馮躍威

對(duì)美國(guó)緩慢復(fù)蘇的石油工業(yè)來(lái)說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)加息的決定足夠讓人十分的焦慮。

北京時(shí)間3月16日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)加息25個(gè)基點(diǎn)，使聯(lián)邦基金利率從0.5%～0.75%調(diào)升到0.75%～1%。完成了其終結(jié)量化寬松貨幣政策以來(lái)的第三次加息。盡管符合了市場(chǎng)預(yù)期，但還是引起了證券資本市場(chǎng)和大宗商品市場(chǎng)價(jià)格的快速震蕩。這種加息效應(yīng)預(yù)示著什么？對(duì)全球和美國(guó)經(jīng)濟(jì)、對(duì)國(guó)際石油市場(chǎng)又會(huì)產(chǎn)生什么影響？確值得進(jìn)一步觀察。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)難以承受強(qiáng)勢(shì)美元？

這次加息，是2008年全球金融危機(jī)之后美國(guó)的第三次加息。與第一次和第二次加息間隔了一年相比，這次加息與上次加息只間隔了90天。從美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，2月CPI同比上升2.7%，創(chuàng)2012年3月來(lái)最大升幅；美國(guó)2月零售銷售環(huán)比上升0.1%，為6個(gè)月最小升幅；美國(guó)3月NAHB房產(chǎn)市場(chǎng)指數(shù)71，前值65。美國(guó)住房營(yíng)建商信心飆升至最近十二年高位；美國(guó)1月國(guó)際資本凈流入1104億美元，為最近六個(gè)月以來(lái)首次增加。經(jīng)濟(jì)正強(qiáng)勢(shì)歸來(lái)——GDP持續(xù)增長(zhǎng)，而新增就業(yè)增速又足以維持失業(yè)率在4.8%的水平。所以，在如此漂亮的數(shù)據(jù)面前，的確給了美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫實(shí)施加息的足夠底氣。

從美國(guó)金融資本市場(chǎng)運(yùn)行情況看，自從2008年美國(guó)次貸危機(jī)引爆了全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)后，各國(guó)都掙扎在水深火熱中，但因美國(guó)大量投放基礎(chǔ)貨幣（使M2暴增至金融危機(jī)發(fā)生前的1.71倍），而且，也使美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表迅速膨脹了4.54倍。但同時(shí)卻催生出了美國(guó)長(zhǎng)達(dá)7年之久的令人羨慕的大牛市，其中，道瓊斯工業(yè)指數(shù)上漲了3.25倍，納斯達(dá)克指數(shù)上漲了4.63倍；標(biāo)準(zhǔn)普爾上漲了3.6倍。加速了美國(guó)虛擬經(jīng)濟(jì)的繁榮。在債券市場(chǎng)上，長(zhǎng)期債券利率下行，短淺債券利率上行，加速了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的萎靡和垃圾債券市場(chǎng)的雪崩，又進(jìn)一步加速了實(shí)體企業(yè)的破產(chǎn)及申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)（如美國(guó)大量煤炭和頁(yè)巖氣企業(yè)就出現(xiàn)了這類危機(jī)）。

美聯(lián)儲(chǔ)加息，會(huì)使美元進(jìn)入強(qiáng)周期，而龐大的資產(chǎn)負(fù)債表又增加了美聯(lián)儲(chǔ)自身的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。也就是說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)必須處理前美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克大量印鈔給現(xiàn)任留下的巨額資產(chǎn)“包袱”。即美聯(lián)儲(chǔ)必須實(shí)施“縮表”行動(dòng)——處理2008年金融危機(jī)時(shí)，為了極盡所能釋放流動(dòng)性，而連續(xù)搞的三輪量化寬松，直接將美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模從不足1萬(wàn)億美元推升到4.5萬(wàn)億美元以上的資產(chǎn)池。即針對(duì)那時(shí)為了實(shí)現(xiàn)超發(fā)的貨幣迅速沉淀，而集中買進(jìn)的各種債券，特別是美國(guó)國(guó)債。

然而，通過(guò)“縮表”，可將已被玩到前所未有極至的美國(guó)國(guó)家信用拉回到正常狀態(tài)，就意味著美聯(lián)儲(chǔ)要吐出吃進(jìn)的國(guó)債，拋售美國(guó)國(guó)債。而美國(guó)財(cái)政部為了維持財(cái)政平衡，也想通過(guò)拋售其持有的美國(guó)國(guó)債換回現(xiàn)金，但其結(jié)果的合成會(huì)打壓市場(chǎng)的平均利率，進(jìn)而增加集中拋債的預(yù)期。一旦拋售潮到來(lái)，已經(jīng)處于風(fēng)雨飄搖的美國(guó)國(guó)債無(wú)疑將進(jìn)入雪上加霜的境地。垃圾債市場(chǎng)將更會(huì)是處于餓死路邊無(wú)人問的境地。由此可見，“縮表”與加息兩個(gè)政策效果發(fā)生了背離。

其實(shí)，美國(guó)當(dāng)下更需要的是有美元可持續(xù)回流的弱周期。因此，2017年1月13日特朗普在接受采訪時(shí)明確指出，美元已“過(guò)度強(qiáng)勢(shì)”，美國(guó)企業(yè)因而失去競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，“強(qiáng)勢(shì)美元正在將我們推入深淵”。1月17日特朗普顧問Scaramucci也表示，有必要對(duì)強(qiáng)勢(shì)美元給予足夠關(guān)注。

盡管耶倫深知加息政策會(huì)產(chǎn)生什么樣的后果，但上述靚麗的數(shù)據(jù)使美聯(lián)儲(chǔ)不得不加息，但為實(shí)現(xiàn)政策間的效力均衡，此前曾與財(cái)政部等相關(guān)部門“聯(lián)手”，通過(guò)買賣短中長(zhǎng)不同期限的國(guó)債來(lái)調(diào)整市場(chǎng)預(yù)期，用以改變美元的強(qiáng)弱態(tài)勢(shì)，雖然已取得了一定的成效，但加息還是給金融資本市場(chǎng)、大宗商品市場(chǎng)帶來(lái)了短期沖擊。

但更為嚴(yán)重的是，前總統(tǒng)奧巴馬2015年簽署的暫停法定債務(wù)限額法案于3月16日到期。在其任內(nèi)，為了解救處于水深火熱的美國(guó)經(jīng)濟(jì)，硬是把美國(guó)債務(wù)從10萬(wàn)億美元拉升到了19.918萬(wàn)億美元，占全球債務(wù)總額的23%，使特朗普在上任伊始就要面臨債務(wù)上限將被突破的困擾，甚至有可能發(fā)生政府被關(guān)門的危機(jī)。

其實(shí)，美國(guó)公債平均每個(gè)月要增加約1000億美元。總體而言，當(dāng)下可用的非常規(guī)措施可在債務(wù)上限之下釋放2000億美元。若債務(wù)上限問題始終懸而未決，美國(guó)財(cái)政部的非常規(guī)措施只可幫助其政府維持到今年秋季。也就是說(shuō)，若到今秋還不能調(diào)高上限，政府運(yùn)轉(zhuǎn)資金耗盡，財(cái)政部也無(wú)計(jì)可施。因此，美國(guó)政府要么得到國(guó)會(huì)批準(zhǔn)提高債務(wù)上限，要么延長(zhǎng)暫停限額法案的期限，否則將導(dǎo)致政府關(guān)門和債務(wù)違約。

在此期間，如若各國(guó)都感受到了弱美元周期即將到來(lái)，并都要拋售美債的話，“外患”同樣會(huì)打破特朗普總統(tǒng)對(duì)新政的夢(mèng)想。由于總統(tǒng)的所有政策都是寄托于發(fā)行美債獲取資金，所以，當(dāng)美國(guó)人不要美債，外國(guó)人也不要美債時(shí)，發(fā)行新債和修改20萬(wàn)億美元的美債上限本身可能就都沒有意義了。

盡管眾議院共有議員435人，共和黨如今占據(jù)了246席；參議院共有議員100人，共和黨如今占據(jù)了52席，都過(guò)了半數(shù)。最終達(dá)成修改債務(wù)天花板法案不是什么太難的事兒，但若不考慮民主黨，僅共和黨建制派的大佬們就絕對(duì)不會(huì)放棄這個(gè)時(shí)機(jī)，要讓“桀驁不馴”的特朗普更加聽話，選擇按照傳統(tǒng)共和黨精英們的政策路徑走。

事實(shí)上，當(dāng)下美國(guó)股市和美元匯率已現(xiàn)頂分型，快速下跌的概率正在增加，并已波及到包括原油在內(nèi)的大宗商品市場(chǎng)。而在國(guó)際貨幣市場(chǎng)上，作為避險(xiǎn)貨幣的日元也將獲得提振，美元兌日元近期的強(qiáng)走勢(shì)也有可能被終結(jié)。

對(duì)全球構(gòu)成的“割韭菜”效應(yīng)

美聯(lián)儲(chǔ)加息，雖然只是美國(guó)的國(guó)內(nèi)事務(wù)，但美元作為國(guó)際儲(chǔ)備、計(jì)價(jià)、結(jié)算的特殊貨幣，它決定了美聯(lián)儲(chǔ)加息有著不可低估的外溢效應(yīng)，而且，更多的是負(fù)面效應(yīng)。

對(duì)美國(guó)來(lái)說(shuō)，美元作為儲(chǔ)備貨幣的最大紅利，就是可以對(duì)全世界“割韭菜”或“剪羊毛”。在2008年以后的金融危機(jī)期間，美聯(lián)儲(chǔ)開動(dòng)印鈔機(jī)，降息，使美元流向海外，實(shí)質(zhì)上是強(qiáng)行借錢或是強(qiáng)行征收鑄幣稅，構(gòu)成了新一波的剪羊毛；美國(guó)經(jīng)濟(jì)渡過(guò)難關(guān)后，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)下開始加息，巨大的虹吸效應(yīng)會(huì)使美元回流，對(duì)他國(guó)財(cái)富（“韭菜”）進(jìn)行收割，構(gòu)成當(dāng)下新的第二波剪羊毛。

對(duì)一些國(guó)家而言，美國(guó)經(jīng)濟(jì)糟糕，要受牽連；美國(guó)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，還要受到牽連！因?yàn)榈诙粞蛎?，輕則資本外逃、經(jīng)濟(jì)失血，重則面臨全面的政治和經(jīng)濟(jì)危機(jī)，優(yōu)質(zhì)企業(yè)被廉價(jià)收購(gòu)。自2015年末美聯(lián)儲(chǔ)開始加息以來(lái)，已有多國(guó)貨幣出現(xiàn)崩盤，眾多優(yōu)質(zhì)公司和資產(chǎn)易主給美國(guó)的資本大鱷。美元走強(qiáng)，還將加劇包括原油在內(nèi)的大宗商品價(jià)格發(fā)走勢(shì)疲軟，讓一些資源輸出型國(guó)家，特別是對(duì)于那些靠吃資源飯的國(guó)家，面臨更嚴(yán)峻的財(cái)政危機(jī)的挑戰(zhàn)。

從美聯(lián)儲(chǔ)最近三次加息周期看，第一輪從1994年2月到1995年2月，美聯(lián)儲(chǔ)加息7次，基準(zhǔn)利率從3%升至6%。1994年每當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)加息，美資本凈流入總計(jì)1767億美元，較1993年增加87%，1996年升至2541億美元；第二輪從1999年6月至2000年5月，加息6次，基準(zhǔn)利率從4.75%升至6.5%，1999年美資本凈流入達(dá)7402億美元，較1998年增加75%，2000年更是猛增至1.05萬(wàn)億美元；第三輪是從2004年6月到2006年6月，加息17次，基準(zhǔn)利率從1%升至5.25%。2004年美資本凈流入總計(jì)9789億美元，較2003年增加60%，2006年進(jìn)一步升至1.06萬(wàn)億美元。

盡管這三輪加息處于不同的歷史時(shí)期，加息次數(shù)也不同，但它們卻有相近的結(jié)果，即加息會(huì)造成全球?qū)γ涝泿帕鲃?dòng)性的吃緊，加劇新興經(jīng)濟(jì)體的資本外流，優(yōu)質(zhì)資源資產(chǎn)被美國(guó)企業(yè)廉價(jià)收購(gòu)，最終導(dǎo)致區(qū)域乃至全球的金融經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

不可否認(rèn)，美國(guó)貨幣政策防范了諸多美國(guó)國(guó)內(nèi)危機(jī)的爆發(fā)；但也不可否認(rèn)，美國(guó)自私的貨幣政策引發(fā)了不少其他國(guó)家的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。這些反反復(fù)復(fù)的“割韭菜”和“剪羊毛”問題其實(shí)早在尼克松時(shí)代的美國(guó)財(cái)長(zhǎng)康納利就已經(jīng)說(shuō)的非常清楚了，那就是：“美元是我們的貨幣，卻是你們的麻煩。”

當(dāng)下，我們依然沒能擺脫“康納利魔咒”，眾多“韭菜”依然在被動(dòng)地等待著收割。

焦慮的國(guó)際石油市場(chǎng)

從特朗普新政看，他一方面要擴(kuò)大基礎(chǔ)設(shè)施投資來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和增加就業(yè)；另一方面又要擴(kuò)大軍費(fèi)投資，再一方面還要進(jìn)行稅改，給百姓減稅，這些政策的集合簡(jiǎn)言之就是試圖通過(guò)減少財(cái)政稅收并增加財(cái)政支出來(lái)解決美國(guó)國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)問題。但這些政策不僅彼此沖撞、掣肘，而且其不良的政策效果還會(huì)外溢，甚至?xí)?duì)全球經(jīng)濟(jì)，也包括國(guó)際石油市場(chǎng)和油價(jià)產(chǎn)生沖擊。

從美國(guó)國(guó)內(nèi)石油企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況看，盡管美國(guó)的頁(yè)巖油氣產(chǎn)業(yè)猶如打不死的“小強(qiáng)”，熬過(guò)了頁(yè)巖油氣垃圾債引發(fā)的大面積倒閉潮，但距每桶100美元風(fēng)光的暴利時(shí)期依舊是羞羞答答地“茍延殘喘”；盡管特郎普打算為在美石油企業(yè)減稅，以刺激對(duì)石油產(chǎn)業(yè)的投資，但無(wú)奈，美聯(lián)儲(chǔ)的加息與“縮表”必將推升企業(yè)投融資成本，進(jìn)而會(huì)制約各路財(cái)神在石油產(chǎn)業(yè)上的投資沖動(dòng)。

眾所周知，在非戰(zhàn)爭(zhēng)的常態(tài)下，石油企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與最大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)都來(lái)自于油價(jià)。因此，最大的避險(xiǎn)客體就是油價(jià)。但無(wú)論油價(jià)高低，都有其自身內(nèi)在的風(fēng)險(xiǎn)傳遞模式和績(jī)效。以至于對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的不同部位會(huì)有不同的影響或沖擊。特別是，低油價(jià)對(duì)上游企業(yè)或資源國(guó)來(lái)說(shuō)就是一項(xiàng)致命影響因子。

為了推高油價(jià)，盡管在2016年底歐佩克集體減產(chǎn)了，非歐佩克產(chǎn)油國(guó)也努力配合減產(chǎn)了，但由于減產(chǎn)與油價(jià)沒有可置信的、經(jīng)過(guò)歷史數(shù)據(jù)檢索的相關(guān)關(guān)系，所以，油價(jià)并不領(lǐng)情地應(yīng)邀上漲。它再次印證了產(chǎn)油國(guó)的產(chǎn)量策略對(duì)國(guó)際油價(jià)的影響力只有短期（幾天）甚至是超短期（幾小時(shí)）的效應(yīng)；盡管眾多石油公司已進(jìn)入破產(chǎn)境遇，但只要能回收固定成本，虧損也要生產(chǎn)。于是，在美國(guó)就有了持續(xù)遞減的石油（包括原油、天然氣凝析油和成品油等）表觀凈進(jìn)口量和眾多巨虧的石油上市公司，這也進(jìn)一步證實(shí)微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)層面的供需關(guān)系、價(jià)值規(guī)律的失效。

其實(shí)，在美聯(lián)儲(chǔ)決定加息的一周前，國(guó)際石油市場(chǎng)就已經(jīng)作出了明確的反映——以下跌12%的空間為WTI原油再次定價(jià)。盡管原油價(jià)格與美元的實(shí)際購(gòu)買力息息相關(guān)，兩者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，但美元自身的貨幣創(chuàng)造、流動(dòng)速度與流動(dòng)方向等因子都直接影響著油價(jià)的張跌（筆者是通過(guò)對(duì)大量原始的歷史數(shù)據(jù)檢索、建模與擬合得出的結(jié)論）。因此，美聯(lián)儲(chǔ)和美國(guó)財(cái)政部的政策集合效應(yīng)已使傳統(tǒng)的美元實(shí)際購(gòu)買力與原油價(jià)格成反比關(guān)系的效用不斷下降，進(jìn)而增加了在石油市場(chǎng)進(jìn)行資產(chǎn)配置與避險(xiǎn)的難度。

客觀地講，當(dāng)下美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)的些許恢復(fù)，并非是因其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)能強(qiáng)勁，而是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)的低利率政策；當(dāng)下全球經(jīng)濟(jì)的起穩(wěn)，并非產(chǎn)生了拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)動(dòng)力或驅(qū)動(dòng)因子（相反特郎普還在搞去全球化），而是依靠貨幣競(jìng)爭(zhēng)性量化寬松的刺激所致。在此背景下，美聯(lián)儲(chǔ)加速加息政策的實(shí)施或會(huì)改變低利率、低通脹環(huán)境下的低增長(zhǎng)模式，其加息、“縮表”行動(dòng)以及希望擁有一個(gè)弱美元周期的預(yù)期或造成了美國(guó)國(guó)內(nèi)政策的“打架”，但其結(jié)果卻總驚人地有助于美國(guó)經(jīng)濟(jì)以混沌的模式去增長(zhǎng)。同時(shí)，其副作用還會(huì)外溢，并導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)，也包括原油在內(nèi)的大宗商品市場(chǎng)不斷地動(dòng)蕩。

所以，在此期間，如若應(yīng)對(duì)不當(dāng)，你也有可能會(huì)成為新“韭菜”而被人收割。