楊平麗 曹子瑛

(1.中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 工商管理學(xué)院，湖北 武漢 430073；2.河南大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，河南 開(kāi)封 475004；3.武漢大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，湖北 武漢 430072)

對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響
——來(lái)自中國(guó)工業(yè)企業(yè)的證據(jù)

楊平麗1，2曹子瑛3

(1.中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 工商管理學(xué)院，湖北 武漢 430073；2.河南大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，
河南 開(kāi)封 475004；3.武漢大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，湖北 武漢 430072)

基于中國(guó)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)(2003～2011年)和商務(wù)部《境外投資企業(yè)(機(jī)構(gòu))名錄》的合并數(shù)據(jù)，運(yùn)用基于傾向得分匹配的倍差法檢驗(yàn)了對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)資產(chǎn)利潤(rùn)率的影響，發(fā)現(xiàn)中國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資總體上顯著降低了企業(yè)利潤(rùn)率，無(wú)論企業(yè)投資于單個(gè)或多個(gè)國(guó)家(或地區(qū))?；谄髽I(yè)投資動(dòng)因的分類檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，OFDI行為顯著降低了商貿(mào)服務(wù)類和當(dāng)?shù)厣a(chǎn)類OFDI企業(yè)的利潤(rùn)率，而對(duì)技術(shù)研發(fā)類和資源開(kāi)發(fā)類OFDI企業(yè)的利潤(rùn)率影響不顯著。此外，對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的對(duì)外直接投資顯著降低了企業(yè)利潤(rùn)率，而對(duì)發(fā)展中國(guó)家的投資對(duì)利潤(rùn)率的影響不顯著。最后，滯后性檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響在投資后的3年和5年仍然顯著為負(fù)。

對(duì)外直接投資；企業(yè)利潤(rùn)率；資產(chǎn)利潤(rùn)率；傾向得分匹配；倍差法

“走出去”戰(zhàn)略是中國(guó)于21世紀(jì)初提出的一項(xiàng)國(guó)家戰(zhàn)略，在“十一五”期間得到全面落實(shí)。此后，中國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資(outward foreign direct investment，OFDI)迅速發(fā)展。對(duì)外直接投資流量從2002年的幾十億發(fā)展到2015年的1456.7億美元，2015年更是超過(guò)日本成為全球第二大對(duì)外直接投資國(guó)并實(shí)現(xiàn)了資本的凈輸出。2002～2015年間中國(guó)對(duì)外直接投資年均增幅高達(dá)35.9%，中國(guó)對(duì)外直接投資占全球流量的份額由2002年的0.4%提升到2015年的9.9%。截止到2015年底，中國(guó)共有2.02萬(wàn)家境內(nèi)投資者在全球188個(gè)國(guó)家(地區(qū))設(shè)立境外企業(yè)共3.08萬(wàn)家，對(duì)外直接投資累計(jì)凈額(存量)達(dá)10978.6億美元，占全球?qū)ν庵苯油顿Y流出存量的份額由2002年的0.4%上升到4.4%，世界排名由第25位上升到第8位。對(duì)外直接投資在中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮越來(lái)越重要的作用，承載著培育和發(fā)展跨國(guó)公司、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、提升中國(guó)在全球價(jià)值鏈中的地位的重要使命。對(duì)外直接投資的主體是企業(yè)，雖然企業(yè)會(huì)出于不同的目的進(jìn)行對(duì)外直接投資，但是，毫無(wú)疑問(wèn)，利潤(rùn)是企業(yè)關(guān)心的主要問(wèn)題之一，是關(guān)乎企業(yè)能否長(zhǎng)期持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力。因此，對(duì)外直接投資對(duì)其利潤(rùn)的影響是一個(gè)值得關(guān)注的問(wèn)題。如果企業(yè)能夠從對(duì)外直接投資中獲得利潤(rùn)率的提升，那么，企業(yè)就會(huì)有更大的動(dòng)力進(jìn)行對(duì)外直接投資，從而國(guó)家提出的“走出去”戰(zhàn)略也容易得到落實(shí)。反之，如果企業(yè)未能從對(duì)外直接投資中獲得利潤(rùn)率的提升，那么，企業(yè)也要考慮利潤(rùn)率的下降是否符合企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)規(guī)律并謹(jǐn)慎對(duì)待其對(duì)外直接投資戰(zhàn)略以避免盲目“走出去”。

一、文獻(xiàn)綜述

利潤(rùn)率屬于企業(yè)績(jī)效范疇。目前，學(xué)術(shù)界關(guān)于中國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資對(duì)其績(jī)效的影響主要集中于生產(chǎn)率，涉及利潤(rùn)問(wèn)題的研究很少。Chen和Tang(2014)基于中國(guó)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)的研究發(fā)現(xiàn)對(duì)外直接投資提高了企業(yè)績(jī)效，企業(yè)在對(duì)外投資后表現(xiàn)出更高的全要素生產(chǎn)率、就業(yè)規(guī)模、出口密度以及產(chǎn)品創(chuàng)新[1]。Edamura等(2014)運(yùn)用傾向得分匹配方法研究了中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)后企業(yè)的生產(chǎn)率、銷售額、無(wú)形資產(chǎn)都得到了實(shí)質(zhì)性的提高[2]。Cozza等(2015)運(yùn)用EMENDATA和BvD合并數(shù)據(jù)中中國(guó)2003～2011年間368家對(duì)歐洲投資的企業(yè)數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，結(jié)果表明對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率、全要素生產(chǎn)率、無(wú)形資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比率的提升均存在滯后效應(yīng)，對(duì)企業(yè)利潤(rùn)規(guī)模和資產(chǎn)利潤(rùn)率的影響不顯著[3]。國(guó)內(nèi)的研究中，蔣冠宏和蔣殿春(2013，2015)基于中國(guó)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)和基于匹配的倍差法的研究發(fā)現(xiàn)技術(shù)研發(fā)型OFDI和總體OFDI對(duì)企業(yè)生產(chǎn)率有顯著的提升作用[4][5]。肖慧敏和劉輝煌(2014)基于2005～2011年中國(guó)上市公司數(shù)據(jù)運(yùn)用傾向分值匹配方法研究了企業(yè)OFDI對(duì)其技術(shù)效率的影響，結(jié)果表明OFDI顯著提升了企業(yè)技術(shù)效率[6]。

還有一些學(xué)者關(guān)注了中國(guó)OFDI對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的影響，毛其淋和許家云(2014)利用中國(guó)工業(yè)企業(yè)2004～2009年的數(shù)據(jù)研究了對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，發(fā)現(xiàn)OFDI與企業(yè)創(chuàng)新之間存在顯著的因果效應(yīng)，且OFDI對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用逐年遞增[7]。

上述文獻(xiàn)為研究對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響提供了有益的參考，但從利潤(rùn)視角考察OFDI對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的文獻(xiàn)明顯欠缺。利潤(rùn)率和全要素生產(chǎn)率一樣，是度量企業(yè)績(jī)效的重要指標(biāo)之一。而且，不管是理論還是實(shí)證方面，使用代表盈利能力的利潤(rùn)率指標(biāo)代替慣用的生產(chǎn)率指標(biāo)來(lái)考察企業(yè)績(jī)效更加合適。因?yàn)?，從理論上?lái)講，利潤(rùn)率不僅反映了企業(yè)內(nèi)部的生產(chǎn)能力，還反映了外部市場(chǎng)對(duì)其產(chǎn)品的需求水平，是二者之間交互作用而形成的企業(yè)績(jī)效；而生產(chǎn)率僅體現(xiàn)了企業(yè)內(nèi)部的生產(chǎn)能力。此外，在實(shí)證研究中，生產(chǎn)率在計(jì)算過(guò)程中因缺少價(jià)格數(shù)據(jù)而不得不用產(chǎn)值數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行代替，因而計(jì)算出來(lái)的生產(chǎn)率與企業(yè)實(shí)際生產(chǎn)率水平存在偏差[8]。因此，用利潤(rùn)率替代生產(chǎn)率進(jìn)行企業(yè)績(jī)效的考核具有重要意義。本文使用2003～2011年中國(guó)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)，運(yùn)用基于傾向得分匹配的倍差法(propensity score matching and difference in difference, PSM-DID)考察中國(guó)工業(yè)企業(yè)2005～2010年間對(duì)外直接投資行為對(duì)其資產(chǎn)利潤(rùn)率的影響，為從利潤(rùn)角度考察對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響提供來(lái)自中國(guó)的證據(jù)，豐富了中國(guó)對(duì)外直接投資與企業(yè)績(jī)效關(guān)系的研究。

二、對(duì)外直接投資影響企業(yè)利潤(rùn)率的機(jī)理

對(duì)外直接投資作為一種國(guó)際化經(jīng)營(yíng)模式可能會(huì)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率產(chǎn)生影響，而且，不同動(dòng)因的對(duì)外直接投資和不同目的國(guó)的對(duì)外直接投資都有可能對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率產(chǎn)生不同影響?？捎糜诮忉寣?duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率影響的理論包括Hymer的壟斷優(yōu)勢(shì)理論、Dunning的國(guó)際生產(chǎn)折衷理論、Buckley的內(nèi)部化理論、組織學(xué)習(xí)理論、資源基礎(chǔ)觀理論以及吳彬和黃韜基于各國(guó)不同類型的OFDI提出的“二階段理論”等。對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率既有積極的影響，也有消極的影響：

(一)OFDI對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的正面影響

1.可能存在的企業(yè)特定優(yōu)勢(shì)有利于企業(yè)利潤(rùn)率提升

根據(jù)壟斷優(yōu)勢(shì)理論，跨國(guó)企業(yè)通常具有壟斷優(yōu)勢(shì)或企業(yè)特定優(yōu)勢(shì)，如資金和技術(shù)優(yōu)勢(shì)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)、管理、品牌等可轉(zhuǎn)移的優(yōu)勢(shì)，這種優(yōu)勢(shì)使得企業(yè)在對(duì)外直接投資中獲得的利潤(rùn)將完全可以超過(guò)其在國(guó)外生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的額外固定成本。因此，OFDI企業(yè)可能具有的這種優(yōu)勢(shì)使得企業(yè)能夠通過(guò)對(duì)外直接投資的方式進(jìn)行經(jīng)營(yíng)并有利于企業(yè)利潤(rùn)率的提升。

2.全球資源的整合有利于企業(yè)利潤(rùn)率提升

根據(jù)資源基礎(chǔ)觀理論，對(duì)外直接投資使得企業(yè)有如下優(yōu)勢(shì)：(1)OFDI使得企業(yè)可以充分利用不同國(guó)家(或地區(qū))的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而在全球范圍內(nèi)對(duì)資源進(jìn)行整合和更有效的配置。(2)國(guó)際化市場(chǎng)的開(kāi)拓?cái)U(kuò)大了市場(chǎng)規(guī)模，有助于企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)，從而節(jié)約生產(chǎn)成本。(3)對(duì)外直接投資使得企業(yè)能夠利用公司內(nèi)貿(mào)易的優(yōu)勢(shì)克服外部市場(chǎng)的不足，增強(qiáng)企業(yè)對(duì)中間產(chǎn)品的掌控能力，同時(shí)還有助于降低交易成本。(4)企業(yè)在對(duì)外直接投資過(guò)程中通過(guò)收購(gòu)技術(shù)先進(jìn)的企業(yè)或者與之合作等方式可以獲得直接的技術(shù)提升[9](P32-212)。綜上，對(duì)外直接投資給企業(yè)帶來(lái)的幾種優(yōu)勢(shì)有利于企業(yè)成本的節(jié)約或技術(shù)的提升，從而有助于企業(yè)利潤(rùn)率的提升。

3.“干中學(xué)”效應(yīng)有利于企業(yè)利潤(rùn)率提升

根據(jù)組織學(xué)習(xí)理論，企業(yè)對(duì)外直接投資的過(guò)程在一定程度上是實(shí)驗(yàn)性的，企業(yè)通過(guò)國(guó)際化的過(guò)程和對(duì)國(guó)際市場(chǎng)認(rèn)識(shí)的深入可以積累國(guó)際化知識(shí)和國(guó)際市場(chǎng)知識(shí)，而這些知識(shí)是僅面向國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)所學(xué)不到的。這些知識(shí)的累積提升了OFDI企業(yè)的人力資源水平，從而使企業(yè)能夠更高效地運(yùn)轉(zhuǎn)[10]。同時(shí)，國(guó)際化和國(guó)際市場(chǎng)知識(shí)的獲得還有利于企業(yè)提高產(chǎn)品質(zhì)量和服務(wù)水平，如國(guó)際市場(chǎng)或某一特定市場(chǎng)的充分、激烈的競(jìng)爭(zhēng)或者挑剔的消費(fèi)者有助于企業(yè)改善產(chǎn)品品質(zhì)和提升售后服務(wù)質(zhì)量，進(jìn)而有助于企業(yè)利潤(rùn)率的提高。此外，企業(yè)在國(guó)際化過(guò)程中還可能通過(guò)技術(shù)外溢效應(yīng)學(xué)習(xí)東道國(guó)的先進(jìn)技術(shù)和管理知識(shí)，有利于提升自身的技術(shù)水平和管理水平，進(jìn)而有利于提高收益和利潤(rùn)率。

(二)OFDI對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的負(fù)面影響

1.“陌生的負(fù)擔(dān)”會(huì)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率造成不利影響

雖然對(duì)外直接投資的優(yōu)勢(shì)很明顯，但是，根據(jù)Hymer的特定優(yōu)勢(shì)理論，企業(yè)在對(duì)外直接投資初期會(huì)面臨新入者負(fù)擔(dān)(liability of newness)和外來(lái)者負(fù)擔(dān)(liability of foreignness)構(gòu)成的“陌生的負(fù)擔(dān)”。新入者負(fù)擔(dān)也即“交學(xué)費(fèi)”現(xiàn)象，指企業(yè)在投資初期需要建立廠房、購(gòu)買機(jī)器設(shè)備、招聘員工等使得OFDI企業(yè)需要增加額外負(fù)擔(dān)。當(dāng)新公司成立之后隨之而來(lái)的是外來(lái)者負(fù)擔(dān)，即相比東道國(guó)本地企業(yè)而言， OFDI企業(yè)由于對(duì)東道國(guó)的政治、經(jīng)濟(jì)、文化、法律等環(huán)境不熟悉而產(chǎn)生的額外成本，以及企業(yè)根據(jù)這些環(huán)境的變化調(diào)整企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略而增加的成本[11](P387-400)[12]。“陌生的負(fù)擔(dān)”往往會(huì)使處于對(duì)外直接投資初期的企業(yè)利潤(rùn)率下降。此外，OFDI企業(yè)還面臨著匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)等，這些可能給企業(yè)利潤(rùn)率帶來(lái)不利影響。

2. 可能存在的“天花板”效應(yīng)侵蝕企業(yè)利潤(rùn)率

隨著企業(yè)國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)的累積，企業(yè)承受的“陌生的負(fù)擔(dān)”將逐漸消退，企業(yè)績(jī)效可能會(huì)逐步改善。然而，OFDI企業(yè)可能存在不利于績(jī)效持續(xù)提高的“天花板”效應(yīng)，如國(guó)內(nèi)外生產(chǎn)和銷售之間可能存在的惡性競(jìng)爭(zhēng)，眾多分支機(jī)構(gòu)帶來(lái)的企業(yè)管理和協(xié)調(diào)成本過(guò)高，經(jīng)營(yíng)規(guī)模過(guò)大出現(xiàn)的規(guī)模不經(jīng)濟(jì)等侵蝕企業(yè)利潤(rùn)率[12]。不過(guò)，“天花板”效應(yīng)只是企業(yè)在資源配置不當(dāng)時(shí)可能出現(xiàn)的問(wèn)題，一般是國(guó)際化超過(guò)適當(dāng)程度之后可能會(huì)遇到的問(wèn)題。如果企業(yè)管理得當(dāng)，規(guī)模經(jīng)濟(jì)利用得當(dāng)，這一問(wèn)題是可以避免的。

綜上，從理論分析來(lái)看，對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率可能帶來(lái)的影響是不確定的，取決于企業(yè)對(duì)全球資源的利用和管理能力、適應(yīng)能力和學(xué)習(xí)能力等，同時(shí)，也取決于企業(yè)對(duì)外直接投資所處的階段。根據(jù)適用于發(fā)展中國(guó)家對(duì)外直接投資的“二階段理論”，一國(guó)的對(duì)外直接投資通常會(huì)先經(jīng)歷“經(jīng)驗(yàn)獲得階段”，才會(huì)進(jìn)入“利潤(rùn)攫取階段”[13]。在“經(jīng)驗(yàn)獲得階段”，“陌生的負(fù)擔(dān)”對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響較大，因而企業(yè)利潤(rùn)率在這個(gè)階段通常是下滑的。隨著企業(yè)在對(duì)外直接投資中經(jīng)驗(yàn)的累積，“干中學(xué)”效應(yīng)、全球資源整合效應(yīng)開(kāi)始顯現(xiàn)，企業(yè)隨之進(jìn)入“利潤(rùn)攫取階段”。雖然中國(guó)“走出去”戰(zhàn)略已實(shí)施十幾年，對(duì)外直接投資的規(guī)模已大幅增加，但是，中國(guó)對(duì)外直接投資的發(fā)展仍然處于初期階段，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比還有很大的差距。在此背景下，本文將通過(guò)翔實(shí)的企業(yè)數(shù)據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)中國(guó)對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響，也在一定程度上對(duì)對(duì)外直接投資理論進(jìn)行檢驗(yàn)。

三、模型構(gòu)建和數(shù)據(jù)說(shuō)明

(一)模型構(gòu)建和分析方法

在考察對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響時(shí)，必須克服可能存在的企業(yè)“自選擇效應(yīng)”的影響。本文采用基于傾向得分匹配的倍差法來(lái)處理這一問(wèn)題，即通過(guò)對(duì)比企業(yè)對(duì)外直接投資與不進(jìn)行對(duì)外直接投資兩種情形和投資前后兩種情形企業(yè)利潤(rùn)率的差異來(lái)估計(jì)對(duì)外直接投資行為對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的因果影響。具體思路如下：

(1)

(2)

然后，運(yùn)用倍差法對(duì)比處理組和匹配上的控制組對(duì)外直接投資前后利潤(rùn)率的變化。如果處理組企業(yè)在對(duì)外直接投資后利潤(rùn)率的提升系統(tǒng)性高于控制組，則認(rèn)為對(duì)外直接投資提升了企業(yè)利潤(rùn)率。與(2)式等價(jià)的、可用于實(shí)證檢驗(yàn)的模型為：

ROA=β0+β1OFDI+β2Time+β3OFDI×Time+β4CV+εit

(3)

式(3)中交互項(xiàng)OFDI×Time的系數(shù)β3反映企業(yè)對(duì)外直接投資對(duì)其利潤(rùn)率的因果影響。CV是影響企業(yè)利潤(rùn)率的其他控制變量，包括全要素生產(chǎn)率(lnTFP)、企業(yè)資本密度(lnkl)、企業(yè)規(guī)模(lnscale)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)年限(lnage)、新產(chǎn)品占比(new_share)、企業(yè)是否為出口企業(yè)(export)、是否為外資企業(yè)(FDI)和是否為國(guó)有企業(yè)(SOE)①。此外，回歸方程還控制了各種固定效應(yīng)，包括(二分位)行業(yè)固定效應(yīng)(industry)、地區(qū)(省份)固定效應(yīng)(area)和時(shí)間(年份)固定效應(yīng)(year)。

(二)數(shù)據(jù)說(shuō)明

本文使用的數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)(1999～2011年)和商務(wù)部《境外投資企業(yè)(機(jī)構(gòu))名錄》的匹配。關(guān)于工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)，由于存在一些指標(biāo)的缺失、異常以及明顯的測(cè)量誤差，參照謝千里等(2008)的做法，剔除企業(yè)工業(yè)總產(chǎn)值、銷售額、固定資產(chǎn)總值等關(guān)鍵變量存在缺失值、零值或小于零值的企業(yè)樣本[14]；剔除企業(yè)利潤(rùn)總額存在缺失的企業(yè)；剔除流動(dòng)資產(chǎn)大于固定資產(chǎn)、總固定資產(chǎn)超過(guò)總資產(chǎn)的企業(yè)樣本；剔除從業(yè)人員小于10人的觀測(cè)值。最終得到匹配上的2003～2011年間持續(xù)經(jīng)營(yíng)的30750家企業(yè)連續(xù)9年的觀測(cè)值共276750個(gè)。中國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資活動(dòng)從2005年以來(lái)進(jìn)入快速發(fā)展期，因此，文中選取的處理組為2005～2011年間有對(duì)外直接投資活動(dòng)的企業(yè)樣本(3166個(gè))；控制組為2005～2011年間始終未進(jìn)行對(duì)外直接投資的企業(yè)樣本。同時(shí)，資產(chǎn)利潤(rùn)率的計(jì)算方法參照蘇振東和洪玉娟(2013)的做法，用凈利潤(rùn)與平均企業(yè)資產(chǎn)總額的比值來(lái)表示。其中，凈利潤(rùn)為利潤(rùn)總額減去應(yīng)交所得稅，平均資產(chǎn)總額為企業(yè)上一年度末(本年度初)和本年度末的資產(chǎn)總額的均值。因此，2005年資產(chǎn)利潤(rùn)率的計(jì)算需要用到2004年的企業(yè)總資產(chǎn)指標(biāo)，同時(shí)，倍差法的原理也要求計(jì)算企業(yè)2004年的資產(chǎn)利潤(rùn)率以進(jìn)行差分。因此，文中的樣本區(qū)間為2003～2011年間持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，與處理組和控制組的年份區(qū)間不同。

在匹配過(guò)程中，為了提高匹配的準(zhǔn)確性，按照年度依次進(jìn)行匹配。以2005年為例，處理組定義為2005年有對(duì)外直接投資活動(dòng)的企業(yè)，匹配時(shí)按照企業(yè)2004年的特征進(jìn)行匹配。2006～2011年各年的處理組和控制組依次類推。

四、對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率影響的實(shí)證結(jié)果

(一)初始回歸

經(jīng)過(guò)傾向得分匹配，各年度處理組和控制組樣本中匹配變量的均值均不存在顯著差異，偏差也都控制在20%以內(nèi)，通過(guò)了匹配平衡性檢驗(yàn)②，意味著文中的傾向得分匹配是有效的?；诖耍\(yùn)用倍差法得到的對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率影響的估計(jì)結(jié)果如表1所示：

表1 對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響

方程(1)是不加入任何控制變量和固定效應(yīng)的基準(zhǔn)檢驗(yàn)，方程(2)加入企業(yè)特征控制變量，但是沒(méi)有控制固定效應(yīng)。方程(3)在控制企業(yè)特征的基礎(chǔ)上控制了行業(yè)、地區(qū)和時(shí)間固定效應(yīng)。方程(1)和(2)中OFDI的系數(shù)為負(fù)，但是不顯著，隨著固定效應(yīng)的加入，在方程(3)中，該系數(shù)變成顯著為正，說(shuō)明在考慮固定效應(yīng)的情況下處理組企業(yè)的利潤(rùn)率相對(duì)控制組企業(yè)而言顯著較高。Time的系數(shù)為正，但是不顯著，說(shuō)明企業(yè)的利潤(rùn)率并沒(méi)有隨時(shí)間有顯著變化。方程(1)和(2)中OFDI×Time的系數(shù)為負(fù)，但是不顯著。加入行業(yè)、地區(qū)和時(shí)間固定效應(yīng)后，其系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明在考慮行業(yè)、地區(qū)和時(shí)間因素的情況下，中國(guó)企業(yè)的對(duì)外直接投資行為顯著降低了企業(yè)的利潤(rùn)率?？赡艿脑蚴菍?duì)外直接投資需要企業(yè)支付高額的固定成本，特別是在投資初期，而規(guī)模經(jīng)濟(jì)、范圍經(jīng)濟(jì)等優(yōu)勢(shì)的發(fā)揮、企業(yè)對(duì)接觸到的先進(jìn)技術(shù)等知識(shí)的掌握都需要一定的時(shí)間，即全球資源整合和“干中學(xué)”效應(yīng)帶來(lái)的利益需要較長(zhǎng)一段時(shí)間才能體現(xiàn)出來(lái)，固定成本的增加抵消了利潤(rùn)率可能的增長(zhǎng)，從而表現(xiàn)為企業(yè)的資產(chǎn)利潤(rùn)率是下降的。

控制變量中，企業(yè)全要素生產(chǎn)率系數(shù)顯著為正，說(shuō)明生產(chǎn)率越高的企業(yè)，其利潤(rùn)率越高。這一點(diǎn)符合理論預(yù)期，也與現(xiàn)有研究結(jié)論相符。資本密度的系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明人均資本越高的企業(yè)其利潤(rùn)率越低?？赡艿脑蚴请m然一般認(rèn)為企業(yè)的資本密度越高意味著企業(yè)的技術(shù)裝備水平越高，但是同時(shí)也意味著企業(yè)的固定成本越高，從而對(duì)利潤(rùn)率產(chǎn)生不利影響。企業(yè)規(guī)模的系數(shù)顯著為負(fù)，可能的原因是企業(yè)規(guī)模越大，包括工資、固定資產(chǎn)投資在內(nèi)的企業(yè)成本也越高，從而利潤(rùn)率越低。企業(yè)經(jīng)營(yíng)年限系數(shù)不顯著，表明企業(yè)經(jīng)營(yíng)年限對(duì)利潤(rùn)水平的影響不明顯。企業(yè)新產(chǎn)品占比的系數(shù)為正，但是其顯著性并不穩(wěn)健，說(shuō)明企業(yè)開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品并未顯著提高企業(yè)利潤(rùn)率，可能的原因是雖然新產(chǎn)品可以增強(qiáng)企業(yè)在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力，但是新產(chǎn)品往往需要企業(yè)投入大量研發(fā)資金，進(jìn)而抵消了企業(yè)利潤(rùn)率可能的增加。企業(yè)是否為出口企業(yè)的系數(shù)在方程(2)中顯著為負(fù)，但隨著固定效應(yīng)的加入變得不再顯著，說(shuō)明出口企業(yè)的利潤(rùn)率并不顯著低于非出口企業(yè)。這一結(jié)論與張杰等(2011)、蘇振東和洪玉娟(2013)的結(jié)論并不一致[15][8]。企業(yè)是否為外資企業(yè)的系數(shù)顯著為負(fù)，意味著外資企業(yè)的利潤(rùn)率顯著低于其他類型的企業(yè)。這一結(jié)果與預(yù)期不符，可能的原因是外資企業(yè)可能通過(guò)轉(zhuǎn)移定價(jià)等方式將其在中國(guó)的利潤(rùn)轉(zhuǎn)移到了稅率較低的國(guó)外公司。外資企業(yè)的避稅問(wèn)題在中國(guó)并不少見(jiàn)，針對(duì)這一問(wèn)題，中國(guó)近年來(lái)也在加強(qiáng)反避稅工作調(diào)查并取得了一定的成績(jī)。是否為國(guó)有企業(yè)的系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明國(guó)有企業(yè)的利潤(rùn)率顯著低于其他類型的企業(yè)。

(二)不同投資動(dòng)因的影響

根據(jù)中國(guó)商務(wù)部的統(tǒng)計(jì)，中國(guó)企業(yè)OFDI按照其投資動(dòng)因不同可以劃分為四類：商貿(mào)服務(wù)類、當(dāng)?shù)厣a(chǎn)和銷售類、技術(shù)研發(fā)類和資源開(kāi)發(fā)類[5]。對(duì)于技術(shù)研發(fā)類OFDI和資源開(kāi)發(fā)類OFDI而言，企業(yè)投資的主要目的是為了獲取技術(shù)和資源而非直接的利潤(rùn)率提升。同時(shí)，企業(yè)不同的投資動(dòng)因一般也是基于企業(yè)自身情況和東道國(guó)市場(chǎng)情況作出的選擇。因此，有必要按照不同的投資動(dòng)因分別檢驗(yàn)對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響。表2列出了不同投資動(dòng)因企業(yè)的OFDI行為對(duì)其利潤(rùn)率的影響，從中可以看出，只有商貿(mào)服務(wù)類OFDI樣本中的OFDI系數(shù)顯著為正，說(shuō)明在不考慮時(shí)間因素影響的情況下只有商貿(mào)服務(wù)類OFDI企業(yè)的利潤(rùn)率顯著高于非OFDI企業(yè)。Time系數(shù)為正，但是不顯著，表明企業(yè)無(wú)論是否進(jìn)行對(duì)外直接投資，其利潤(rùn)率并未隨時(shí)間顯著上升。OFDI×Time的系數(shù)，只有在商貿(mào)服務(wù)類OFDI和當(dāng)?shù)厣a(chǎn)類OFDI樣本中顯著為負(fù)，表明這兩種類型的投資行為使得企業(yè)利潤(rùn)率顯著下降?？赡艿脑蛟谟冢哼M(jìn)行商貿(mào)服務(wù)類投資的企業(yè)多是出口企業(yè)(在樣本中占到80%以上)，而出口產(chǎn)品多是勞動(dòng)密集型產(chǎn)品，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，企業(yè)靠增加出口獲取的利潤(rùn)增加也是有限的，加上對(duì)外直接投資需要支付一定的固定成本，因而出現(xiàn)了利潤(rùn)率下降的結(jié)果。當(dāng)?shù)厣a(chǎn)和銷售類OFDI的固定成本很高，因此在對(duì)外直接投資初期利潤(rùn)率下降也是很正常的。技術(shù)研發(fā)類和資源開(kāi)發(fā)類OFDI對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率并未造成顯著的影響，可能的原因是這兩類企業(yè)雖然其對(duì)外投資的直接目的并不是獲得利潤(rùn)率的提升，但可能由于在境外獲得了先進(jìn)的技術(shù)或重要資源，給企業(yè)的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了一定的優(yōu)勢(shì)，從而企業(yè)利潤(rùn)率沒(méi)有顯著下降。

表2 不同投資動(dòng)因的OFDI對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響

(三)不同投資目的國(guó)的影響

由于企業(yè)進(jìn)入不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的國(guó)家所需要面對(duì)的生產(chǎn)率門檻不同，企業(yè)也會(huì)根據(jù)自身情況結(jié)合投資動(dòng)因投向不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的國(guó)家，進(jìn)入一個(gè)或多個(gè)國(guó)家(或地區(qū))，為此，現(xiàn)將OFDI樣本劃分為投資于單個(gè)國(guó)家和多個(gè)國(guó)家(或地區(qū))、投資于發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家?guī)追N類型分別考察。基于傾向得分匹配的倍差法的實(shí)證結(jié)果如表3中方程(8)～(11)所示，無(wú)論企業(yè)投資于單個(gè)國(guó)家還是多個(gè)國(guó)家(或地區(qū))，對(duì)外直接投資都導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)率顯著下降。另一方面，投資于發(fā)達(dá)國(guó)家的OFDI顯著降低了企業(yè)利潤(rùn)率，而投資于發(fā)展中國(guó)家的OFDI對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響不顯著。可能的原因是發(fā)達(dá)國(guó)家的生產(chǎn)率門檻較高，中國(guó)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的投資多采用無(wú)需太高固定成本的商貿(mào)服務(wù)類OFDI，而商貿(mào)服務(wù)類OFDI的利潤(rùn)率在前文已經(jīng)被證實(shí)是下降的；而中國(guó)對(duì)發(fā)展中國(guó)家的投資形式較多，從而對(duì)外直接投資對(duì)利潤(rùn)率的影響不顯著。

表3 不同投資目的國(guó)的OFDI對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響和滯后效應(yīng)檢驗(yàn)

(四)滯后效應(yīng)檢驗(yàn)

全球資源的整合和“干中學(xué)”效應(yīng)帶來(lái)的利益需要一定的時(shí)間才能顯現(xiàn)，因此，對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響可能存在滯后效應(yīng)。為了檢驗(yàn)企業(yè)投資一段時(shí)間后OFDI對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響，同時(shí)結(jié)合數(shù)據(jù)的區(qū)間，在此進(jìn)行企業(yè)投資3年和5年后的滯后性檢驗(yàn)，實(shí)證結(jié)果如表3中方程(12)～(13)所示，檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資之后的3年和5年里，OFDI對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的影響仍然顯著為負(fù)。原因可能在于對(duì)于對(duì)外直接投資這樣需要巨大投入的國(guó)際化活動(dòng)而言，投資后的3～5年時(shí)間仍然是一個(gè)相對(duì)較短的時(shí)期，因此，這里滯后效應(yīng)的檢驗(yàn)只能顯示對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率負(fù)面影響持續(xù)的時(shí)間，無(wú)法求證“二階段”理論中所說(shuō)的OFDI企業(yè)一般會(huì)先經(jīng)歷利潤(rùn)率的下滑然后再上升的過(guò)程。

五、結(jié)論與政策建議

(一)結(jié)論

基于中國(guó)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)和商務(wù)部《境外投資企業(yè)(機(jī)構(gòu))名錄》匹配的微觀企業(yè)數(shù)據(jù)，本文運(yùn)用基于傾向得分匹配的倍差法實(shí)證檢驗(yàn)了中國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資對(duì)其利潤(rùn)率的影響，結(jié)果顯示，中國(guó)OFDI總體上顯著降低了企業(yè)的資產(chǎn)利潤(rùn)率。無(wú)論企業(yè)投資于單個(gè)國(guó)家還是多個(gè)國(guó)家(或地區(qū))，其利潤(rùn)率都是顯著下降的。在按照企業(yè)投資動(dòng)因分類檢驗(yàn)中，商貿(mào)服務(wù)類OFDI和當(dāng)?shù)厣a(chǎn)類OFDI企業(yè)的利潤(rùn)率顯著下降，技術(shù)研發(fā)類OFDI和資源開(kāi)發(fā)類OFDI企業(yè)利潤(rùn)率的變化不顯著。在按不同投資目的國(guó)的分類檢驗(yàn)中，投資于發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)的利潤(rùn)率顯著下降，投資于發(fā)展中國(guó)家的企業(yè)的利潤(rùn)率下降不顯著。檢驗(yàn)對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)投資后3年和5年的利潤(rùn)率的滯后影響發(fā)現(xiàn)，這一影響仍然顯著為負(fù)。

雖然中國(guó)對(duì)外直接投資降低了企業(yè)的資產(chǎn)利潤(rùn)率，但是并不代表對(duì)外直接投資企業(yè)是虧損的。對(duì)外直接投資是一項(xiàng)需要大量固定成本投入的國(guó)際化活動(dòng)，而企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資活動(dòng)一般也都著眼于企業(yè)長(zhǎng)期的戰(zhàn)略利益，中國(guó)對(duì)外直接投資快速、較大規(guī)模的發(fā)展也不過(guò)是近十年的事情，因此，對(duì)于短期內(nèi)出現(xiàn)利潤(rùn)率的下降不必過(guò)于擔(dān)憂。但是，保持一定的利潤(rùn)率是企業(yè)持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力，當(dāng)對(duì)外直接投資對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率造成負(fù)面影響時(shí)，企業(yè)和政府都需要積極應(yīng)對(duì)。

(二)政策建議

一方面，企業(yè)作為對(duì)外直接投資的主體，要積極采取措施，力爭(zhēng)通過(guò)對(duì)外直接投資活動(dòng)盡可能地提高企業(yè)利潤(rùn)率。具體而言，可以從以下幾個(gè)方面加強(qiáng)管理：(1)在對(duì)外直接投資過(guò)程中，企業(yè)要謹(jǐn)慎決策，雖然對(duì)外直接投資需要“干中學(xué)”，但是，投資之前也要做足功課，包括進(jìn)行充分的市場(chǎng)調(diào)研、檢驗(yàn)企業(yè)自身的管理水平是否能夠應(yīng)對(duì)投資后的全球監(jiān)管等，充分的準(zhǔn)備和籌謀工作可以避免盲目投資以及由此可能帶來(lái)的不合理的利潤(rùn)率下滑。(2)強(qiáng)化企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理和預(yù)算管理，塑造品牌形象，提高企業(yè)生產(chǎn)率，增加產(chǎn)品附加值和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)，盡量減少相關(guān)費(fèi)用，降低成本，提高企業(yè)的資產(chǎn)利用率，盡量規(guī)避經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等。

另一方面，政府作為對(duì)外直接投資的管理者也有一些工作需要加強(qiáng)和完善，以擴(kuò)大OFDI企業(yè)的盈利空間和調(diào)動(dòng)企業(yè)對(duì)外直接投資的積極性：(1)通過(guò)更多雙邊投資保護(hù)協(xié)定的簽訂為企業(yè)對(duì)外直接投資提供包括外資準(zhǔn)入及享受國(guó)民待遇、爭(zhēng)端解決、風(fēng)險(xiǎn)保障在內(nèi)的海外投資保護(hù)制度，使企業(yè)能夠免除對(duì)相關(guān)問(wèn)題的擔(dān)憂進(jìn)而專注于海外企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與管理。(2)深化金融體制改革，為企業(yè)特別是民營(yíng)企業(yè)提供較為可得、便利、低成本的融資平臺(tái)和融資服務(wù)，使企業(yè)能夠減少“走出去”過(guò)程中的融資困難和融資負(fù)擔(dān)。

注釋：

①外資企業(yè)定位為注冊(cè)類型為210、220、230、240、310、320、330、340的企業(yè)，國(guó)有企業(yè)定義為注冊(cè)類型為110、140、151的企業(yè)。

②匹配平衡性檢驗(yàn)的結(jié)果限于篇幅未在文中呈現(xiàn)，備索。

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(責(zé)任編輯：易會(huì)文)

2016-09-05

楊平麗(1981— )，女，河南南陽(yáng)人，中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)工商管理學(xué)院博士生，河南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院講師； 曹子瑛(1982— )，女，湖北武漢人，武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院博士生。

F830.59

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1003-5230(2017)01-0132-08