王宇

從最近各國相繼公布的宏觀數(shù)據(jù)看，全球經(jīng)濟復蘇形勢明顯好于預期； 2017年主要發(fā)達經(jīng)濟體財政政策與貨幣政策組合的分歧將進一步增大。

2016年接連出現(xiàn)的英國脫歐和美國大選等黑天鵝事件，曾經(jīng)給2017年的世界經(jīng)濟帶來了不確定性和悲觀情緒。經(jīng)濟學家和金融機構紛紛對英國和美國增長前景發(fā)出警告，下調了對2017年的世界經(jīng)濟預期。然而，從最近各國相繼公布的宏觀數(shù)據(jù)看，全球經(jīng)濟復蘇形勢明顯好于預期，無論是即將進入特朗普時代的美國經(jīng)濟，還是公投退歐的英國經(jīng)濟；無論是深陷通縮的日本經(jīng)濟和歐元區(qū)經(jīng)濟，還是通脹高企的巴西經(jīng)濟和俄羅斯經(jīng)濟，都出現(xiàn)了鮮明的亮色。

2017年主要發(fā)達經(jīng)濟體的財政政策與貨幣政策組合分歧將進一步增大。特朗普政府的政策組合為“松緊搭配”，即寬財政、緊貨幣。歐元區(qū)的政策組合為“雙松搭配”，即財政政策小幅擴張、貨幣政策維持寬松。日本政府的政策組合為“緊松搭配”，即財政政策逐步緊縮、貨幣政策繼續(xù)擴張。英國政府將繼續(xù)實行擴張性財政政策與中性貨幣政策的政策組合。

美國經(jīng)濟強勁復蘇

經(jīng)濟復蘇進程加快，通貨膨脹率走高。2016年第三季度，美國經(jīng)濟增長率為3.2%，超過市場預期的3%，創(chuàng)兩年以來最高紀錄。個人消費支出增長2.8%、核心個人消費支出增長1.7%。個人消費是美國增長的主要支柱，占國內(nèi)生產(chǎn)總值70%以上，個人消費的恢復有利于經(jīng)濟長期增長。2016年11月，美國消費物價指數(shù)同比增長1.7%，創(chuàng)兩年以來最大升幅，接近 2%的通脹目標。經(jīng)濟學家預測，2016年美國經(jīng)濟增長率為1.6%、2017年為2.3%，2018年為3%，另一種更樂觀的預測是，2017年美國經(jīng)濟增長率為2.5%-3%，2018年為3%-3.5%，2019年為4%。

失業(yè)率超預期下降。勞動力市場改善，新增就業(yè)人數(shù)上升，2016年11月，美國失業(yè)率大幅降低至4.6%，創(chuàng)造9年以來歷史最低，接近充分就業(yè)目標。個人收入環(huán)比0.6%，高于市場預期的0.4%。平均工資同比增長2.8%，為2009年以來最快增速。

房地產(chǎn)市場和汽車市場回穩(wěn)。美國房地產(chǎn)市場價格持續(xù)上漲，創(chuàng)歷史新高。2016年9月，美國平均房價超過2006年7月的峰值，這表明全球金融危機以來美國房地產(chǎn)市場最嚴峻的時刻已經(jīng)過去。11月美國汽車銷量增長大幅上升至5%，2016年美國汽車銷量可能突破2015年的創(chuàng)紀錄水平。

先行指標走強。2016年11月，美國消費者信心指數(shù)上升至107.1，高于市場預期的101.5，創(chuàng)2007年以來新高，恢復到了危機前水平。美國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）終值為54.1，高于市場預期的52.5，這表明美國制造業(yè)商業(yè)環(huán)境和商業(yè)信心有所改善。

特朗普政策組合：寬財政、緊貨幣

在美國大選中，特朗普提出的政策目標是年均經(jīng)濟增長3.5%以上；政策組合是寬財政、緊貨幣；政策思路是通過大幅減稅、放松政府管制和振興制造業(yè)來推動美國經(jīng)濟復蘇。

財稅政策。特朗普的財政政策主要包括減稅和增加基礎設施投資兩個方面。關于稅收政策：大幅降低企業(yè)所得稅和個人所得稅。一方面，將企業(yè)所得稅由39%降至15%以下；加快固定資產(chǎn)折舊；允許企業(yè)把滯留在海外的利潤帶回美國，按10%的稅率一次性納稅。另一方面，將個人所得稅最高稅率從39.6%降低到33%；簡化稅級，將個人所得稅累進檔從目前七檔簡化為三檔，分別為12%、25%和33%；對年收入低于2.5萬美元的個人和低于5萬美元的夫婦實行免稅；將個人所得稅扣除限額從6300美元提高至15000美元。廢除遺產(chǎn)稅。關于增加基礎設施投資：重建公路、高速公路、鐵路、橋梁、隧道、機場、排水系統(tǒng)和電網(wǎng)，并以此創(chuàng)造更多的就業(yè)機會。

貿(mào)易政策。采取更加強硬的貿(mào)易保護主義政策，重新評估現(xiàn)有多邊自由貿(mào)易協(xié)定，包括北美自由貿(mào)易協(xié)定（North American Free Trade Agreement，NAFTA）和跨太平洋伙伴關系協(xié)定（Trans-Pacific Partnership Agreement，TPP），對進行“不公平傾銷和補貼”的國家征收處罰性關稅，采取更嚴厲的貿(mào)易制裁措施。

產(chǎn)業(yè)政策。實行“再工業(yè)化”，支持制造業(yè)回歸，將“流向海外的制造業(yè)就業(yè)機會重新帶回美國本土”。重新審視能源政策，取消對能源行業(yè)限制，振興美國煤炭業(yè)，大力發(fā)展石油和天然氣等傳統(tǒng)能源。

貨幣政策。特朗普多次抨擊美聯(lián)儲的貨幣政策，他認為長期的低利率政策可能造成資產(chǎn)價格泡沫和股市虛假繁榮；長期的貨幣寬松可能導致通脹壓力、增大金融風險。兼顧穩(wěn)定與增長的考慮，特朗普會選擇“緊貨幣、寬財政”的政策組合。

美國財政赤字和政府債務擴大

截至2016年9月30日，美國財政赤字達到5874億美元，較2015財年的4391億美元增加了34%。財政赤字占美國國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重從2015年的2.5%上升至3.2%，為2009年以來首次擴大。2017年特朗普上臺后，財政赤字勢必大幅攀升。與此同時，美國國債高達19.5萬億美元，為國內(nèi)生產(chǎn)總值的106%、財政收入的6倍。到2016年底，美國國債可能突破20萬億美元。美國財政赤字和政府債務擴大，會給美國經(jīng)濟和世界經(jīng)濟帶來潛在風險。

歐元區(qū)失業(yè)率回落，通縮風險緩解

經(jīng)濟復蘇加快、通縮風險緩解。2016年第三季度，歐元區(qū)19國的國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長1.6%，接近危機前水平。通脹形勢好轉，2016年11月，歐元區(qū)綜合消費者物價指數(shù)上升為0.6%，創(chuàng)2014年以來新高。歐洲中央銀行預測，歐元區(qū)通脹率或將于2018-2019年接近2%的政策目標。

失業(yè)率回落至個位數(shù)。2016年10月，歐元區(qū)失業(yè)率下降至9.8%，為危機以來首次回落至個位數(shù)，創(chuàng)2009年以來最低紀錄，成為歐元區(qū)經(jīng)濟恢復中的亮點。不過，從最新數(shù)據(jù)看，歐元區(qū)19個國家失業(yè)率仍呈兩極分化態(tài)勢，捷克和德國的失業(yè)率，分別僅為3.8%和4.1%；希臘和西班牙失業(yè)率最高，分別為23.4%和19.2%。

先行指標走強。2016年11月，歐元區(qū)制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）終值為53.7，為2014年以來最高。歐元區(qū)制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)連續(xù)41個月高于50，這表明歐元區(qū)經(jīng)濟整體前景向好。

不確定性仍然存在。歐元區(qū)經(jīng)濟增長主要依靠消費和投資帶動，考慮到外需不振和銀行業(yè)壞賬增加等問題，經(jīng)濟復蘇仍然面臨不確定性。國際貨幣基金組織預測，2016年和2017 年歐元區(qū)經(jīng)濟增長率將分別為 1.7%和 1.5%；消費物價水平將分別為 0.2%和 0.9%。

歐元區(qū)政策組合：財政政策小幅擴張，貨幣政策維持寬松

貨幣政策維持寬松。近日，歐洲中央銀行宣布，將原定實施至2017年3月末的資產(chǎn)購買計劃延長至2017年12月。一方面，維護歐洲中央銀行三大基準利率水平不變，即主要再融資利率為0%、隔夜貸款利率為0.25%、隔夜存款利率為-0.40%；另一方面，從2017年起，將資產(chǎn)購買計劃（APP）中的每月購買資產(chǎn)規(guī)模從800億歐元減少到600億歐元。歐洲中央銀行希望，在量化寬松政策環(huán)境中，歐元區(qū)各國采取有效措施，進行結構改革，使歐元區(qū)在面對經(jīng)濟沖擊時更具韌性。

財政政策小幅擴張。近日，歐盟委員會測算，2015年、2016年和 2017 年歐元區(qū)19國的財政擴張力度分別為 0.2%、 0.5%和 0.2%。在此情況下，即使 2017 年歐元區(qū)各國繼續(xù)實行擴張性財政政策，擴張力度也僅為 2016 年的一半。

建立統(tǒng)一的存款保險體系仍無進展

對于歐元區(qū)的經(jīng)濟增長和金融穩(wěn)定來說，銀行具有非常重要的作用，因為歐元區(qū)大約有70%的信貸來源于銀行體系，30%來源于資本市場。美國僅有約30%的信貸來源于銀行體系，并且已于20世紀30年代建立了全美統(tǒng)一的存款保險體系。2016年歐洲銀行業(yè)監(jiān)管局在解決資本、銀行不良貸款和銀行重組等問題上行動遲緩，建立統(tǒng)一的歐元區(qū)存款保險體系仍未獲得實質進展。

公投脫歐后的英國經(jīng)濟好于預期

2016年三季度，英國國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長2.3%，各項宏觀指標均超出預期，其中，服務業(yè)PMI指數(shù)超過行業(yè)枯榮線；制造業(yè)PMI達到55.4的高位，創(chuàng)2014年以來最高水平；建筑業(yè)PMI重回增長區(qū)間。英國失業(yè)率大幅下降為4.8%，為2005年以來11年歷史最低。通脹率升至1.2%，創(chuàng)兩年以來最高紀錄，預測2017年將接近3%。在英國公投脫歐之后，這一系列超出預期的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)使得國際市場重新看好英國經(jīng)濟前景。國際貨幣基金組織認為，英國經(jīng)濟已經(jīng)實現(xiàn)了軟著陸，2017年出現(xiàn)經(jīng)濟衰退的可能性極小。英國政府也表示，盡管不確定性是各方關注焦點，但英國經(jīng)濟依然強勁，市場已經(jīng)從脫歐的震動中冷靜下來，當前宏觀經(jīng)濟超出預期表現(xiàn)了英國經(jīng)濟的韌性。2017年，英國將繼續(xù)實行擴張性財政政策與中性貨幣政策的政策組合。

日本經(jīng)濟形勢好轉

2016年第三季度，日本國內(nèi)生產(chǎn)總值增長2.2%，高于市場預期的1%，連續(xù)三個季度呈增長態(tài)勢。2016年11月，日本失業(yè)率大幅降低至3%，為主要發(fā)達經(jīng)濟體最低水平。國際貨幣基金組織預測，2016年和2017年日本經(jīng)濟增長率將分別為0.5%和0.6% 。2016年11月，日本消費物價指數(shù)同比下跌0.4%，盡管較9月份的0.5%有所收窄，但距離日本中央銀行2%的通脹目標尚有較大差距。

日本政策組合：財政政策逐步緊縮，貨幣政策繼續(xù)寬松

2016年9月，日本中央銀行宣布，將貨幣政策操作目標從調控基礎貨幣改為調控國債收益率曲線（QQE with yield curve control， QQEYCC），設定長期利率目標和短期利率水平，短期利率是對金融機構在日本中央銀行的部分超額存款實施-0.1%的利率；長期利率目標是通過購買國債，將10年期國債收益率維持在 0附近，國債購買規(guī)模將基本維持目前每年80萬億日元，不再設定購債的平均剩余年限。同時，承諾將繼續(xù)擴大基礎貨幣供應，直至核心通脹率同比漲幅超過 2%。

日本政府強調，將于2020 年實現(xiàn)財政盈余。這意味著在未來5年內(nèi)，日本將逐步縮減財政赤字，由擴張性財政政策轉向緊縮性財政政策。

印度建立全國統(tǒng)一的消費稅體系

2016年印度通過憲法修正案，將于2017 年建立全國統(tǒng)一的消費稅體系（The Good and Services Tax，GST）。長期以來，印度的稅收制度和稅務體系紛繁復雜。印度的27個邦，各邦政府對自己轄區(qū)的商品和服務實施不同的稅率和稅收制度。主要稅種包括：國家增值稅、中央消費稅、服務稅、過境稅、入市稅等，有很多是中央和地方重復征收。由于稅收體系復雜、國內(nèi)稅制不統(tǒng)一、稅收征管權力分散、稅收征管水平低下，稅務部門具有很大的自由裁量權，造成稅收管理體制低效率和稅務腐敗。并且間接稅從生產(chǎn)到銷售的各個環(huán)節(jié)都存在重復征收，稅負最終被轉嫁給商品和服務的最終購買者，從而加重了企業(yè)和居民的稅收負擔。為了統(tǒng)一稅制，印度進行了70年的努力。

2016年第三季度，印度經(jīng)濟增長7.3%，是目前全世界增速最快的國家。國際貨幣基金組織預測，2016年印度經(jīng)濟增長率為7.6%。從2017 年4月開始，印度將建立全國統(tǒng)一的消費稅體系，不僅會在短期內(nèi)增加聯(lián)邦政府的稅收收入，而且將長期利好印度企業(yè)和市場，從而促進印度經(jīng)濟發(fā)展。

俄羅斯經(jīng)濟重新步入增長軌道

俄羅斯經(jīng)濟開始恢復。2016年前三個季度，俄羅斯外商直接投資為83億美元，高于2015年的59億美元。最近俄羅斯中央銀行強調，2017年俄羅斯經(jīng)濟將重新走上增長道路。俄羅斯總統(tǒng)普京指出，始于2014年的俄羅斯經(jīng)濟衰退的主要原因在于國內(nèi)問題，為此，俄羅斯政府正在制定新的國家經(jīng)濟發(fā)展計劃，以使俄羅斯在未來3至4年內(nèi)實現(xiàn)高于世界平均水平的經(jīng)濟增速。 2015年俄羅斯通脹率為12.9%，普京希望2016年能將其控制在5.8%左右，以保證在2017年實現(xiàn)4%的通脹目標。

“俄羅斯并不需要高油價”。俄羅斯經(jīng)濟學家認為，如果較高的石油價格水平能夠在較長時間內(nèi)維持，將利好俄羅斯經(jīng)濟。如果石油價格大幅上漲，短期內(nèi)能使俄羅斯受益，但不利于俄羅斯經(jīng)濟長期增長。一方面，高油價可能只是曇花一現(xiàn)，美國頁巖技術基本成熟，基礎設施投資基本到位，一旦國際油價大幅上漲，頁巖產(chǎn)業(yè)必將迎來新一輪泡沫，石油價格將再次下跌。因此，由高油價給俄羅斯帶來收益注定是短暫的；另一方面，高油價也將成為替代能源技術發(fā)展的新動力。未來5年，能源技術可能取得革命性突破，石油價格走高將會加速這一進程。由于缺少在能源科技領域的投資，替代能源使用率僅占俄羅斯能源消費的2%。新能源革命進程加快，將會對俄羅斯經(jīng)濟構成挑戰(zhàn)。目前的低油價不僅能夠限制美國頁巖企業(yè)搶奪市場，也能夠對替代能源及相關技術發(fā)展形成牽制。因此，石油價格在現(xiàn)有低水平上維持的時間越長，對于俄羅斯經(jīng)濟利好越大。

巴西中央銀行將大幅降息

巴西經(jīng)濟繼續(xù)萎縮。2016年第三季度，巴西經(jīng)濟環(huán)比萎縮0.8%，同比萎縮2.9%，這是巴西經(jīng)濟連續(xù)第七個季度出現(xiàn)負增長。2015年巴西經(jīng)濟同比萎縮3.8%，為1990年以來衰退最嚴重的一年。經(jīng)濟學家預測，2016年巴西經(jīng)濟將衰退3.43%，2017年將增長0.8%。

通貨膨脹形勢好轉。2015年巴西通貨膨脹率高達10.67%，2016年9月降至8.48%。經(jīng)濟學家預計，2016年巴西通脹率為6.69%，稍高于中央銀行通脹目標的最高上限6.5%。2017年巴西通脹率將進一步降低為4.93%，接近巴西中央銀行4.5%的通脹目標。

巴西中央銀行將大幅降息。2012-2016年，巴西中央銀行基準利率一直維持在14.25%，為世界各國最高。隨著通脹形勢好轉，巴西中央銀行分別于2016年10月和11月兩次降息50個基點至13.75%。經(jīng)濟學家預測，2017年巴西中央銀行將繼續(xù)加大降息力度，在年底之前將其基準利率降至10.75%-10.5%。