王昌榮

(青島大學 商學院會計系，山東 青島 266071)

高管權力與薪酬契約：基于市場競爭的實證研究

王昌榮

(青島大學 商學院會計系，山東 青島 266071)

基于我國企業(yè)治理機制不夠完善的現(xiàn)實，本研究以2007-2014年期間我國A股上市企業(yè)為樣本，采用動態(tài)GMM估計方法，重點研究了高管權力對薪酬契約的影響，以及市場競爭對高管權力與高管薪酬之間關系的調節(jié)作用。研究結論：(1)我國企業(yè)高管權力的膨脹可能導致其在高管薪酬契約的制定中謀求私利，從而獲得更高的薪酬；(2)市場競爭作為企業(yè)的外部影響因素，能夠有效地減少管理層利用權力影響高管薪酬的可能，提高高管薪酬設置的客觀性；(3)國有企業(yè)由于缺乏股東與董事會的有效監(jiān)督，從而高管權力對高管薪酬的影響在國有企業(yè)中更為顯著。對此，各類企業(yè)尤其是國有企業(yè)應進一步完善企業(yè)治理機制，同時結合市場競爭效應，充分發(fā)揮董事與監(jiān)事的監(jiān)管作用，制約高管權力的過度膨脹，合理制定高管薪酬，充分發(fā)揮薪酬契約的激勵作用，以保證股東的利益與企業(yè)價值的持續(xù)增長。

高管權力；薪酬契約；市場競爭；產權性質

一、引言

2015年1月實施的《中央管理企業(yè)負責人薪酬制度改革方案》，意味著所有國有企業(yè)高管都將實施逐級限薪政策。國有企業(yè)高管薪酬問題一直是社會公眾關注的熱點，而關注的焦點又在于國企高管薪酬過高這一事實。依據(jù)人力資源和社會保障部所發(fā)布的2011年《中國薪酬發(fā)展報告》，我國國企內部近5年來高管薪酬增幅明顯超過普通職工工資增幅，而且約兩成職工5年間從未漲過工資，208家國企高管與一線職工的收入相差近18倍，而這一差距在1979年僅為1.18倍。更加引人關注的是，國企高管薪酬與企業(yè)業(yè)績的倒掛現(xiàn)象，即國企業(yè)績不佳出現(xiàn)下滑時，不少國企高管薪酬呈現(xiàn)不降反升的現(xiàn)象。這說明，我國企業(yè)內部薪酬體系存在問題有待完善。

基于我國企業(yè)治理機制不夠完善的現(xiàn)實，本文重點研究高管權力對企業(yè)高管薪酬契約的影響。利用2007-2014年期間我國A股上市公司樣本數(shù)據(jù)，采用動態(tài)GMM估計方法，實證檢驗企業(yè)高管權力對企業(yè)高管薪酬的影響。

二、文獻評述與研究假設

“最優(yōu)契約理論”與“管理權力理論”是高管薪酬研究的兩個主要理論基礎。最優(yōu)契約理論認為，管理層薪酬契約是公司股東為解決代理問題而與管理層訂立的長期關系契約，旨在增強高管薪酬與公司績效的敏感性。薪酬契約的有效性是聯(lián)結企業(yè)所有者與企業(yè)管理者的重要紐帶，是解決代理問題的關鍵。不過，許多企業(yè)案例與學者研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)股東與董事會并不能完全監(jiān)督與決策管理者薪酬契約的設定。管理層權力理論認為，企業(yè)管理層權力的變化能夠影響高管薪酬契約與機制的改變。Boyd(1994)研究了企業(yè)董事、高管相關性與高管薪酬的關系，研究表明高管薪酬與董事的獨立性成正比；Hallock(1997)的研究認為企業(yè)董事相互關聯(lián)是導致高管薪酬契約缺失有效性的重要原因；Bebchuk等(2002)的研究指出，當管理層權力過度膨脹，擁有的權力高于董事，董事會喪失有效性，代理人即獲得了操控薪酬的能力，薪酬契約將不再是公平的交易；Grinstein & Hribar(2004)的研究也指出，高管權力擴大后，董事會決策受到的影響更大，高管在交易后能夠獲取更多的薪酬獎勵。高文亮(2011)的研究發(fā)現(xiàn)，隨著高管任期的延長，管理層的權力會得到增強，從而抑制監(jiān)督功能的有效發(fā)揮，有助于其在薪酬契約的制定中獲得更多私利。*高文亮、羅宏、程培先：《管理層權力與高管薪酬粘性》，《經濟經緯》2011年第6期。劉文華(2012)對我國企業(yè)的研究表明，當股權相對分散時，高管的權力會更大，高管的薪酬水平會更高，且與企業(yè)業(yè)績的相關性更低。*劉文華、任利成：《高管薪酬與企業(yè)績效的相關性——以信息技術行業(yè)上市公司為例》，《技術經濟》2012年第11期。方軍雄(2009)認為中國企業(yè)高管與董事長兩職合一的現(xiàn)象，為高管躲避董事會監(jiān)督，利用權力操控薪酬體制提供了可能。*方軍雄：《中國上市公司高管的薪酬存在粘性嗎?》，《經濟研究》2009年第3期。上述研究表明，我國上市公司內外部治理機制依然不夠完善，為管理層權力的擴張，影響自身薪酬、激勵契約提供了有利條件。據(jù)此，本文提出假設H1。

假設H1：企業(yè)高管權力的增加與高管薪酬的提高顯著正相關。

管理權力理論認為，由于公司內外部治理機制不夠完善給了管理者利用手中權力在高管薪酬的制定上為自己謀求私利的機會。產品市場的競爭程度作為企業(yè)的外部影響因素，可以減少企業(yè)委托人與代理人之間的不對稱關系，提高委托人對于代理人的約束與監(jiān)管，減少代理人利用企業(yè)權力謀取私利的行為。因此，市場競爭越激烈，企業(yè)高管越能努力工作，進而提高高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間的敏感性，并有效抑制高管權力對高管薪酬的影響。DeFond等(1999)的研究發(fā)現(xiàn)，產品市場競爭能夠加強股東對企業(yè)管理層的有效約束，降低監(jiān)督成本，提高管理層的努力水平，減少管理層的自利行為。Kim等(2009)對美國上市企業(yè)的研究表明，在企業(yè)內部治理機制不完善的背景下產品市場競爭對管理層持股可能引起的代理問題具有抑制作用，即產品市場競爭能影響管理層持股帶來的防御作用。*Kim E H，Lu Y．CEO ownership and valuation [D]．Ann Arbor：University of Michigan，2009．

隨著我國市場經濟的不斷完善，以及市場競爭程度的日益激烈，企業(yè)競爭加劇了企業(yè)治理結構完善的外部壓力。宋常等(2008)提出可以將市場競爭作為企業(yè)外部制約機制，控制高管權力的膨脹，替代董事會對管理層的監(jiān)管職責。*宋常、黃蕾、鐘震：《產品市場競爭、董事會結構與公司績效：基于中國上市公司的實證分析》，《審計研究》2008年第5期。陳震(2014)從信息比較理論出發(fā)，說明產品市場競爭有助于降低企業(yè)的信息不對稱程度，提高企業(yè)業(yè)績在薪酬契約中的重要性，進而降低高管權力等非業(yè)績因素在薪酬契約中的作用。上述研究說明，企業(yè)外部環(huán)境、市場競爭可以作為企業(yè)治理的手段，完善企業(yè)內部企業(yè)所有者對管理層的監(jiān)督機制，降低企業(yè)高管利用權力影響高管薪酬的可能。*陳震、汪靜：《產品市場競爭、管理層權力與高管薪酬-規(guī)模敏感性》，《中南財經政法大學學報》2014年第4期。據(jù)此，本文提出假設H2。

假設H2：市場競爭能夠顯著抑制高管權力與高管薪酬之間的正相關關系。

高管權力與高管薪酬的關系會受到企業(yè)性質的影響，不同的產權性質高管權力與高管薪酬的關系會有所不同。Coase(1937)提出企業(yè)產權是控制企業(yè)管理者為股東爭取利益最大化的重要因素，企業(yè)產權的變化，會導致其作用機制與企業(yè)人員行為的改變。不同產權性質企業(yè)高管所指定的薪酬契約模式也會有所差異。自上世紀80年代我國國企改革以來，國有企業(yè)高管權力不斷得到擴展，國企高管逐漸獲得了空前強大的決策權。但是，由于國企所有者缺位，企業(yè)管理者缺乏相應的監(jiān)督與約束，國企高管成為了薪酬契約的制定者、受益人與自我監(jiān)督者。國有企業(yè)管理層被賦予過多的權力，為其擴張私利謀取高額薪酬提供了條件，薪酬契約的制定過程也成為管理層攫取私利的機會。周仁俊等( 2011)的研究認為，企業(yè)高管持股顯著影響高管的企業(yè)決策行為，且國有企業(yè)與民營企業(yè)的薪酬結構有所不同。*周仁俊、楊戰(zhàn)兵、李勇：《管理層薪酬結構的激勵效果研究》，《中國管理科學》2011年第1期。劉星(2012)利用高管權力理論對我國國有企業(yè)高管薪酬做出了較為合理的解釋，他認為由于國有企業(yè)出資人不到位，高管薪酬契約的制定受到高管權力的影響，國有企業(yè)中內部治理機制的固有缺點，使得高管利用權力影響薪酬契約、減少對自身薪酬不利的因素、高管薪酬與企業(yè)業(yè)績倒掛等現(xiàn)象出現(xiàn)的幾率大大增強。*劉星、徐光偉：《政府管制、管理層權力與國企高管薪酬剛性》，《經濟科學》2012年第1期。本文認為，相較于非國有企業(yè)，國有企業(yè)的產權問題更容易使企業(yè)高管權力凌駕于企業(yè)治理機制之上，進而導致薪酬與業(yè)績敏感性下降，高管可以利用手中權力影響自身的薪酬契約和攫取私利。據(jù)此，本文提出假設H3。

假設H3：高管權力對高管薪酬的影響在國有企業(yè)中更為顯著。

三、研究設計

(一)研究樣本選取

本研究樣本為國泰安數(shù)據(jù)庫中2007-2014年A股上市公司。樣本公司選?。禾蕹鼳股上市公司中的ST和*ST公司；剔除不完整或缺失數(shù)據(jù)的公司；剔除金融行業(yè)公司，這是由于金融企業(yè)獨特的經營特點明顯有別于其他行業(yè)企業(yè)的緣故；*Haniffa, R.M., T.E. Cooke, 2005, The Impact of Culture and Governance on Corporate Social Reporting, Journal of Accounting and Public Policy, 24:391-430.剔除B股公司，因為B股股票市場中的應用會計準則與A股股票市場的會計準則有很大的不同，這些差異會對變量計算產生影響。本文選擇1349家公司作為有效研究樣本，并以企業(yè)最終控制人為基準，將所有樣本分為821家國有企業(yè)和528家民營企業(yè)。

(二)變量的選取及度量

1.高管薪酬：與國內多數(shù)學者選取的指標相一致，選取企業(yè)年報披露的“薪酬最高的前三位高管”薪酬總額的自然對數(shù)作為高管薪酬的計量指標。

2.高管權力：借鑒Finkelstein(1992)和譚慶美(2014)的研究，*Finkelstein, S. 1992. Power in top management teams: Dimensions, measurement, and validation. Academic of M anagement Journal 35: 505-538；譚慶美、魏東一：《管理層權力與企業(yè)價值：基于產品市場競爭的視角》，《管理科學》2014年第3期。并在他們的研究基礎上選取兩職兼任(Power1)、高管持股(Power2)、高管任期(Power3)和股權分散度(Power4)等四個維度對高管權力進行衡量。四個權力維度之和(Power0)為高管權力的綜合指標。

3.市場競爭：將赫芬達爾指數(shù)作為衡量產品市場競爭程度的衡量指標，該指數(shù)越大，行業(yè)壟斷程度越高。

表1 變量定義表

(三)研究模型的建立

本研究假設1檢驗的是管理者權力對高管薪酬的影響，因此本文建立回歸模型(1)，運用多元線性回歸分析法，研究高管權力對高管薪酬的影響。為了提高研究結果的準確性，本研究引入資產負債率(Lev)、企業(yè)規(guī)模(Size)和企業(yè)成長性(Grow)以控制公司內部對于高管薪酬的影響。

Payi,t=α0+α1PowerXi,t+α2Levi,t+α3Sizei,t+α4Growi,t+εi,t

(1)

模型(1) 中，X=0,1,…,4，分別表示高管權力的綜合指標和4個維度。模型(1)中如果變量PowerX的系數(shù)顯著為正，則代表管理者權力的增強對其獲得更高報酬有顯著的正面影響，即本研究假設1成立。

本研究假設2要檢驗的是市場競爭作為外部因素對管理者權力與高管薪酬之間關系的調節(jié)效應，因此本文建立回歸模型(2)。

Payi,t=α0+α1Power0i,t+α2HHIi,t+α3Power0i,t* HHIi,t+α4Levi,t+α5Sizei,t+α6Growi,t+εi,t

(2)

模型(2)中，管理層權力變量只選取了綜合指標Power0，在模型(2)中重點關注交互項Power0* HHI的顯著性和系數(shù)，如果交互項Power0*HHI的系數(shù)為正，證明市場競爭程度的增加能夠抑制高管權力對高管薪酬的影響，減少管理層在薪酬契約制定中的自利行為，將有效支持本研究提出的假設2。

假設3要驗證的是相對于非國有企業(yè)，高管權力對高管薪酬的影響在國有企業(yè)中是否更為顯著，為此本文把樣本數(shù)據(jù)按照實際控制人劃分為國有和非國有兩組分別進行檢驗，再對所得的實證結果進行比較分析。

四、實證分析

(一)描述性統(tǒng)計

表2報告了1349家樣本公司2007-2014年期間各被解釋變量、解釋變量和主要控制變量的全樣本描述性統(tǒng)計結果。表2顯示，關鍵的解釋變量高管權力綜合指標(Power0)的方差為0.9766，最大值為4和最小值為0，二值相差較大，說明樣本企業(yè)的高管權力差距明顯。本研究將薪酬最高的前三位高管他們薪酬總額的自然對數(shù)(Pay)作為被解釋變量，其最大值為17.6727，最小值為0，標準差1.1764，說明樣本企業(yè)間高管薪酬的跨度較大。

表2 全樣本描述性分析

(二)相關性檢驗

本研究采用皮爾遜相關系數(shù)檢驗變量之間是否存在多重共線性問題，結果如表3所示。被解釋變量與主要解釋變量之間不存在相關性問題。各變量之間的相關系數(shù)均小于變量共線性問題的判斷標準臨界值，因此共線性問題對本研究的影響可以忽略不計。高管薪酬與高管權力各維度的衡量指標都顯著相關，這為高管權力影響高管薪酬提供了初步證據(jù)。

表3 變量的皮爾遜相關系數(shù)

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%置信度水平下雙邊檢驗顯著

(三)假設檢驗結果

1.高管權力與高管薪酬的回歸分析?？紤]到橫截面數(shù)據(jù)不能反映變量時間趨勢的局限性，本研究選擇做面板數(shù)據(jù)估計，并采用動態(tài)面板系統(tǒng)GMM估計方法。根據(jù)對權重矩陣的不同選擇，本研究選擇系統(tǒng)GMM的Arellano-Bond兩步法，應用過程中GMM估計要求殘差項不能存在序列相關。原假設為回歸中的殘差項不存在序列相關，通過abond檢驗，當AR(2)p值大于0.1，表明殘差不存在二階序列相關。同時，對工具變量進行sargan檢驗，sargan檢驗p值大于0.1，即模型有效。本研究所有GMM回歸均列出abond檢驗與sargan檢驗結果，且回歸均通過abond與sargan檢驗。

表4中方程(1)至方程(4)的回歸結果表示，從4個不同維度衡量高管權力對高管薪酬的影響：方程(1)的結果顯示，高管權力(Power1)管理者與董事長兩職兼任與高管薪酬的回歸系數(shù)為0.3445，且在1%的置信水平上顯著相關，這說明兩職兼任與高管薪酬顯著正相關，即兩職兼任每升高1倍，高管薪酬提高0.3445倍，驗證了前文假設，即兩職兼任會降低股東對管理層的監(jiān)督，助長管理層的尋租行為；方程(2)的結果顯示，高管持股會推動高管權力的擴張，進而在高管薪酬契約的制定中謀求私利；方程(3)的結果中，高管任期對高管薪酬具有正面影響，即高管的任期越長，對企業(yè)決策的影響力越大，就越有能力操控高管薪酬的制定；方程(4)的結果顯示，股權分散度與高管薪酬在1%的置信水平上顯著正相關，相關系數(shù)為0.1172，這與前文的預期一致，即股權的分散會降低大股東對管理層的有效約束，導致管理層濫用權力現(xiàn)象加?。环匠?5)是管理層綜合權力(Power0)對高管薪酬的影響，回歸結果0.4278表明我國企業(yè)中高管權力的膨脹對高管的過高薪酬有顯著的正面影響，本研究的假設H1得到支持，高管權力的增加與高管薪酬的提高顯著正相關。

表4 高管權力與高管薪酬動態(tài)面板回歸結果

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%置信度水平下雙邊檢驗顯著

2.市場競爭、高管權力與高管薪酬的回歸分析。表5方程(6)的回歸結果顯示了主要控制變量與企業(yè)高管薪酬之間的關系。企業(yè)的資產負債率與高管薪酬在10%的水平下顯著負相關，這一結果證實企業(yè)負債率越高，高管薪酬的發(fā)放會受到更多限制，這與利益相關者理論一致。而企業(yè)規(guī)模與高管薪酬的回歸系數(shù)為0.7730，說明企業(yè)規(guī)模的擴大有助于高管薪酬的增加。企業(yè)成長性與高管薪酬在10%的水平下顯著正相關，回歸系數(shù)為0.0013，說明高管薪酬契約的高低與企業(yè)發(fā)展與收益緊密聯(lián)系。方程(7)引入了產品市場競爭強度作為調節(jié)變量，結果證明各控制變量與高管薪酬的關系與前方程保持一致，但是，企業(yè)規(guī)模對于高管薪酬的影響有所下降，說明當考慮到產品市場競爭強度時，企業(yè)規(guī)模對于高管薪酬的推動作用受到抑制。HHI回歸系數(shù)3.1986證明市場壟斷程度越強，高管所獲得的薪酬越高。方程(8)引入了作為關鍵解釋變量的高管權力綜合指標(Power0)，結果證明高管權力的擴大促進了其在高管薪酬契約制定中的自利行為，再次支持了本文提出的假設H1。方程(9)在方程(8)的基礎上引入了交互項高管權力綜合指標(Power0)和產品市場競爭程度(HHI)的乘積，企業(yè)資產負債率、企業(yè)規(guī)模與高管薪酬的關系均未發(fā)生實質性變化，相交項(Power0*HHI)的回歸結果0.5547在1%的置信水平下顯著相關，說明交互項與高管薪酬呈顯著正相關關系。而赫芬達爾指數(shù)(HHI)越小，該行業(yè)的企業(yè)集中度越低，行業(yè)內企業(yè)之間的競爭越激烈，這證明了市場競爭程度的提高(市場壟斷程度的降低)有利于抑制高管權力膨脹對高管薪酬的促進作用，本研究假設H2得到支持。

表5 市場競爭、高管權力與高管薪酬動態(tài)面板回歸結果

注：***、**和*分別表示在1%、5%和10%置信度水平下雙邊檢驗顯著

3.國有企業(yè)與非國有企業(yè)對比的回歸分析。*限于版面，國有企業(yè)與非國有企業(yè)對比的動態(tài)面板回歸估計結果從略。本研究將1349個樣本企業(yè)根據(jù)產權性質劃分為國有和非國有兩組進行對比分析，解釋變量管理者權力的回歸結果顯示，高管權力對于不同產權性質的企業(yè)均存在正向作用。對比結果表明，與民營企業(yè)相比，國有企業(yè)的高管更有可能利用手中權力越過企業(yè)內部治理機制，影響自身薪酬契約謀求私利，即本研究假設H3得到支持。(Power0*HHI)的回歸結果表明，市場競爭對高管權力與薪酬契約之間關系的抑制作用在不同產權性質企業(yè)中都存在，對比分析發(fā)現(xiàn)，由于國有企業(yè)作為政府的依附機構受國家政策與決策的影響較大，市場競爭對于民營企業(yè)的治理效應更加明顯。

(四)穩(wěn)健性檢驗

為了保證本研究實證分析結果的穩(wěn)健性，本研究選取企業(yè)前十位高管薪酬總額的自然對數(shù)，薪酬最高的前三位董事、監(jiān)事及高管薪酬的自然對數(shù)取代前文的高管薪酬指標，重新進行了檢驗，發(fā)現(xiàn)各主要變量的系數(shù)和顯著性未發(fā)生顯著變化，說明本研究結果通過了穩(wěn)健性檢驗，支持了本研究假設。

五、結論

本研究以2007-2014年期間我國A股上市企業(yè)為樣本，采用動態(tài)GMM估計方法，重點研究了高管權力對薪酬契約的影響，以及市場競爭對高管權力與高管薪酬之間關系的調節(jié)作用。研究結論：(1)我國企業(yè)高管權力的膨脹可能導致其在高管薪酬契約的制定中謀求私利，從而獲得更高的薪酬；(2)市場競爭作為企業(yè)的外部影響因素，能夠有效地減少管理層利用權力影響高管薪酬的可能，提高高管薪酬設置的客觀性；(3)國有企業(yè)由于缺乏股東與董事會的有效監(jiān)督，從而高管權力對高管薪酬的影響在國有企業(yè)中更為顯著。

研究表明，由于企業(yè)治理機制不完善，缺乏董事會和股東的有效監(jiān)督，企業(yè)高管權力過度膨脹，容易導致企業(yè)高管利用權力侵害股東利益、謀取私利，提高高管薪酬的可能。對此，各類企業(yè)尤其是國有企業(yè)應進一步完善企業(yè)治理機制，同時結合市場競爭效應，充分發(fā)揮董事與監(jiān)事的監(jiān)管作用，制約高管權力的過度膨脹，合理制定高管薪酬，充分發(fā)揮薪酬契約的激勵作用，以保證股東的利益與企業(yè)價值的持續(xù)增長。

(責任編輯：欒曉平)

2016-12-13

王昌榮，女，會計學博士，青島大學商學院會計系講師。

本文系教育部人文社科規(guī)劃項目(編號：15YJA630015)、教育部人文社會科學研究項目(編號：15YJA630026)的部分成果。

F272

A

1003-4145[2017]03-0121-06