基建投資仍會(huì)托底經(jīng)濟(jì)

李慧勇申萬(wàn)宏源證券研究所董事總經(jīng)理

貨幣政策將保持穩(wěn)健

2017年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)全年增長(zhǎng)目標(biāo)為6.5%。從GDP走勢(shì)看，將和2016年一樣走勢(shì)平穩(wěn)，但從更敏感的工業(yè)生產(chǎn)、PMI指數(shù)來(lái)看，可能呈現(xiàn)小V型波動(dòng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的壓力將在二季度開(kāi)始體現(xiàn)。

2017年中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍將面臨三大壓力。

一是房地產(chǎn)調(diào)整。2016年前三季度，房地產(chǎn)貢獻(xiàn)了8%的GDP增長(zhǎng)，拉動(dòng)GDP增速0.5個(gè)百分點(diǎn)。地產(chǎn)調(diào)控下，地產(chǎn)銷(xiāo)售已開(kāi)始回落，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈后續(xù)將面臨調(diào)整壓力，拖累經(jīng)濟(jì)。地產(chǎn)銷(xiāo)售回落除了影響房地產(chǎn)投資之外，也將拖累相關(guān)地產(chǎn)鏈消費(fèi)。從歷史數(shù)據(jù)看，地產(chǎn)銷(xiāo)售與建材消費(fèi)具有較強(qiáng)的相關(guān)性；大概領(lǐng)先家電和汽車(chē)消費(fèi)7-8個(gè)月；領(lǐng)先家具消費(fèi)6-7個(gè)月。

二是汽車(chē)銷(xiāo)售回落。觀(guān)察近年來(lái)的社零數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，社零增速在很大程度上受到汽車(chē)銷(xiāo)售的影響。2016年以來(lái)，汽車(chē)銷(xiāo)售保持了強(qiáng)勁的增長(zhǎng)。其主要原因在于2015年10月實(shí)施的汽車(chē)購(gòu)置稅政策，刺激了汽車(chē)銷(xiāo)售的快速增長(zhǎng)。但由于政策從2015年10月開(kāi)始實(shí)施，其效應(yīng)從2015年10月就已開(kāi)始顯現(xiàn)。2016年汽車(chē)銷(xiāo)售的高基數(shù)也將使得2017年的汽車(chē)銷(xiāo)售難以繼續(xù)保持如此強(qiáng)勁的增長(zhǎng)。

三是商品價(jià)格上漲導(dǎo)致順差減少。從2016年二季度起，大宗商品價(jià)格開(kāi)始上漲，中樞顯著抬升。與之相對(duì)應(yīng)的是，全球包括中國(guó)在內(nèi)，通縮壓力都有所緩解。因此，如果2017年大宗商品價(jià)格的中樞抬升，進(jìn)口商品的價(jià)格指數(shù)繼續(xù)走高，將不可避免地導(dǎo)致進(jìn)口金額增加。而如果全球經(jīng)濟(jì)不能出現(xiàn)明顯起色，我國(guó)的出口形勢(shì)也難以根本性好轉(zhuǎn)。大宗商品的低價(jià)紅利會(huì)衰減，貿(mào)易順差可能會(huì)降低。

2017年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的三駕馬車(chē)中，順差減少，消費(fèi)回落，保增長(zhǎng)仍然需要依靠投資。在投資中，地產(chǎn)投資將回落，制造業(yè)投資有望加快但漲幅有限，基建投資仍需托底經(jīng)濟(jì)?；ㄍ顿Y加大力度，才能在一定程度上彌補(bǔ)地產(chǎn)和汽車(chē)回落帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)下行壓力，保證經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)6.5%左右的增長(zhǎng)。所以，2017年宏觀(guān)政策基調(diào)仍將以保增長(zhǎng)防風(fēng)險(xiǎn)為主，將繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。

從2016年的情況來(lái)看，積極的財(cái)政政策主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：一是提高赤字率，由2.5%提高至3%。二是減稅，營(yíng)改增減輕企業(yè)稅負(fù)5000多億元。從實(shí)際效果來(lái)看，前8個(gè)月共減稅2493億元。三是專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金。2016年安排三批1.5萬(wàn)億元。與2015年的8000億相比明顯增加。四是PPP已進(jìn)入快速落地期，前9個(gè)月落地規(guī)模已達(dá)1.56萬(wàn)億元。五是債券發(fā)行。2016年前10個(gè)月，共發(fā)行政府債券81246億元，遠(yuǎn)高于2015年的58226億元。其中部分用于地方債務(wù)置換，降低了地方的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

未來(lái)，積極的財(cái)政政策仍將延續(xù)。預(yù)計(jì)赤字率將進(jìn)一步擴(kuò)大至3.5%-4%，專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金也將進(jìn)一步發(fā)揮對(duì)基建的支持功能；隨著PPP落地進(jìn)度的加快，2017年P(guān)PP落地規(guī)模將進(jìn)一步提高；債券發(fā)行的規(guī)模也將進(jìn)一步提高。

另一方面，貨幣政策仍將保持穩(wěn)健。由于PPI上漲帶動(dòng)實(shí)際利率下行，預(yù)計(jì)降息的必要性不大。是否降準(zhǔn)則需要觀(guān)察房地產(chǎn)調(diào)控的效果以及海外風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。預(yù)計(jì)央行仍將主要依靠公開(kāi)市場(chǎng)操作等補(bǔ)充流動(dòng)性，逆回購(gòu)利率將繼續(xù)保持平穩(wěn)。受房地產(chǎn)銷(xiāo)售大幅回落的影響，預(yù)計(jì)社會(huì)融資總額增速將回落到12.5%，M2增速將回落到11%。