馬光遠(yuǎn)

對(duì)于外界關(guān)于中國(guó)金融數(shù)據(jù)，特別是“流動(dòng)性陷阱”的討論，央行在隨后做了公開回應(yīng)：央行認(rèn)為，由于多種因素，貨幣信貸月度數(shù)據(jù)出現(xiàn)一定波動(dòng)比較常見，央行建議避免對(duì)某個(gè)月的短期數(shù)據(jù)作過度解讀，否定了M 2接近歷史低位的增速是主動(dòng)收緊貨幣的結(jié)果。同時(shí)，央行非常嚴(yán)謹(jǐn)?shù)刂赋?，在?jīng)濟(jì)發(fā)展“新常態(tài)”和落實(shí)“去杠桿”任務(wù)的大背景下，貨幣信貸增長(zhǎng)的中樞水平可能比過去有所調(diào)整，對(duì)此也需要適應(yīng)，這其實(shí)又承認(rèn)，未來(lái)M 2增速告別超高速是趨勢(shì)。而對(duì)于“流動(dòng)性陷阱”問題，央行解釋，2015年下半年以來(lái)M 1增速持續(xù)上升的原因主要有：中長(zhǎng)期利率降低導(dǎo)致企業(yè)持有活期存款的機(jī)會(huì)成本下降，房地產(chǎn)市場(chǎng)活躍導(dǎo)致的交易性貨幣需求上升以及地方政府債務(wù)置換暫時(shí)沉淀的資金。

筆者認(rèn)為，金融數(shù)據(jù)不是獨(dú)立的存在，它是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一面鏡子。正確解讀當(dāng)下中國(guó)的金融數(shù)據(jù)，以及判斷是否進(jìn)入“流動(dòng)性陷阱”，要結(jié)合各界對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的判斷，以及宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)本身加以研判。就7月份主要的宏觀指標(biāo)而言，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的下行壓力依然很大：固定資產(chǎn)投資同比名義增長(zhǎng)8.1%，2012年以來(lái)，民間投資和制造業(yè)投資的增速都在20%以上，但2015年以來(lái)下滑，今年更是出現(xiàn)了斷崖式的下滑，民間投資7月份增速只有2.1%，跌至有統(tǒng)計(jì)以來(lái)的低點(diǎn)，制造業(yè)投資自6月份以來(lái)進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)。

特別是，從M 1高增長(zhǎng)背后的結(jié)構(gòu)看，非金融企業(yè)存款的增加成為主要原因。中國(guó)企業(yè)不愿意投資，大量囤積現(xiàn)金。根據(jù)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》數(shù)據(jù)，剔除銀行和券商，中國(guó)上市公司的現(xiàn)金持有量目前高達(dá)1.2萬(wàn)億美元，二季度以來(lái)中國(guó)企業(yè)現(xiàn)金持有量同比大增18%，為六年來(lái)的最高增幅。企業(yè)拿著這么多的現(xiàn)金，卻不愿意投資，這和大多數(shù)情況下，M 1增速提高一般情況下是在企業(yè)投資意愿強(qiáng)烈的時(shí)候，但現(xiàn)在出現(xiàn)的情況卻恰好相反，這是非常罕見的。這如果不是“流動(dòng)性陷阱”，那又是什么陷阱？

也就是說，“流動(dòng)性陷阱”從表象看是貨幣政策的失效，本質(zhì)上反映的是企業(yè)對(duì)未來(lái)的信心。我們看到，從企業(yè)的融資需求看，企業(yè)貸款增速下滑始于去年，今年6月首次跌破10%，制造業(yè)貸款余額增速更是首次跌破3%。在實(shí)業(yè)和制造業(yè)困難的情況下，資金大量流向了政府推動(dòng)的基建行業(yè)和房地產(chǎn)，從而形成了7月份新增貸款超過100%流向了房地產(chǎn)的情況。

因此，當(dāng)下急需解決的，絕不是爭(zhēng)論什么是“流動(dòng)性陷阱”，而是應(yīng)該意識(shí)到，金融數(shù)據(jù)的量和結(jié)構(gòu)都在強(qiáng)烈地提醒企業(yè)對(duì)未來(lái)的信心問題。當(dāng)萬(wàn)業(yè)凋敝，錢大量流向房地產(chǎn)的時(shí)候，企業(yè)是很難有信心貸款投資的。“信心陷阱”比“流動(dòng)性陷阱”要可怕很多。在理論上爭(zhēng)論“流動(dòng)性陷阱”的概念，而罔顧信心缺失的問題，是只看到了表象而沒有看到問題的根本。