文暉

因流動性不足所帶來的價格發(fā)現(xiàn)功能不充分等一系列問題，正成為擺在新三板監(jiān)管者及所有參與者面前的“達摩克利斯之劍”。

曾被寄予期望的新三板遭遇了第一波“成長的煩惱”。

2016年前三季度，新三板市場較2015年“降溫”，做市指數(shù)呈下滑趨勢，從年初1400多點回落至1100點附近，跌幅達21%；月成交量下降，從2016年初的36.35億股下降到9月的25.50億股。經(jīng)歷了高速發(fā)展的新三板市場今年開始步入調(diào)整階段。

流動性不佳和市場監(jiān)管趨嚴加速了市場的“萎靡”，新三板公司的“各懷心事”也讓市場平添了幾分“惆悵”。

融資回落、流動性不足、企業(yè)質(zhì)量參差不齊等問題困擾著羸弱的新三板。

而且，自今年5月底新三板發(fā)布《掛牌公司分層管理辦法》至今，經(jīng)過數(shù)月的發(fā)展，從流動性角度看，分層制度紅利的落地并沒有使新三板市場出現(xiàn)預(yù)期中的“沸騰”和“期冀”，反而以三板做市指數(shù)為代表的價格走勢出現(xiàn)持續(xù)疲軟特征。

因流動性不足所帶來的價格發(fā)現(xiàn)功能不充分等一系列問題，正成為擺在新三板監(jiān)管者及所有參與者面前的“達摩克利斯之劍”。

新三板市場似乎出生就帶著問題，被詬病最多的自然是優(yōu)質(zhì)公司占比偏低。

新三板中的公司約15%為優(yōu)質(zhì)公司，其余所謂的“僵死股”太多。

企業(yè)無奈

這些“僵死股”各個也是“身不由己”。

目前，新三板掛牌公司數(shù)量為9147家，其中有VC、PE投資的共929家，投資總額達186億元，而在這929家掛牌企業(yè)中，有256家公司共涉及669條對賭協(xié)議。

對賭，是投資方與融資方在達成協(xié)議時對未來不確定情況的一種約定，實際上是期權(quán)的另一種表現(xiàn)形式。作為改善中小企業(yè)融資難問題的“沃土”，機構(gòu)及個人投資者在新三板市場選擇投資標(biāo)的時也較多采用了簽訂對賭協(xié)議的方式。

數(shù)據(jù)顯示，截至2016年10月12日，新三板共有669條對賭協(xié)議，共涉及256家掛牌公司。其中，2015年新增480條對賭協(xié)議，涉及143家掛牌公司。2016年以來，共新增188條對賭協(xié)議，涉及118家掛牌公司。從新增對賭協(xié)議涉及的掛牌公司數(shù)量看，2015、2016年對賭協(xié)議在新三板已經(jīng)成為常態(tài)化。

賭上“身家性命”的有之，尋找“大樹”庇身的也有之。

在目前經(jīng)濟下行的大背景下，新三板漸漸成上市公司并購熱土。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，今年以來共發(fā)生68起上市公司并購新三板企業(yè)案例。其中，鑫高益于9月9日起終止掛牌，在今年5月26日，鑫高益發(fā)布了接受IPO輔導(dǎo)的提示性公告，稱公司于5月19日向中國證監(jiān)會寧波監(jiān)管局報送了IPO輔導(dǎo)相關(guān)材料，并確認5月19日為公司輔導(dǎo)備案登記日，這距離其2月24日掛牌過去僅半年有余。

除了被并購和主動選擇終止掛牌，還有2家企業(yè)因未按時披露2015年報，被股轉(zhuǎn)系統(tǒng)強制摘牌，這在新三板尚屬首次。6月30日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布公告稱，朗頓教育、中成新星未能按照規(guī)定時間披露2015年度報告，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)決定自7月1日起終止兩家企業(yè)股票掛牌。公告還顯示，騰楷網(wǎng)絡(luò)、揚開電力、澤輝股份、無錫環(huán)衛(wèi)、寶蓮生物等5家公司也未披露2015年報，目前已提交主動終止掛牌的申請。這5家企業(yè)后來也紛紛退出新三板市場。

政策力推

和市場的無力與公司的無奈比起來，政府則對新三板寄予厚望，似乎并不為當(dāng)前的“煩惱”所困惑。

2016年10月10日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》。該意見稱，積極發(fā)展股權(quán)融資，加快完善全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，研究全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板相關(guān)制度。

2016年8月8日，國務(wù)院印發(fā)“十三五”國家科技創(chuàng)新規(guī)劃，要求深化創(chuàng)業(yè)板改革，強化新三板融資功能，支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)進入資本市場融資，完善企業(yè)兼并重組機制，鼓勵發(fā)展多種形式的并購融資。

20天以后，8月22日，國務(wù)院發(fā)布《降低實體經(jīng)濟企業(yè)成本工作方案》。其中，在有效降低融資成本方面，《方案》強調(diào)要大力發(fā)展股權(quán)融資，合理擴大債券市場規(guī)模。完善證券交易所市場股權(quán)融資功能，規(guī)范全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)展，規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場和私募股權(quán)投資基金。

9月18日，《國務(wù)院關(guān)于印發(fā)北京加強全國科技創(chuàng)新中心建設(shè)總體方案的通知》和《北京加強全國科技創(chuàng)新中心建設(shè)總體方案》中稱，要支持新三板、區(qū)域性股權(quán)市場發(fā)展，大力推動優(yōu)先股、資產(chǎn)證券化、私募債等產(chǎn)品創(chuàng)新。

9月20日，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于促進創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見》，要求進一步完善創(chuàng)業(yè)投資退出機制，拓寬創(chuàng)業(yè)投資市場化退出渠道。充分發(fā)揮主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板以及區(qū)域性股權(quán)市場功能，暢通創(chuàng)業(yè)投資市場化退出渠道。完善新三板交易機制，改善市場流動性。鼓勵創(chuàng)業(yè)投資以并購重組等方式實現(xiàn)市場化退出，規(guī)范發(fā)展專業(yè)化并購基金。

和政策配套的是監(jiān)管的力度，汲取主板市場的監(jiān)管經(jīng)驗，對于新三板，監(jiān)管機構(gòu)可謂是“煞費苦心”。

此前的去年12月，證監(jiān)會叫停了金融機構(gòu)掛牌新三板。5月27日，根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布的公告，新三板再次對私募機構(gòu)放開，但是申請掛牌的私募機構(gòu)需要符合新增的八項“苛刻”標(biāo)準(zhǔn)。比如：管理費收入與業(yè)績報酬之和須占收入來源的80%以上；私募機構(gòu)持續(xù)運營5年以上，且至少存在一只管理基金已實現(xiàn)退出；私募機構(gòu)作為基金管理人在其管理基金中的出資額不得高于20%等。

東邊日出西邊雨，道是無晴卻有晴，只是這大相徑庭的“期待”何時能走到一起呢？