可能影響貸款的投放方向；另一方面也可能利于提高公司涉農(nóng)貸款的風(fēng)險(xiǎn)防范、識(shí)別和處置能力。類似觀點(diǎn)已在針對(duì)村鎮(zhèn)銀行的研究中得以證實(shí)(董曉林等，2014*董曉林、程超、龍玲華：《主發(fā)起人類型、設(shè)立選址與村鎮(zhèn)銀行經(jīng)營(yíng)績(jī)效》，《財(cái)貿(mào)研究》2014第2期。；鄭黎霞等，2014*鄭黎霞、趙璐、陸智強(qiáng)：《主發(fā)起人對(duì)村鎮(zhèn)銀行發(fā)展的影響研究——以浙江省某轄區(qū)的4家村鎮(zhèn)銀行為例》，《科技與管理》2014年第6期。)?；诖?，提出以下假設(shè)：

H1：涉農(nóng)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司能夠發(fā)放更高比例的涉農(nóng)貸款，同時(shí)其風(fēng)險(xiǎn)控制能力也顯著高于其他公司。

2.經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)性。經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)性是指主發(fā)起人對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理具有較為清醒的認(rèn)識(shí)，擁有更加科學(xué)規(guī)范的手段，能夠降低公司治理中存在的問題。小額貸款公司以關(guān)系借貸、熟人貸款為重要的業(yè)務(wù)方式，客戶的抵押擔(dān)保能力相對(duì)較差，這些使得信息與社會(huì)網(wǎng)絡(luò)成為影響業(yè)務(wù)總量與質(zhì)量的關(guān)鍵因素*程恩江、劉西川：《小額信貸緩解農(nóng)戶正規(guī)信貸配給了嗎？——來自三個(gè)非政府小額信貸項(xiàng)目區(qū)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《金融研究》2010年第12期。*邢道均、葉依廣：《農(nóng)村小額貸款公司緩解農(nóng)村中小企業(yè)正規(guī)信貸約束了嗎？——基于蘇北五市的調(diào)查研究》，《農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)問題》2011年第8期。*周月書、李揚(yáng)：《農(nóng)村小額貸款公司對(duì)農(nóng)村小微企業(yè)正規(guī)信貸配給的影響分析——基于蘇北農(nóng)村小微企業(yè)的調(diào)查》，《中國(guó)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)》2013年第7期。。雖然這一業(yè)務(wù)特點(diǎn)并不必然帶來財(cái)務(wù)上的低效率，但保持經(jīng)營(yíng)管理的專業(yè)性可以降低出現(xiàn)問題的潛在可能。另一方面，由于行業(yè)仍處于試點(diǎn)階段且不能吸收存款，小額貸款公司的外部監(jiān)管環(huán)境相對(duì)寬松，如果主發(fā)起人具有經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)性，可以有效規(guī)避操作風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)主發(fā)起人經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)性的度量均較為復(fù)雜。選擇小額貸款公司的主發(fā)起人是否是上市公司作為其經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)性的替代指標(biāo)。這主要是由于與一般企業(yè)相比，上市公司受到的外部審計(jì)與監(jiān)督更加嚴(yán)格，其內(nèi)部治理也更加規(guī)范有效。上市公司發(fā)起設(shè)立小額貸款公司時(shí)，其相對(duì)優(yōu)勢(shì)很可能通過管理經(jīng)驗(yàn)和經(jīng)營(yíng)策略被“移植”到小額貸款公司之中，對(duì)后者的財(cái)務(wù)績(jī)效尤其是風(fēng)險(xiǎn)控制能力產(chǎn)生影響。另外，在主發(fā)起人制度下，上市公司發(fā)起設(shè)立小額貸款公司時(shí)往往傾向于尋找更加成熟規(guī)范的合作者?；谏鲜龇治?，提出以下假設(shè)：

H2：上市公司發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司可以實(shí)現(xiàn)更高的資產(chǎn)收益性和資本安全性。

3.信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性。信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性是指主發(fā)起人具有金融業(yè)從業(yè)經(jīng)歷，熟悉貸款業(yè)務(wù)流程、操作與特點(diǎn)，具有信貸風(fēng)險(xiǎn)管理經(jīng)驗(yàn)。主營(yíng)或經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)的主發(fā)起人設(shè)立的小額貸款公司可以秉承主發(fā)起人在專業(yè)技術(shù)上的優(yōu)勢(shì)，成熟穩(wěn)健地開展業(yè)務(wù)。從另一個(gè)方面看，來自主發(fā)起人身上的“烙印”卻可能制約小額貸款公司社會(huì)服務(wù)性的實(shí)現(xiàn)。這主要是由于涉農(nóng)企業(yè)和小微企業(yè)在資質(zhì)上存在劣勢(shì)，而基于“軟信息”和“關(guān)系”的借貸活動(dòng)往往難以獲得正規(guī)金融信貸技術(shù)的接受和認(rèn)可。部分涉農(nóng)客戶和小微企業(yè)可能會(huì)被排除在具有信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性的小額貸款公司的客戶群體之外。基于上述分析，提出如下假設(shè)：

H3：主發(fā)起人經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)的小額貸款公司實(shí)現(xiàn)了更高的資產(chǎn)收益性和資本安全性，但其社會(huì)服務(wù)性較低。

(二)社會(huì)關(guān)系

依據(jù)小額貸款公司的經(jīng)營(yíng)與運(yùn)作特點(diǎn)，其主發(fā)起人擁有的社會(huì)關(guān)系可以被劃分為三個(gè)層面——與銀行的關(guān)系、與政府的關(guān)系、與客戶的關(guān)系*研究小額貸款公司主發(fā)起人與貸款客戶的關(guān)系需要大量貸款客戶的微觀信息作支撐。鑒于數(shù)據(jù)資料的有限性，本文不將其作為研究?jī)?nèi)容。。

1.與政府的關(guān)系。小額貸款公司與政府之間的關(guān)系突出表現(xiàn)為公司的注冊(cè)資本中是否有國(guó)有集體資本參與。從財(cái)務(wù)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)看，一方面，依據(jù)傳統(tǒng)的公司治理理論，國(guó)有集體資本的參與可能給小額貸款公司帶來諸多負(fù)面影響，如過度的行政干預(yù)，欠缺的監(jiān)督和激勵(lì)機(jī)制，股東目標(biāo)與公司目標(biāo)不一致等。很多學(xué)者通過實(shí)證研究證明了國(guó)有集體資本持股比例與公司績(jī)效負(fù)相關(guān)*Boardman E,Vining A.“Ownership and Performance in Competitive Environments:A Comparison of the Performance of Private,Mixed,and Stat-owned Enterprises”， Journal of Law and Economics,1989,32(1),pp.1-33.*Boubakri N,Cosset J,and O Guedhami.“Liberalization,Corporate Governance and the Performance of Newly Privatized Firms”,Journal of Corporate Finance,2005,11(5),pp.767-790.*宋敏、張俊喜、李春濤：《股權(quán)結(jié)構(gòu)的陷阱》，《南開管理評(píng)論》2007年第1期。。上述結(jié)論對(duì)于小額貸款公司而言可能依然成立。另一方面，我國(guó)小額貸款公司尚處于試點(diǎn)階段，無論是制度環(huán)境建設(shè)還是公司經(jīng)營(yíng)管理均不成熟。國(guó)有集體資本的參股可能提升小額貸款公司運(yùn)作的規(guī)范化程度，并為其帶來更多的政策優(yōu)惠。這些可能對(duì)公司財(cái)務(wù)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)有正向影響。從社會(huì)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)看，小額貸款公司的主發(fā)起人多為地方性的骨干企業(yè)或龍頭企業(yè)*錢水土、夏良圣、蔡晶晶：《小額貸款公司：現(xiàn)狀、困境與出路——浙江案例研究》，《上海金融》2009年第9期。，與政府部門長(zhǎng)期保持著密切的聯(lián)系。當(dāng)國(guó)有集體資本參股小額貸款公司時(shí)，公司與政府之間的關(guān)系則更為緊密。國(guó)有集體資本的行政干預(yù)和追求的目標(biāo)可能更多體現(xiàn)為敦促涉農(nóng)貸款與小微企業(yè)貸款的發(fā)放。因此，這類資本參股的小額貸款公司可能較好地實(shí)現(xiàn)了社會(huì)服務(wù)性。基于以上兩點(diǎn)分析，提出如下假設(shè)：

H4：國(guó)有集體資本參股的小額貸款公司可以更好地發(fā)揮社會(huì)服務(wù)功能，同時(shí)其財(cái)務(wù)績(jī)效的實(shí)現(xiàn)情況則由正向和負(fù)向兩種力量的對(duì)比決定。

2.與銀行的關(guān)系。小額貸款公司的運(yùn)營(yíng)資金主要是自有資金以及從銀行等金融機(jī)構(gòu)融入的資金。就融入資金而言，由于金融監(jiān)管部門將小額貸款公司作為銀行系統(tǒng)主要的外部風(fēng)險(xiǎn)來源*參見銀監(jiān)辦發(fā)〔2013〕131號(hào)文《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)辦公廳關(guān)于防范外部風(fēng)險(xiǎn)傳染的通知》。，金融機(jī)構(gòu)對(duì)小額貸款公司的信貸活動(dòng)十分謹(jǐn)慎*胡穎毅：《小額貸款公司的融資“瓶頸”及其資產(chǎn)收益權(quán)評(píng)估》，《改革》2013年第6期。，通常將公司股東(尤其是主發(fā)起人)的背景、性質(zhì)和經(jīng)營(yíng)管理狀況作為授信的重要考慮。如果主發(fā)起人能夠與銀行保持較為密切的關(guān)系，其發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司就能夠獲得更多低成本的資金。當(dāng)然，數(shù)量多成本低的資金最終能否轉(zhuǎn)化為小額貸款公司的盈利能力，還要取決于公司的資金投放和使用能力，而主發(fā)起人的專業(yè)性對(duì)其有重要影響。一般而言，規(guī)模較大、經(jīng)營(yíng)管理較為規(guī)范或具有一定政府背景的公司更易于與銀行保持密切的聯(lián)系，具有上述優(yōu)勢(shì)。因此，主發(fā)起人與政府和銀行的關(guān)系既可能直接影響小額貸款公司的多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)，又可能通過主發(fā)起人專業(yè)性產(chǎn)生影響?；诖?，提出如下假設(shè)：

H5：國(guó)有集體資本可能通過主發(fā)起人性質(zhì)間接對(duì)小額貸款公司財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生正向影響。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

以山東省為例，研究主發(fā)起人性質(zhì)對(duì)小額貸款公司多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的影響。山東省小額貸款公司自2008年開始試點(diǎn)。根據(jù)山東省金融工作辦公室的統(tǒng)計(jì)，截至2015年12月末全省共有416家小額貸款公司開業(yè)經(jīng)營(yíng)，實(shí)收資本近550億元。從最初的審慎試點(diǎn)到隨后的逐漸放松，山東省小額貸款公司的監(jiān)管政策取向和實(shí)際發(fā)展情況一直緊跟國(guó)家步伐。這使得以山東省數(shù)據(jù)研究小額貸款公司具有良好的代表性。

基于對(duì)相關(guān)政策的梳理可知，2010年之后山東省小額貸款公司在股權(quán)設(shè)置和變更方面受到的限制較為寬松*2008年《山東省人民政府辦公廳關(guān)于開展小額貸款公司試點(diǎn)工作的意見》出臺(tái)，對(duì)小額貸款公司的股權(quán)設(shè)置做了最初設(shè)定。該時(shí)期試點(diǎn)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)相似度較高。2010年《山東省人民政府辦公廳關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)小額貸款公司試點(diǎn)工作有關(guān)問題的通知》出臺(tái)，嚴(yán)格主發(fā)起人資質(zhì)、提高其持股比例的上限，并就一般股東的性質(zhì)和持股進(jìn)行規(guī)范。隨后山東省又出臺(tái)了一系列文件放寬小額貸款公司股權(quán)結(jié)構(gòu)方面的束縛。自2010年起新設(shè)立的小額貸款公司股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出多樣化的特點(diǎn)，已設(shè)公司也開始進(jìn)行股權(quán)變更。。同時(shí)2010年以后，小額貸款公司的數(shù)量和規(guī)模也進(jìn)入快速發(fā)展期。為了囊括盡可能多的樣本公司及多樣化的股權(quán)結(jié)構(gòu)，選取2011年至2015年每一年中已開業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)間在一年以上的小額貸款公司作為樣本。使用的小額貸款公司的統(tǒng)計(jì)資料均來自于山東省金融工作辦公室。由于主發(fā)起人的變動(dòng)對(duì)于小額貸款公司經(jīng)營(yíng)的影響可能存在一定的滯后性，而研究的時(shí)期跨度相對(duì)較短，選取在觀測(cè)期內(nèi)未出現(xiàn)主發(fā)起人性質(zhì)變化的小額貸款公司作為樣本。剔除資料不全的公司后，樣本共包含353家小額貸款公司的1194個(gè)觀測(cè)值。研究使用的其他數(shù)據(jù)均來自各地市歷年的《國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，以及《山東省金融年鑒》。

(二)變量選取

1.被解釋變量。參考胡金焱和梁巧慧(2015)，資產(chǎn)收益性、資本安全性和社會(huì)服務(wù)性是小額貸款公司經(jīng)營(yíng)的三重目標(biāo)。以小額貸款公司年末資產(chǎn)收益率(ROA)衡量資產(chǎn)收益性，以年末的不良貸款率(Risk)作為反向指標(biāo)衡量資本安全性，以全年累計(jì)發(fā)放的涉農(nóng)貸款與小微企業(yè)貸款之和占全部貸款的比例(Service)作為社會(huì)服務(wù)性的衡量指標(biāo)。為了進(jìn)一步分析股東性質(zhì)影響社會(huì)服務(wù)性的具體表現(xiàn)，對(duì)涉農(nóng)貸款所占比例(Agrical)和小微企業(yè)貸款所占比例(SME)分別予以考慮。

2.解釋變量。首先，依據(jù)第二部分中的理論分析和研究假設(shè)，引入了以下三組主發(fā)起人性質(zhì)的虛擬變量：主發(fā)起人是涉農(nóng)企業(yè)(fagri)、主發(fā)起人是上市公司(flist)以及主發(fā)起人經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)(ffin)。其中涉農(nóng)企業(yè)是指從事農(nóng)產(chǎn)品和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料的生產(chǎn)、加工、銷售、研發(fā)、服務(wù)等活動(dòng)的企業(yè)。金融業(yè)務(wù)主要包括投資與融資、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理、委托貸款等。主發(fā)起人經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)還包括主發(fā)起人為金融集團(tuán)、證券公司等情況。其次，民營(yíng)資本是發(fā)起設(shè)立小額貸款公司的重要力量。為了保證研究結(jié)論的有效性，選取國(guó)有集體資本參股(state)這一虛擬變量為關(guān)鍵解釋變量。再次，由于國(guó)有集體資本參股既反映了小額貸款公司與政府的關(guān)系，可能通過委托-代理問題直接影響多重目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，又影響了公司與銀行的關(guān)系，可能通過資金來源間接影響公司的財(cái)務(wù)績(jī)效和社會(huì)績(jī)效，在分別考慮主發(fā)起人性質(zhì)和國(guó)有集體資本參股的基礎(chǔ)上，引入兩者的交叉項(xiàng)作為關(guān)鍵解釋變量。

3.控制變量?？刂谱兞糠止緜€(gè)體和所在地級(jí)市兩個(gè)層面。公司層面控制變量包括：資產(chǎn)規(guī)模(lnasset)、資本結(jié)構(gòu)(DAR)、營(yíng)業(yè)時(shí)間(age)、員工人數(shù)(staff)和市場(chǎng)勢(shì)力(power)。地市層面控制變量主要包括：經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度(lngdppc)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)(industry)、地區(qū)正規(guī)金融資源利用率(LDR)、地區(qū)正規(guī)金融風(fēng)險(xiǎn)狀況(brisk)和地區(qū)小額貸款發(fā)展程度(slcdev)。詳細(xì)的變量定義和說明見表1。

表1 變量名稱與定義

續(xù)表1

(三)模型設(shè)定及說明

構(gòu)建如下模型：

Achievementi=α0+α1Founderi+α2Xi+α3Lc+μi

其中，i代表第i個(gè)小額貸款公司，c代表小額貸款公司所在地市。Achievement是小額貸款公司多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)情況變量向量，包含資產(chǎn)收益性、資本安全性和社會(huì)服務(wù)性三個(gè)分量，及涉農(nóng)貸款占比和小微企業(yè)貸款占比。Founder是小額貸款公司的主發(fā)起人性質(zhì)變量向量，包含主發(fā)起人性質(zhì)和國(guó)有集體資本參股情況。X是公司層面控制變量，L是地市層面控制變量。實(shí)證研究過程中，由于大多數(shù)小額貸款公司的開業(yè)年限較短，因此采用普通最小二乘法及聚類穩(wěn)健的標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行估計(jì)。

表2 變量的統(tǒng)計(jì)性描述

(四)描述性統(tǒng)計(jì)

表2是變量的描述性統(tǒng)計(jì)。2011年至2015年353家小額貸款公司1194個(gè)樣本觀察值的平均資產(chǎn)收益率達(dá)到5.92%，最高22.88%，最低-56.00%。平均不良貸款率為2.93%，高于銀行業(yè)1.96%的平均水平。個(gè)別小額貸款公司的不良貸款率高達(dá)100%。全部小額貸款公司中，累計(jì)發(fā)放的涉農(nóng)貸款與小微企業(yè)貸款之和占全部貸款的比例的均值超過90%。從股東構(gòu)成看，主發(fā)起人是涉農(nóng)企業(yè)的占比達(dá)到22.21%，主發(fā)起人經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)的占比9.05%，主發(fā)起人為上市公司的僅為4.27%。全部小額貸款公司中，國(guó)有集體資本參股的占比40.20%。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)主發(fā)起人專業(yè)性的影響

表3 主發(fā)起人專業(yè)性與三重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)

注：括號(hào)內(nèi)為回歸系數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量；*，**，***分別代表10%，5%和1%的顯著性水平。

表3檢驗(yàn)了主發(fā)起人性質(zhì)對(duì)小額貸款公司資產(chǎn)收益性、資本安全性、社會(huì)服務(wù)性，以及涉農(nóng)貸款和小微企業(yè)貸款發(fā)放的影響。

由回歸結(jié)果可知，主發(fā)起人是涉農(nóng)企業(yè)無法顯著提高小額貸款公司的社會(huì)服務(wù)性，但卻對(duì)涉農(nóng)貸款和小微企業(yè)貸款的投放有顯著影響。小額貸款公司的主發(fā)起人是涉農(nóng)企業(yè)，其涉農(nóng)貸款占全部貸款比例高于其他公司12.32個(gè)百分點(diǎn)，這一結(jié)果在1%的顯著性水平下成立；其小微企業(yè)貸款占全部貸款的比例低于其他公司5.60個(gè)百分點(diǎn)，這一結(jié)果在10%的顯著性水平下成立。就財(cái)務(wù)績(jī)效而言，主發(fā)起人是涉農(nóng)企業(yè)并沒有顯著影響。綜合上述結(jié)果可知，涉農(nóng)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司具有一定的貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性，且這一專業(yè)性突出表現(xiàn)在涉農(nóng)貸款的投放上。雖然這類公司涉農(nóng)貸款的發(fā)放并未以損失財(cái)務(wù)效率為代價(jià)，但也沒有提升公司的資本安全性。假設(shè)H1部分成立。造成上述結(jié)果的原因可能在于：在貸款投放前，這類小額貸款公司可能并沒有充分利用專業(yè)優(yōu)勢(shì)對(duì)涉農(nóng)客戶進(jìn)行甄別和檢查，或缺乏將專業(yè)優(yōu)勢(shì)與信貸技術(shù)相結(jié)合的有效手段。

發(fā)起人是上市公司對(duì)于小額貸款公司的資產(chǎn)收益性、資本安全性和社會(huì)服務(wù)性均沒有顯著影響。這說明經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)性未能顯著提升小額貸款公司表現(xiàn)，假設(shè)H2不成立。造成這一結(jié)果的原因一方面可能在于小額貸款公司在經(jīng)營(yíng)運(yùn)作上具有較為濃重的民間金融色彩，上市公司成熟的經(jīng)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)并不完全適用；另一方面可能在于，上市公司所具有的經(jīng)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)可能受到其他因素的制約，無法完全在其發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司中發(fā)揮作用。無論是由于何種原因，上市公司發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司都需要將現(xiàn)代化的經(jīng)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)與民間金融、“草根”金融的運(yùn)作理念有機(jī)結(jié)合，揚(yáng)長(zhǎng)避短。

主發(fā)起人經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)對(duì)小額貸款公司的資產(chǎn)收益性和資本安全性均沒有顯著影響，這一結(jié)果與假設(shè)H3矛盾，也與梁巧慧(2015)*梁巧慧：《股東構(gòu)成與小額貸款公司多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)——以山東省為例》，山東大學(xué)博士學(xué)位論文，2015年。使用2011年至2013年山東省小額貸款公司的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行類似研究的結(jié)論不完全一致。原因可能在于主發(fā)起人在開展正規(guī)金融業(yè)務(wù)過程中積累的專業(yè)經(jīng)驗(yàn)難以完全在小額貸款公司的具體實(shí)踐中獲得有效應(yīng)用。尤其是自2013年以來，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)持續(xù)下行，商業(yè)銀行等正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的不良貸款率不斷上升，小額貸款公司試點(diǎn)進(jìn)一步深化，新設(shè)立公司不斷涌現(xiàn)。在這種情況下，使用正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的信貸技術(shù)向?qū)κ袌?chǎng)變化更加敏感的“次級(jí)客戶”(如涉農(nóng)客戶、小微企業(yè))發(fā)放貸款可能制約信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性的作用。就社會(huì)績(jī)效而言，經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)的主發(fā)起人發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司涉農(nóng)貸款及小微企業(yè)貸款占全部貸款比例低于其他公司12.32個(gè)百分點(diǎn)，這一結(jié)果在1%的顯著性水平下成立。這說明主發(fā)起人經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)的小額貸款公司社會(huì)服務(wù)性較差。通過進(jìn)一步分析可以發(fā)現(xiàn)，這類公司較差的社會(huì)服務(wù)性主要是由于其發(fā)放的涉農(nóng)貸款比例顯著較低。經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)的企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司其涉農(nóng)貸款所占比例低于其他公司27.66個(gè)百分點(diǎn)，且這一結(jié)果在1%的顯著性水平下成立，同時(shí)其發(fā)放的小微企業(yè)貸款比例則在10%的顯著性水平下高于其他公司9.42個(gè)百分點(diǎn)。這可能是由于正規(guī)金融的信貸技術(shù)本身就體現(xiàn)出來偏離涉農(nóng)客戶和小微企業(yè)的特征，這也是政府部門試點(diǎn)小額貸款公司的重要原因。同時(shí)，由于政府部門對(duì)貸款投向做出了監(jiān)管要求*根據(jù)山東省的政策要求，小額貸款公司發(fā)放的涉農(nóng)貸款和小微企業(yè)貸款之和占全部貸款比例一般不得低于70%。同時(shí)這一比例越高，小額貸款公司越易于獲得優(yōu)惠政策扶持。，小額貸款公司又不得不“兩害相權(quán)取其輕”，在降低涉農(nóng)貸款投放的同時(shí)提高小微企業(yè)貸款占全部貸款的比例。事實(shí)上，上述小額貸款公司較差的社會(huì)服務(wù)性恰恰體現(xiàn)了其具有一定的信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性。但由于公司財(cái)務(wù)績(jī)效未獲提高，信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性較為有限。

除上述變量外，小額貸款公司自身及所處經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境也是影響其多重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的重要因素。小額貸款公司的資產(chǎn)規(guī)模對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效有顯著的正向影響，說明小額貸款公司在經(jīng)營(yíng)過程中具有一定的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。機(jī)構(gòu)的年齡對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效和涉農(nóng)貸款的發(fā)放分別有顯著的負(fù)向和正向影響，說明較早設(shè)立的小額貸款公司更傾向于發(fā)放涉農(nóng)貸款，但是其資產(chǎn)收益性和資本安全性則較低。地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與小額貸款公司的資產(chǎn)收益性正相關(guān)，與涉農(nóng)貸款與小微企業(yè)貸款的投放分別有顯著的負(fù)向和正向關(guān)系，說明在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的小額貸款公司更傾向于發(fā)放小微企業(yè)貸款，同時(shí)獲得較高利潤(rùn)。地市銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的不良貸款率與小額貸款公司的財(cái)務(wù)績(jī)效和社會(huì)績(jī)效均負(fù)相關(guān)，說明小額貸款公司的經(jīng)營(yíng)情況在很大程度上受到金融行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的影響。地市小額貸款公司的發(fā)展程度與小額貸款公司的財(cái)務(wù)績(jī)效負(fù)相關(guān)，說明地區(qū)小額信貸行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)越激烈，其財(cái)務(wù)表現(xiàn)越差。

(二)主發(fā)起人社會(huì)關(guān)系的影響

分別檢驗(yàn)了國(guó)有集體資本參股及其與主發(fā)起人專業(yè)性的交叉項(xiàng)對(duì)小額貸款公司資產(chǎn)收益性、資本安全性、社會(huì)服務(wù)性的影響，結(jié)果如表4所示。

表4 國(guó)有集體資本參股與三重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)

續(xù)表4

注：括號(hào)內(nèi)為回歸系數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量；*，**，***分別代表10%，5%和1%的顯著性水平。

1.基本影響。從回歸結(jié)果可以看出，國(guó)有集體資本參股的小額貸款公司財(cái)務(wù)績(jī)效較高，但同時(shí)社會(huì)績(jī)效較低。就財(cái)務(wù)績(jī)效而言，國(guó)有集體資本參股可以在1%的顯著性水平下提升小額貸款公司的資產(chǎn)收益率約1.23個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)其對(duì)不良貸款率也有一定的負(fù)向影響。就社會(huì)績(jī)效而言，國(guó)有集體資本參股可以在10%的顯著性水平下降低小額貸款公司發(fā)放的涉農(nóng)貸款與小微企業(yè)貸款占全部貸款的比例約2.87個(gè)百分點(diǎn)。上述結(jié)果與假設(shè)H4并不完全相符，說明：首先，在當(dāng)前的試點(diǎn)階段，國(guó)有集體資本參股為小額貸款公司帶來的便利和優(yōu)惠效果大于其帶來的委托-代理問題的負(fù)向影響；其次，國(guó)有集體資本的參股并不能通過行政干預(yù)手段或強(qiáng)化小額貸款公司與政府的關(guān)系，使其主動(dòng)或被動(dòng)地承擔(dān)更多的社會(huì)責(zé)任。恰恰相反，可能正是由于上述公司保持了與政府的密切關(guān)系，可以在一定程度上擺脫政府部門對(duì)其貸款投向的限制和監(jiān)管。

2.交叉項(xiàng)的影響。由回歸結(jié)果可知，對(duì)于資產(chǎn)收益性而言，國(guó)有集體資本參股本身對(duì)小額貸款公司的資產(chǎn)收益率有顯著正向影響。當(dāng)主發(fā)起人是涉農(nóng)企業(yè)即具有貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性時(shí)，這一正向影響被進(jìn)一步提升1.88個(gè)百分點(diǎn)，且這一結(jié)果在5%的顯著性水平下成立。當(dāng)主發(fā)起人是上市公司或經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)時(shí)，國(guó)有集體資本參股對(duì)小額貸款公司資產(chǎn)收益性的正向影響既未受到顯著影響。對(duì)于資本安全性而言，國(guó)有集體資本參股本身對(duì)小額貸款公司的不良貸款率有較為顯著的負(fù)向影響。當(dāng)主發(fā)起人是上市公司時(shí)，國(guó)有集體資本參股對(duì)資本安全性的提升作用受到制約甚至出現(xiàn)反向的變化，且這一結(jié)果在5%的顯著性水平下成立。當(dāng)主發(fā)起人是涉農(nóng)企業(yè)或經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)時(shí)，國(guó)有集體資本參股對(duì)小額貸款公司資本安全性的正向影響既未受到顯著降低，也沒有得到進(jìn)一步提升。對(duì)于社會(huì)服務(wù)性而言，國(guó)有集體資本參股本身對(duì)小額貸款公司涉農(nóng)貸款和小微企業(yè)貸款的投放沒有顯著影響。主發(fā)起人的專業(yè)性無法改變這一結(jié)果。

上述結(jié)果說明，國(guó)有集體資本參股確實(shí)可以通過主發(fā)起人的專業(yè)性間接地對(duì)小額貸款公司的財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生影響。國(guó)有集體資本的參股有利于小額貸款公司獲得優(yōu)惠政策和以低成本獲得資金，可以提升具有貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性的公司的資產(chǎn)收益性。但同時(shí)，如果公司本身已經(jīng)具有了經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)性和信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性，國(guó)有集體資本的參股無法使小額貸款公司更好地利用上述優(yōu)勢(shì)，有時(shí)甚至可能出現(xiàn)不利影響。假設(shè)H5并不完全成立。造成上述結(jié)果的原因可能在于，具有經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)性和信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性的公司經(jīng)營(yíng)運(yùn)作相對(duì)固定，向其提供大量低成本資金可能會(huì)增加公司的成本和負(fù)擔(dān)。

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了保證研究結(jié)論的可靠性，使用兩種方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。第一，選取上述樣本2011年至2015年的平均值，采用普通最小二乘法和穩(wěn)健的標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行實(shí)證研究；第二，考慮資產(chǎn)收益性、資本安全性和社會(huì)服務(wù)性之間的相互作用，在以三重目標(biāo)之一作為被解釋變量時(shí)，將其余兩個(gè)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)情況的同期觀測(cè)值作為控制變量進(jìn)行實(shí)證研究。穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果與前文高度一致*由于篇幅限制，本文不提供穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果。感興趣的讀者可向作者索要。。

五、結(jié)論與政策建議

從專業(yè)性和社會(huì)關(guān)系兩個(gè)角度，探討主發(fā)起人性質(zhì)對(duì)小額貸款公司資產(chǎn)收益性、資本安全性和社會(huì)服務(wù)性的影響。通過使用來自山東省的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)：涉農(nóng)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司具有一定的貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性，發(fā)放了更高比例的涉農(nóng)貸款，同時(shí)其財(cái)務(wù)績(jī)效未受到負(fù)向影響；經(jīng)營(yíng)金融業(yè)務(wù)的企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司具有有限的信貸業(yè)務(wù)專業(yè)性，社會(huì)服務(wù)性較低，同時(shí)其財(cái)務(wù)績(jī)效也未受到正向影響。國(guó)有集體資本參股影響小額貸款公司與政府和銀行的關(guān)系，對(duì)三重目標(biāo)實(shí)現(xiàn)既有直接影響，又可以通過主發(fā)起人性質(zhì)產(chǎn)生間接作用。當(dāng)主發(fā)起人具有貸款投向?qū)I(yè)性時(shí)，國(guó)有集體資本參股最有利于小額貸款公司盈利水平的提升。

研究得到的政策啟示如下：第一，具有貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性的涉農(nóng)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司可以在提升涉農(nóng)貸款投放的同時(shí)保持其財(cái)務(wù)績(jī)效不受負(fù)向影響，當(dāng)上述主發(fā)起人具有國(guó)有背景時(shí)，其財(cái)務(wù)績(jī)效更高。因此，可以適當(dāng)促進(jìn)貸款投放領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)資本，尤其是其中的國(guó)有資本與小額信貸組織融合，促使其發(fā)揮專業(yè)化優(yōu)勢(shì)。應(yīng)加強(qiáng)對(duì)其信貸技術(shù)的指導(dǎo)和教育，促進(jìn)貸款領(lǐng)域?qū)I(yè)性發(fā)揮作用；第二，傳統(tǒng)信貸技術(shù)在小額貸款公司身上存在適用性問題，表現(xiàn)為具有信貸技術(shù)專業(yè)性的主發(fā)起人設(shè)立的小額貸款公司沒有實(shí)現(xiàn)較好的財(cái)務(wù)績(jī)效和社會(huì)績(jī)效。因此，應(yīng)注重將正規(guī)金融的信貸技術(shù)與小額貸款的特征相結(jié)合，創(chuàng)新小微信貸技術(shù)；第三，小額貸款公司的試點(diǎn)是國(guó)家促進(jìn)民間資本、產(chǎn)業(yè)資本提供普惠金融服務(wù)的一個(gè)有效途徑。但在試點(diǎn)初期，具有國(guó)有集體資本背景的小額貸款公司表現(xiàn)出更好地財(cái)務(wù)績(jī)效，這說明這類公司可能具有更多資金、政策和管理等方面的優(yōu)勢(shì)。應(yīng)進(jìn)一步加大對(duì)民間資本開辦和經(jīng)營(yíng)小額貸款公司、涉足地方金融服務(wù)的引導(dǎo)和扶持力度，以使其更好地支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

[責(zé)任編輯：邵世友]

Main Sponsors’ Characteristics and the Accomplishment of Multiple Targets of Small-Loan Companies:Evidence from Shandong Province

LIANG Qiao-hui HU Jin-yan

(School of Finance,Shandong University of Finance and Economics,Jinan 250014,P.R.China; School of Economics,Shandong University,Jinan 250100,P.R.China )

Using data from Shandong Province,we investigate the relationship between main sponsors’ characteristics and small-loan companies’ achievements for multiple targets from the perspectives of specialty and social relation. We find that when main sponsors are agricultural enterprises,small-loan companies issue more agricultural-related loans. When main sponsors are financial enterprises,small-loan companies’ social serviceability is significantly lower. Shareholding of state-owned capital could affect the relationship between small-loan companies and government or banks,and thus directly and indirectly affect small-loan companies’ achievements of multiple targets.

Small-loan company; Main sponsor; Asset profitability; Capital security; Social serviceability

2016-08-30

國(guó)家自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目“小額貸款公司系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估與度量研究”(71273155)；國(guó)家自然科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目“民間金融風(fēng)險(xiǎn)：變遷、區(qū)域差異與治理研究”(71333009)。

梁巧慧，山東財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院講師(濟(jì)南250014; liangqiaohui@sdufe.edu.cn)；胡金焱，山東大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師(濟(jì)南250100; hwx@sdu.edu.cn)。