鐘俊

2016年12月8日，央行牽頭籌建的上海票據(jù)交易所正式上線。票交所注冊資本18.45億元，發(fā)起人包括央行清算總中心、中國銀行間市場交易商協(xié)會、上海黃金交易所等。系統(tǒng)一期試點機構共43家，包括35家商業(yè)銀行、2家財務公司、3家證券公司和3家基金公司。

票交所的成立是2015年以來票據(jù)市場波動的必然產(chǎn)物。目前，票據(jù)市場規(guī)模持續(xù)增長，其已成為金融市場的重要組成部分。截至2016年9月末，全國未到期商業(yè)匯票余額9.5萬億元，是同期公司類信用債市場余額的55%，占社會融資規(guī)模的6.3%。2016年前三季度，累計簽發(fā)商業(yè)匯票13.6萬億元，是同期公司類信用債發(fā)行量的兩倍，金融機構累計貼現(xiàn)70.2萬億元。

隨著票據(jù)功能從支付向融資、投資演變，票據(jù)市場發(fā)展中的問題也逐漸顯現(xiàn)。金融機構受美化報表、擴大營收驅動違規(guī)借助信托計劃、過橋行、資管計劃等各類通道隱藏票據(jù)規(guī)模；票據(jù)中介通過虛假包裝、控制同業(yè)戶等多種手段擾亂市場秩序，增加了風險隱患。在此誘導下，受實體經(jīng)濟及股災波動的直接沖擊，票據(jù)市場爆發(fā)了多起風險事件。1月，農行爆出39億元票據(jù)詐騙案；接著，中信銀行蘭州分行發(fā)生假存單質押開票無法兌付案，涉及資金近10億元；4月，天津銀行在港交所公布發(fā)生一起金額7.86億元的回購風險；隨后，寧波銀行公告稱，發(fā)現(xiàn)本行員工違規(guī)辦理票據(jù)業(yè)務，金額32億元。票據(jù)事件的集中爆發(fā)促使銀監(jiān)會、央行先后下發(fā)了203號、126號、122號、224號等多份文件，但治標不治本。基于此，為求標本兼治，從根本上解決票據(jù)流通中的風險隱患問題，監(jiān)管層開始考慮推動成立票據(jù)交易所以集中交易，票交所應運而生。顯然這是我國票據(jù)市場發(fā)展史上的一件大事。其作用和意義是多方面的。

票據(jù)基準利率形成。票交所上線前，票據(jù)價格形成于線下，資金價格、資產(chǎn)替代彈性、利潤調整、貨幣政策預期、市場供求、倉位情況等多重因素都可以對票據(jù)利率產(chǎn)生時點性或時段性影響。這種價格形成主觀性較強，穩(wěn)定性差。票交所上線后，交易環(huán)節(jié)大幅度減少，各類因素有望被價格充分體現(xiàn)，從而形成公允合理的票據(jù)利率基準。

利率引導機制建立。票據(jù)市場交易體量巨大，作為重要的貨幣子市場，其是貨幣政策實施和傳導的重要平臺。票交所成立后，央行可以通過更加市場化的再貼現(xiàn)利率、結構化的票據(jù)種類選擇等定向引導資金流向，從而擴大實體企業(yè)融資渠道，有效促進信貸資金優(yōu)化配置。

交易模式轉型。傳統(tǒng)票據(jù)盈利模式以持有到期和短期錯配為主。票交所成立后，票據(jù)價格形成更加公允、穩(wěn)定，其資金化運作趨勢會不斷強化，票據(jù)交易將會更加依賴杠桿交易、波段交易。必要時，金融機構還可以通過票據(jù)回購進行資金融資，調節(jié)流動性。但目前看，短期內市場仍然面臨著票據(jù)轉貼現(xiàn)仍然被納入信貸規(guī)模的制約。

風控水平升級。票交所上線后，送票、驗票、保管、托收等交易環(huán)節(jié)將被交易所取代并集中進行。紙票取代電票、券款對付條件下，交易安全將得到極大提高。類似于“紙票換報紙”、“打飛款”等交易安全問題有望得到有效規(guī)避。

產(chǎn)品創(chuàng)新能力提升。買入返售、資管計劃等票據(jù)模式演變主要動機在于利用通道機構實現(xiàn)信貸資產(chǎn)出表進而美化監(jiān)管報表。票交所上線后，場內交易更加透明、市場參與者增多，傳統(tǒng)出表模式已難以生存，諸如票據(jù)遠期、票據(jù)期權、票據(jù)期貨、票據(jù)利率互換、票據(jù)指數(shù)等衍生品有望被逐步推出。

票交所的成立是票據(jù)發(fā)展的里程碑事件，標志著票據(jù)市場開始向標準化電子交易邁進，其不僅能夠較好的解決紙票時代存在的違規(guī)出表、道德風險等問題，更會在價格發(fā)現(xiàn)、貨幣政策傳導、交易模式、風險控制、產(chǎn)品創(chuàng)新等方面為票據(jù)市場提供新的發(fā)展契機。