劉文軍，謝幫生(福建農(nóng)林大學(xué) 管理學(xué)院，福建 福州 350002)

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分析師預(yù)測信息來源的新發(fā)現(xiàn):會計師事務(wù)所*

劉文軍，謝幫生
(福建農(nóng)林大學(xué) 管理學(xué)院，福建 福州 350002)

文章通過檢驗券商與公司聘任同一家會計師事務(wù)所對券商旗下分析師預(yù)測行為的影響，研究了證券分析師的預(yù)測信息是否可能來源于會計師事務(wù)所。研究發(fā)現(xiàn)：(1)分析師更愿意跟蹤與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的上市公司，對其發(fā)布的盈余預(yù)測更準(zhǔn)確，也更傾向于額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測。(2)券商與公司從非同聘會計師事務(wù)所變更為同聘會計師事務(wù)所，其分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性提高，反之則降低。分析師對與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的公司在年報披露前最后一次盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性有更大幅度的提高。(3)同聘會計師事務(wù)所對預(yù)測準(zhǔn)確性的促進(jìn)作用集中在分析師跟蹤少和收入變化大的公司以及非明星分析師發(fā)布的預(yù)測。文章的研究有助于理解同聘會計師事務(wù)所對分析師預(yù)測行為的影響，也有助于資本市場上的投資者更好地利用同聘會計師事務(wù)所的券商旗下分析師發(fā)布的預(yù)測報告，拓展了分析師預(yù)測信息來源的研究。

同聘會計師事務(wù)所；分析師跟蹤；盈余預(yù)測；現(xiàn)金流預(yù)測

一、引 言

分析師作為資本市場重要的信息中介，對資本市場的健康發(fā)展發(fā)揮著重要作用。一般認(rèn)為相對于普通投資者，分析師有更多的預(yù)測優(yōu)勢，因而能夠向資本市場傳遞和解讀更多的公司信息。分析師的信息來源于何處，國內(nèi)外學(xué)者為此進(jìn)行了不懈的探索，因為只有了解分析師預(yù)測信息的來源渠道，才能讓廣大投資者更好地利用分析師的預(yù)測信息進(jìn)行投資決策，也有利于降低公司內(nèi)外部的信息不對稱程度，使資本市場更好地發(fā)揮資源配置的功能。已有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)分析師的信息來源于公司公開披露的財務(wù)報告(Lehary等，2011)、公司管理層預(yù)測(Merkley等，2013)、電話會議(Bowen等，2002)、本地優(yōu)勢(Bae等，2008)、分析師經(jīng)驗(Mikhail等，1997；Clement，1999)以及擔(dān)任公司董事(全怡等，2014)等。鮮有文獻(xiàn)關(guān)注分析師從其他途徑獲取預(yù)測信息的可能，因此拓展分析師預(yù)測信息的來源渠道，無論是理論上還是實踐上都顯得非常重要。

在早期的文獻(xiàn)中，胡奕明等(2003)通過問卷調(diào)查發(fā)現(xiàn)會計師事務(wù)所是分析師一個重要的信息來源，但是他們沒有研究分析師通過何種渠道從會計師事務(wù)所獲取預(yù)測所需的信息。此外，分析師是否從會計師事務(wù)所獲取信息也欠缺大樣本的檢驗。本文研究分析師所屬券商與上市公司聘任同一家會計師事務(wù)所對分析師預(yù)測行為的影響，探討會計師事務(wù)所能否成為分析師預(yù)測信息來源渠道的可能性。中國是一個典型的關(guān)系型社會，講究人脈、關(guān)系、圈子(蔡慶豐等，2016)，社會關(guān)系構(gòu)成了人與人之間利益的連接紐帶。雖然注冊會計師的執(zhí)業(yè)道德準(zhǔn)則要求審計師對客戶信息保密，但審計師出于自身利益的考慮，有泄露客戶信息的動機。比如，Dhaliwal等(2016)發(fā)現(xiàn)當(dāng)并購交易活動的主并方和被并方同聘一家會計師事務(wù)所時，并購交易將會對主并方更有利，因為注冊會計師會將被并方的信息透露給主并方。我們認(rèn)為券商旗下的分析師有動機通過注冊會計師來了解所跟蹤客戶的信息，從而提高盈余預(yù)測的質(zhì)量。這是因為分析師發(fā)布盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性越高，就越能夠提高券商和分析師的聲譽，給券商帶來越多的傭金收入，分析師的身價也會越高。注冊會計師也有動機向券商提供客戶的私有信息，以幫助其分析師提高預(yù)測質(zhì)量。這是因為券商一般來說是比較優(yōu)質(zhì)的大客戶，更為重要的是，券商一般有承銷業(yè)務(wù)，能夠給會計師事務(wù)所引薦審計業(yè)務(wù)(孫亮等，2016)。在中國審計市場競爭激烈的情況下，會計師事務(wù)所更有動機建立并維持與券商之間良好的關(guān)系。因此，本文研究的另一個重要意義在于檢視會計師事務(wù)所是否會為了維護(hù)與券商的社會關(guān)系而僭越審計執(zhí)業(yè)道德的界限。

為了獲得證券公司所聘會計師事務(wù)所的信息，我們選取上市券商作為研究對象，首先研究分析師從會計師事務(wù)所獲得預(yù)測信息的可能性，分別從分析師的跟蹤決策、盈余預(yù)測準(zhǔn)確性以及額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測三個方面展開。如果分析師能夠從所屬券商聘任的會計師事務(wù)所獲得上市公司的信息，那么分析師更可能跟蹤這些公司，對這些公司發(fā)布的盈余預(yù)測應(yīng)該更準(zhǔn)確，也更可能對這些公司發(fā)布預(yù)測難度更大的現(xiàn)金流預(yù)測，我們的研究發(fā)現(xiàn)支持了這樣的預(yù)期。其次，我們更深入地研究了分析師從會計師事務(wù)所獲取信息的渠道問題。如果同聘的會計師事務(wù)所是分析師獲取額外預(yù)測信息的紐帶，則這種紐帶從無到有以及從有到無會直接影響分析師從會計師事務(wù)所獲取信息，我們發(fā)現(xiàn)這種紐帶從無到有會提高分析師預(yù)測準(zhǔn)確性，從有到無會降低分析師預(yù)測準(zhǔn)確性。一般情況下，會計師事務(wù)所進(jìn)駐到上市公司開展或完成審計工作時才會掌握公司的更多信息，因此向分析師透露客戶信息更可能體現(xiàn)在公司年報披露前的最后一次預(yù)測中。我們發(fā)現(xiàn)同聘會計師事務(wù)所的分析師對公司年報披露前最后一次盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性有更大幅度的提高。這些發(fā)現(xiàn)進(jìn)一步支持了我們對分析師從同聘會計師事務(wù)所獲取信息的判斷。最后，我們對主要研究發(fā)現(xiàn)進(jìn)行了橫截面分析，以區(qū)分同聘會計事務(wù)所對分析師預(yù)測行為的影響在不同分析師以及不同公司之間是否存在差異。我們發(fā)現(xiàn)同聘會計師事務(wù)所對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響只存在于分析師跟蹤少的公司、非明星分析師發(fā)布的預(yù)測以及收入變化大的公司。

本文的研究貢獻(xiàn)體現(xiàn)在以下幾個方面：(1)發(fā)現(xiàn)了分析師預(yù)測信息可能來源于會計師事務(wù)所的證據(jù)，從而對有關(guān)分析師預(yù)測信息來源的研究文獻(xiàn)做了重要補充；(2)獨立審計準(zhǔn)則要求會計師事務(wù)所在審計過程中對客戶的信息予以保密，有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)會計師事務(wù)所可能會把客戶的信息透露給并購方(Dhaliwal等，2016)，而本文發(fā)現(xiàn)會計師事務(wù)所會將客戶信息向分析師透露，補充了該研究領(lǐng)域的文獻(xiàn)；(3)有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)會計師事務(wù)所的審計質(zhì)量越高，分析師的預(yù)測越準(zhǔn)確(Behn等，2008)，但會計師事務(wù)所對跟蹤同一家公司的所有分析師預(yù)測質(zhì)量的影響相同。本文則認(rèn)為會計師事務(wù)所對跟蹤同一家公司的分析師預(yù)測行為存在差異化影響，拓展了該領(lǐng)域的研究文獻(xiàn)。

二、文獻(xiàn)回顧

(一)同聘審計師問題研究

客戶擔(dān)心注冊會計師將掌握的公司核心私密信息泄露給競爭對手，因此公司一般不愿意與同行業(yè)競爭者選聘同一家會計師事務(wù)所(Kwon，1996；Aobdia，2015)。Aobdia(2015)還考察了公司與行業(yè)內(nèi)競爭對手聘任同一家會計師事務(wù)所的后果，發(fā)現(xiàn)兩家公司的投資、財務(wù)策略等類似。Cai等(2016)認(rèn)為企業(yè)并購雙方同聘的會計師事務(wù)所作為信息中介緩解了并購中的信息不對稱，提高了并購交易質(zhì)量，但并沒有進(jìn)一步討論同聘會計師事務(wù)所到底有利于主并方還是被并方。而Dhaliwal等(2016)進(jìn)一步拓展了該領(lǐng)域的研究，發(fā)現(xiàn)并購雙方同聘會計師事務(wù)所對主并方有利，損害了被并方的利益。上述研究表明，會計師事務(wù)所會將客戶信息向第三方透露，但只是探討了會計師事務(wù)與公司之間的信息傳遞問題，并沒有研究會計師事務(wù)所與資本市場的其他參與者可能存在的信息傳遞，如資本市場上的證券分析師。

(二)分析師預(yù)測信息來源研究

大量的文獻(xiàn)探討了分析師預(yù)測信息來源問題，Jacob等(1999)認(rèn)為具有行業(yè)專長的分析師發(fā)布的預(yù)測更準(zhǔn)確，Clement(1999)發(fā)現(xiàn)一般的預(yù)測經(jīng)驗?zāi)軌蛱岣哳A(yù)測準(zhǔn)確性，Mikhail等(1997)則認(rèn)為特定公司層面的預(yù)測經(jīng)驗才能提高預(yù)測準(zhǔn)確性。還有學(xué)者從其他方面研究了分析師的信息來源，如有學(xué)者發(fā)現(xiàn)本地分析師發(fā)布的預(yù)測更準(zhǔn)確(Malloy，2005；Bae等，2008；張然等，2012)，隸屬承銷商的分析師發(fā)布的盈余預(yù)測也更準(zhǔn)確(原紅旗和黃倩茹，2007)。在近期的研究中，全怡等(2014)發(fā)現(xiàn)分析師擔(dān)任獨立董事提高了盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性，因為這些分析師能獲取公司更多信息；Cheng等(2016)發(fā)現(xiàn)分析師通過到公司進(jìn)行實地調(diào)研獲取信息，從而盈余預(yù)測準(zhǔn)確性更高。但鮮有文獻(xiàn)討論分析師從會計師事務(wù)所獲取公司信息的可能。

(三)外部審計與分析師預(yù)測行為的關(guān)系研究

分析師也是公司財務(wù)報告信息的使用者，他們會利用公司的財務(wù)報告進(jìn)行預(yù)測(Lang和Lundholm，1996)。因此，公司財務(wù)信息質(zhì)量會影響分析師預(yù)測質(zhì)量，而審計質(zhì)量直接影響財務(wù)報告質(zhì)量。Behn等(2008)發(fā)現(xiàn)經(jīng)國際五大以及非國際五大但具有行業(yè)專長的會計師事務(wù)所審計的公司，分析師的盈余預(yù)測準(zhǔn)確性更高，分歧度更低。He等(2014)進(jìn)一步研究了審計質(zhì)量影響分析師預(yù)測的機理，發(fā)現(xiàn)對于審計質(zhì)量高的公司，分析師除了投入更多的權(quán)重在公共信息上，也能提高原先私有信息的準(zhǔn)確性。Payne(2008)則發(fā)現(xiàn)對于雇用具有行業(yè)專長審計師的公司，分析師的盈余預(yù)測誤差更大，并且公司更不可能達(dá)到分析師的盈余預(yù)測。Wu和Wilson(2016)研究發(fā)現(xiàn)上述發(fā)現(xiàn)不一致的原因在于部分文獻(xiàn)聚焦于年末盈余預(yù)測準(zhǔn)確性，而其受審計質(zhì)量競爭效應(yīng)影響。儲一昀等(2011)利用中國上市公司的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)分析師能夠識別審計任期的信息內(nèi)涵，表現(xiàn)為審計任期對分析師預(yù)測盈余持續(xù)性有正向影響。上述文獻(xiàn)更多地討論外部審計質(zhì)量如何影響分析師預(yù)測行為，并假定外部審計質(zhì)量對跟蹤同一個公司的所有分析師預(yù)測行為的影響相同。本文的不同之處在于，我們主要討論會計師事務(wù)所是否將審計過程中掌握的私有信息向部分分析師透露，從而影響這些分析師的預(yù)測行為。

三、研究假設(shè)

資本市場的重要特征是存在各種關(guān)系和網(wǎng)絡(luò)，而不全是公平交易(Hochberg等，2007)。資本市場中的社會關(guān)系背后隱藏著信息流，對市場參與者的決策行為產(chǎn)生重要影響。比如，研究發(fā)現(xiàn)校友關(guān)系影響共同基金經(jīng)理的投資績效(Cohen等，2008)、分析師薦股(Cohen等，2010)以及審計師的審計質(zhì)量(Guan等，2016)，地理位置關(guān)聯(lián)影響銀行信貸決策(Agarwal和Hauswald，2010)、分析師預(yù)測行為(Malloy，2005)以及審計師的審計質(zhì)量(Choi等，2012)，承銷商關(guān)系影響分析師預(yù)測行為(Lin和McNichols，1998)。當(dāng)會計師事務(wù)所同時審計券商和上市公司時，這種關(guān)聯(lián)將會促使券商旗下的分析師向會計師事務(wù)所打探上市公司的信息。因為會計師事務(wù)所在執(zhí)業(yè)過程中掌握了客戶大量的信息，而在這些信息公開披露前，資本市場的參與者很少知悉。分析師主要的工作是向資本市場提供預(yù)測信息，從而幫助投資者決策。分析師預(yù)測信息的質(zhì)量不僅影響券商的傭金收入，也影響分析師個人的職業(yè)發(fā)展。因此，分析師有動機從所在券商聘任的會計師事務(wù)所獲取上市公司的額外信息。而會計師事務(wù)所也愿意向分析師提供客戶信息，因為券商一般是比較優(yōu)質(zhì)的客戶，還擁有承銷業(yè)務(wù)，能夠給會計師事務(wù)所推薦新業(yè)務(wù)(孫亮等，2016)，與券商維護(hù)良好關(guān)系對會計師事務(wù)所極具誘惑力。因此，我們認(rèn)為會計師事務(wù)所能夠成為分析師預(yù)測信息的一個重要來源。由于分析師只有在掌握公司一定信息的情況下才可能跟蹤該公司(O’Brien和Tan，2015)，同聘會計師事務(wù)所可讓券商旗下的分析師比其他分析師掌握更多的公司信息，從而更可能對公司進(jìn)行跟蹤?；谏鲜龇治觯疚奶岢鲆韵卵芯考僭O(shè)：

假設(shè)1a：在其他條件相同時，分析師更可能跟蹤與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的上市公司。

分析師的盈余預(yù)測質(zhì)量無論對其個人還是所屬券商都非常重要，因為分析師可能會因為發(fā)布不準(zhǔn)確的報告而被券商解雇，券商旗下分析師的預(yù)測準(zhǔn)確性也直接影響其傭金收入。因此，分析師會盡其所能掌握更多關(guān)于所跟蹤公司的信息來提高盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性。會計師事務(wù)所在對上市公司進(jìn)行審計過程中掌握公司較多的私有信息，這些信息在年報公布前一般是不對外公布的。同聘會計師事務(wù)所可讓券商旗下的分析師比其他分析師掌握更多的公司盈余信息，從而其預(yù)測更加準(zhǔn)確?；谏鲜龇治?，本文提出以下研究假設(shè)：

假設(shè)1b：在其他條件相同時，分析師對與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的上市公司發(fā)布的盈余預(yù)測更準(zhǔn)確。

與盈余相比，公司現(xiàn)金流的波動性以及不確定性更大(Givoly等，2009)，因此預(yù)測難度更大。只有當(dāng)分析師能夠獲悉關(guān)于公司現(xiàn)金流的一些信息時，才可能對其額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測。如果分析師隸屬的券商與公司聘任同一家會計師事務(wù)所，分析師就有可能從會計師事務(wù)所獲得公司的更多信息，其中就包括公司的現(xiàn)金流信息，有助于分析師對公司現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測，因此分析師更可能對跟蹤的公司額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測。基于上述分析，本文提出以下研究假設(shè)：

假設(shè)1c：在其他條件相同時，分析師更可能對與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的上市公司額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測。

我們認(rèn)為會計師事務(wù)所能夠成為分析師預(yù)測信息的重要來源，而連接該信息來源的紐帶是分析師所屬券商與跟蹤公司同聘一家會計師事務(wù)所。當(dāng)券商和上市公司聘任同一家會計師事務(wù)所時，這種信息來源的紐帶將會建立，分析師能夠從同聘的會計師事務(wù)所獲得預(yù)測所需的額外信息，這將有助于提高其盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性。而當(dāng)券商和上市公司聘任不同會計師事務(wù)所時，分析師無法從會計師事務(wù)所獲得預(yù)測所需的額外信息，這將會降低其盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性?；谏鲜龇治?，本文提出以下研究假設(shè)：

假設(shè)2a：在其他條件相同時，當(dāng)券商與公司聘任同一家會計師事務(wù)所時，券商旗下的分析師對該公司的預(yù)測準(zhǔn)確性將提高；當(dāng)券商與公司聘任不同的會計師事務(wù)所時，券商旗下的分析師對該公司的預(yù)測準(zhǔn)確性將下降。

會計師事務(wù)所之所以會成為分析師預(yù)測信息的重要來源，除了要有同聘會計師事務(wù)所這個紐帶，還要具有提供分析師預(yù)測所需信息的能力，而這種能力通常只有在審計師進(jìn)駐到上市公司開展了實質(zhì)性的審計工作，接觸到公司的會計資料后才會具備。因此，我們認(rèn)為與公司聘任同一家會計師事務(wù)所的券商，旗下分析師從會計師事務(wù)所獲取的額外信息對預(yù)測準(zhǔn)確性的影響，主要體現(xiàn)在公司年報披露前的最后一次盈余預(yù)測中。因為年報披露前的最后一次預(yù)測發(fā)布時，會計師事務(wù)所很可能已經(jīng)進(jìn)駐到上市公司，甚至已經(jīng)完成了審計工作，從而具備了向分析師提供預(yù)測信息的能力。因此，同聘會計師事務(wù)所的券商旗下分析師在公司年報披露前最后一次發(fā)布的盈余預(yù)測準(zhǔn)確性有更大幅度的提高?；谏鲜龇治?，本文提出以下研究假設(shè)：

假設(shè)2b：在其他條件相同時，公司年報披露之前，分析師對與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的上市公司發(fā)布的最后一次盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性提高幅度更大。

相對于分析師跟蹤較少的公司，分析師跟蹤較多的公司因為有眾多的分析師去挖掘其信息，公司透明度較高，分析師從會計師事務(wù)所私下獲取信息的動機較低。另外，透明度高的公司預(yù)測難度低，從會計師事務(wù)所獲取信息提高分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的作用也低。因此，如果同聘會計師事務(wù)所能夠提高分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性，那么這種作用對分析師跟蹤較少的公司應(yīng)該較大。相對于非明星分析師，明星分析師有更好的預(yù)測能力，缺乏拓展信息來源的動機，而且從其他渠道獲得信息提高其預(yù)測業(yè)績的作用也更低。如果同聘會計師事務(wù)所能夠提高分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性，那么這種作用對非明星分析師預(yù)測業(yè)績的幫助更大。相對于收入變化較小的公司，收入變化較大的公司預(yù)測難度較大，因為分析師難以根據(jù)公司過去的收入情況對其未來業(yè)績進(jìn)行較好的預(yù)測，所以分析師有動機從其他渠道獲得額外信息來提高其預(yù)測準(zhǔn)確性。另外，即便在動機一樣的情況下，同聘會計師事務(wù)所對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響在收入變化較大的公司中也應(yīng)較大，因為這類公司本身的預(yù)測難度就較大。基于上述分析，本文提出以下研究假設(shè)：

假設(shè)3：在其他條件相同時，同聘會計師事務(wù)所對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響在分析師跟蹤少的公司、非明星分析師的預(yù)測以及收入變化大的公司更大。

四、樣本與模型

(一)樣本選擇

本文研究所需分析師預(yù)測數(shù)據(jù)以及其他財務(wù)數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)，券商上市年度信息來自網(wǎng)絡(luò)搜索。*為了節(jié)約篇幅，文中沒有列出上市券商名稱及上市年度信息，有需要的讀者可以向我們索取。我們的研究數(shù)據(jù)選取期間為2002-2015年，對所有回歸的標(biāo)準(zhǔn)誤都在公司層面做了Cluster處理，對連續(xù)變量做了上下1%的winsorize處理。為了研究同聘會計師事務(wù)所對分析師跟蹤決策的影響，我們選取截至2015年所有上市券商，將每年這些券商與當(dāng)年所有上市公司進(jìn)行一一配對，形成年度-公司-券商樣本，在此基礎(chǔ)上剔除研究所需數(shù)據(jù)不全的樣本，最終的樣本為244 037個。為了研究同聘會計師事務(wù)所對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響，我們以券商上市后旗下分析師對上市公司發(fā)布的盈余預(yù)測為初始樣本，*之所以選擇上市券商以及上市后旗下分析師發(fā)布預(yù)測為研究樣本，是因為非上市的券商以及券商在上市前所聘任的會計師事務(wù)所信息沒有辦法獲得。并按照以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選：(1)只選取分析師在公司年報披露前最后一次發(fā)布的預(yù)測信息；(2)剔除數(shù)據(jù)不全的研究樣本。這部分最終的研究樣本為32 465個。為了研究同聘會計師事務(wù)所對分析師額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測信息的影響，我們以券商上市后旗下分析師對上市公司發(fā)布的預(yù)測為初始樣本，在此基礎(chǔ)上剔除研究所需數(shù)據(jù)不全的樣本，最終的樣本為34 606個。

(二)研究模型

我們采用以下模型來檢驗同聘會計師事務(wù)所對分析師跟蹤決策的影響：

Logit(Follow)=α0+α1SHAREAUDIT+α2MTV+α3AGE+α4MB+α5INSTU+α6BOARDIND+α7BROSIZE+IND+YEAR

(1)

模型(1)采用Logit回歸，F(xiàn)ollow為虛擬變量，如果當(dāng)年券商旗下有分析師對公司進(jìn)行跟蹤則取1，否則取0。SHAREAUDIT為虛擬變量，若當(dāng)年券商與公司聘任同一家會計師事務(wù)所，則SHAREAUDIT取1，否則取0。假設(shè)1a預(yù)期SHAREAUDIT的系數(shù)顯著為正。我們在模型(1)中還控制了公司特征和券商特征，包括公司規(guī)模(MTV)、上市年限(AGE)、公司價值(MB)、機構(gòu)投資者持股(INSTU)、董事會獨立性(BOARDIND)以及券商規(guī)模(BROSIZE)。我們用公司市值的自然對數(shù)來度量公司規(guī)模，大公司的社會關(guān)注度高，社會影響大，分析師更傾向跟蹤這類公司，預(yù)期MTV的系數(shù)為正；我們用公司上市的年數(shù)來度量上市年限，上市年限較長的公司投資者關(guān)注度較低，分析師跟蹤傾向較弱，預(yù)期AGE的系數(shù)為負(fù)；我們用公司市值除以賬面凈資產(chǎn)價值來度量公司價值，價值高的公司社會關(guān)注度高、影響大，分析師更傾向跟蹤，預(yù)期MB的系數(shù)為正；INSTU為機構(gòu)投資者持股比例，機構(gòu)投資者交易量大能給券商帶來更多的傭金收入，所以分析師更傾向跟蹤機構(gòu)持股比例高的公司，預(yù)期INSTU的系數(shù)為正；我們用獨立董事在董事會中的比例來度量董事會獨立性，董事會越獨立，公司治理越好，透明度越高，分析師越傾向跟蹤這樣的公司，預(yù)期BOARDIND的系數(shù)為正；我們用券商擁有分析師人數(shù)來度量券商規(guī)模，大券商有更多的證券分析師，有足夠的資源跟蹤更多的公司，預(yù)期BROSIZE的系數(shù)為正。此外，我們還控制了行業(yè)(IND)和年度(YEAR)固定效應(yīng)。

我們采用以下模型來檢驗同聘會計師事務(wù)所對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響：

ACC=α0+α1SHAREAUDIT+α2MTV+α3MB+α4BHR+α5BOARDIND+α6STAR+α7ANALYFOW+α8GROUP+α9BROSIZE+α10HORION+α11BIG4+IND+YEAR

(2)

模型(2)采用OLS回歸，ACC為分析師盈余預(yù)測準(zhǔn)確性，我們用分析師對公司每股收益預(yù)測值與公司實際每股收益的差額除以公司實際每股收益后取絕對值來度量，即分析師預(yù)測誤差，分析師的盈余預(yù)測誤差越小，預(yù)測準(zhǔn)確性越高。假設(shè)1b預(yù)期SHAREAUDIT的系數(shù)為負(fù)。我們在模型中還控制了公司特征、分析師特征以及券商特征，包括公司規(guī)模(MTV)、公司價值(MB)、公司市場收益率(BHR)、董事會獨立性(BOARDIND)、分析師是否為明星分析師(STAR)、跟蹤公司的分析師數(shù)量(ANALYFOW)、分析師是否為團(tuán)隊(GROUP)、券商規(guī)模(BROSIZE)、分析師預(yù)測視野(HORION)以及券商聘請的會計師事務(wù)所規(guī)模(BIG4)。規(guī)模大、價值高的公司透明度更好，分析師對其預(yù)測準(zhǔn)確性更高，預(yù)期MTV和MB的系數(shù)為負(fù)；我們用年度購買并持有公司股票收益率來度量公司市場收益率，對于市場收益率越高的公司，分析師跟蹤價值越大，投入越多，預(yù)測準(zhǔn)確性越高，預(yù)期BHR的系數(shù)為負(fù)；公司董事會越獨立，公司治理質(zhì)量越高，公司透明度越好，分析師預(yù)測越準(zhǔn)確，預(yù)期BOARDIND的系數(shù)為負(fù)。STAR為虛擬變量，若分析師為明星分析師，則STAR取1，否則取0。明星分析師有更好的預(yù)測業(yè)績，發(fā)布預(yù)測更準(zhǔn)確，預(yù)期STAR的系數(shù)為負(fù)。ANALYFOW為跟蹤公司的分析師數(shù)量，跟蹤公司的分析師越多，公司信息被挖掘得越充分，公司透明度越高，分析師預(yù)測越準(zhǔn)確，預(yù)期ANALYFOW的系數(shù)為負(fù)。GROUP為虛擬變量，若發(fā)布預(yù)測的分析師為兩人或兩人以上則取1，否則取0。團(tuán)隊分析師能夠集思廣益，發(fā)揮團(tuán)隊的協(xié)作優(yōu)勢，發(fā)布的預(yù)測越準(zhǔn)確，預(yù)期GROUP的系數(shù)為負(fù)。大券商一般有更好的薪酬待遇和良好的聲譽，能招募到更優(yōu)秀的分析師，因此大券商旗下分析師發(fā)布的預(yù)測更準(zhǔn)確，預(yù)期BROSIZE的系數(shù)為負(fù)；我們用分析師發(fā)布預(yù)測日距離公司年報披露日的天數(shù)來度量分析師預(yù)測視野，分析師預(yù)測視野越長，所能獲得信息越有限，發(fā)布的預(yù)測準(zhǔn)確性越低，預(yù)期HORION的系數(shù)為正；大券商傾向聘任大所進(jìn)行審計，而規(guī)模大的會計師事務(wù)所也傾向承接規(guī)模大、品質(zhì)好的上市公司審計業(yè)務(wù)。大券商旗下分析師有更好的預(yù)測能力，并且對好公司的預(yù)測也更準(zhǔn)確。因此，我們控制會計師事務(wù)所規(guī)模，若券商聘任的會計師事務(wù)所為國際四大，則BIG4取1，否則取0，預(yù)期BIG4的系數(shù)為負(fù)。此外，我們還控制了行業(yè)(IND)和年度(YEAR)固定效應(yīng)。

我們采用以下模型來檢驗同聘會計師事務(wù)所對分析師額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測的影響：

Logit(CFF)=α0+α1SHAREAUDIT+α2ACCRUAL+α3EV+α4CI+α5MTV+α6AGE+α7MB+α8INSTU+α9BOARDIND+α10BROSIZE+IND+YEAR

(3)

模型(3)采用Logit回歸，CFF為虛擬變量，若分析師對跟蹤公司額外發(fā)布經(jīng)營現(xiàn)金流預(yù)測則取1，否則取0。假設(shè)1c預(yù)期SHAREAUDIT的系數(shù)為正。我們參考DeFond和Hung(2003)的研究，在模型中控制了公司應(yīng)計利潤(ACCRUAL)、利潤波動性(EV)、資本密集度(CI)以及公司規(guī)模(MTV)。ACCRUAL等于公司凈利潤減去經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量除以期初總資產(chǎn)，EV等于樣本期間公司凈利潤除以期初總資產(chǎn)后的標(biāo)準(zhǔn)差，CI等于公司固定資產(chǎn)凈值除以期初總資產(chǎn)。DeFond和Hung(2003)認(rèn)為對于盈余質(zhì)量差的公司，分析師更傾向發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測，因此我們預(yù)期ACCRUAL、EV和CI的系數(shù)為正，MTV的系數(shù)為負(fù)。與模型(1)一樣，我們還控制了公司上市年限(AGE)、公司價值(MB)、機構(gòu)投資者持股(INSTU)、董事會獨立性(BOARDIND)以及券商規(guī)模(BROSIZE)。此外，我們還控制了行業(yè)(IND)和年度(YEAR)固定效應(yīng)。

五、實證結(jié)果分析

(一)主要變量描述性統(tǒng)計

從主要變量的描述性統(tǒng)計量來看，*為了節(jié)約篇幅，我們沒有列出主要變量的描述性統(tǒng)計表，有興趣的讀者可以向我們索取。FOLLOW的均值為0.1573，表明平均來看，上市券商旗下的分析師大約跟蹤15.73%的上市公司；ACC的均值為0.5671，表明平均來看，分析師發(fā)布的預(yù)測誤差大約為56.71%，中位數(shù)為0.1452，中位數(shù)與均值存在一定差距，說明分析師預(yù)測準(zhǔn)確性存在較大差異；*我們也對ACC進(jìn)行了上下5%的縮尾處理，研究結(jié)論沒有變化。CFF的均值為0.4367，表明有43.67%的分析師對跟蹤公司額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測；SHAREAUDIT在三個模型中的均值分別為0.0632、0.0681和0.0668，表明分析師跟蹤公司與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的比例超過6%。其他控制變量的分布較為合理，不再贅述。

(二)單變量分析

表1為單變量分析結(jié)果，可以看出，分析師對與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的上市公司跟蹤了16.74%，對非同聘會計師事務(wù)所的上市公司跟蹤了15.67%，兩者的差異在1%的水平上顯著，表明分析師對同聘會計師事務(wù)所的上市公司有更高的跟蹤比例；分析師對同聘會計事務(wù)所的上市公司平均預(yù)測誤差為0.5163，對非同聘會計師事務(wù)所的上市公司平均預(yù)測誤差為0.5708，兩者差異在10%的水平上顯著，表明分析師對同聘會計師事務(wù)所的公司盈余預(yù)測準(zhǔn)確性更高；分析師對同聘會計師事務(wù)所的上市公司額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測比例為46.91%，對非同聘會計師事務(wù)所的上市公司額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測比例為43.44%，兩者差異在1%的水平上顯著，表明分析師對同聘會計師事務(wù)所的上市公司額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測的比例更高。上述單變量分析結(jié)果初步支持了本文的研究假設(shè)1。

表1 單變量分析結(jié)果

注：***、**和*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著，下表同。

(三)假設(shè)1的檢驗

表2中列(1)為同聘會計師事務(wù)所對分析師跟蹤決策影響的回歸結(jié)果，從中可以看出，SHAREAUDIT的系數(shù)為0.0673，且在5%的水平上顯著。這表明相對于券商與公司聘任不同的會計師事務(wù)所，分析師更傾向跟蹤與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的公司，這是因為分析師能夠從會計師事務(wù)所獲得該公司信息，假設(shè)1a得到支持?？刂谱兞康幕貧w結(jié)果顯示，MTV的系數(shù)顯著為正，AGE的系數(shù)顯著為負(fù)，INSTU的系數(shù)顯著為正，BROSIZE的系數(shù)顯著為正，表明分析師更傾向于跟蹤大公司、上市時間短的公司、機構(gòu)持股比例高的公司以及大券商跟蹤的公司，這些均與預(yù)期一致。此外，MB的系數(shù)顯著為負(fù)，與預(yù)期不一致，可能是因為MB高的公司成長性快，預(yù)測難度大，分析師不傾向跟蹤。BOARDIND在回歸中則并未呈現(xiàn)出顯著性。

表2 同聘會計師事務(wù)所與分析師跟蹤決策

注：括號內(nèi)為Z統(tǒng)計值。

與券商聘任同一家會計師事務(wù)所的上市公司可能是一些比較優(yōu)質(zhì)的公司，分析師更愿意對其進(jìn)行跟蹤，因為好公司的透明度更高，分析師獲取信息成本更低。為了排除上述解釋，我們在研究樣本中剔除了沒有與任何上市券商聘任同一家會計師事務(wù)所的上市公司，這樣每個樣本公司至少與一個上市券商聘任同一家會計師事務(wù)所。我們重新對本文的假設(shè)1a進(jìn)行了檢驗。表2中列(2)為穩(wěn)健性檢驗結(jié)果，從中可以看出，SHAREAUDIT的系數(shù)為正，且在1%的水平上顯著，表明上市公司質(zhì)量假說并不能解釋我們的研究發(fā)現(xiàn)。

表3中列(1)為同聘會計師事務(wù)所對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性影響的回歸結(jié)果，從中可以看出，SHAREAUDIT的系數(shù)為-0.0466，且在10%的水平上顯著。這表明相對于券商與公司聘任不同的會計師事務(wù)所，分析師對與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的公司發(fā)布的盈余預(yù)測準(zhǔn)確性更高，假設(shè)1b得到支持。這再次說明分析師能夠從會計師事務(wù)所獲得信息進(jìn)而提高預(yù)測質(zhì)量。控制變量的回歸結(jié)果顯示，BHR和ANALYFOW的系數(shù)均顯著為負(fù)，表明分析師對市場收益率高以及分析師跟蹤多的公司預(yù)測更準(zhǔn)確；HORION的系數(shù)顯著為正，表明分析師發(fā)布預(yù)測距離年報公布日越遠(yuǎn)，預(yù)測準(zhǔn)確性越低，以上回歸結(jié)果均與預(yù)期一致；BROSIZE的系數(shù)為正，表明大券商發(fā)布的預(yù)測準(zhǔn)確性低，與預(yù)期并不一致，Cheng等(2016)也有這樣的發(fā)現(xiàn)。其他變量則并未呈現(xiàn)出顯著性。

公司在年報公布前股份數(shù)可能發(fā)生變化，如公司增發(fā)新股或者派送股票股利，這會導(dǎo)致分析師預(yù)測時點的每股收益與公司實際每股收益不可比。為了排除上述影響，我們剔除了分析師對這類公司增發(fā)或派送股票股利之前發(fā)布的盈余預(yù)測，重新對模型(2)進(jìn)行了回歸。表3中列(2)為回歸結(jié)果，SHAREAUDIT的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)，我們的研究結(jié)論沒有發(fā)生變化。

公司在財務(wù)報告披露前可能泄露盈余信息，這種泄露不一定是通過會計師事務(wù)所，并且這種情況一般發(fā)生在臨近年報披露的一段時間。為了排除上述影響，我們選取分析師距離公司年報披露日至少30天發(fā)布的盈余預(yù)測作為研究樣本，重新對模型(2)進(jìn)行了回歸。表3中列(3)為回歸結(jié)果，SHAREAUDIT的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)，我們的研究結(jié)論沒有發(fā)生變化。

表3 同聘會計師事務(wù)所與分析師預(yù)測準(zhǔn)確性

注：括號內(nèi)為T統(tǒng)計值。受篇幅限制，表中未報告控制變量結(jié)果，下表同。

表4中列(1)為同聘會計師事務(wù)所對分析師額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測影響的回歸結(jié)果，從中可以看出，SHAREAUDIT的系數(shù)為正，且在10%的水平上顯著，表明分析師更可能對與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的公司額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測，假設(shè)3得到支持。這說明分析師能夠從會計師事務(wù)所獲得信息，從而發(fā)布預(yù)測難度更大的現(xiàn)金流預(yù)測。控制變量的回歸結(jié)果顯示，EV的系數(shù)顯著為負(fù)，表明對于業(yè)績波動越大的公司，分析師越不可能發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測，這與預(yù)期并不一致，但符合Bilinski(2014)的解釋；AGE的系數(shù)顯著為負(fù)，表明分析師傾向于對上市時間短的公司發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測；BROSIZE的系數(shù)顯著為正，表明大券商的分析師更傾向于發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測。其他控制變量則未呈現(xiàn)出顯著性。

表4 同聘會計師事務(wù)所與分析師額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測

注：括號內(nèi)為Z統(tǒng)計值。

有分析師發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測的公司可能是一些好公司(Bilinski，2014)，因為好公司現(xiàn)金流預(yù)測的難度較低，這些公司更可能與券商聘任同一家會計師事務(wù)所。為了排除上述解釋，我們剔除了沒有分析師額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測的公司，研究樣本中至少有一個上市券商的分析師對其額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測，重新檢驗了本文的研究假設(shè)1c。表4中列(2)為穩(wěn)健性檢驗結(jié)果，從中可以看出，SHAREAUDIT的系數(shù)在5%的水平上顯著為正，這一結(jié)果排除了上述解釋。

(四)假設(shè)2的檢驗

為了檢驗假設(shè)2a，我們選取券商和公司所聘會計師事務(wù)所經(jīng)歷過轉(zhuǎn)變的樣本，即經(jīng)歷從非同聘到同聘以及同聘到非同聘轉(zhuǎn)變，分析了轉(zhuǎn)變后相對于轉(zhuǎn)變前分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的變化。表5中列(1)為回歸結(jié)果，從中可以看出，SHAREAUDIT的系數(shù)為負(fù)，且在1%的水平上顯著。這表明券商與公司從非同聘會計師事務(wù)所變?yōu)橥笗嫀熓聞?wù)所，分析師的預(yù)測準(zhǔn)確性提高；券商與公司從同聘會計師事務(wù)所變?yōu)榉峭笗嫀熓聞?wù)所，分析師的預(yù)測準(zhǔn)確性降低，假設(shè)2a得到支持。

為了檢驗假設(shè)2b，我們用年報披露前分析師對公司最后一次盈余預(yù)測誤差與倒數(shù)第二次盈余預(yù)測誤差之差DACC來度量預(yù)測準(zhǔn)確性變化，DACC變大表示預(yù)測準(zhǔn)確性降低，然后將模型(2)中的因變量用DACC來替換并重新進(jìn)行回歸。表5中列(2)為回歸結(jié)果，可以看出，SHAREAUDIT的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)。這表明同聘會計師事務(wù)所的分析師在年報披露前發(fā)布的最后一次盈余預(yù)測準(zhǔn)確性有更大幅度的提高，假設(shè)2b得到支持。這進(jìn)一步說明會計師事務(wù)所將掌握的客戶信息私下透露給券商旗下的分析師。

DACC變小雖然在一定程度上能夠反映分析師盈余預(yù)測準(zhǔn)確性的提高，但也可能是分析師最后一次預(yù)測修正幅度減小，分析師最后一次預(yù)測沒有更多額外的信息含量。因此，我們用分析師最后兩次盈余預(yù)測誤差的絕對值(即DACC的絕對值A(chǔ)BSDACC)來度量分析師預(yù)測信息量的變化。ABSDACC越大，表明分析師最后一次預(yù)測包含的增量信息越多。表5中列(3)為回歸結(jié)果，可以看出，SHAREAUDIT的系數(shù)在1%的水平上顯著為正。這表明同聘會計師事務(wù)所的分析師能夠從會計師事務(wù)所獲得跟蹤公司的私有信息，因而在年報披露前發(fā)布的最后一次盈余預(yù)測有更多的增量信息。

表5 信息渠道檢驗

(五)假設(shè)3的檢驗

為了檢驗假設(shè)3，我們將研究樣本按照分析師跟蹤人數(shù)的中位數(shù)分為跟蹤多和跟蹤少兩組，按照分析師是否為明星分析師分為明星和非明星兩組，按照樣本公司收入變化中位數(shù)分為收入變化大和收入變化小兩組，然后分別檢驗同聘會計師事務(wù)所對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響。表6為回歸結(jié)果，從中可以看出，在分析師跟蹤人數(shù)多的組，SHAREAUDIT的系數(shù)為負(fù)，但并不顯著；在分析師跟蹤人數(shù)少的組，SHAREAUDIT的系數(shù)為負(fù)，且在10%的水平上顯著。在明星分析師組，SHAREAUDIT的系數(shù)為正，但并不顯著；在非明星分析師組，SHAREAUDIT的系數(shù)為負(fù)，且在1%的水平上顯著。在收入變化小的組，SHAREAUDIT的系數(shù)為負(fù)，但并不顯著；在收入變化大的組，SHAREAUDIT的系數(shù)為負(fù)，且在5%的水平上顯著。上述分組結(jié)果說明，同聘審計師對分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的影響只存在于分析師跟蹤少的公司、非明星分析師發(fā)布的預(yù)測以及收入變化大的公司，假設(shè)3得到支持。

表6 橫截面分析

六、結(jié) 論

審計準(zhǔn)則對注冊會計師的執(zhí)業(yè)道德進(jìn)行了相關(guān)規(guī)范，要求注冊會計師在執(zhí)業(yè)過程中對獲取的客戶信息予以保密。作為資本市場信息中介，證券分析師會通過多個途徑挖掘跟蹤公司信息，從而提高預(yù)測質(zhì)量。本文研究了券商與公司同聘一家會計師事務(wù)所對其旗下分析師預(yù)測行為的影響，探討了會計師事務(wù)所能否成為分析師預(yù)測信息的來源渠道問題。由于會計師事務(wù)所在審計客戶的過程中能夠掌握客戶信息，通過同聘會計師事務(wù)所，審計師可能將掌握的信息私下透露給券商旗下的分析師，從而影響這些分析師的預(yù)測行為。本文研究發(fā)現(xiàn)，分析師更可能跟蹤與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的公司，對這些公司發(fā)布的盈余預(yù)測準(zhǔn)確性更高，更可能對這些公司額外發(fā)布現(xiàn)金流預(yù)測。本文還對分析師從會計師事務(wù)所獲取信息渠道進(jìn)行了深入分析，發(fā)現(xiàn)券商與公司從非同聘會計師事務(wù)所變?yōu)橥笗嫀熓聞?wù)所，旗下分析師的預(yù)測準(zhǔn)確性提高；券商與公司從同聘會計師事務(wù)所變?yōu)榉峭笗嫀熓聞?wù)所，旗下分析師的預(yù)測準(zhǔn)確性降低；分析師對與所屬券商聘任同一家會計師事務(wù)所的公司在年報披露前最后一次盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性有更大幅度的提高。最后，我們對主要研究發(fā)現(xiàn)進(jìn)行了橫截面分析，發(fā)現(xiàn)同聘會計師事務(wù)所提高分析師預(yù)測準(zhǔn)確性，集中在分析師跟蹤少的公司、非明星分析師發(fā)布的預(yù)測以及收入變化幅度大的公司。本文的研究有助于理解會計師事務(wù)所在分析師預(yù)測信息來源中發(fā)揮的重要作用，以及審計師在執(zhí)業(yè)過程中應(yīng)遵循的道德規(guī)范。

*作者感謝匿名審稿人、香港城市大學(xué)王征教授、廈門大學(xué)劉峰教授、中山大學(xué)鄭穎教授以及編輯老師對本文提出的建設(shè)性意見。當(dāng)然，文責(zé)自負(fù)。

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(責(zé)任編輯 康 健)

A New Discovery for Analyst Forecasting Information Sources: Audit Firms

Liu Wenjun, Xie Bangsheng

(SchoolofManagement,FujianAgricultureandForestryUniversity,Fuzhou350002,China)

By examining how common audit firms in brokerage firms and listed companies influence the brokerages’ analyst forecasting behavior, this paper investigates whether analyst forecasting information may derive from audit firms. It comes to the following conclusions: firstly, the analyst is more likely to follow listed companies having a common audit firm with his brokerage firm, and his earnings forecast is more accurate and he is more likely to issue cash flow forecast additionally for this firm; secondly, if the audit firms of the brokerage firm and the listed company change from the different to the same, it will improve forecast accuracy of the analysts in that brokerage for that listed company and vice versa; thirdly, the promotion role of common audit firms in brokerage firms and listed companies in forecast accuracy focuses on companies with less analyst follow and greater income changes and forecast issued by non-star analysts. It helps to understand the effect of common audit firms in brokerage firms and listed companies on analyst forecasting behavior, also helps investors in capital market to make better use of forecast reports issued by analysts in the brokerage firms which have common audit firms with listed companies, and extends information source research of analysts forecast.

common audit firm; analyst follow; earnings forecast; cash flow forecast

2016-09-08

國家社會科學(xué)基金項目(13BGL046)

劉文軍(1984-)，男，安徽無為人，福建農(nóng)林大學(xué)管理學(xué)院會計系講師，碩士生導(dǎo)師； 謝幫生(1977-)，男，福建霞浦人，福建農(nóng)林大學(xué)管理學(xué)院會計系副教授，碩士生導(dǎo)師。

F279.0；F830

A

1001-9952(2017)05-0076-13

10.16538/j.cnki.jfe.2017.05.006