王一江

在眼前，今年、明年、后年這樣一個時期，怎么去判斷中國貨幣政策的走向？對貨幣政策走向的判斷，會影響到對房價的判斷、對匯率的判斷、對實體經(jīng)濟的判斷。貨幣政策的走向，決定中國經(jīng)濟的周期性的很多特點，所以必須要了解和判斷貨幣政策未來到底會是什么樣的一個走向。

我分4個題目，第一，就是過去一段時間，我國的貨幣政策是什么樣子；第二，就是怎樣從宏觀經(jīng)濟的角度來理解中國貨幣政策的制定；第三，就是怎樣從微觀經(jīng)濟的角度，來理解貨幣政策的制定；第四，給大家分享我的結論。

中國的貨幣政策，在21世紀最大的特點就是高速的增長，我國長期保持在實體經(jīng)濟增長1.8倍左右的速度。這與同一時期美國貨幣政策增長有明顯的差異。從21世紀初到現(xiàn)在，美國的貨幣總量從大約5萬億美元，增加到了13萬億美元；而中國從大約10萬億元人民幣，增加到現(xiàn)在大約170萬億元人民幣。所以貨幣的增長速度，差距還是很大的。中國的年度貨幣增長速度，多數(shù)在15%～20%，美國多數(shù)在5%左右。

為什么中國會有這么高速的貨幣增長？因為國家制定經(jīng)濟政策的時候，有一個宏觀目標，就是實體經(jīng)濟增長的速度，不能太快也不能太慢。什么叫太快？就是在很長一段時間里面，實體經(jīng)濟的增長速度如果超過11%，會被認為太快、過熱；但是如果低于8%，就會認為是太慢。所以在很長一段時間里，大家都知道有保8這個概念。另外，國家也有一個通貨膨脹的理想?yún)^(qū)間，就是通貨膨脹不能太高，也不能太低。最合理的區(qū)間是1%、2%到5%的區(qū)間。

2008年奧運會之前，當時中國經(jīng)濟的增長速度超過了12%，但是通貨膨脹也接近兩位數(shù)。所以中央感到增長速度太快了，通貨膨脹的威脅太大了，需要降溫。怎樣用貨幣政策來給過熱的經(jīng)濟降溫？那就是降低貨幣增長的速度，把貨幣增長的速度降下來以后，經(jīng)濟也跟著降溫了。但是經(jīng)濟會不會穩(wěn)定下來？后來的結果是，正當國家解除貨幣緊縮性政策的時候，金融危機爆發(fā)了。所以在2008年年底、2009年年初，有短暫的時期，我國的通貨膨脹出現(xiàn)了負增長，經(jīng)濟增長降到3%、4%很低的水平。

在經(jīng)濟過冷的時候，貨幣政策應該做什么呢？我國的貨幣當局推行擴張性的貨幣政策，出現(xiàn)了2009年貨幣增長速度達到將近30%的非常例外的情況。隨著貨幣增長的提速，國民經(jīng)濟就回到了安全的增長區(qū)間。但是與此同時，通貨膨脹又成了新的危險。通貨膨脹威脅過大的時候，貨幣政策應該做什么？那就是緊縮。隨著貨幣的緊縮，通脹速度和實體經(jīng)濟的增長速度又降下來了。

但是這次實體經(jīng)濟的增長降到了8%以下，于是又開始放松貨幣政策。但是這次出現(xiàn)一個新的情況，貨幣政策也很難把實體經(jīng)濟再次提上去了。增發(fā)的貨幣在實體經(jīng)濟之外空轉，每發(fā)一塊錢，帶來的GDP的增長越來越少。這個時候怎么辦？國家不再堅持實體經(jīng)濟必須保持8%的增長速度，新的說法是，長期保持在6%以上，也是正常的，這就是所謂的“新常態(tài)”。但是，如果6%的增長速度，仍然受到威脅怎么辦？可以想象，國家一定會再次動用貨幣政策來保證實體經(jīng)濟的增長。

中國的貨幣政策與微觀經(jīng)濟的管理有什么關系？中國經(jīng)濟的體制，是叫作社會主義市場經(jīng)濟。什么叫社會主義市場經(jīng)濟？一個經(jīng)濟總是用某些投入去生產(chǎn)某些產(chǎn)品，這就叫經(jīng)濟，有投入、有產(chǎn)出。如果一個經(jīng)濟的投入和產(chǎn)出全部由國家控制，那就叫計劃經(jīng)濟；如果一個經(jīng)濟投入和產(chǎn)出全部由市場控制，那就叫市場經(jīng)濟。如果一個經(jīng)濟的投入和資源是由國家控制的，但是它的產(chǎn)品是由市場分配的，這個就叫作社會主義市場經(jīng)濟。

在社會主義市場經(jīng)濟下，企業(yè)家要成功，個人要發(fā)財，實現(xiàn)小目標或者大目標，有一個很重要的要求是什么？就是一定要獲得國家的資源支持。沒有國家資源支持，永遠不可能實現(xiàn)這個夢、那個夢。

所以這個爭奪資源的游戲，導致了中國經(jīng)濟運行的基本特征，就是永遠不乏投資的沖動，各個地區(qū)都要爭相上項目，而且上項目是越大、越多越好。

這么一種微觀層面的沖動，給中國經(jīng)濟帶來的好處是，發(fā)展的動力強勁；給中國經(jīng)濟帶來的問題是，資源的缺口嚴重。各個項目上完以后，在整個國民經(jīng)濟中，流動性會出現(xiàn)嚴重的不足，這個嚴重不足的流動性，就必須靠多印鈔票來彌補。但是多印鈔票只能在短期內(nèi)彌補流動性的缺口，而從長期來說，它會鼓勵更多的工程上馬，導致缺口更大。所以在過去的十幾年時間里，中國經(jīng)濟信用的規(guī)模不斷擴大，信用的缺口越來越大，這是中國經(jīng)濟貨幣供應的微觀機制。

未來會是什么樣的？來看一下什么變了什么沒變，就知道未來會是什么樣的。可以準確地預測，在未來很長一段時間內(nèi)，中國經(jīng)濟體制的基本結構是不會變的，它仍然會是社會主義市場經(jīng)濟，講得更長一點，叫作有中國特色的社會主義市場經(jīng)濟，這是第一個不變。第二個不變，就是宏觀經(jīng)濟需要保持一定的增長速度，這個宏觀目標不會變，無論是在過去從貧困走向小康，還是在未來從小康走向真正的富強，都需要宏觀經(jīng)濟保持一定的增長速度。在體制不變或宏觀經(jīng)濟追求的目標不變的前提下，微觀資源分配的機制也不會變。

變了的是什么？變了的是中國經(jīng)濟的規(guī)模，已經(jīng)達到了一個非常大的規(guī)模，和5年前、10年前完全不可同日而語。第二個變了的，就是貨幣總量，已經(jīng)非常非常的大，債務規(guī)模也變得非常非常的大。當然，中國經(jīng)濟債務的總規(guī)模，在世界上也許還不算最離譜的，但是中國債務的一個基本特點是，它的絕大部分是在過去10年中快速積累起來的。第三個變化了的，就是經(jīng)濟的最高管理層，從簡單的追求經(jīng)濟增長，轉向追求經(jīng)濟質(zhì)量，同時對經(jīng)濟中存在的各種風險更加重視。國家已經(jīng)多次召開專題的研究會議，要求中國經(jīng)濟去杠桿，這個也是在幾年前比較少見的、比較少聽說的。那么還有最后一個更大的變化，就是新經(jīng)濟在中國經(jīng)濟中的快速成長。

這些變和不變對未來的貨幣政策意味著什么呢？我用3句話總結對未來貨幣政策的判斷。第一，就是高速增長的歷史趨勢，仍然會延續(xù)，國家想把貨幣增長速度降下來，但是因為體制的原因和宏觀經(jīng)濟的原因，真想把它降下來沒那么容易。所以國家會力圖追求降低貨幣增長的速度，但是實施的結果，一定是貨幣增長仍然保持在比較快的速度上。最近人民銀行的數(shù)字顯示，貨幣增長速度已經(jīng)降到10%以下，但是不要忘記實體經(jīng)濟增長速度，也早就降到8%以下，百分之六點幾的經(jīng)濟增長速度和10%左右的貨幣增長速度，說明這個比例仍然處于歷史的區(qū)間，就是15%到20%這個區(qū)間。第二，就是貨幣增長速度，在正常情況下，國家會盡量從緊，但是一旦出現(xiàn)宏觀不穩(wěn)定的跡象，一旦出現(xiàn)有可能爆發(fā)大規(guī)模債務危機的現(xiàn)象，國家一定會大量地提供流動性，不讓局部性的債務危機演變成全局性的債務危機，這個特點，我把它總結為平時從緊、緊時從寬。第三，就是在貨幣的存量管理上，國家一定會加強行政干預，加強政策引導?；厝フ埓蠹艺J真學習十九大的文件，認真學習中央會議精神，一定要堅定地相信，抓在手上的這個錢，國家是要進行管理的，所以未來，這個170萬億元存量的貨幣，國家一定會加強行政干預和政策引導。