李超

幾大機(jī)構(gòu)收購(gòu)前突擊入股標(biāo)的公司，獲益頗豐，標(biāo)的第一大客戶也存在流失風(fēng)險(xiǎn)，而金冠電氣上市一年業(yè)績(jī)變臉，大股東持續(xù)質(zhì)押。

6月16日，金冠電氣（300510.SZ）發(fā)布收購(gòu)預(yù)案，擬以發(fā)行股份和支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式，作價(jià)14.76億元，收購(gòu)遼源鴻圖鋰電池隔膜科技股份有限公司（下稱“鴻圖隔膜”）100%股權(quán)。

上市剛滿一年時(shí)間的金冠電氣，資本運(yùn)作十分頻繁，2016年11月，登陸資本市場(chǎng)半年，其就拋出了一份并購(gòu)計(jì)劃，擬以15.04億元收購(gòu)南京能瑞自動(dòng)化設(shè)備股份有限公司的100%股權(quán)，由電力網(wǎng)柜業(yè)務(wù)切入到新能源汽車充電樁領(lǐng)域，其IPO首發(fā)募資不過(guò)2.68億元。

對(duì)于本次交易，上市公司表示，新能源汽車和鋰離子電池前景廣闊，隔膜材料市場(chǎng)需求與產(chǎn)量同步擴(kuò)容，通過(guò)本次并購(gòu)，將強(qiáng)化金冠電氣在新能源汽車領(lǐng)域板塊的實(shí)力，形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，增強(qiáng)上市公司持續(xù)盈利的能力。

盡管對(duì)于本次交易不吝溢美之詞，但《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)，幾大機(jī)構(gòu)在標(biāo)的公司并購(gòu)前突擊入股，獲利頗豐；由于第一大客戶與標(biāo)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手結(jié)盟，還存在大客戶流失風(fēng)險(xiǎn)；而上市公司IPO不久便頻繁融資的同時(shí)，其大股東也持續(xù)進(jìn)行著股權(quán)質(zhì)押。

機(jī)構(gòu)突擊入股

截至評(píng)估基準(zhǔn)日2017年4月30日，鴻圖隔膜賬面凈資產(chǎn)2.87億元，預(yù)估值為15億元，預(yù)估增值12.13億元，增值率421.95%。

鴻圖隔膜主營(yíng)鋰電池隔膜的生產(chǎn)與銷售，2016年1月掛牌新三板。

2017年3月，也就是本次并購(gòu)預(yù)案推出前，鴻圖隔膜通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股份方式引入多名機(jī)構(gòu)投資者。

根據(jù)預(yù)案，2017年3月底，鴻圖隔膜先后與英飛尼迪、怡珀新能源、國(guó)科瑞華、國(guó)科藍(lán)海、捷煦匯通、長(zhǎng)潤(rùn)新能、國(guó)科正道以及自然人王瑩和柴梅娥，分別簽訂《股份認(rèn)購(gòu)協(xié)議》，約定每股發(fā)行價(jià)格為18.43元。

其中，英飛尼迪、國(guó)科瑞華、怡珀新能源和國(guó)科藍(lán)海四家機(jī)構(gòu)分別認(rèn)購(gòu)326萬(wàn)股、266萬(wàn)股、163萬(wàn)股和163萬(wàn)股，認(rèn)購(gòu)金額分別為6000萬(wàn)元、4900萬(wàn)元、3000萬(wàn)元和3000萬(wàn)元。

捷煦匯通、長(zhǎng)潤(rùn)新能和國(guó)科正道三家機(jī)構(gòu)分別認(rèn)購(gòu)82萬(wàn)股、54萬(wàn)股和5萬(wàn)股，認(rèn)購(gòu)金額分別為1500萬(wàn)元、1000萬(wàn)元和100萬(wàn)元；自然人王瑩和柴梅娥分別認(rèn)購(gòu)16萬(wàn)股和11萬(wàn)股，認(rèn)購(gòu)金額分別為300萬(wàn)元和200萬(wàn)元。

預(yù)案表示，截至2017年4月11日，鴻圖隔膜已收到9位投資者認(rèn)繳款2億元。

不難發(fā)現(xiàn)，評(píng)估截止日前，來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者的募資不但大幅增厚了鴻圖隔膜的賬面價(jià)值，降低本次并購(gòu)增值率，同時(shí)也使得這些突擊入股者獲益頗豐。

預(yù)案顯示，本次交易，英飛尼迪、國(guó)科瑞華、怡珀新能源、國(guó)科藍(lán)海、捷煦匯通、長(zhǎng)潤(rùn)新能和國(guó)科正道七家機(jī)構(gòu)的對(duì)價(jià)全部以股份方式支付，獲得上市公司股份的對(duì)應(yīng)金額分別為9560萬(wàn)元、7808萬(wàn)、4780萬(wàn)元、4780萬(wàn)元、2390萬(wàn)元、1593萬(wàn)元和159萬(wàn)元；而自然人王瑩和柴梅娥則獲得478萬(wàn)元和319萬(wàn)元的股份對(duì)價(jià)。

通過(guò)本次交易，上述機(jī)構(gòu)和自然人獲得股份總對(duì)價(jià)為3.19億元，也就是說(shuō)，通過(guò)突擊入股，短短幾個(gè)月，實(shí)現(xiàn)了50%的增值。

而在這場(chǎng)資本盛筵中，鴻圖隔膜原股東更是獲益頗豐，大股東張漢鴻持有標(biāo)的59.81%的股份，不僅獲得6.49億元的股份對(duì)價(jià)，還收獲2.78億元現(xiàn)金；共青城百富源鴻圖投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）持有標(biāo)的9.35%的股份，獲得8692萬(wàn)元股份對(duì)價(jià)和5795萬(wàn)元現(xiàn)金；吉林天馨持有標(biāo)的8.09%的股份，獲得7362萬(wàn)元現(xiàn)金；自然人李小明則通過(guò)持有標(biāo)的0.78%的股份，獲得725萬(wàn)元股份對(duì)價(jià)和483萬(wàn)元現(xiàn)金。

百富源同樣是在本次并購(gòu)前突擊入股標(biāo)的。2016年11月11日至29日，其通過(guò)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)，分五次共買(mǎi)入461.5萬(wàn)股鴻圖隔膜股份；自然人李小明則是在2016年12月2日通過(guò)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)獲得標(biāo)的38.5萬(wàn)股。

預(yù)案中沒(méi)有披露百富源和李小明的交易成本，根據(jù)鴻圖隔膜2016年11月12日在新三板上公告的一份《權(quán)益變動(dòng)報(bào)告書(shū)》，其部分股份增持均價(jià)為13元/股，如果全部按照這個(gè)價(jià)格計(jì)算，百富源和李小明的股權(quán)成本分別在6000萬(wàn)元和500萬(wàn)元，該部分股權(quán)在本次交易中的對(duì)價(jià)分別為1.45億元和1209萬(wàn)元。

值得注意的是，百富源普通合伙人為共青城百富源睿鴻投資管理合伙企業(yè)，后者的普通合伙人又為自然人陳學(xué)俐，陳現(xiàn)為深圳市前海百富源股權(quán)投資管理有限公司董事，“前海系”在本次交易中充當(dāng)著何種角色呢？

大客戶恐流失

預(yù)案顯示，2015-2016年及2017年1-4月，鴻圖隔膜營(yíng)業(yè)收入分別為6579萬(wàn)元、1.07億元和3575萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為293萬(wàn)元、2320萬(wàn)元和766萬(wàn)元。

報(bào)告期內(nèi)，標(biāo)的第一大客戶均為天津力神電池股份有限公司，銷售收入分別為2073萬(wàn)元、4070萬(wàn)元和1981萬(wàn)元，占總收入比分別為31.51%、38.06%和55.41%。

《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)，天津力神正在積極開(kāi)拓上游隔膜供應(yīng)商，可能對(duì)鴻圖隔膜未來(lái)業(yè)績(jī)帶來(lái)負(fù)面影響。

公開(kāi)信息顯示，2016年6月，經(jīng)天津高新區(qū)引薦，天津力神與匯安匯（天津）新能源科技有限公司簽署戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，雙方將整合各自企業(yè)的戰(zhàn)略資源和相關(guān)業(yè)務(wù)內(nèi)容，在動(dòng)力鋰電池隔膜領(lǐng)域開(kāi)展合作。后者的天津鋰電池隔膜項(xiàng)目2014年5月落戶天津高新區(qū)，由北京匯安匯科技有限公司投資15億元建設(shè)，計(jì)劃建成國(guó)內(nèi)產(chǎn)能最大的濕法工藝鋰電池高端隔膜生產(chǎn)項(xiàng)目。

鴻圖隔膜在新三板中發(fā)布的2016年年報(bào)中表示，其2012年以來(lái)致力于高端濕法鋰離子電池隔膜的研發(fā)生產(chǎn)，目前公司主要產(chǎn)品為高端電池濕法隔膜。也就是說(shuō)，匯安匯產(chǎn)能一旦釋放，將與鴻圖隔膜產(chǎn)生直接競(jìng)爭(zhēng)。

年報(bào)中同時(shí)表示，報(bào)告期內(nèi)行業(yè)毛利率水平相對(duì)較高，現(xiàn)階段低端隔膜產(chǎn)品因競(jìng)爭(zhēng)激烈導(dǎo)致價(jià)格下降，而高端隔膜產(chǎn)品的價(jià)格仍保持相對(duì)穩(wěn)定，但國(guó)內(nèi)濕法隔膜生產(chǎn)廠商擴(kuò)大產(chǎn)能，新建生產(chǎn)線，干法隔膜廠商也開(kāi)始逐步進(jìn)入濕法市場(chǎng)，一旦產(chǎn)能釋放，進(jìn)入市場(chǎng)勢(shì)必造成市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)，盡管鴻圖隔膜表示其主要產(chǎn)品為高端系列，但與同行業(yè)相比，在毛利率上卻并未體現(xiàn)出技術(shù)帶來(lái)的溢價(jià)優(yōu)勢(shì)。

年報(bào)顯示，2015年和2016年，鴻圖隔膜鋰電池隔膜產(chǎn)品毛利率分別為43.81%和52.89%，毛利率增長(zhǎng)原因?yàn)楫a(chǎn)銷量增加，單位成本下降，同時(shí)節(jié)能降耗效果取得初步成效。

2016年，星原材質(zhì)（300568.SZ）鋰離子電池隔膜業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到61.70%；2015年和2016年，滄州明珠（002108.SZ）鋰離子電池隔膜業(yè)務(wù)毛利率則分別達(dá)到68.03%和63.61%；而創(chuàng)新股份（002812.SZ）正在籌劃并購(gòu)的上海恩捷新材料科技股份有限公司，在2016年和2017年1-4月，毛利率分別達(dá)到了61.39%和64.31%。

從毛利率指標(biāo)來(lái)看，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，鴻圖隔膜顯然并不具備優(yōu)勢(shì)。

值得注意的是，早在2016年上半年，諾德股份（600110.SH）就先期與鴻圖隔膜籌劃資產(chǎn)重組，但最終終止該計(jì)劃，鴻圖隔膜給出的原因?yàn)椤霸趯?duì)交易方案的細(xì)節(jié)洽談過(guò)程中，雙方未能最終達(dá)成一致意見(jiàn)”。

大股東持續(xù)質(zhì)押

上市一年，在不間斷并購(gòu)下，金冠電氣也在持續(xù)進(jìn)行著股權(quán)質(zhì)押。

金冠電氣第一大股東為自然人徐海江，持有上市公司7840萬(wàn)股股份；第二大股東為南京能策投資管理有限公司，持有上市公司2304萬(wàn)股股份，為前次并購(gòu)新晉股東；第三大股東為自然人郭長(zhǎng)興，持有上市公司1660萬(wàn)股股份。徐海江和郭長(zhǎng)興系親屬關(guān)系。

2016年11月25日，徐海江質(zhì)押1260萬(wàn)股股份，在2016年12月13日和12月26日，其又先后質(zhì)押350萬(wàn)股和800萬(wàn)股，到2017年3月13日、5月8日和5月26日，再次先后質(zhì)押880萬(wàn)股、485萬(wàn)股和427萬(wàn)股，總共質(zhì)押4202萬(wàn)股，質(zhì)押率54%。

而郭長(zhǎng)興則在2016年12月13日和12月26日，分別質(zhì)押105萬(wàn)股和320萬(wàn)股，隨即又在2017年5月11日和5月24日，分別質(zhì)押88萬(wàn)股和312萬(wàn)股，總共質(zhì)押825萬(wàn)股，質(zhì)押率同樣接近50%。

在急于質(zhì)押的同時(shí)，金冠電氣業(yè)績(jī)也在上市后出現(xiàn)變臉，2017年一季度，其營(yíng)業(yè)收入6234萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)27.22%，但是凈利潤(rùn)僅為490萬(wàn)元，同比下降17.22%。

上市公司在一季報(bào)中表示，因市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、產(chǎn)品供給增加、客戶招標(biāo)政策調(diào)整等因素，產(chǎn)品售價(jià)隨之調(diào)整，未來(lái)主營(yíng)業(yè)務(wù)綜合毛利率存在下降風(fēng)險(xiǎn)。

值得注意的是，徐海江和郭長(zhǎng)興質(zhì)押所得資金用途除少量為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)外，均為個(gè)人投資。

對(duì)于上市公司，大股東還有多少誠(chéng)意？