摘 要：以中小板上市公司為研究對(duì)象，采用基于離差最大化的組合評(píng)價(jià)法研究2005—2012年39家中小企業(yè)融資效率變化情況。實(shí)證結(jié)果表明，中小企業(yè)的融資效率整體不高，融資效率小于0的企業(yè)占樣本數(shù)量的56.41%，且其融資效率在2005—2012年間波動(dòng)，在2007年融資效率最低，2010—2012年企業(yè)的融資效率逐步上升；降低債務(wù)融資成本對(duì)于提高中小企業(yè)融資效率至關(guān)重要。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；融資效率；組合評(píng)價(jià)；動(dòng)態(tài)分析

中圖分類號(hào)：F279.2 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2095-3283（2016）08-0108-03

[作者簡(jiǎn)介]劉穎（1986-），女，吉林通化人，講師，碩士，研究方向：區(qū)域經(jīng)濟(jì)、投融資理論與實(shí)踐研究。

[基金項(xiàng)目]吉林省社會(huì)科學(xué)基金資助項(xiàng)目（項(xiàng)目編號(hào)：2015BS7）。

一、引言

企業(yè)融資效率是指在資本資源稀缺的前提下，受到資源約束的企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)資本資源過程中的企業(yè)交易效率與資源配置效率的交互作用和相互依存[1][2]。一方面指企業(yè)獲取資金的效率，即以較低成本和風(fēng)險(xiǎn)融入資金的能力；另一方面指融入資金的配置效率，即融入資金后的使用效率。因此，企業(yè)的融資效率包括資金融入時(shí)的獲取效率和資金融入后的配置效率。

現(xiàn)有研究主要采用模糊評(píng)價(jià)法和DEA評(píng)價(jià)法對(duì)企業(yè)的融資效率進(jìn)行評(píng)價(jià)，但是這兩種方法前者因?qū)＜掖蚍执_定權(quán)重使其評(píng)價(jià)結(jié)果主觀性太強(qiáng)，后者當(dāng)評(píng)價(jià)指標(biāo)較多時(shí)無法對(duì)被評(píng)價(jià)對(duì)象的效率值加以區(qū)別辨識(shí)。此外，現(xiàn)有研究均集中在對(duì)某一時(shí)點(diǎn)的評(píng)價(jià)，缺乏對(duì)某一時(shí)間段的動(dòng)態(tài)綜合評(píng)價(jià)，而對(duì)企業(yè)融資效率進(jìn)行動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)能夠反映企業(yè)融資效率的變化情況，有利于企業(yè)對(duì)未來的融資情況進(jìn)行預(yù)測(cè)，能為企業(yè)的融資決策提供可靠保障。

因此，本文對(duì)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系進(jìn)行完善，建立反映融資過程的企業(yè)融資效率評(píng)價(jià)指標(biāo)體系；在評(píng)價(jià)方法上，首先在某一時(shí)點(diǎn)采用組合評(píng)價(jià)法對(duì)企業(yè)融資效率進(jìn)行評(píng)價(jià)，然后引入時(shí)間權(quán)因子對(duì)企業(yè)融資效率進(jìn)行動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)；利用中小板上市公司的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。

二、企業(yè)融資效率綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)體系構(gòu)建

從企業(yè)融資機(jī)制的規(guī)范程度、融資主體自由度、資金清償能力、資金的可獲得性、融資成本、資金利用率和融資風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)建評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，全面考察企業(yè)在融資過程中產(chǎn)生的相關(guān)成本、收益以及風(fēng)險(xiǎn)。

三、企業(yè)融資效率評(píng)價(jià)模型與方法

首先在某一時(shí)點(diǎn)的評(píng)價(jià)上采用基于離差最大化的組合評(píng)價(jià)法，然后在此基礎(chǔ)上引入時(shí)間權(quán)因子對(duì)企業(yè)融資效率進(jìn)行動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)，以期把握企業(yè)融資效率的動(dòng)態(tài)變化趨勢(shì)。具體的評(píng)價(jià)過程如下：

對(duì)m個(gè)被評(píng)價(jià)對(duì)象（S1，S2，…，Sn），取定n個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)（X1，X2，…，Xn），并按時(shí)間順序（t1，t2，…，tN），這樣獲得原始數(shù)據(jù)集{Xij（tk）}，構(gòu)成一個(gè)時(shí)序立體數(shù)據(jù)表，其中i=1，2，…，m；j=1，2， …，n。

（1）對(duì)于時(shí)刻tk（k=1，2，…，N），基于離差最大化的組合評(píng)價(jià)法確定權(quán)重。

為消除量綱和量綱單位不同所帶來的不可共度性，對(duì)初始數(shù)據(jù)Xij進(jìn)行正向化、無量綱化處理，得到標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)X′ij（tk）， 選取具有相同屬性評(píng)價(jià)方法對(duì)tk時(shí)刻的企業(yè)的融資效率進(jìn)行組合評(píng)價(jià)。具體方法是建立方法集fq={f1，f2，…，fl}，并用各種單一評(píng)價(jià)方法對(duì)X′ij（tk）進(jìn)行評(píng)價(jià)，得到各方法下的評(píng)價(jià)結(jié)果值fiq（tk） （其中，i=1，2，…，m；q=1，2，…，l），建立評(píng)價(jià)結(jié)果矩陣F， 為了減少由于各單一評(píng)價(jià)方法結(jié)果之間差距太大所帶來對(duì)組合效果的影響，矩陣F按單一評(píng)價(jià)方法進(jìn)行歸一化處理，獲得標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)，借鑒李珠瑞（2013）等人的基于離差最大化的組合評(píng)價(jià)方法 [3]，利用公式（1）得到組合評(píng)價(jià)的優(yōu)化權(quán)重ωq（tk），然后帶入公式（2）中得到tk時(shí)刻被評(píng)價(jià)對(duì)象S的綜合評(píng)價(jià)值yi（tk）。

四、企業(yè)融資效率綜合評(píng)價(jià)實(shí)證分析

（一）評(píng)價(jià)對(duì)象和數(shù)據(jù)來源

鑒于2004年中小板設(shè)立時(shí)上市的企業(yè)有39家，為了對(duì)比分析這39家中小企業(yè)從上市到目前為止融資效率的變化情況，同時(shí)考慮到數(shù)據(jù)獲取中增長(zhǎng)率方面的指標(biāo)，選取2005—2012年中小板上市的39家企業(yè)進(jìn)行實(shí)證研究。數(shù)據(jù)主要源自國泰安CSMAR系列研究數(shù)據(jù)庫和銳思數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)處理軟件為SPSS19.0、EXCEL2010和Matlab（R2013a）。

（二）評(píng)價(jià)過程

首先對(duì)于原始評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行正向化和無量綱化處理，其次利用熵值法、因子分析法、主成分分析法分別進(jìn)行評(píng)價(jià)，然后利用公式（1）得到這三種方法進(jìn)行組合評(píng)價(jià)的優(yōu)化權(quán)重，代到公式（2）中得到被評(píng)價(jià)對(duì)象在某一時(shí)刻的綜合評(píng)價(jià)值。以2012年為例，算出三種方法下被評(píng)價(jià)對(duì)象的評(píng)價(jià)值并標(biāo)準(zhǔn)化處理后利用matlab（R2013a）根據(jù)公式（1）得出，ω1（2012）=0351，ω2（2012）=03324，ω3（2012）=03166，再帶入公式（2）中進(jìn)而得到這39家中小企業(yè)融資效率的綜合評(píng)價(jià)值。2005—2011年均進(jìn)行同樣處理，得到中小企業(yè)融資效率的綜合評(píng)價(jià)值，如表2所示（鑒于篇幅限制，表2中僅列出前十家中小板上市企業(yè)融資效率的評(píng)價(jià)值）。最后，利用公式（4）算出引入時(shí)序加權(quán)平均（ TOWA） 算子后這39家中小企業(yè)融資效率的綜合評(píng)價(jià)值。

五、結(jié)論

通過上述實(shí)證分析，得出以下結(jié)論：一是我國中小板上市企業(yè)融資效率整體不高，39家中小板上市企業(yè)中，融資效率小于0的企業(yè)有22家，占56.41%；二是企業(yè)融資效率波動(dòng)性較強(qiáng)，且其效率高低依賴于銀行貸款利率。企業(yè)融資效率在2005—2012年期間處于波動(dòng)狀態(tài)，在2007年融資效率最低，2010—2012年企業(yè)融資效率逐步上升。企業(yè)融資效率在2007年達(dá)到最低，相悖于2006年和2007年股票市場(chǎng)的繁榮。但是在2007年，央行6次調(diào)整貸款利率，短期貸款利率平均為6.77%，長(zhǎng)期貸款利率平均為7.13%，企業(yè)的債務(wù)成本非常高，企業(yè)的融資效率偏低與債權(quán)市場(chǎng)行情相符，這說明中小企業(yè)的融資效率受債務(wù)成本影響非常大，中小企業(yè)在股票市場(chǎng)籌資較難，大部分還是依賴銀行貸款等間接融資渠道。在2010—2012年企業(yè)融資效率有所上升，說明企業(yè)的自身積累，包括企業(yè)的規(guī)模、償債能力的提高等有利于企業(yè)融資效率的上升。因此，企業(yè)應(yīng)優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)、合理負(fù)債，重視企業(yè)自身積累，進(jìn)而提高企業(yè)的融資效率。同時(shí)，企業(yè)的融資效率與企業(yè)投資效率、企業(yè)營運(yùn)效率綜合決定了企業(yè)整體效率的高低和企業(yè)價(jià)值的大小[5]。對(duì)企業(yè)融資效率的評(píng)價(jià)有助于優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)、提高融資效率，進(jìn)而提升企業(yè)的價(jià)值。

本文利用組合評(píng)價(jià)方法對(duì)企業(yè)的融資效率進(jìn)行評(píng)價(jià)，克服了單一評(píng)價(jià)方法的片面性，并引入時(shí)間權(quán)因子進(jìn)行融資效率的動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)，反映出企業(yè)融資效率的真實(shí)狀況及動(dòng)態(tài)特征，克服傳統(tǒng)靜態(tài)評(píng)價(jià)企業(yè)融資效率的不足。但本研究的局限在于，研究過程中采用客觀賦權(quán)法，一旦樣本發(fā)生變化，可能會(huì)影響研究結(jié)果。另外，鑒于評(píng)價(jià)指標(biāo)數(shù)目較多，研究中只考慮了各指標(biāo)的好壞程度，未考慮指標(biāo)的增長(zhǎng)情況。因此，在未來的研究中，考慮指標(biāo)本身的增長(zhǎng)情況，采用主客觀賦權(quán)結(jié)合的方法對(duì)企業(yè)融資效率進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)。

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（責(zé)任編輯：?jiǎn)毯?劉茜）