袁徽文

（安徽大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230000）

貨幣供應(yīng)量、外匯儲備和成交金額對上證指數(shù)的影響分析

袁徽文

（安徽大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230000）

選取了2011年1月至2017年1月的月度數(shù)據(jù)來建立VAR模型，研究貨幣供應(yīng)量、外匯儲備和成交金額對上證指數(shù)的影響.結(jié)果表明，外匯儲備和貨幣供應(yīng)量前兩期的變動，對上證指數(shù)具有很強(qiáng)的影響.同時，上證指數(shù)受其自身變動的影響最大，說明指數(shù)的走勢具有很強(qiáng)的慣性.此外，上證指數(shù)的成交金額對其也有較大的影響，這體現(xiàn)了市場中資金的流入流出是指數(shù)漲跌的直接動因.

貨幣供應(yīng)量；外匯儲備；成交金額；上證指數(shù)

1 研究背景

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的不斷發(fā)展，各國間的貿(mào)易往來已成為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要組成部分.由于貿(mào)易規(guī)模地不斷擴(kuò)大，且多年來主要處于貿(mào)易順差的狀態(tài)，這使得我國已成為全球外匯儲備最多的國家.同時，由于我國實施結(jié)售匯制度，所有的外匯必須賣給銀行，央行用新發(fā)行的貨幣去購進(jìn)外匯，這使得市場上的貨幣供應(yīng)量不斷增多.[1]然而，這些因素會對我國金融市場的安全與穩(wěn)定產(chǎn)生不可忽視的影響.

同時，全球范圍內(nèi)的資本流動增加了金融市場的風(fēng)險，尤其是各國的股票市場.例如，日本泡沫經(jīng)濟(jì)以及東南亞金融危機(jī)都是由股市與匯市而引發(fā)的.[2]因此，本文選取外匯儲備，貨幣供應(yīng)量以及成交金額這三個因素來研究我國的股票市場，從而防范金融風(fēng)險，維護(hù)金融穩(wěn)定，促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展.

1.1 外匯儲備

我國的外匯儲備在2014年6月達(dá)到最大值39932.13億美元，隨后一直呈現(xiàn)出下滑趨勢，但仍高居全球首位，中國外匯儲備規(guī)模接近全球的30%.

然而，美國近幾年經(jīng)濟(jì)開始回暖，其樓市已超過2007年的同期水平，道瓊斯指數(shù)穩(wěn)步攀升，呈現(xiàn)出牛市的投資氛圍，與此同時，美國政府加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，并提出減稅計劃，造成大量美元開始回流，而這對我國的A股市場形成很大的沖擊.因為外匯儲備的下降，使市場對人民幣的預(yù)期產(chǎn)生了悲觀情緒，導(dǎo)致人民幣貶值.而人民幣貶值過快會促進(jìn)資本的外流，從而會在股票市場上形成拋壓，造成恐慌.

1.2 貨幣供應(yīng)量

通常，貨幣供應(yīng)量與股價會維持一種相對均衡的關(guān)系.[3]一方面，增加貨幣供應(yīng)量，會提升商品的價格，從而增加了公司的營業(yè)利潤，最終會促進(jìn)股價上升.另一方面，持續(xù)不斷地增加貨幣供應(yīng)量，會形成泡沫經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致通貨膨脹的出現(xiàn)，最終也會讓股價向上攀升.

1.3 成交金額

目前，越來越多的學(xué)者將成交量與股票收益率之間的關(guān)系作為研究的重點(diǎn).陳怡玲、宋逢明(2000)研究得出成交量與股價之間存在著正相關(guān)關(guān)系.此外，盛建平、高芳敏(2000)認(rèn)為，深交所成份股的股票收益率與其當(dāng)月的成交量，以及上一個月的成交量之間都存在正相關(guān)關(guān)系.[4]因此，本文選取上證指數(shù)成交金額的月度數(shù)據(jù)來進(jìn)行實證研究.

2 數(shù)據(jù)選取與模型建立

本文通過建立向量自回歸模型（VAR），分析貨幣供應(yīng)量、外匯儲備和成交金額對上證指數(shù)的影響.

2.1 數(shù)據(jù)選取

本文選取了2011年1月至2017年1月的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行建模分析.同時，對數(shù)據(jù)進(jìn)行對數(shù)化處理，以消除序列中可能存在的異方差現(xiàn)象.其中，amo代表上證指數(shù)的成交金額，數(shù)據(jù)來源于中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)（http://www.ce.cn/）.m2代表中國貨幣供應(yīng)量，數(shù)據(jù)來源于東方財富網(wǎng)數(shù)據(jù)中心（http://data.eastmoney.com/cjsj/hbgyl.html）.fx代表外匯儲備，數(shù)據(jù)來源于東方財富網(wǎng)數(shù)據(jù)中心（http://data.eastmoney.com/cjsj/hjwh.html）.index代表上證指數(shù)月線收盤價點(diǎn)數(shù)，數(shù)據(jù)來源于通達(dá)信股票軟件.

2.2 數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗

由于本文采用的是金融時間序列，很有可能會出現(xiàn)偽回歸的現(xiàn)象，因此，為了避免該現(xiàn)象的發(fā)生，需要對數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗.

通過Eviews軟件分析，發(fā)現(xiàn)四個變量都是非平穩(wěn)時間序列，但是它們的一階差分序列都能通過平穩(wěn)性檢驗.因此，可以采用其一階差分序列來創(chuàng)建VAR模型.

2.3 滯后階數(shù)的選擇

首先，對這四個變量構(gòu)建無約束的VAR模型進(jìn)行分析，以確定滯后階數(shù).同時，滯后階數(shù)的范圍設(shè)置為0-6期.

2.4 單位根檢驗

VAR模型必須滿足穩(wěn)定性.一旦模型不穩(wěn)定,會使得其脈沖響應(yīng)函數(shù)出現(xiàn)無效結(jié)果.因此，為了保證模型的穩(wěn)定性，在分析之前必須對VAR模型進(jìn)行單位根檢驗，[5]模型一共有8個特征根，都落在單位圓中，證明此VAR模型是穩(wěn)定的.

3 VAR模型的實證分析

3.1 VAR模型估計結(jié)果的解釋說明

上月外匯儲備每發(fā)生1個單位變動，則會使當(dāng)月上證指數(shù)成交金額同向變動5.64個單位，而上月貨幣供應(yīng)量發(fā)生1個單位變化，則會使當(dāng)月上證指數(shù)成交金額反向變化4.10個單位.上月上證指數(shù)與當(dāng)月外匯儲備，存在著負(fù)相關(guān)關(guān)系.上月外匯儲備每發(fā)生1個單位變動，則會使當(dāng)月上證指數(shù)同向變動0.69個單位.而上月貨幣供應(yīng)量每發(fā)生1個單位變動，則會讓當(dāng)月上證指數(shù)反向變動1.047個單位，相對來說，外匯儲備和貨幣供應(yīng)量前兩期的變動，對上證指數(shù)具有很強(qiáng)的影響.前2個月的上證指數(shù)成交金額與貨幣供應(yīng)量表現(xiàn)出負(fù)向變動關(guān)系，相比之下，貨幣供應(yīng)量受外匯儲備前兩期變動的影響比較大.

3.2 脈沖響應(yīng)函數(shù)的分析

通過脈沖響應(yīng)函數(shù)來研究外匯儲備，貨幣供應(yīng)量，上證指數(shù)成交金額與上證指數(shù)之間的相互作用，滯后期設(shè)定為24期，時間跨度為2年，通過對某一個變量施加一個標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，來觀察沖擊對變量所帶來的影響.[6]

假如在本月對上證指數(shù)的成交金額施加一個正向的沖擊，上證指數(shù)所受的影響也是正向的，并且這種影響在第1個月達(dá)到最大值，大約在0.04個標(biāo)準(zhǔn)差，隨著時間的推移，影響力逐漸減弱，說明成交金額的增加會促使上證指數(shù)的上升，這種影響力度在初期變形最為明顯，隨后逐漸減弱.

對外匯儲備進(jìn)行一個標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，其數(shù)值會在第1個月達(dá)到最大，即0.02個標(biāo)準(zhǔn)差左右.同時，從第3個月開始，上證指數(shù)受到的影響由正向變?yōu)樨?fù)向.

假如在本期對貨幣供應(yīng)量給予一個正向的沖擊，上證指數(shù)在隨后的各期中所受到的影響都是反向的，且數(shù)值均為負(fù)值.最后，大約在第5個月時，數(shù)值趨于0.

3.3 方差分解

在第1個月時，成交金額對上證指數(shù)的方差貢獻(xiàn)率為31.99%，到第2個月時便下降到29.45%，隨后進(jìn)行小幅波動，從第8個月開始逐漸穩(wěn)定在29.35%附近.很明顯，上證指數(shù)的成交金額對其的方差貢獻(xiàn)率相對較大.

第1個月方差貢獻(xiàn)率大約在7%附近，第3個月方差貢獻(xiàn)率達(dá)到了10.09%，且第11個月方差貢獻(xiàn)率逐漸穩(wěn)定在10.99%附近.前3個月的貢獻(xiàn)率呈現(xiàn)出上漲的趨勢，隨后逐漸穩(wěn)定在6.24%附近，相對而言，貨幣供應(yīng)量對其的方差貢獻(xiàn)率相對較小.第1個月就達(dá)到了最大值57.89%，隨后開始平緩下滑，且從第9個月起，方差貢獻(xiàn)率逐漸穩(wěn)定在53.43%，這說明上證指數(shù)的自身影響程度在不斷減弱.

因此，上證指數(shù)受其自身波動的影響程度最大.其次，成交金額對上證指數(shù)的影響也比較大，最高達(dá)到31.99%.上證指數(shù)受外匯儲備的影響程度稍弱，長期穩(wěn)定在10.99%附近.而受貨幣供應(yīng)量的影響程度最弱，最高只達(dá)到6.32%.因此，要想防止上證指數(shù)的異常波動，避免暴漲暴跌，就必須要從指數(shù)自身出發(fā)，調(diào)控引起指數(shù)異常波動的相關(guān)影響因素，立足于全局，綜合地防范金融風(fēng)險的出現(xiàn).

4 研究結(jié)論

4.1 從VAR模型的結(jié)果來看，外匯儲備和貨幣供應(yīng)量會對上證指數(shù)成交金額造成較大的波動.同時，這二者前兩期的變化也會對上證指數(shù)造成較大的影響.前期外匯儲備和上證指數(shù)對成交金額有正向作用，而前期的成交金額和貨幣供應(yīng)量對成交金額有反向作用.此外，外匯儲備和貨幣供應(yīng)量之間的關(guān)系，與我國結(jié)售匯制度有關(guān).

4.2 從脈沖響應(yīng)函數(shù)來看，上證指數(shù)的成交金融會推動上證指數(shù)的上漲，且其影響值在第1個月達(dá)到最大.而外匯儲備在前兩期對上證指數(shù)起到了推動作用，從第三期開始變?yōu)樨?fù)向作用.同時，增加貨幣供應(yīng)量并不能推動指數(shù)的上升，二者呈現(xiàn)出反向變動的關(guān)系.

4.3 從方差分解來看，上證指數(shù)受其自身波動的影響程度最大.價格的走勢具有慣性，前期的價格走勢會對后期的走勢造成一定的影響.因此，應(yīng)當(dāng)從指數(shù)自身出發(fā)，平穩(wěn)股價的波動，保護(hù)廣大投資者的利益.其次，上證指數(shù)的成交金額對其波動也有較大的影響.資金的流入流出將會影響著股票價格的漲跌，因此，上證指數(shù)成交金額的變化在一定程度上會影響著上證指數(shù)的波動起伏.因此，調(diào)控資金的配置，引導(dǎo)資金的流向，確保股市的平穩(wěn)運(yùn)行.

〔1〕張慧,衛(wèi)津.對我國結(jié)售匯制度的思考[J].商,2014(02):259-260.

〔2〕王學(xué)偉.全球性金融危機(jī)的成因及其對中國的啟示[D].河北大學(xué),2005.

〔3〕毛會貞.貨幣政策對股票市場的非線性影響[D].山東大學(xué),2015.

〔4〕唐軍軍.基于統(tǒng)計學(xué)的資產(chǎn)組合模型改進(jìn)[D].上海交通大學(xué),2010.

〔5〕高洵.我國貨幣供給量影響通貨膨脹的實證研究[J].中國商貿(mào),2013(11):174-175.

〔6〕周翔,胡海鷗.外匯占款、貨幣發(fā)行和貨幣供應(yīng)對通貨膨脹的影響分析[J].現(xiàn)代管理科學(xué),2016(01):24-26.

F822.2

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1673-260X（2017）09-0061-02

2017-06-16