高天暢

摘要：2010年的頂峰后，向新興國家的凈不可分配資金流入受金融危機(jī)余波的影響，遭遇了大幅下降。在這個(gè)背景下，各新興市場都面臨著是否進(jìn)行資本管制來應(yīng)對(duì)即將到來的“資本嚴(yán)冬”這一難題。中國作為新興市場之一，自然無法避開這個(gè)選擇。在現(xiàn)有的國際資本管制規(guī)制下，中國可以考慮境外直接投資較少進(jìn)行管制同時(shí)對(duì)形成債務(wù)的投資進(jìn)行謹(jǐn)慎的、積極的管制。

關(guān)鍵詞：資本凈流動(dòng) 資本管制 國際資本管制體制

一、引言

2010年的頂峰后，向新興國家的凈不可分配資金流入受金融危機(jī)余波的影響，遭遇了大幅下降。由于新興國家與世界金融市場融合加深，新興國家產(chǎn)出占世界總產(chǎn)出比越來越大，資本流入減緩對(duì)這些國家的投資與經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃的沖擊與損害更加不容小視。在這個(gè)背景下，各新興市場都面臨著是否進(jìn)行資本管制來應(yīng)對(duì)即將到來的“資本嚴(yán)冬”這一難題。中國作為新興市場之一，自然無法避開這個(gè)選擇。在中國已成為世界經(jīng)濟(jì)增長的重要引擎，2015年貢獻(xiàn)了20%全球GDP增長的背景下，對(duì)這個(gè)問題做出慎重的選擇尤為重要。對(duì)于資本管制對(duì)一國經(jīng)濟(jì)的利弊前人早有研究與討論，但少有通過國際資本管制規(guī)制視角，論及其對(duì)一國政策制定的約束。本文將簡述近年國際資本流動(dòng)現(xiàn)狀和前人對(duì)資本開放利弊的研究，之后從國際資本管制體制的視角，結(jié)合中國實(shí)情，分析資本管制對(duì)于中國可能造成的國際壓力和中國在資本管制上可能的政策空間。

二、近年國際資本流動(dòng)現(xiàn)狀與資本管制的利弊

根據(jù)國際貨幣基金組織的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，45個(gè)國際貨幣基金組織的統(tǒng)計(jì)樣本國家皆受到2010年始的資本凈流人放緩與流出加劇的影響具體見圖1。從2010到2015年第三季度，新興經(jīng)濟(jì)體的資本凈流入降低的總規(guī)模為1.123萬億美元，這一降低占樣本國家GDP的4.9%——從2010年占GDP的3.7%的流入變?yōu)?015年占GDP的1.2%的流出。

從資本流動(dòng)方向來看，資本流入減少和資本流出增加所做貢獻(xiàn)隨時(shí)間不一，詳見表1。2012-2014年，資本流出增加是新興經(jīng)濟(jì)體資本凈流人減少的主要原因，而資本流入減少在2011和2015發(fā)揮了主導(dǎo)作用。從流動(dòng)類型來看，各類資產(chǎn)，即對(duì)外直接投資、債務(wù)投資組合、證券投資組合以及其他投資（包括銀行、現(xiàn)金流）同時(shí)受到流入減少與流出增加的影響。其中對(duì)外直投資和其他投資——流入新興市場資本的兩個(gè)最大組成部分——和金融危機(jī)前的峰值相比經(jīng)歷了更大幅度的降低。相反，債務(wù)投資組合流人在2010-2012年才迎來峰值，隨后才出現(xiàn)下降。證券投資組合在新興經(jīng)濟(jì)體資本流入中占比一直保持可忽略的狀態(tài)。從地區(qū)差異來看，商品出口國家與商品進(jìn)口國家都遭遇了凈流入放緩，但放緩的地區(qū)性差異不可忽視。

面對(duì)這股新興國家資本外流大潮，中國一轉(zhuǎn)自1994年以來逐步放寬資本流動(dòng)的總趨勢(shì)，推出一系列措施加強(qiáng)資本管制，如央行要求加強(qiáng)外貿(mào)企業(yè)匯兌監(jiān)管，通知商業(yè)銀行控制客戶兌換美元金額，甚至窗口指導(dǎo)暫停機(jī)構(gòu)申請(qǐng)新的RQDII（人民幣合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者）相關(guān)業(yè)務(wù)。事實(shí)證明，這些措施是有效的，中國借此成功避免了資本外流對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成較大影響。

面對(duì)如此龐大數(shù)量的資本凈流入減緩，是否進(jìn)行資本管制就成了擺在各國面前的難題。單就資本管制對(duì)一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展利弊這一問題，前人已有豐碩的研究成果，但在資本完全開放的可取性問題上學(xué)者們有較大的分歧而少有共識(shí)。Bhagwati（1998），Rodrick（1998），Cooper（1999），Stiglitz（2003），Obsffeld（2009）以及Rodrik和Subramanian（2009）就論述了金融領(lǐng)域過大程度開放的負(fù)面作用。一部分學(xué)者，如Kose，Prasad以及Terrones（2009），認(rèn)為金融市場開放總體上對(duì)一國經(jīng)濟(jì)有正面作用，但這一好處是是間接的而不是直接的，如金融體系的發(fā)展，相關(guān)機(jī)構(gòu)管理能力的加強(qiáng)，宏觀層面的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定等。Henry（2007）持一種懷疑主義觀點(diǎn)，他認(rèn)為所有相關(guān)研究都只觸及金融市場開放與經(jīng)濟(jì)增長的短期影響，研究者卻試圖得出關(guān)于長期影響的結(jié)論。總之，學(xué)者們?nèi)晕淳徒鹑谑袌鐾耆_放對(duì)經(jīng)濟(jì)體有何影響達(dá)成完全共識(shí)。但研究中有三點(diǎn)共識(shí)是值得注意的。第一，資本市場開放的可行性與被開放的資本類型密切相關(guān)。境外直接投資市場應(yīng)該作為首個(gè)開放市場，因?yàn)樗芴峁┳顬榉€(wěn)定的資金流，同時(shí)，對(duì)其開放能使本國獲得有效的管理和技術(shù)秘訣，以提升國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)管理能力；而對(duì)于形成債務(wù)的資金流，幾乎所有學(xué)者都認(rèn)為其對(duì)經(jīng)濟(jì)體有負(fù)面影響，尤其是對(duì)于那些金融市場發(fā)展不成熟的國家，因此對(duì)其的開放應(yīng)尤為謹(jǐn)慎。第二，在一國金融市場的發(fā)展程度和管理水平上存在一個(gè)閾值，該閾值在很大程度上決定了金融市場的開放是利是弊?？傮w上來說，只有當(dāng)一國的金融系統(tǒng)有能力安全地調(diào)節(jié)資本流，有能力將外資分配到高生產(chǎn)性的領(lǐng)域，有能力讓本國的家庭與企業(yè)多樣化他們的證券以應(yīng)對(duì)危機(jī)時(shí)，該國才能從資本市場的開放中獲利。第三，經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，若果有與之相匹配的財(cái)政、貨幣和匯率政策的支持，金融市場的開放進(jìn)程更容易獲得成功。

三、國際資本流動(dòng)管制規(guī)制與成員方的政策空間

在多年的國際金融一體化和國際金融規(guī)制的發(fā)展中，形成了諸多對(duì)單個(gè)主權(quán)國家具有約束力的文件。中國主要受五個(gè)國際文件的規(guī)范，即《國際貨幣基金組織協(xié)定》、《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》（GATS）、《自由貿(mào)易協(xié)定》（FATs）、《雙邊貿(mào)易協(xié)定》（BITs）以及經(jīng)合組織制定的《資本流動(dòng)自由化法典》。從總體上來說，各文件雖然在國家、規(guī)范的行為范圍上不同，賦予相關(guān)機(jī)構(gòu)的權(quán)力大小也各異，但展現(xiàn)出以下共同特點(diǎn)：一是存在對(duì)資本項(xiàng)目交易管制和經(jīng)常項(xiàng)目交易管制的二分，盡管這個(gè)二分在幾乎所有文件里都有不同程度的模糊性，也就是說，所有文件都沒有對(duì)資本項(xiàng)目交易管制和經(jīng)常項(xiàng)目交易管制做出明確的區(qū)分。二是幾乎所有文件都對(duì)經(jīng)常賬戶交易管制展現(xiàn)出一種反對(duì)態(tài)度，且擁有對(duì)經(jīng)常賬戶交易管制的懲罰措施；而對(duì)資本項(xiàng)目交易管制，大多數(shù)文件都持一種允許的態(tài)度，盡管其中的一部分文件對(duì)資本項(xiàng)目交易管制提出了不同程度的規(guī)范與約束。下面將具體說明各文件在資本管制上對(duì)相關(guān)國家的規(guī)制。

（一）國際貨幣基金組織協(xié)定

國際貨幣基金組織的基本目的是保證財(cái)政與貨幣穩(wěn)定，在資本管制的問題上，國際貨幣基金組織協(xié)議條款具有各國際資本管制的規(guī)范文件的普遍特點(diǎn)，即嚴(yán)格限制對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目交易的管制而給資本項(xiàng)目交易的管制留有空間。協(xié)定第四條款的前言首次清晰地表明資本流動(dòng)也是國際貨幣體系的一部分，并且該流動(dòng)的穩(wěn)定有賴于國際貨幣基金組織對(duì)各成員國的監(jiān)管?？梢?，我們能夠合理地將國際貨幣基金組織認(rèn)定為國際資本流動(dòng)的第一管理者。對(duì)于“經(jīng)常賬戶交易的支付”的定義出現(xiàn)在條款15（d）里：所有與國際貿(mào)易以及其他貨幣業(yè)務(wù)，包括服務(wù)和常規(guī)短期銀行業(yè)務(wù)和信貸組織有關(guān)的支付；作為貸款利息和從其他投資得到的凈收入的支付；因少量貸款的分期償還或因直接投資的貶值的支付；少量家庭生活支出的回寄。

因此，在國際貨幣基金組織的視角來看所有不屬于四個(gè)類別的交易都屬于資本項(xiàng)目交易，而成員方可對(duì)該類別的交易進(jìn)行管制。協(xié)定中對(duì)資本流動(dòng)管制提出規(guī)制的條款包括在條款6的第3部分中，該條款規(guī)定成員可以實(shí)行資本項(xiàng)目交易管制，如果該管制：“對(duì)管理國際資本流動(dòng)是必要的，但任何成員方皆不允許讓此管制限制經(jīng)常賬戶交易的支付或過分地延遲委托結(jié)算時(shí)的資金轉(zhuǎn)讓，除非滿足條款7的第3部分（b）和條款14的第2部分（IMF）?！?/p>

根據(jù)該條款，成員極大地保留了管制資本向內(nèi)或向外流動(dòng)以及決定該管制是否必要的權(quán)利。但國際貨幣基金組織仍對(duì)成員方的資本管制政策有影響，根據(jù)協(xié)定的其他相關(guān)條款，除了給各成員方提供建議與指導(dǎo)外，國際貨幣基金組織還能在3個(gè)領(lǐng)域影響一國的資本項(xiàng)目：第一，成員方不能將國際貨幣基金組織的資源用于管制一個(gè)大量、持續(xù)的資本外流；第二，根據(jù)條款5的第3部分，國際貨幣基金組織只有在有助于成員方解決國際收支平衡困難或建立起足夠的對(duì)國際貨幣基金組織的資源的短暫使用的防護(hù)的情況下可以接受成員方使用國際貨幣基金組織的資源的請(qǐng)求；第三，成員方應(yīng)避免為防止有效的國際收支平衡或取得對(duì)其他成員方不公正的比較優(yōu)勢(shì)而操控匯率和國際貨幣體系。

（二）服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定

服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定中的條款16第1部分規(guī)定：“本條規(guī)定有關(guān)那些在本協(xié)定第一條認(rèn)可的方式提供的市場準(zhǔn)入問題，各成員應(yīng)給予其他成員的服務(wù)和服務(wù)提供者以不低于其在細(xì)目表上已同意提供的待遇。若在一成員的細(xì)目表上給出了不止一種的有關(guān)服務(wù)提供的準(zhǔn)入途徑，那么別的成員的服務(wù)提供者可以自由選擇其所樂意的那一種。該條款要求在承擔(dān)市場準(zhǔn)入義務(wù)的部門中原則上不能采取數(shù)量限制的措施阻礙服務(wù)貿(mào)易發(fā)展?！?/p>

該條款的一個(gè)腳注是：“如果成員承擔(dān)了一個(gè)與由條款1的第2部分（a）界定的供給模式造成的供給有聯(lián)系的市場準(zhǔn)入承諾且如果跨境資本流動(dòng)是該服務(wù)不可或缺的部分，則該成員應(yīng)致力于允許該資本流動(dòng)。如果成員承擔(dān)了一個(gè)與由條款1的第2部分（c）界定的供給模式造成的供給有聯(lián)系的市場準(zhǔn)入承諾，則該成員應(yīng)致力于允許相關(guān)的入境資本轉(zhuǎn)移。”

綜合該條款及其腳注，在《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》規(guī)定的四種國際貿(mào)易服務(wù)的方式，即跨境支付、境外消費(fèi)、商業(yè)存在和自然人流動(dòng)中，只有跨境支付和商業(yè)存在的流入是被完全允許的，對(duì)其他兩種方式和商業(yè)存在的流出可以進(jìn)行資本管制。除這個(gè)總體的規(guī)范之外，在三種特殊情況下可以對(duì)不被允許管制的資本進(jìn)行管制：一是成員方遇到國際支付平衡的問題；二是成員方經(jīng)歷大量且持續(xù)的資本外流；三是基于謹(jǐn)慎切離的政策。

（三）其他規(guī)范文件

目前中國與其他19個(gè)國家和地區(qū)簽訂的自由貿(mào)易協(xié)定（FTA）和雙邊貿(mào)易協(xié)定（BITs）在資本管制的規(guī)定方面都展現(xiàn)出如下特點(diǎn)：和國際貨幣基金組織協(xié)定與服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定大體上一致，即存在經(jīng)常賬戶和資本賬戶的二分，對(duì)經(jīng)常賬戶管制的禁止，對(duì)資本賬戶管制一定程度上的允許，以及面對(duì)國際支付問題時(shí)的例外。同時(shí)，各自由貿(mào)易協(xié)定皆明確表示簽署國不得采取和國際貨幣基金組織協(xié)定與服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定沖突的政策。經(jīng)合組織制定的《資本流動(dòng)自由化法典》是唯——個(gè)要求成員達(dá)到資本項(xiàng)目的完全開放的國際規(guī)范文件。其未對(duì)資本項(xiàng)目交易下定義，但逐條列舉了需要開放和自由化的貿(mào)易項(xiàng)目，并且覆蓋范圍同時(shí)包括本國和外國投資者，以及資本流入和流出。允許成員暫時(shí)脫離協(xié)定的例外僅有以下兩個(gè)：一是產(chǎn)生造成國際支付問題的資本流出；二是產(chǎn)生由“嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)或金融混亂”導(dǎo)致的資本流人。

四、結(jié)論

近期國際上發(fā)生的發(fā)展中國家資本外流已經(jīng)對(duì)相關(guān)國家的經(jīng)濟(jì)造成不可忽視的影響，且有證據(jù)表明此次資本外流將成為長期趨勢(shì)，在將來勢(shì)必對(duì)中國的經(jīng)濟(jì)與金融穩(wěn)定造成影響。因此，中國施行資本管制是必要的。中國業(yè)已施行的資本管制政策被證明是有效的。但在制定具體管制政策和實(shí)施該政策的過程中有必要考慮國際資本管制規(guī)制對(duì)中國的資本管制可能形成的約束，以避免國際法律沖突與道德風(fēng)險(xiǎn)。絕大多數(shù)國際資本管制規(guī)范文件都存在常規(guī)項(xiàng)目與資本項(xiàng)目的二分，對(duì)常規(guī)項(xiàng)目管制的禁止和一定程度上對(duì)資本項(xiàng)目管制的允許，并同意在面臨國際收支問題或重大經(jīng)濟(jì)變故時(shí)采取例外管制措施。鑒于目前中國始終保持貿(mào)易順差和數(shù)量龐大的外匯儲(chǔ)備，且國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行較平穩(wěn)，亦即中國并未遭遇國際收支問題和重大經(jīng)濟(jì)變故，中國必須接受這些規(guī)范文件的普遍規(guī)范。所以中國在制定資本管制政策的過程中，要在不損害有效的資本管制政策和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)效益的前提下，做好應(yīng)對(duì)國際沖突的可能，譬如提防某些國家將不違反各規(guī)范文件的管制解釋為為獲取貿(mào)易優(yōu)勢(shì)而采取的政策，造成中國的重大經(jīng)濟(jì)損失與道德風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)有的國際資本管制規(guī)制下，中國可尤其應(yīng)對(duì)形成債務(wù)的投資進(jìn)行謹(jǐn)慎的、積極的管制?？傊?，只有增強(qiáng)國內(nèi)金融體系的效率與管理能力，才能有效將流入資本分配到生產(chǎn)率較高的領(lǐng)域并有效應(yīng)對(duì)與緩沖資本流出所帶來的負(fù)面影響，在現(xiàn)有的國際資本管制規(guī)制框架下獲得更大的政策空間與靈活性。