王東岳

投資之路殊途同歸，生物股份股價暴漲的背后是否有規(guī)可循？

2013年至2015年，生物股份（600201.SH）業(yè)績以超過50%的平均增速飛速成長。從上市之初的多元經(jīng)營到專注于生物制藥行業(yè)，生物股份在不斷認(rèn)識自我的同時亦不斷實現(xiàn)著自我價值。

股價暴漲的背后，是行業(yè)發(fā)展的大勢所趨，是管理者的審時度勢，更是公司長達(dá)十年積淀的結(jié)果。

查理·芒格說，當(dāng)幾種力量共同作用于同一個方向，你所得到的通常不僅僅是幾種力量之和。

再次回首來路，我們能否捕捉到生物股份股價暴漲背后的一絲真相？

經(jīng)營之道 化繁為簡

歷史總是不斷地證明，用心專注于某一領(lǐng)域的公司往往更容易取得成就。

金宇集團(tuán)是生物股份的曾用名。1998年12月，金宇集團(tuán)在上海證券交易所上市。上市之初的金宇集團(tuán)曾將GE公司列為學(xué)習(xí)榜樣，涉足生物制藥、金屬材料流通、房地產(chǎn)開發(fā)、羊絨紡織和食品五大產(chǎn)業(yè)。其中，羊絨紡織業(yè)務(wù)是金宇集團(tuán)的主要收入來源。

根據(jù)財務(wù)數(shù)據(jù)，1999年，金宇集團(tuán)實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入1.66億元，凈利潤3049萬元。其中，公司全資子公司山丹羊絨制品公司實現(xiàn)銷售收入1.06億元，利潤1521萬元，出口創(chuàng)匯572萬美元；同期，公司生物藥品制造實現(xiàn)收入1610萬元，利潤約為151萬元。

然而，受制于精力和資源的限制，多元化經(jīng)營的弊端很快顯現(xiàn)。2001年，受國際事件和國內(nèi)原絨價格下跌影響，金宇集團(tuán)羊絨業(yè)務(wù)遭受重創(chuàng)，山丹羊絨公司營業(yè)收入同比下滑33.04%，公司出口創(chuàng)匯432萬美元，同比下滑59.09%，且在此后的10年中，公司羊絨紡織業(yè)務(wù)盈少虧多，毛利率常年低于10%；與此同時，亞麻籽項目市場形勢也因入世成功而發(fā)生變化。

在眾多產(chǎn)業(yè)前景不明的情況下，異軍突起的疫苗業(yè)務(wù)進(jìn)入金宇集團(tuán)管理層視線之中。2001年，隨著募投年產(chǎn)9.62億頭份（毫升）菌苗生產(chǎn)線項目的竣工投產(chǎn)，金宇集團(tuán)生物制藥業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，公司當(dāng)年生物藥品業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售收入9454萬元，同比增長516.26%。

2002年，歐美口蹄疫、東南亞禽流感疫情相繼爆發(fā)，大批禽畜被宰殺處理；同期，國內(nèi)雞瘟、口蹄疫和痢疾等傳染病疫情亦時有發(fā)生。為了控制疾病，養(yǎng)殖業(yè)主相繼增加抗生素等藥品的使用量，但卻因此引發(fā)國內(nèi)禽肉抗生素殘留超標(biāo)嚴(yán)重。由于無法滿足出口標(biāo)準(zhǔn)，2002年初，歐盟開始全面禁止從中國進(jìn)口兔、家禽肉和蝦等動物源性食品和水產(chǎn)品。

伴隨減少抗生素使用量的呼聲逐漸高漲，動物疫苗需求開始顯著增加，或許是發(fā)現(xiàn)了獸用生物制藥領(lǐng)域的巨大潛力，金宇集團(tuán)決定對公司產(chǎn)業(yè)進(jìn)行整合。

2002年，金宇集團(tuán)將“亞麻籽綜合開發(fā)利用產(chǎn)業(yè)化示范工程”項目的部分節(jié)余資金改投“年產(chǎn)10億羽份禽苗GMP標(biāo)準(zhǔn)工程”項目，疫苗項目的總投資從4400萬元增加到9089萬元，設(shè)計年生產(chǎn)能力從10億羽份增至100億羽份。

之后的2004年和2005年，H5N1高致病性禽流感疫情在國內(nèi)大規(guī)模爆發(fā)，中國動物防疫體系的嚴(yán)重缺陷暴露無遺。2006年，國家發(fā)展改革委會同農(nóng)業(yè)部、財政部、國家質(zhì)檢總局、國家林業(yè)局編制《全國動物防疫體系建設(shè)規(guī)劃》，決定加大對動物防疫設(shè)施的投入力度，重構(gòu)動物疫苗防控體系。根據(jù)《規(guī)劃》，國家將構(gòu)建由動物疫病監(jiān)測預(yù)警、預(yù)防控制、防疫檢疫監(jiān)督、獸藥質(zhì)量監(jiān)察和殘留監(jiān)控，以及防疫技術(shù)支撐和物資保障等6個子系統(tǒng)組成的動物防疫體系，總投資88.35億元。其中，中央投資56.6億元，地方配套及自籌31.75億元，政策扶持力度空前。

是偶然也是必然，金宇集團(tuán)最終將生物制藥業(yè)務(wù)確立為公司的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。

在剝離地產(chǎn)業(yè)務(wù)后，生物制藥業(yè)務(wù)成為金宇集團(tuán)唯一主營業(yè)務(wù)。后來的事實證明，置身于擁有較高行業(yè)壁壘和下游廣闊成長空間的生物制藥行業(yè)，為金宇集團(tuán)日后的成長提供了相當(dāng)肥沃的生存土壤。

競爭之道 快準(zhǔn)兼?zhèn)?/p>

菲利普·費雪曾將優(yōu)秀的公司分為兩種，一種公司是幸運且能干；另一種公司則是因為能干所以幸運。當(dāng)行業(yè)競爭勢同水火，懂得審時度勢、主動出擊，生物股份應(yīng)該是后者。

在早年接受媒體采訪時，生物股份董事長張翀宇曾說，“企業(yè)經(jīng)營首先要快，現(xiàn)在的競爭規(guī)律正悄然變化，不是大魚吃小魚，而是快魚吃慢魚。對前沿科技、政策動向、市場變化的反應(yīng)要快而準(zhǔn)?！?/p>

不求最大但求最先，翻閱生物股份的歷年年報不難發(fā)現(xiàn)，自2002年起，生物股份的技術(shù)研發(fā)能力便一直處于行業(yè)前列，不斷累積的先發(fā)優(yōu)勢是公司得以迅速發(fā)展的重要原因。

根據(jù)年報，2002年，金宇集團(tuán)全資子公司內(nèi)蒙古生物藥品廠強(qiáng)毒滅活苗車間順利通過農(nóng)業(yè)部GMP認(rèn)證，成為全國第一家獲得GMP認(rèn)證的強(qiáng)毒滅活苗車間，為生產(chǎn)優(yōu)質(zhì)高效強(qiáng)毒滅活苗提供了硬件條件；2003年，金宇集團(tuán)建成全國最大規(guī)模的凍干弱毒苗生產(chǎn)車間（禽苗GMP工程）并通過GMP認(rèn)證。

在公司完成GMP改造的兩年之后，農(nóng)業(yè)部啟動了名為“零點行動”的清理計劃。按照相關(guān)要求，截至2006年1月1日以前，獸藥生產(chǎn)廠應(yīng)全面完成GMP改造，對限期未進(jìn)行GMP改造的疫苗車間將全部停產(chǎn)處理。

以GMP改造為催化劑，生物制藥行業(yè)迎來一次前所未有的整合契機(jī)。也正是在這一年，金宇集團(tuán)最終確立了“以生物制藥為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，以房地產(chǎn)為支柱產(chǎn)業(yè)”的戰(zhàn)略性決策。

2008年，金宇集團(tuán)再次率先攻克了疫苗懸浮培養(yǎng)技術(shù)難關(guān)，榮膺“獸用疫苗國家工程實驗室”。2009年，公司完成了部分生產(chǎn)線改造，并通過國家專家組的驗收；9月，公司通過農(nóng)業(yè)部獸藥評審委員會評審，獲得正式批準(zhǔn)文號，率先建成了國內(nèi)第一條采用懸浮培養(yǎng)技術(shù)生產(chǎn)的牛口蹄疫疫苗生產(chǎn)線，發(fā)明了國內(nèi)首家定量檢測口蹄疫抗原146S含量檢測技術(shù)。2010年，金宇集團(tuán)完成了牛口蹄疫、豬口蹄疫疫苗的懸浮培養(yǎng)技術(shù)改造，并通過農(nóng)業(yè)部評審中心評審。2012年，金宇集團(tuán)采用先進(jìn)的懸浮培養(yǎng)和純化技術(shù)對傳統(tǒng)口蹄疫疫苗質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行全面升級，為行業(yè)制定了口蹄疫疫苗抗原含量、雜蛋白含量和抗原雜蛋白檢測三項新標(biāo)準(zhǔn)。

在眾多分析人士看來，懸浮培養(yǎng)技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化是金宇集團(tuán)發(fā)展歷史的一個重要轉(zhuǎn)折點。銀河證券在研報中寫道，公司在行業(yè)研發(fā)上再次站到了更高的平臺上，不僅使公司占據(jù)了動物疫苗行業(yè)研發(fā)制高點，而且國家高級別生物安全實驗室使公司具備了重大疫病研發(fā)資質(zhì)，能直接接受國家下達(dá)的行業(yè)和產(chǎn)業(yè)重大攻關(guān)項目，加快了科研成果轉(zhuǎn)化進(jìn)度，極大地提升了公司研發(fā)地位和技術(shù)優(yōu)勢；同時，通過該實驗室可為公司人才培養(yǎng)、引進(jìn)、交流、團(tuán)隊合作提供平臺，對增強(qiáng)公司核心競爭能力將發(fā)揮至關(guān)重要的作用。

懸浮培養(yǎng)技術(shù)產(chǎn)業(yè)化也因此成為每份券商深度研報中都不可不提的重要環(huán)節(jié)。宏源證券在研報中寫道，公司采取懸浮技術(shù)培養(yǎng)病毒，細(xì)胞濃度遠(yuǎn)大于轉(zhuǎn)瓶工藝，達(dá)到國外同類企業(yè)的技術(shù)指標(biāo)，生產(chǎn)成本較傳統(tǒng)轉(zhuǎn)瓶工藝降低20%；獨特的CTF純化技術(shù)，抗原損失僅10%-15%，雜蛋白去除85%以上；此外，公司采取國際最新的146S測定技術(shù)準(zhǔn)確定量抗原含量使疫苗批次的差異最小化；銀河證券則在研報中寫道，使用懸浮培養(yǎng)工藝比傳統(tǒng)工藝注射副反應(yīng)明顯降低，可節(jié)省50%勞動力。

在懸浮培養(yǎng)技術(shù)產(chǎn)業(yè)化后，毛利率的變化成為最直觀且有效的觀測數(shù)據(jù)。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2010-2012年，生物股份生物制藥項目的毛利率分別約為64.4%、68.4%和65.03%，2013-2015年則分別為71.99%、77.38%和77.98%。

而與技術(shù)升級相伴，生物股份的產(chǎn)品質(zhì)量得以不斷提高，產(chǎn)品品類也開始逐步擴(kuò)張。根據(jù)年報，2004年，生物股份主打新產(chǎn)品“O型—亞洲1型口蹄疫雙價弱毒滅活苗”率先獲得生產(chǎn)文號。2007年，公司完成9個生產(chǎn)文號的申報工作，并獲得豬瘟脾淋苗生產(chǎn)文號。2008年，生物股份申請并獲得了豬口蹄疫雙價滅活疫苗（O型）、雙組份滅活疫苗和偽狂犬活疫苗的生產(chǎn)批準(zhǔn)文號。2012年，公司獲得牛口蹄疫三價滅活疫苗和豬口蹄疫二聯(lián)滅活疫苗生產(chǎn)文號。

公開信息顯示，為了解2013年政府招標(biāo)的禽流感、口蹄疫、豬瘟和高致病性豬藍(lán)耳病疫苗以及市場銷售的口蹄疫“高效苗”的免疫效果，廣東省動物衛(wèi)生監(jiān)督所等單位曾于2013年5～10月對12個廠家生產(chǎn)的30個批次疫苗進(jìn)行了免疫效果評價試驗。

免疫效果評價試驗結(jié)果顯示，2013年，針對豬口蹄疫O型“高效苗”抽查的內(nèi)蒙金宇、中農(nóng)威特和新疆天康公司三家公司口蹄疫“高效苗”免疫效果差異明顯。其中，內(nèi)蒙金宇免疫效果較好，試驗全期平均抗體合格率為97.37%。按照二次免疫后4次平均抗體合格率進(jìn)行綜合評價：第一名內(nèi)蒙金宇，抗體合格率為97.37%；第二名新疆天康，抗體合格率為65%；第三名中農(nóng)威特，抗體合格率為50%。

根據(jù)銀河證券的研究報告，養(yǎng)殖戶普遍反映據(jù)金宇口蹄疫市場苗保護(hù)率達(dá)到90%以上，遠(yuǎn)高于國內(nèi)其他廠家，并且質(zhì)量穩(wěn)定；公司口蹄疫市場苗保護(hù)率高，副反應(yīng)小。

發(fā)展之道 借勢而為

如果說精準(zhǔn)的戰(zhàn)略決策制定和優(yōu)秀的執(zhí)行能力是公司管理能力的體現(xiàn)，那么養(yǎng)殖行業(yè)的整體發(fā)展趨勢和養(yǎng)殖參與者格局的變化則是歷史進(jìn)程發(fā)展的必然。在禽畜養(yǎng)殖規(guī)模不斷擴(kuò)大，特別是散養(yǎng)群體逐漸退出的背景下，生物股份迎來的不僅僅是成長的空間，更是超越的可能。

作為禽畜養(yǎng)殖行業(yè)的上游企業(yè)，疫苗產(chǎn)品的銷售與下游禽畜產(chǎn)量密切相關(guān)，伴隨養(yǎng)殖規(guī)模的逐步擴(kuò)大，疫苗需求不斷增加。

以生物股份主營產(chǎn)品口蹄疫疫苗為例，由于口蹄疫屬于強(qiáng)制免疫疾病，按照采購方式劃分，口蹄疫疫苗常被分為強(qiáng)免苗和市場苗兩種。其中，強(qiáng)免苗由政府部門統(tǒng)一招標(biāo)采購，并免費發(fā)放給養(yǎng)殖用戶。目前，豬口蹄疫市場需求相對較大。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自1985年至1995年，中國生豬出欄量由2.39億頭增長至3.79億頭，其中生豬出欄量在1994年一度高達(dá)4.21億頭；同期，能繁母豬存欄量由2547萬頭增至3227萬頭。1996年至2005年，中國生豬出欄量由4.12億頭增長至6.04億頭；能繁母豬存欄量由2699萬頭增至4893萬頭。2006年，中國生豬出欄量約為6.12億頭，生豬存欄量約為4.18億頭。2015年，中國生豬出欄量增至7.08億頭，生豬存欄量為4.51億頭。

數(shù)據(jù)還顯示，2006年，中國牛出欄數(shù)約為4222萬頭，存欄量為1.04億頭；羊出欄數(shù)約為2.47億只；2015年，中國牛出欄數(shù)增至5003萬頭，存欄量為1.06億頭；2014年，中國羊出欄數(shù)約為2.87億只。

有數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，2009-2011年，國內(nèi)動物疫苗市場規(guī)模分別約為51.78億元、62.13億元和73.33億元。其中，豬用疫苗占比分別約為38.7%、48.62%和49.62%，禽用疫苗占比分別約為48.53%、42.41%和39.57%，牛羊馬用疫苗分別約為11.74%、6.94%和9.04%。

除了下游行業(yè)規(guī)模的不斷增長，疫苗市場的快速發(fā)展還得益于采購范圍的不斷變化，每輪疫情的爆發(fā)都有可能成為行業(yè)擴(kuò)容的動力。數(shù)據(jù)顯示，從2004年開始，高致病性禽流感、高致病性豬藍(lán)耳病、豬瘟、小反芻獸疫等重大動物疫病逐步被列入國家強(qiáng)制免疫范圍，大大促進(jìn)了市場對相關(guān)疫苗產(chǎn)品的需求。特別是2007年，高致病性豬藍(lán)耳病和豬瘟均被列入國家強(qiáng)制免疫范圍，使得當(dāng)年國內(nèi)動物疫苗市場出現(xiàn)大幅增長。

根據(jù)研究報告，2006年，中國動物疫苗市場規(guī)模約為22億元，而截至2015年，已接近140億元。

決勝之道：“彎道超車”

彼得·林奇的黃金法則指出：“避開那些熱門行業(yè)的熱門股，冷門行業(yè)和沒有增長的行業(yè)中的卓越公司股票往往會成為最賺錢的大牛股?！北说谩ち制鎸⑦@樣的股票稱為“沙漠之花”，即暫時陷入低迷行業(yè)中的卓越公司。

2012年，當(dāng)疫苗行業(yè)公司紛紛陷入增長瓶頸，生物股份卻反而走出驚人之勢。2012-2015年，生物股份分別實現(xiàn)營業(yè)收入5.56億元、6.71億元、10.63億元和12.47億元，年均增幅30.89%；實現(xiàn)凈利潤1.3億元、2.51億元、4.04億元和4.79億元，年均增幅54.45%。

與眾多“沙漠之花”相似，生物股份也找到了自己的利基市場，即口蹄疫市場苗。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2011-2015年，生物股份口蹄疫疫苗（市場苗）銷售收入分別為0.3億元、1.2億元、2.4億元、4.7億元和6.9億元。

伴隨下游規(guī)?；B(yǎng)殖程度的不斷提高，畜群密度隨之加大，大中型企業(yè)防疫意識的覺醒，使得高端市場苗逐漸發(fā)展壯大。

從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，2007年，中國生豬養(yǎng)殖年出欄數(shù)500頭以上的豬場占比約為26%，其中年出欄1萬頭以上的養(yǎng)殖戶占比約為3.7%；年出欄500頭以下豬場占比74%，其中年出欄數(shù)低于50頭的養(yǎng)殖戶占比約為48.75%。

2010年，十二五規(guī)劃正式出臺。根據(jù)規(guī)劃，到2015年，年出欄500頭以上生豬規(guī)?；B(yǎng)殖比重達(dá)到50%。此后，國內(nèi)生豬養(yǎng)殖規(guī)模年出欄數(shù)500頭以上養(yǎng)殖戶占比明顯提升。

數(shù)據(jù)顯示，2014年，中國生豬養(yǎng)殖年出欄數(shù)500頭以上的豬場占比由26%上升到41.8%，其中年出欄1萬頭以上養(yǎng)殖戶占比由3.7%上升到9.1%；年出欄500頭以下規(guī)模豬場出欄生豬比例大幅下滑，由74%降至58.2%，其中年出欄50頭以下規(guī)模豬場占比由48.7%下降到29.2%，減少近一半。

同時，根據(jù)年報，2012年3月，生物股份獲得國家市場苗點對點直銷業(yè)務(wù)的生產(chǎn)銷售許可，公司針對規(guī)?；?、集約化養(yǎng)殖場組建營銷隊伍，構(gòu)筑直銷網(wǎng)絡(luò)，服務(wù)養(yǎng)殖企業(yè)；2013年，生物股份完成兩次擴(kuò)產(chǎn)任務(wù)，產(chǎn)能由2000萬頭份增至6000萬頭份。

差異化的口蹄疫市場苗、優(yōu)質(zhì)高效的直銷網(wǎng)絡(luò)以及恰到好處的產(chǎn)能擴(kuò)張共同形成公司業(yè)績高增長的源泉。