陸玲

如果能以FOF為試驗田，改善過去公募基金18年來的弊端，公募或將進入新的投顧管理時代

在中國經(jīng)濟增速放緩、“資產(chǎn)荒”持續(xù)的背景下，多元資產(chǎn)配置的重要性凸顯。隨著基金產(chǎn)品的不斷推出，中國“基金中基金”（Fund of Fund，下稱FOF）市場或將迎來大爆發(fā)。

今年9月，證監(jiān)會正式發(fā)布并實施《公開募集證券投資基金運作指引第2號——基金中基金指引》，正式開啟公募FOF的大幕，行業(yè)格局將隨之變革。

根據(jù)中國基金業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，截至目前，中國公募基金產(chǎn)品數(shù)量達到3300多只，已超過滬深兩市上市公司總數(shù)。且基金細分類別繁多而復雜，收益特征多種多樣，給投資者的選擇帶來了困難。

在華夏基金總經(jīng)理湯曉東看來，隨著資產(chǎn)荒的加劇，公募基金需要滿足投資者多樣化資產(chǎn)配置、有效分散投資風險的需求。投資者很難有精力和專業(yè)知識尋找和管理自己的基金，而FOF產(chǎn)品可以解決他們的困擾。

從海外市場看，目前全球對沖基金FOF管理的資產(chǎn)已達4500億美元。美國共同基金中FOF規(guī)模占比超過10%，當前中國公募基金規(guī)模已接近8萬億元，如按同比例計算，未來中國公募FOF規(guī)模有望達到1萬億元左右。

FOF的出現(xiàn)意味著理財市場的進階和大眾資產(chǎn)配置時代的到來：在經(jīng)濟下行周期，單一類型資產(chǎn)的投資風險上升，投資者需要靠合理的資產(chǎn)配置來獲得滿意的投資回報。

值得注意的是，F(xiàn)OF的作用是資產(chǎn)配置、二次平緩風險、追求長期的投資效率的提升，但FOF不是“萬能藥”，它很難給投資者帶來超額回報。一旦投資者發(fā)現(xiàn)真正的運作不如預期，甚至可能出現(xiàn)投資失敗，那時對FOF發(fā)展的影響是致命的。

箭在弦上

諸多公募基金正在積極準備FOF產(chǎn)品及相關程序。

據(jù)《財經(jīng)》記者了解，國內首批FOF基金經(jīng)理資格考試結束。包括平安大華、鵬華、建信、華安等在內的多家基金公司均有人員參與了此次考試，其中，部分基金經(jīng)理已經(jīng)通過了考試，正在準備產(chǎn)品申報。

目前業(yè)內普遍認為FOF最核心的功能在于其資產(chǎn)配置、分散風險。多數(shù)基金公司初期推出的FOF系列產(chǎn)品將以資產(chǎn)配置型FOF為主。一些公募基金公司透露將以量化基金作為首要考慮的投資標的，部分公司的FOF團隊基本組建完成。

“公募FOF是否真正分散風險，取決于底層資產(chǎn)的分散程度，F(xiàn)OF并不是簡單的一籃子基金，如果買10只股票基金，10只基金全部重倉某個行業(yè)，可能還不如買一只跟蹤寬基指數(shù)的基金產(chǎn)品分散程度要好。而量化基金本身具有分散投資的特點，可以作為FOF投資理想的底層配置標的。”長信基金FOF投資總監(jiān)鄧虎表示。

據(jù)博時基金總經(jīng)理江向陽介紹，博時基金早在2014年已著手開發(fā)FOF業(yè)務，意識到以FOF為代表的多元資產(chǎn)管理業(yè)務市場前景廣闊，及時調整了投研架構，設立了多元資產(chǎn)管理部，專門負責國內市場FOF產(chǎn)品和業(yè)務的研發(fā)與投資管理，并按從低到高的風險特征，開發(fā)出了全方位的FOF產(chǎn)品線。

據(jù)《財經(jīng)》記者了解，華夏基金目前專門成立了資產(chǎn)配置部門，已經(jīng)準備了目標風險、目標收益、優(yōu)中選優(yōu)等一系列FOF產(chǎn)品方案。

10月19日，華夏基金宣布與全球領先的MOM/FOF管理人——羅素投資進行排他性的戰(zhàn)略合作。華夏基金投資總監(jiān)陽琨表示：“FOF層面的基金經(jīng)理一定要創(chuàng)造價值，不是簡單地選幾個好的基金。當下要做的FOF并不是簡單的一個新產(chǎn)品，而是投研體系升級換代的系統(tǒng)工程?！?/p>

據(jù)建信基金FOF業(yè)務投研負責人、量化衍生品及海外投資部總經(jīng)理梁珉向《財經(jīng)》記者透露，建信基金將首先布局以目標風險控制為基礎并加載養(yǎng)老概念的系列FOF產(chǎn)品。未來的核心策略是在控制風險的基礎上，實現(xiàn)多元資產(chǎn)配置下的最優(yōu)收益。

海外的FOF管理模式分為三種：FOF管理人端、內部管理人和第三方投資顧問。目前國內公募基金亦多采用此類模式。

其中，內部管理人模式適合于產(chǎn)品線完善的大型基金公司，如國外的富達基金、先鋒基金等。這類公司旗下產(chǎn)品特點是種類豐富，投資風格多元化，風險控制能力突出，是FOF產(chǎn)品首選標的基金。短期內，內部管理人模式將更有優(yōu)勢，它既不會產(chǎn)生業(yè)務上的摩擦，也不會有雙重收費的問題。

天弘基金副總經(jīng)理周曉明在接受《財經(jīng)》記者采訪時表示，對基金公司來說，公募FOF目前最重要的選擇是“外采”還是“內采”，天弘基金首只FOF產(chǎn)品將以“內采”的方式來做。以天弘容易寶和旗下其他一些簡單清晰的基金產(chǎn)品為主要投資標的。內部已經(jīng)準備了多套FOF的策略。

博時基金多元資產(chǎn)管理部負責人魏鳳春亦告訴《財經(jīng)》記者，博時傾向于先采取內部FOF方式，測試現(xiàn)有FOF投資模型是否有效，再考慮將投資范圍拓展到全市場乃至全球，實現(xiàn)更多元化的資產(chǎn)配置。

對于產(chǎn)品線尚不完備的次新基金公司而言，發(fā)展內部型FOF顯然是“難為無米之炊”，因為內部型FOF要求股票類、債券類、海外資產(chǎn)類、股指期貨等大類資產(chǎn)的產(chǎn)品線較為豐富和完備。

挑戰(zhàn)和難題

10月24日，基金業(yè)協(xié)會發(fā)布《關于基金中基金（FOF）的基金經(jīng)理注冊登記有關事項的通知》，對基金中基金的基金經(jīng)理注冊登記相關流程進行了細化，并對FOF基金經(jīng)理任職要求做出了詳細的說明。

《指引》明確指出，“規(guī)定基金中基金管理人應當設置獨立部門、配備專門人員，且基金中基金的基金經(jīng)理不得同時兼任其他基金的基金經(jīng)理?！?/p>

事實上，F(xiàn)OF市場由于自身的特殊性，管理FOF與管理傳統(tǒng)公募基金可謂天壤之別。FOF投資要求具備大類資產(chǎn)配置能力，而一般的投資經(jīng)理只專注于某一個領域。

市場一些機構原做單只基金管理的，因為單只基金管理不好做，就開始做多策略管理，轉型做FOF。在上海交通大學高級金融學院教授嚴弘看來，這其中的角色轉換很難。因為出發(fā)點不一樣，容易出現(xiàn)一些利益方面沖突的問題。管理單只基金和管理FOF的機構，必須有一個比較明確的分界。

這對很多小基金公司來說是個挑戰(zhàn)。如果公司發(fā)行的FOF規(guī)模過小，另外聘請FOF基金經(jīng)理的話，將會有一個人力成本的問題。據(jù)了解，今年上半年，很多基金公司都為此招兵買馬。

根據(jù)《指引》，公募FOF在投資策略上有“雙二十”的限制：除了FOF持有單只基金的市值不得高于FOF資產(chǎn)凈值的20%以外，新增同一管理人管理的全部FOF持有單只基金不得超過被投資基金凈資產(chǎn)的20%（ETF聯(lián)接基金除外）。

“這就逼迫基金公司外采。對于小基金公司來說，如果考慮外采，雖然豐富了產(chǎn)品線，但FOF基金贖回費率又成了問題。”北京一家基金公司FOF產(chǎn)品負責人告訴《財經(jīng)》記者。

公募FOF還面臨一些基本的挑戰(zhàn)——投資者教育和流動性管理問題。

“公募FOF追求的是穩(wěn)健的收益曲線和最佳的風險收益比，大量個人投資者追求短期收益的特點會導致市場大幅波動。如果FOF的產(chǎn)品設計不是很合理，一旦資金轉而追求更高彈性的股票型基金或直接撤出市場，造成短期流動性管理壓力，這也可能成為公募FOF的滑鐵盧?！蔽壶P春說。

在魏鳳春看來，低波動、絕對收益是公募FOF的特點，但相比于海外成熟市場，中國市場的投資工具仍較為有限，且投資者較為看重短期業(yè)績回報，這使得FOF展現(xiàn)其特點的難度大于國外。

FOF產(chǎn)品本身側重資產(chǎn)配置，需要產(chǎn)品的創(chuàng)新來為投資者創(chuàng)造價值，如果僅僅只停留在概念設計和產(chǎn)品營銷上，F(xiàn)OF產(chǎn)品的需求將很難拉動起來。美國主流FOF產(chǎn)品中的目標周期、生命周期產(chǎn)品在國內尚未真正開啟。

亦有基金經(jīng)理抱怨對沖工具少、市場深度不足?！叭魏我粋€策略都有它的周期性，要想取得一個比較長期穩(wěn)健的收益回報，多元化、分散化投資是必不可少的。目前國內市場的對沖工具不多，多元投資就很難實現(xiàn)?！币晃换鸾?jīng)理告訴《財經(jīng)》記者。

資產(chǎn)配置專業(yè)化

近年來，隨著個人財富的不斷積累，投資者對理財?shù)男枨蟛粩嗌仙?，除了傳統(tǒng)的基金公司，銀行、保險、券商、信托等各類機構紛紛開展資產(chǎn)管理業(yè)務，逐步形成大資產(chǎn)管理的格局。

“投資者的逐漸成熟，市場期待更科學的資產(chǎn)配置方式?！睖珪詵|告訴《財經(jīng)》記者。為了適應這種變化，華夏基金做了很多戰(zhàn)略布局。比如10月，選擇與羅素投資，進行排他性戰(zhàn)略合作。稍早前的7月，選擇與磐安公司合作，設計出了一系列風險均衡策略產(chǎn)品——睿磐系列。

湯曉東給華夏基金定的戰(zhàn)略目標是：爭取到2020年，資產(chǎn)管理規(guī)模達到2.5萬億元。為了完成這個目標，未來將在三方面重點布局：第一，養(yǎng)老相關的資產(chǎn)管理；第二，給機構提供定制化的服務；第三，給散戶提供組合投資的解決方案。

“其實，這幾點都跟FOF有關，F(xiàn)OF對整個資管行業(yè)起到非常關鍵的作用?！睖珪詵|告訴《財經(jīng)》記者，隨著FOF時代的開啟，基金行業(yè)的格局可能為之發(fā)生改變。

眼下全面去杠桿的市場環(huán)境下，國內資產(chǎn)管理市場已經(jīng)進入了加速機構化的時代?！皺C構委外資金持續(xù)增長，與之相關聯(lián)的資管模式已經(jīng)開始呈現(xiàn)分工細化的趨勢?，F(xiàn)在機構的資金充足，F(xiàn)OF是很好的消化資金的方式?！比A南一家基金公司總經(jīng)理告訴《財經(jīng)》記者。

此前，F(xiàn)OF在國內主要是以私募產(chǎn)品為主，市場絕大部分份額一直由第三方理財機構掌控，從收益表現(xiàn)和風險分散效果上看均不盡如人意。而此前國內公募基金公司的FOF經(jīng)驗大多來自于專戶業(yè)務。但是公募的FOF才是趨勢。

中國證券投資基金業(yè)協(xié)會副會長鐘蓉薩此前表示，基金公司未來應該在FOF上積累經(jīng)驗、積累教訓，提高自身的產(chǎn)品設計能力和資產(chǎn)配置能力來為養(yǎng)老金服務。

去年8月，《基本養(yǎng)老保險金投資管理辦法》正式發(fā)布，首次明確規(guī)定了地方社會養(yǎng)老保險基金對于股票、股票型基金、混合型基金、股票型養(yǎng)老產(chǎn)品的投資比例不能超過養(yǎng)老基金凈資產(chǎn)的30%。

“養(yǎng)老金對于大類資產(chǎn)配置的需求會強于對股票單一資產(chǎn)投資的需求，最需要多元資產(chǎn)的配置。因此發(fā)展公募FOF滿足養(yǎng)老金的資產(chǎn)配置需求適逢其時?！睖珪詵|告訴《財經(jīng)》記者。

美國的經(jīng)驗顯示，養(yǎng)老金是FOF極為重要的資金來源，并促進了FOF產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。截至2015年底，目標日期基金和生活方式基金兩類基金凈資產(chǎn)合計占共同基金行業(yè)總值的63.9%，而來自DC計劃和IRA計劃的資金規(guī)模占兩類基金凈資產(chǎn)的比例為72.2%，即美國整個FOF行業(yè)中，46%的資金來源于養(yǎng)老金。

有機構預測，隨著中國養(yǎng)老金改革的深化，未來十年中國養(yǎng)老金平均增長速度將超過15%，預計到2025年總規(guī)模有望達到45萬億元，屆時FOF產(chǎn)業(yè)規(guī)模將突破2萬億元。

湯曉東告訴《財經(jīng)》記者，未來養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)相關的產(chǎn)品規(guī)模將會占到華夏基金總規(guī)模的一半以上?，F(xiàn)在華夏基金總規(guī)模上萬億元，企業(yè)年金760億元左右。將來養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的規(guī)模，華夏一家都可以上萬億元。

縱觀海外，伴隨著資產(chǎn)管理規(guī)模的增加，單一資產(chǎn)類別主動型資產(chǎn)管理人的業(yè)績逐漸趨于平庸，面對這種現(xiàn)象，F(xiàn)idelity（富達）轉型為向客戶提供定制化產(chǎn)品解決方案的資產(chǎn)管理機構，在為客戶帶來收益的同時獲得了巨大成功；類似的還有Bridgewater（橋水）、BlackRock（黑石）等。

在魏鳳春看來，F(xiàn)OF一旦真正運行，對基金公司的內部管理、激勵機制將會有巨大的變革。未來，基金公司的團隊管理是大勢所趨，也將真正考驗基金公司真正的管理能力。如果能以FOF為試驗田，改善過去公募基金18年來的弊端，公募或將進入新的投顧管理時代。

“過去這么多年，公募基金一直因為投資行為散戶化和明星基金經(jīng)理制備受市場詬病。一旦明星基金走了，業(yè)績就大起大落。FOF會改變這種局面，使公募基金的投資行為更加機構化。如果機構對FOF的考核是長期的，那么投資經(jīng)理就不會去追求短期利益”。魏鳳春告訴《財經(jīng)》記者。