蘇 維，王艷芹

（德州學(xué)院 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，山東 德州 253023）

企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題研究

蘇 維，王艷芹

（德州學(xué)院 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，山東 德州 253023）

企業(yè)并購(gòu)作為一項(xiàng)特殊的投資形式，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是最為關(guān)鍵的并且在整個(gè)并購(gòu)過(guò)程中起著決定性作用。根據(jù)雙匯并購(gòu)史密斯菲爾德案例進(jìn)行深入分析，分析階段包括研究前期準(zhǔn)備、并購(gòu)過(guò)程中和并購(gòu)后所存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析，改善并購(gòu)績(jī)效，從而實(shí)現(xiàn)雙贏。

企業(yè)并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)防范

1 企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及方式

（1）在企業(yè)并購(gòu)中每步都充滿了風(fēng)險(xiǎn),其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是最重要的部分，并購(gòu)的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)的貨幣支付方式風(fēng)險(xiǎn)和并購(gòu)后重新組合的風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中幾種常見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)模式。我國(guó)香港雙匯國(guó)際并購(gòu)美國(guó)史密斯菲爾德，明顯是“以弱取強(qiáng)”的典例，是當(dāng)前著名的戰(zhàn)略性并購(gòu)案例，其中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也是不可避免的。

（2）企業(yè)并購(gòu)主要包括收購(gòu)、兼并、股權(quán)并購(gòu)、橫向并購(gòu)和股權(quán)并購(gòu)。2013年5月29日，雙匯國(guó)際收購(gòu)了美國(guó)史密斯菲爾德企業(yè)所采取的方式是股權(quán)并購(gòu)和橫向并購(gòu)，雙匯以價(jià)格高達(dá)426億元的人民幣并購(gòu)了史密斯菲爾德的所有股權(quán)，其中用接近300億元人民幣的資金收購(gòu)了股份，其余擔(dān)負(fù)了史密斯菲爾德24億美元的欠債。本次并購(gòu)案是我國(guó)頂尖肉食品加工廠最大規(guī)模成功的跨國(guó)并購(gòu)。

2 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)案例分析

2.1 雙匯并購(gòu)史密斯菲爾德的原因

（1）可以幫助雙匯產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)。史密斯菲爾德是美國(guó)最大的肉食品加工廠，豬肉生產(chǎn)加工產(chǎn)業(yè)是世界第二大肉食品產(chǎn)業(yè)，公司規(guī)模大。雙匯此次收購(gòu)是全世界領(lǐng)域內(nèi)兩大豬肉食品生產(chǎn)加工企業(yè)經(jīng)濟(jì)體之間結(jié)合，并購(gòu)后雙匯提高了國(guó)際知名度，極大地提高了雙匯的整體實(shí)力。

（2）極大地促進(jìn)了雙匯企業(yè)的國(guó)際化進(jìn)程。自從2011年發(fā)生雙匯瘦肉精事件后，極大地降低了消費(fèi)者對(duì)雙匯的信心。在我國(guó)食物安全問(wèn)題日益頻發(fā)的狀況下，消費(fèi)者對(duì)于美國(guó)品牌的承認(rèn)度還是蠻高的。引進(jìn)美國(guó)優(yōu)質(zhì)豬肉以及學(xué)習(xí)其先進(jìn)的生豬宰割技術(shù)和高效的公司管理模式，從而削減消費(fèi)者對(duì)我國(guó)品牌的擔(dān)心，努力提升雙匯的市場(chǎng)份額，提高雙匯國(guó)際知名度是雙匯并購(gòu)史密斯菲爾德的主要目的。

（3）提高雙匯在國(guó)際市場(chǎng)中的份額。史密斯菲爾德的食品不僅受到美國(guó)人民的喜愛(ài)，還遠(yuǎn)銷海外各大市場(chǎng)，在國(guó)際市場(chǎng)上占有很大的地位。雙匯并購(gòu)史密斯菲爾德之后可以提高市場(chǎng)份額，提高利潤(rùn)率。

（4）提高養(yǎng)殖技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)。史密斯菲爾德豐富的生豬養(yǎng)殖技術(shù)值得雙匯去學(xué)習(xí)，這對(duì)于未涉及產(chǎn)業(yè)鏈前端的雙匯養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)具有重要意義。雙匯并購(gòu)史密斯菲爾德能夠提高盈利水平，提高抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

2.2 企業(yè)并購(gòu)前雙匯和史密斯菲爾德的發(fā)展概況

雙匯是以肉類加工為主要業(yè)務(wù)的大型食品加工公司，雙匯國(guó)際及其母公司羅特克斯總共持有雙匯發(fā)展的73.26%股權(quán)。目前，雙匯集團(tuán)的總資產(chǎn)達(dá)到了200億元，員工有6萬(wàn)多人，年肉類總產(chǎn)量達(dá)300萬(wàn)噸，是我國(guó)最大的肉類生產(chǎn)加工中心，并在2011年我國(guó)企業(yè)500強(qiáng)排序中位列166位。

2.3 企業(yè)并購(gòu)后的雙匯和史密斯菲爾德的發(fā)展概況

2013年5月29日，我國(guó)香港雙匯控股有限公司并購(gòu)了美國(guó)豬肉巨頭史密斯菲爾德公司的全部股權(quán)，價(jià)值是426億元人民幣。2013年6月，雙匯公司資金達(dá)到166.95億元，營(yíng)業(yè)收入高達(dá)397.05億元。

2.4 雙匯并購(gòu)史密斯菲爾德存在的的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

（1）企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行準(zhǔn)確的評(píng)估對(duì)于企業(yè)并購(gòu)的成敗有著至關(guān)重要的影響，這與企業(yè)能否取得并購(gòu)成功起著關(guān)鍵因素。如果并購(gòu)雙方提供的信息不對(duì)稱，則會(huì)在很大程度上無(wú)法正確判斷未來(lái)企業(yè)的盈利能力，進(jìn)而導(dǎo)致價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。雙匯和史密斯菲爾德屬于兩個(gè)不同的經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)，存在信息不對(duì)稱性，則可能產(chǎn)生企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。

（2）融資風(fēng)險(xiǎn)。由于當(dāng)前我國(guó)的資金市場(chǎng)還不是很完善，但并購(gòu)需要大量的資金來(lái)源，這就意味著需要進(jìn)行并購(gòu)融資，融資的同步帶動(dòng)著融資風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)并購(gòu)企業(yè)用內(nèi)部融資方式并購(gòu)時(shí)，因?yàn)椴恍枰獌斶€、而且省掉了成本費(fèi)用，有利地降低了企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)，但帶來(lái)的后果是占用了企業(yè)大部分的流動(dòng)資金，進(jìn)而引發(fā)了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)企業(yè)用權(quán)益融資方式集資時(shí)，則不需要按期還本付息，償債風(fēng)險(xiǎn)較小，但是由于發(fā)行普通股的過(guò)程復(fù)雜，從而容易耽誤并購(gòu)的最佳時(shí)機(jī)，進(jìn)而產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（3）支付風(fēng)險(xiǎn)?？鐕?guó)并購(gòu)支付方式包括股票支付、現(xiàn)金支付、債券支付等選擇。支付風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)資金風(fēng)險(xiǎn)是由融資方式引起的，不同的支付風(fēng)險(xiǎn)也是由支付方式不同所引起。一方面，在這次收購(gòu)中雙匯采取的是向銀行貸款，所以采取現(xiàn)金支付方式最合適。但是面對(duì)巨額的債務(wù)，有可能產(chǎn)生的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，跨國(guó)并購(gòu)中還會(huì)存在著匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)雙匯國(guó)際和美國(guó)史密斯菲爾德并購(gòu)，在美元和人民幣之間的匯率變動(dòng)直接影響到了雙匯的財(cái)務(wù)情況，增大了雙匯支付的財(cái)務(wù)壓力，加劇了雙匯支付中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（4）企業(yè)并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)。由于對(duì)目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)存在著主觀估計(jì)偏差，導(dǎo)致達(dá)不到預(yù)期盈利的目標(biāo)，從而產(chǎn)生了績(jī)效預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)這就是企業(yè)并購(gòu)中的整合風(fēng)險(xiǎn)。基于財(cái)務(wù)整合在并購(gòu)后整合管理的地位，企業(yè)必須先要進(jìn)行財(cái)務(wù)整合。這是極為重要的一個(gè)環(huán)節(jié)。財(cái)務(wù)整合一方面來(lái)源于前期財(cái)務(wù)問(wèn)題的爆發(fā)，另一方面是目標(biāo)公司資產(chǎn)整合問(wèn)題。由此可以看出企業(yè)并購(gòu)后期整合失敗的風(fēng)險(xiǎn)是很大的。

3 企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范措施

（1）避免并購(gòu)企業(yè)出現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。雙匯并購(gòu)史密斯菲爾德的過(guò)程中，應(yīng)該充分重視并購(gòu)前關(guān)于史密斯菲爾德公司營(yíng)業(yè)額、食品銷量及品牌市場(chǎng)的調(diào)查，對(duì)其進(jìn)行詳盡有力的審查及評(píng)價(jià)，更大限度的獲取其財(cái)務(wù)信息減小信息不對(duì)稱。雙匯企業(yè)可以聘用具有極高豐富經(jīng)驗(yàn)、超高信譽(yù)的中介機(jī)構(gòu)，結(jié)合企業(yè)的并購(gòu)戰(zhàn)略進(jìn)行全面而有力的分析，從而對(duì)史密斯菲爾德公司的未來(lái)盈利能力作出合理預(yù)期，在此基礎(chǔ)上作出的企業(yè)估價(jià)較接近真實(shí)價(jià)值，從而降低了對(duì)其定價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）選擇最佳的融資方式。企業(yè)并購(gòu)應(yīng)該根據(jù)公司本身尋找適合自己企業(yè)的融資方式，并在融資時(shí)注意資金的流動(dòng)性和股價(jià)的波動(dòng)所帶來(lái)的影響。企業(yè)在并購(gòu)時(shí)可以借鑒國(guó)外發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的融資經(jīng)驗(yàn)，應(yīng)努力擴(kuò)寬融資的渠道，采取合理的對(duì)外借款方式、適度發(fā)行股票等多樣化方式進(jìn)行資金籌集。雙匯在并購(gòu)史密斯菲爾德時(shí)，杠桿融資模式是其在并購(gòu)中所采用的籌資方式，在杠桿融資模式下，債務(wù)資本的比重比較大，但是雙匯在之后所支付的債務(wù)利息都可以在稅前抵扣，這樣反而使雙匯獲得了稅收優(yōu)惠政策。

（3）采用靈活的支付方式,減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。使用靈活的貨幣支付方式來(lái)防范企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而可以有力的降低支付財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。雙匯在本次并購(gòu)中采取的主要方式是向銀行貸款融資，并且是現(xiàn)金支付收購(gòu)款項(xiàng)，雙匯使用貸款融資這種支付方式，短期內(nèi)快速得到了史密斯菲爾德全部股權(quán)，從而沒(méi)有影響到雙匯的股權(quán)結(jié)構(gòu)，并且還避免了雙匯股權(quán)被稀釋。通過(guò)采取這種措施減輕了其資金壓力，降低了其支付風(fēng)險(xiǎn)，緩解了其債務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（4）有效進(jìn)行多方面并購(gòu)整合。企業(yè)并購(gòu)之后最重要的一項(xiàng)就是企業(yè)并購(gòu)整合，在整個(gè)過(guò)程中是非常關(guān)鍵的一步。如雙匯跨國(guó)并購(gòu)史密斯菲爾德中處理：①雙匯保留了史密斯菲爾德的原有生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式和公司品牌，使史密斯菲爾德公司的原有公司管理制度不變，這樣有利于雙匯學(xué)習(xí)史密斯菲爾德的經(jīng)營(yíng)模式。②史密斯菲爾德保留了自己公司原有人員，雙匯不會(huì)進(jìn)行裁員，避免了優(yōu)秀人員的流失。③史密斯菲爾德繼續(xù)和公司其他企業(yè)進(jìn)行合作，雙匯不會(huì)控制史密斯菲爾德的發(fā)展。進(jìn)而縮減了兩公司并購(gòu)的整合風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)雙方都能更快地發(fā)展。

Research on Financial Risk of Merger and Acquisition

SU Wei，WANG Yan-qin

（School of Economics and Management，Dezhou University，Dezhou，Shandong 253023，China）

Enterprise merger and acquisitionas a special form of investment，financial risk is the most critical and plays a decisive role in the whole process of mergers and acquisitions.According to the in-depth analysis of the case of Shuanghuimerging and acquiring Smith Rumsfeld，the paper analyzes financial risks in the stage of preparation，in and after the merger and acquisition，and improves the performance of mergers and acquisitionsin order to achieve a win-win situation.

enterprise merger and acquisition；financial risk；risk prevention

F275

A

2095-980X（2017）01-0114-02

2016-11-07

蘇維，主要研究方向：經(jīng)營(yíng)管理。