路漫漫

信威集團(tuán)的業(yè)績奇跡來自海外項目，從柬埔寨、烏克蘭、俄羅斯，到尼加拉瓜，屢簽大單、利潤率驚人。但從其巨額的項目擔(dān)保、天量的資金質(zhì)押、高企的債務(wù)負(fù)擔(dān)來看，業(yè)績的真實疑團(tuán)重重。

處于質(zhì)疑關(guān)口而停牌的信威集團(tuán)（600485.SH）借殼上市不到三年時間，2014年9月，證券簡稱由“中創(chuàng)信測”更名為“信威集團(tuán)”。2015年7月底，控股股東王靖將持有的4億股限售流通股質(zhì)押給國家開發(fā)銀行，占公司總股本的13.68%。目前的股價不到質(zhì)押時的40%，很可能面臨平倉風(fēng)險。

從柬埔寨、烏克蘭、俄羅斯，到尼加拉瓜，信威集團(tuán)的業(yè)績奇跡來自海外項目，但從其巨額的項目擔(dān)保、高企的債務(wù)負(fù)擔(dān)來看，業(yè)績的真實疑團(tuán)重重。

天價借殼，虧損變盈利

2014年9月，上市公司以224.87億元收購北京信威通信技術(shù)股份有限公司（下稱“北京信威”）95.61%股權(quán)，以及募集配套資金32.54億元完成重組事宜，信威集團(tuán)順利上市，控股股東及實際控制人變更為王靖。

此前鮮為人知的王靖突然名聲大振。2013年6月，政府與香港尼加拉瓜運河開發(fā)投資有限公司簽訂開展尼加拉瓜運河發(fā)展項目的排他性商業(yè)協(xié)議正式獲得尼加拉瓜國民議會批準(zhǔn)，項目投資額高達(dá)400億美元（約合2450億元人民幣），王靖即為香港尼加拉瓜運河開發(fā)投資有限公司幕后控制人。然而，這個驚人項目，至今鮮有動靜。

北京信威成立于1995年，是大唐電信科技控股有限公司（下稱“大唐控股”）下屬子公司控股的中外合資企業(yè)，曾號稱McWiLL是中國國內(nèi)唯一擁有完全自主知識產(chǎn)權(quán)的高速率無線寬帶接入技術(shù)，諸多技術(shù)指標(biāo)優(yōu)于目前國際認(rèn)定的其他幾大3G標(biāo)準(zhǔn)。但這樣一家企業(yè)，一直在虧損中苦苦掙扎，直到王靖的出現(xiàn)。2011年8月，王靖成為北京信威的第一大股東。借殼前夕，北京信威總股本為20億元，王靖持有其36.97%的股份。

大唐控股2011年11月掛牌轉(zhuǎn)讓北京信威，數(shù)據(jù)顯示，2010年、2011年1至10月北京信威實現(xiàn)營業(yè)收入分別為2563.62萬元、1.16億元，分別虧損3948.37萬元、5446.88萬元。然而，中創(chuàng)信測披露的重組草案顯示，2010年、2011年北京信威實現(xiàn)營業(yè)收入分別為1.34億元、11.71億元，分別盈利255.72萬元、5.66億元。虧損累累的北京信威搖身變成了盈利暴發(fā)戶。緊接著，2012年，北京信威實現(xiàn)營業(yè)收入9.15億元及凈利潤4.91億元。到了2013年1-11月，北京信威實現(xiàn)營業(yè)收入21.43億元及凈利潤16.12億元。2013年全年實現(xiàn)營業(yè)收入23.58億元，同比暴增14.43億元；凈利潤16.38億元，同比暴增11.47億元，增加的收入幾乎都變成了利潤。

借殼完成后，北京信威的爆發(fā)性增長勢頭突然消失，開始穩(wěn)步上升。北京信威的目標(biāo)客戶一般為新興電信運營商，資金實力非常非常弱，那么，北京信威走出虧損的泥淖，創(chuàng)造一個又一個難以置信的奇跡，是怎么做到的？奇跡的背后是為神秘的客戶進(jìn)行瘋狂擔(dān)保！

瘋狂擔(dān)保做業(yè)績

截至2016年11月29日，信威集團(tuán)及其控股子公司實際對外擔(dān)保總額已經(jīng)達(dá)到142億元，占其最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)的111.15%。2015年信威集團(tuán)的營業(yè)收入35.74億元，這一擔(dān)保額相當(dāng)于2015年營業(yè)收入的4倍。2012年1月至2016年9月，信威集團(tuán)累計實現(xiàn)的營業(yè)收入也不過是120.85億元。2016年9月末，信威集團(tuán)負(fù)債總額高達(dá)90.28億元，凈資產(chǎn)119.51億元。而主要被擔(dān)保對象基本上都經(jīng)營情況極其糟糕，還款能力差得離譜。

信威集團(tuán)的擔(dān)保究竟有多瘋狂？與同行業(yè)的中興通訊（000063.SZ）對比一下就知道了。截至6月30日，中興通訊對外擔(dān)保只有5000萬元，占2016年上半年營業(yè)收入的千分之一，占6月末凈資產(chǎn)的千分之一點六。2013年至2015年，中興通訊實現(xiàn)營業(yè)收入分別為752.34億元、814.71億元、1001.86億元，遠(yuǎn)超信威集團(tuán)。

2016年6月末，信威集團(tuán)貨幣資金余額78.07億元，其中已經(jīng)質(zhì)押的金額73.04億元，占比93.56%。2016年第三季度，公司通過發(fā)行公司債及短期融資券來維持現(xiàn)金流。2016年6月末，中興通訊貨幣資金余額303.73億元，其中質(zhì)押的金額2300萬元。

信威集團(tuán)為沒有實力的客戶提供天量擔(dān)保，而這些擔(dān)保到后來幾乎都要信威集團(tuán)買單，但信威集團(tuán)可以靠這做出非常漂亮的業(yè)績，然后天價借殼到資本市場撈金。

瘋狂擔(dān)保不需要多高的技巧，只需要一個看起來很美好的買方信貸業(yè)務(wù)模式就可以了。信威集團(tuán)在借殼草案中表示：“在海外公網(wǎng)業(yè)務(wù)中，北京信威主要通過買方信貸業(yè)務(wù)模式幫助向其采購產(chǎn)品的海外電信運營商取得銀行資金。”由于北京信威尚未取得銀行對該類業(yè)務(wù)的信用擔(dān)保授信，對于海外客戶的購買設(shè)備貸款，銀行需要由北京信威以100%現(xiàn)金質(zhì)押的方式進(jìn)行擔(dān)保。通過這樣的模式，信威集團(tuán)財務(wù)指標(biāo)非常好看，收入有了，回款有了，業(yè)績也來了。

為柬埔寨項目擔(dān)保33.90億元依然不夠

截至11月29日，公司及其子公司累計為信威（柬埔寨）電信有限公司（下稱“柬埔寨信威”）提供的擔(dān)保余額為33.90億元人民幣。然而，即使這樣，依然無法解決資金難題。11月30日，信威集團(tuán)發(fā)布公告稱，北京信威擬為柬埔寨信威提供3000萬美元擔(dān)保。

柬埔寨信威是北京信威孫公司重慶信威通信技術(shù)有限責(zé)任公司（下稱“重慶信威”）于2010年9月成立的公司。2011年10月，重慶信威轉(zhuǎn)讓柬埔寨信威的全部股權(quán)給一個法人股東及三個柬埔寨自然人股東。當(dāng)年11月，柬埔寨信威與信威香港簽署總體合作協(xié)議，信威香港向柬埔寨信威銷售設(shè)備及授權(quán)使用與硬件設(shè)備相關(guān)的軟件，合同總金額4.6億美元。此后，根據(jù)補(bǔ)充協(xié)議，信威香港、北京信威及其子公司按照協(xié)議向柬埔寨信威陸續(xù)發(fā)貨。

北京信威的業(yè)績奇跡從柬埔寨信威開始。柬埔寨信威2011年、2012年貢獻(xiàn)給北京信威的營業(yè)收入分別為9.92億元、8.28億元、占營業(yè)收入總額的比例分別高達(dá)84.70%、90.47%。由此，北京信威2011年凈利潤暴增220倍，從2010年的255.72萬元暴增至5.66億元，未分配利潤從2010年末的-4.15億元飆升至1.51億元。2012年北京信威凈利潤有所下降，依然高達(dá)4.91億元。但之后，柬埔寨信威開始退居二線，2013年1-11月貢獻(xiàn)的營業(yè)收入銳減至1.85億元，占比暴降至8.62%。2013年之后陸續(xù)有神秘客戶來接棒。

與北京信威簽訂巨額合同的柬埔寨信威沒有多少實力，2011年末經(jīng)審計的凈資產(chǎn)只有48.35萬美元，2012年末已經(jīng)資不抵債，經(jīng)審計的凈資產(chǎn)為-771.94萬美元。2013年末未經(jīng)審計的凈資產(chǎn)-5209.78萬美元。到了2013年11月底，北京信威已經(jīng)從柬埔寨信威收回貨款18.82億元。

資不抵債的柬埔寨信威之所以能回款，離不開多方的精心策劃。先是2012年6月21日，柬埔寨信威（借方）與國開行（香港）（貸方）簽訂《貸款協(xié)議》，雙方約定貸方向借方提供22億元人民幣貸款及8億元人民幣等值的美元貸款，用以支付其與信威香港《MASTER AGREEMENT》項下的貨款及項目的建設(shè)、運營資金。其次，同年6月26日，柬埔寨信威與國開行（北京）簽訂《開立保函合同》，約定國開行（北京）為柬埔寨信威對國開行（香港）的債務(wù)進(jìn)行擔(dān)保。由北京信威和重慶信威將其設(shè)備銷售收入以現(xiàn)金的形式存入國開行（北京），并將存單逐筆質(zhì)押給國開行（北京）（之后可隨柬埔寨信威還款逐漸釋放質(zhì)押現(xiàn)金，質(zhì)押現(xiàn)金數(shù)額不低于貸款人貸款余額加一年利息）。柬埔寨信威以項目的運營牌照、網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)及其80%的股權(quán)等，分別抵（質(zhì)）押給國開行（北京）。柬埔寨信威將項目運營收入以現(xiàn)金的形式存入由國開行（北京）認(rèn)同的柬埔寨當(dāng)?shù)卮茔y行。同一天，雙方還簽訂《資產(chǎn)抵押合同》，約定柬埔寨信威將其現(xiàn)時及其將來的全部有形及無形資產(chǎn)抵押給國開行（北京），作為對國開行（北京）保函的反擔(dān)保。也在當(dāng)天，柬埔寨信威、Khov Primsec Co.，Ltd.與國開行（北京）簽訂《股權(quán)質(zhì)押合同》，約定Khov Primsec Co.，Ltd.將其所持有的全部柬埔寨信威股權(quán)（持股比例為80%），及其對應(yīng)的權(quán)益質(zhì)押給國開行（北京），作為對國開行（北京）保函的反擔(dān)保。之后，2014年3月14日，北京信威、重慶信威與國開行（北京）簽署了《單位定期存單質(zhì)押合同》，北京信威和重慶信威提供存單質(zhì)押合計余額為20億元，為國開行（北京）保函提供反擔(dān)保，所擔(dān)保的主債權(quán)為柬埔寨信威依據(jù)《開立保函合同》約定承擔(dān)的全部債務(wù)。另外，2012年8月2日，柬埔寨信威、國開行（北京）和中行金邊分行簽訂《代管賬戶質(zhì)押合同》，約定柬埔寨信威有義務(wù)將相關(guān)合同項下約定的款項存入其在中行金邊分行開立的代管賬戶，包括但不限于其運營收入，作為對國開行（北京）保函的反擔(dān)保。此外，2012年6月21日，柬埔寨信威、北京信威、重慶信威、國開行（香港）及國開行（北京）簽訂《流動性支持承諾契約》。

經(jīng)過一番復(fù)雜的流程后，資不抵債的柬埔寨信威成了北京信威的第一大客戶，貢獻(xiàn)超過20億元的營業(yè)收入及超過10億元的凈利潤。但北京威信存單質(zhì)押20億元，從柬埔寨信威收回的貨款，北京信威幾乎一分錢也動不了。

至今，柬埔寨信威依然在虧損中掙扎，2016年9月末，柬埔寨信威未經(jīng)審計的凈資產(chǎn)2755.83萬美元，北京信威為之擔(dān)保金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過柬埔寨信威凈資產(chǎn)。北京信威需要為柬埔寨信威33.90億元擔(dān)保加上即將發(fā)生的3000萬美元的擔(dān)保買單。令人離奇的是，擔(dān)保公告顯示柬埔寨信威后來的實繳資本高達(dá)2.36億美元，為何北京信威為其擔(dān)保金額沒有絲毫的減少，反而不斷增加？

借殼之后，信威集團(tuán)未披露前五名的客戶名單，柬埔寨信威在2013年11月之后到底帶來多少收入則不得而知。截至6月30日，柬埔寨信威還欠款4.18億元，信威集團(tuán)也沒有全額計提壞賬準(zhǔn)備。從擔(dān)保情況來看，信威集團(tuán)表面上收回了大部分回款，但其實一分錢都沒有收回來，反而為了運作柬埔寨信威這個所謂的第一大客戶，不斷增加擔(dān)保。

扛起烏克蘭項目9.4億美元擔(dān)保？

信威模式迅速復(fù)制到烏克蘭項目。中國成套工程有限公司（下稱“中國成套”）2013年1-11月給北京信威貢獻(xiàn)營業(yè)收入18.87億元，占比88.04%。

Prosat Ltd.作為烏克蘭境內(nèi)新興電信運營商，采用北京信威的McWiLL無線接入技術(shù)組建覆蓋烏克蘭全國的通信網(wǎng)絡(luò)。項目所需基站軟件、核心網(wǎng)設(shè)備由北京信威及其子公司提供，基站硬件及相關(guān)配套設(shè)備和傳輸及數(shù)據(jù)通信設(shè)備由成都鼎橋提供，由集成商高鴻數(shù)據(jù)及高鴻信息將軟硬件集成后，將設(shè)備銷售給出口商中國成套，再出口至Jovius Limited（烏克蘭項目運營公司之股東，將設(shè)備租賃給Prosat Ltd.）。Jovius Limited的控股股東SIF公司于2012年12月從建行香港分行獲得4億美元、期限為兩年的貸款，并將此4億美元以資本金形式投入Jovius Limited用于向信威香港支付貨款，信威香港將收到的貨款全額質(zhì)押于建行香港分行提供擔(dān)保。

項目投資方還擬向銀行申請5.4億美元貸款，用于支付部分設(shè)備款以及提供給Prosat Ltd.作為運營資金。這些都需要信威集團(tuán)的擔(dān)保兜底。

2014年4月22日，SIF公司將其持有的Jovius Limited 98.11%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給德勝（香港）投資有限公司（下稱“德勝香港”）。德勝香港受讓股權(quán)的資金來源于德信（香港）投資控股有限公司（“德信香港”）自工銀亞洲貸到的總額度為4億美元的三年期貸款。該筆貸款以上海銀行北京分行出具的備用信用證提供擔(dān)保，同時北京金華融信投資合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“金華融信”）以保證金質(zhì)押的方式向上海銀行北京分行、民生銀行總行營業(yè)部提供反擔(dān)保。金華融信開立保函的保證金部分來自北京信威入伙金華融信并成為其有限合伙人所繳納的投資款。

同時，北京信威為金華融信與民生銀行總行營業(yè)部簽訂的《開立保函協(xié)議》以及《貿(mào)易融資協(xié)議》的履行，向民生銀行提供保證金質(zhì)押擔(dān)保，該保證金賬戶截至2016年6月30日余額為6.94億元。2016年6月，Jovius Limited與民生銀行北京分行陸續(xù)簽訂跨境直貸外幣借款合同，由北京信威提供保證金質(zhì)押擔(dān)保。截至2016年6月30日，Jovius Limited已向民生銀行北京分行取得4500萬美元貸款，北京信威以3.28億元人民幣保證金存款提供質(zhì)押擔(dān)保。

為俄羅斯項目提供9億美元擔(dān)保

2014年11月，信威集團(tuán)控股孫公司重慶信威與北極星精靈電信有限公司（Polaris Genies Telecom Limited，下稱“北極星”）簽署用于建設(shè)俄羅斯無線通信網(wǎng)絡(luò)項目的《McWiLL 光纖拉遠(yuǎn)基站系統(tǒng)設(shè)備買賣合同》及《McWiLL核心網(wǎng)設(shè)備買賣合同》，兩份合同銷售金額共計約6.62億美元。

北極星成立于2013年11月，注冊地塞浦路斯，法定股本1萬美元，這家剛剛成立的公司很快成為信威集團(tuán)2014年、2015年第一大客戶。信威集團(tuán)為其提供9億美元的擔(dān)保。采購款項來源于建行香港分行對Russwill Telecom Limited（該公司間接持有北極星）9億美元的貸款。6.62億美元的銷售，居然提供9億美元的擔(dān)保，信威集團(tuán)不走尋常路。

雖然信威集團(tuán)沒有披露其對其銷售額，但其欠款顯示，2014年末，北極星欠款17.01億元，賬齡3個月以內(nèi)。11月才簽訂的合同，2014年就確認(rèn)至少17.01億元（含稅）收入，效率很高！但如果不確認(rèn)這么多的收入，2014年的業(yè)績會很難看，并且業(yè)績承諾也會出現(xiàn)很大的缺口。2015年末，北極星欠款飆升至30億元。2016年6月末，欠款依然高達(dá)30.64億元。

截至2016年11月7日，公司及子公司累計為Russwill提供的擔(dān)保余額為28.95億元。11月9日，信威集團(tuán)發(fā)布公告稱，重慶信威擬將為Russwill融資提供擔(dān)保的保函額度由不超過1.5億美元上調(diào)至不超過2.5億美元，并由公司、北京信威及其控股子公司中的一家或多家公司提供連帶責(zé)任保證擔(dān)保。

Russwill成立于2014年6月，實繳資本1美元。2016年8月末，資產(chǎn)總額3.54億美元、負(fù)債總額3.71億美元，凈資產(chǎn)-1767.12萬美元。2015年、2016年1-8月實現(xiàn)營業(yè)收入分別為2.57萬美元、6.01萬美元，實現(xiàn)凈利潤分別為-910.44萬美元、-833.87萬美元。至今收入不超過10萬美元、已經(jīng)資不抵債的公司就這樣不可思議地成為信威集團(tuán)2014年、2015年第一大客戶。

非洲項目再登場

2016年粉墨登場的是Wiafrica Tanzania Ltd。

2015年9月，重慶信威與非洲無線（坦桑尼亞）有限公司（Wiafrica Tanzania Limited，下稱“非洲無線”）簽署《McWiLL核心網(wǎng)系統(tǒng)設(shè)備買賣合同》及《McWiLL基站系統(tǒng)設(shè)備買賣合同》，合同金額合計4.2億美元。

至于非洲無線何時成立，公告沒有披露。從非洲無線獲得經(jīng)營資質(zhì)到重慶信威獲得大訂單不過一年時間。

2016年6月末，非洲無線欠款20.45億元。11月30日，信威集團(tuán)發(fā)布公告稱，擬為非洲無線提供的擔(dān)保金額為8.35億美元。

而信威集團(tuán)還表示，北京信威及其子公司開拓了烏干達(dá)市場，并成功向烏干達(dá)境內(nèi)新興電信運營商WiAfrica Uganda Limited銷售通信設(shè)備。2016年10月28日，WiAfrica Uganda Limited與重慶信威簽訂買賣合同，約定WiAfrica Uganda Limited向重慶信威采購烏干達(dá)項目建網(wǎng)所需設(shè)備。

WiAfrica Uganda Limited成立于2012年11月，審計報告顯示，截至2016年6月末，資產(chǎn)凈額為585，625，000烏干達(dá)先令（約合111.27萬元人民幣），1月至6月，無營業(yè)收入，凈利潤為-3，445，905，000烏干達(dá)先令。

尼加拉瓜項目需提供15億美元擔(dān)保

2013年12月，XINWEI INTELCOM.NIC S.A.與北京信威簽訂總體合作協(xié)議，合同總金額1.93億美元。尼加拉瓜項目設(shè)備采購款項來源于LAMERICOM INTERNATIONAL CO.，LIMITED（XINWEI INTELCOM.NIC S.A.的控股股東）與廣發(fā)銀行澳門分行簽訂的額度貸款協(xié)議，合計最高限額為等值人民幣15億元之美元。北京信威與廣發(fā)銀行石景山支行簽訂《開立保函/備用信用證額度合同》，在廣發(fā)銀行石景山支行向受益人廣發(fā)銀行澳門分行出具保函前，北京信威應(yīng)逐筆按不低于保函金額交存保證金。截至2016年6月30日，北京信威存入廣發(fā)銀行石景山支行保證金專戶余額合計7.59億元。

收入確認(rèn)違背會計準(zhǔn)則

雖然信威集團(tuán)這幾年確認(rèn)上百億的收入及數(shù)十億的利潤，部分項目的款項表面上看是收回來了。但收回來的貨款實質(zhì)上只是銀行的貸款，而這些錢又質(zhì)押給銀行。所有大客戶都沒有自我造血能力，依靠信威集團(tuán)的擔(dān)保及資金支持。很顯然，信威集團(tuán)明顯不符合“相關(guān)的經(jīng)濟(jì)利益很可能流入企業(yè)”這一收入確認(rèn)條件，至于信威集團(tuán)是否真的已經(jīng)發(fā)貨并滿足其他收入確認(rèn)條件就不得而知了。

公司營業(yè)收入分硬件及軟件兩大類別。2011年至2015年，軟件收入分別為1.73億元、5469.40萬元、16.36億元、533.26萬元、12.46萬元，占營業(yè)收入比例分別為14.79%、5.99%、69.45%、0.17%、0.004%。軟件收入天上地下的變化到底有什么秘密？2011年1月至2016年9月，信威集團(tuán)現(xiàn)金流量表中收到的稅費返還高達(dá)17.31億元。

信威集團(tuán)玩的是左手倒右手的瘋狂游戲，瘋狂游戲也是需要成本的。截至9月30日，其短期借款24.20億元、一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債2.1億元，短期融資券（其他流動負(fù)債）20億元，應(yīng)付債券17.16億元，非公開定向債務(wù)融資工具（其他非流動負(fù)債）12.56億元。信威集團(tuán)總欠款76.02億元。

海外市場是金礦嗎？

信威集團(tuán)的奇跡源自海外市場，如此領(lǐng)先的技術(shù)居然會在并不發(fā)達(dá)的國家獲得如此成功。中國企業(yè)在海外市場成功的案例并不多，失敗的案例比比皆是。在海外市場做得最成功的公司是華為，大部分的收入來自海外市場。

但信威集團(tuán)進(jìn)軍柬埔寨、烏克蘭、俄羅斯、尼加拉瓜，一路攻城拔寨，并且利潤高得驚人。2011年至2015年、2016年1-9月，信威集團(tuán)實現(xiàn)凈利潤分別為5.66億元、4.91億元、16.38億元、18.12億元、19.01億元、14.21億元，銷售凈利潤率高達(dá)48.32%、53.60%、69.43%、57.41%、67.24%、50.27%。2011年至2015年華為的凈利潤分別為116億元、154億元、210億元、279億元、369億元，銷售凈利潤率分別為5.69%、6.99%、8.79%、9.68%、9.34%。2016年上半年，華為沒有披露凈利潤數(shù)據(jù)，實現(xiàn)銷售收入2455億元，同比增長40%，營業(yè)利潤率12%。

知名度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如華為、中興通訊的信威集團(tuán)，怎么會有如此超強(qiáng)的盈利能力？

聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票