王東岳

高業(yè)績承諾撐起的高溢價背后暗藏巨額商譽減值風險，金冠電氣收購標的能否實現業(yè)績承諾仍需觀察。

11月30日，金冠電氣（300510.SZ）發(fā)布收購草案，擬以發(fā)行股份及支付現金相結合的方式購買能策投資及孫金良等31名自然人合計持有的南京能瑞自動化設備股份有限公司（下稱“能瑞自動化”）100%股權，交易金額為15.04億元；同時，公司擬向不超過5名特定對象非公開發(fā)行股份募集配套資金不超過5億元。

收購草案中，金冠電氣表示，本次交易完成后，上市公司將進入新能源汽車充電設施制造與充電網絡運營領域，構建“智能電網+新能源”的重要戰(zhàn)略布局；新能源汽車充電設施產業(yè)將在本次交易完成后成為上市公司新的盈利增長點，快速提升上市公司的盈利能力，切實提高股東的投資回報。

需要指出的是，與之前的股權交易價格相比，本次收購中，能瑞自動化整體估值增幅明顯；2014年至今，能瑞自動化傳統(tǒng)主營產品銷售狀況不佳，盡管充電樁業(yè)務和其他業(yè)務實現較快增長，但公司應收賬款增長幅度遠超營收增速。

與現有盈利規(guī)模相比，能瑞自動化股東給出的業(yè)績承諾明顯虛高，公司高額業(yè)績承諾能否順利兌現尚有待觀察，而伴隨高承諾高溢價而來的巨額商譽減值風險應引起關注。

溢價收購 估值翻番

能瑞自動化產品主要包括單相電能表、智能電表以及用電信息采集器、集中器等系列產品，公司近年新增新能源汽車充電樁的建設與營運業(yè)務。

資產評估報告顯示，截至評估基準日2016年8月31日，能瑞自動化母公司賬面凈資產約為2.15億元，評估值約為13億元，增值率約為505.07%。

根據收購草案，2015年6月18日，黃紹云、周一心等6人以貨幣方式按13.56元/股的價格分別認購能瑞自動化新增股份，合計252.5萬股，認購總價款約為3424萬元。以交易價格計算，截至2015年6月，能瑞自動化整體估值約為7.22億元。與之相比，本次收購中，能瑞自動化整體估值增值額約為5.78億元，增幅約為80.06%。

值得關注的是，本次交易過程中，能瑞自動化的最終交易定價為15.04億元，較評估機構評估值溢價2.04億元。以最終定價計算，能瑞自動化估值一年多的時間內增幅高達108.31%。

收購草案中，金冠電氣表示，本次交易完成后，上市公司和能瑞自動化將相互借鑒在智能電網設備制造領域的經驗和技術，進一步開拓上市公司在智能電網設備領域的市場空間，提升上市公司的市場競爭力和經營業(yè)績；本次收購是上市公司在新能源充電設施領域的重要戰(zhàn)略布局。上市公司將以標的公司為載體，進一步開拓新能源汽車制造廠商及其他充電網絡運營商客戶采購，進一步提升標的公司充電樁的銷量，擴大在充電樁市場的份額及影響力。

財務數據存差異

根據收購草案，能瑞自動化產品主要包括智能電表、用電信息采集系統(tǒng)和充電樁三類。

財務數據顯示，2014年、2015年及2016年1-8月，能瑞自動化實現的營業(yè)收入金額分別約為2.56億元、3.18億元和2.46億元，實現的凈利潤金額分別約為4036萬元、4244萬元和2648萬元。

盡管主營業(yè)務有所增長，但2015年，能瑞自動化智能電表業(yè)務及用電信息采集系統(tǒng)業(yè)務收入均出現大幅下滑。

財務數據顯示，2015年，能瑞自動化智能電表業(yè)務實現營業(yè)收入8852萬元，同比下滑17.44%；用電信息采集系統(tǒng)實現營業(yè)收入8039萬元，同比下滑30.84%。

根據收購草案，2015年，充電樁業(yè)務和其他業(yè)務成為能瑞自動化收入增長的主要來源。

財務數據顯示，2014年和2015年，能瑞自動化其他業(yè)務收入金額分別約為1819萬元和6742萬元。2015年，公司其他業(yè)務收入增加額約為4923萬元，同比增幅約為270.78%。同期，公司充電樁業(yè)務實現的銷售收入分別為1303萬元和7977萬元。2015年，公司充電樁業(yè)務同比增長513.75%。

需要指出的是，2015年，能瑞自動化應收賬款增幅明顯且遠超同期營收增速，與同行業(yè)上市公司相比，能瑞自動化應收賬款賬面余額占營業(yè)收入比重明顯偏高。

根據收購草案，2014年和2015年，能瑞自動化應收賬款賬面余額分別約為1.36億元和2.03億元。2015年，能瑞自動化應收賬款賬面余額增加額約為6676萬元，同比增幅約為49.26%；同期，公司營業(yè)收入增加額約為6141萬元，同比增幅約為24.37%。

經計算，2014年和2015年，能瑞自動化應收賬款賬面余額占當期營業(yè)收入的比重分別約為53.13%和63.84%。

收購草案中，能瑞自動化將林洋能源（601222.SH）、三星醫(yī)療（601567.SH）、新聯電子（002546.SZ）等公司列為可比對象。

年報數據顯示，2014年和2015年，新聯電子應收賬款賬面余額占當期營業(yè)收入的比重分別約為56.39%和57.09%，林洋能源應收賬款賬面余額占當期營業(yè)收入的比重分別約為51.48%和40.29%；三星醫(yī)療應收賬款賬面余額占營業(yè)收入的比重分別約為28.74%和28.85%。

此外，根據收購草案，2015年，能瑞自動化第一大供應商為深圳市英可瑞科技開發(fā)有限公司（下稱“英可瑞”），公司當年對英可瑞的采購金額約為5442萬元，占公司當期營業(yè)成本的比例約為30.54%。

英可瑞是擬IPO企業(yè)，其申報稿披露的銷售信息顯示，2015年，公司對能瑞自動化的銷售收入約為4056萬元。與英可瑞披露的財務數據相比，收購草案中，能瑞自動化采購金額超出1386萬元，上述數據差異產生的原因有待公司解答。

業(yè)績承諾難實現

收購草案中，原股東承諾，2016-2018年，能瑞自動化實現的扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤分別不低于8000萬元、9000萬元和1億元。

令人擔憂的是，報告期內，能瑞自動化各類產品銷售價格均出現明顯下滑，與公司現有盈利規(guī)模相比，能瑞自動化能否實現業(yè)績承諾？

財務數據顯示，2015年及2016年1-8月，能瑞自動化實現的凈利潤金額分別約為4244萬元和2648萬元。

依業(yè)績承諾計算可知，為完成業(yè)績承諾，2016年9-12月，能瑞自動化需實現的凈利潤金額約為5352萬元。

然而，根據評估機構預測，2016年9-12月，能瑞自動化預計可實現營業(yè)收入1.41億元、凈利潤2893萬元。

以評估機構預測數計算，2016年，能瑞自動化預計可實現營業(yè)收入3.87億元，預計可實現凈利潤金額約為5541萬元，與公司業(yè)績承諾存有2459萬元差距。

問題不止于此，根據收購草案，2014年和2015年，能瑞自動化智能電表銷售數量分別約為68.52萬臺和63.22萬臺，經計算，公司智能電表銷售單價分別約為156.48元/臺和140.02元/臺；同期，公司用電信息采集系統(tǒng)的銷售量分別約為38.95萬臺和37.67萬臺，公司用電信息采集系統(tǒng)銷售均價分別約為298.4元/臺和213.4元/臺。

2014年、2015年及2016年1-8月，能瑞自動化充電樁銷量分別約為122個、2304個和2197個，銷售收入分別為1303萬元、7977萬元和5323萬元。經計算，2014年、2015年及2016年1-8月，能瑞自動化充電樁平均銷售價格分別約為10.79萬元/個、3.46萬元/個、2.42萬元/個。與2014年銷售均價相比，2015年及2016年1-8月，能瑞自動化充電樁銷售均價下滑明顯。

事實上，根據評估機構預測，2017年和2018年，能瑞自動化預計可實現營業(yè)收入金額分別約為3.82億元和4.32億元，營業(yè)成本分別約為2.81億元和3.19億元，可實現凈利潤金額分別約為1.02億元和1.04億元。

計算可知，2017年和2018年，能瑞自動化的預期毛利率分別約為26.44%和26.16%、預期凈利率分別約為26.7%和24.07%，公司預期凈利率與預期毛利率極為相近。

但財務數據顯示，2014年、2015年及2016年1-8月，能瑞自動化綜合毛利率分別約為40.11%、44.07%和34.92%，凈利率分別約為15.77%、13.33%和10.76%。

與公司過往財務數據相比，評估機構預期毛利率明顯偏低，但預期凈利率則相對偏高。

評估報告中，評估機構預測，2017年和2018年，能瑞自動化的預期投資收益分別約為6654萬元和6322萬元。

然而，財務數據顯示，2014年和2015年，能瑞自動化投資收益金額分別約為54萬元和-1.41萬元。

更為值得關注的是，本次收購完成后，金冠電氣將形成11.67億元商譽。根據備考合并財務報表，金冠電氣總資產金額約為25.89億元，商譽占上市公司總資產的比重約為45.07%。一旦業(yè)績承諾無法順利實現，上市公司將面臨對巨額商譽減值的風險。