鞏若利+郭靖

摘要：文章對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)制度的演變過(guò)程進(jìn)行了回顧，對(duì)證券市場(chǎng)制度的發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行了預(yù)測(cè)，又進(jìn)一步分析了這種制度性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，并提出了相應(yīng)的化解對(duì)策。

關(guān)鍵詞：證券市場(chǎng)制度；演變；風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)識(shí)別碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2016）019-000-01

一、我國(guó)證券市場(chǎng)制度演變綜述

從1978年開(kāi)始，我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)歷了38年發(fā)展歷程，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化、企業(yè)資金來(lái)源得以擴(kuò)充、社會(huì)資源得以優(yōu)化配置，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也因此快速發(fā)展。證券市場(chǎng)制度演變，指的是證券市場(chǎng)上新的制度、規(guī)則對(duì)舊的制度、規(guī)則進(jìn)行替代的過(guò)程。我國(guó)學(xué)者林毅夫?qū)⑦@種變遷劃分為強(qiáng)制性的演變和誘致性的演變兩類。我國(guó)的證券市場(chǎng)發(fā)展中，政府是一個(gè)重要的推動(dòng)力，證券市場(chǎng)制度的歷次演變，都是由政府頒布法律、成立機(jī)構(gòu)等進(jìn)行的強(qiáng)制性推動(dòng)。在我國(guó)證券市場(chǎng)制度演變的發(fā)展階段上，張亦春等學(xué)者將證券市場(chǎng)制度的演變過(guò)程劃分為自然演變階段（1978-1990）、形成階段（1990-1996）、發(fā)展階段（1996年以后）三個(gè)階段。本文主要探討我國(guó)證券市場(chǎng)正式形成以來(lái)，證券市場(chǎng)制度的演變。同時(shí)，本文將證券市場(chǎng)制度分為證券發(fā)行制度、證券交易制分別進(jìn)行研究和分析。

1.我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)行制度的演變。證券發(fā)行制度，是指對(duì)符合條件的股票發(fā)行人向投資者募集股份的行為進(jìn)行規(guī)范而出臺(tái)的一系列法律、法規(guī)和規(guī)章。按照市場(chǎng)化程度的不同，一般分為審批制、核準(zhǔn)制和注冊(cè)制三種。我國(guó)的股票發(fā)行制度經(jīng)歷了由審批制向核準(zhǔn)制的轉(zhuǎn)變。1993年開(kāi)始，國(guó)家層面對(duì)每年股票的發(fā)行規(guī)模，包括額度和家數(shù)進(jìn)行控制和規(guī)定，即實(shí)行審批制。2000年明確了證券監(jiān)管部門(mén)對(duì)符合條件的股票發(fā)行人進(jìn)行核準(zhǔn)的發(fā)行方式，我國(guó)的發(fā)行制度也進(jìn)入核準(zhǔn)制。初始的核準(zhǔn)制主要是通過(guò)證券公司的通道，因此也稱為“通道制”，即由證券公司推薦符合條件的發(fā)行人。2003年，保薦制度建立并發(fā)布，對(duì)于保薦機(jī)構(gòu)、保薦人設(shè)立了注冊(cè)登記制度，我國(guó)股票發(fā)行制度進(jìn)入保薦人制。從審批制到核準(zhǔn)制中的“通道制”再到核準(zhǔn)制中的“保薦人制”，政府仍處于主導(dǎo)地位，也就是發(fā)行制度仍然非市場(chǎng)化，這也導(dǎo)致當(dāng)前股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)市場(chǎng)化的需要與非市場(chǎng)化的發(fā)行制度之間存在矛盾。

2.我國(guó)證券二級(jí)市場(chǎng)交易制度的演變。我國(guó)證券二級(jí)市場(chǎng)交易制度的演變，以2005年修訂的《證券法》和《公司法》為重要節(jié)點(diǎn)。這兩項(xiàng)法律的修訂，對(duì)證券交易方式、收購(gòu)方式進(jìn)行了修改與擴(kuò)充，解除了T+0交易限制，完善了禁止內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱的相關(guān)規(guī)定，加強(qiáng)了證券交易所監(jiān)管證券交易的權(quán)利。2005年股權(quán)分置改革推進(jìn)了我國(guó)的國(guó)有股和法人股的流通。無(wú)論是發(fā)行制度還是交易制度的演變，我國(guó)證券市場(chǎng)制度的演變表現(xiàn)出顯著的外生性特征。政府制作制度演變的方案、推進(jìn)具體政策的實(shí)施、并控制演變的結(jié)果。這種方式一方面極大促進(jìn)了我國(guó)證券市場(chǎng)的快速發(fā)展，另一方面，也造成市場(chǎng)的資源配置功能沒(méi)有得到很好的發(fā)揮。因此，讓市場(chǎng)更好發(fā)揮作用，是未來(lái)證券市場(chǎng)制度探索和發(fā)展的方向。

二、我國(guó)證券市場(chǎng)制度發(fā)展趨勢(shì)

1.證券發(fā)行制度向注冊(cè)制演變。注冊(cè)制作為發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)普遍采用的發(fā)行制度，具備的優(yōu)點(diǎn)包括：一是突出市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的權(quán)威程度；二是突出中介機(jī)構(gòu)的作用；三是突出信息披露的公開(kāi)、真實(shí)、及時(shí)程度。證券市場(chǎng)如果具備了專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)以及成熟的投資者，實(shí)行注冊(cè)制的條件就基本具備。在通道制、核準(zhǔn)制等發(fā)行制度推進(jìn)的過(guò)程中，我國(guó)的證券公司、保薦機(jī)構(gòu)都已快速成長(zhǎng)起來(lái)，可以說(shuō)中介機(jī)構(gòu)已經(jīng)具備提供較好的服務(wù)的能力。但是我國(guó)的投資者教育、投資者自身風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)還不健全，對(duì)于發(fā)行公司的信息的鑒別、分析能力還不夠強(qiáng)，因此要發(fā)行注冊(cè)制，還需要多多培植專業(yè)程度相對(duì)更高的機(jī)構(gòu)類投資者，這是我國(guó)發(fā)展注冊(cè)制需要突破的難關(guān)。

2.信息披露責(zé)任更加強(qiáng)化。信息披露內(nèi)容的真實(shí)性、完整性、及時(shí)性，對(duì)于一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)和二級(jí)交易市場(chǎng)都同樣重要。未來(lái)將加大對(duì)信息披露內(nèi)容的監(jiān)督、審核力度，同時(shí)，對(duì)虛假信息披露行為的處罰力度也需加強(qiáng)。

3.證券市場(chǎng)法規(guī)體系更加健全。法規(guī)體系不健全，或者在執(zhí)法不到位，都會(huì)使證券市場(chǎng)制度本身存在漏洞，只有不斷健全證券市場(chǎng)制度法規(guī)體系，并在執(zhí)行層面保證制度得到有效貫徹，整個(gè)證券市場(chǎng)才能健康、良性運(yùn)行。

三、我國(guó)證券市場(chǎng)的制度性風(fēng)險(xiǎn)分析

正是由于我國(guó)證券市場(chǎng)制度演變來(lái)自政府部門(mén)的主導(dǎo)，微觀經(jīng)濟(jì)主體只能被動(dòng)接受這種制度安排，使得市場(chǎng)的資源配置作用沒(méi)有得到充分發(fā)揮，給證券市場(chǎng)健康發(fā)展帶來(lái)了一些風(fēng)險(xiǎn)。

1.證券市場(chǎng)尋租活動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。由于國(guó)家在證券市場(chǎng)制度的推進(jìn)上，會(huì)采用國(guó)家強(qiáng)制力保證實(shí)施，這就給參與市場(chǎng)主體帶來(lái)一種額外的利益，即國(guó)家為證券市場(chǎng)制度、交易市場(chǎng)主體提供了一種“隱性擔(dān)?！?。這使得參與主體將這部分利益納入成本收益的平衡中，尋求與分享這部分利益，容易將市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給政府，使得風(fēng)險(xiǎn)在政府層面集聚并轉(zhuǎn)化為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

2.政策在制定、推行上的不足帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。政策在制定、推行上的不足帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)主要包含兩個(gè)方面：一是政策本身推出不及時(shí)，或者政策目標(biāo)不明確，或者缺乏連續(xù)性，導(dǎo)致政策推行過(guò)程中帶來(lái)更大市場(chǎng)波動(dòng)；二是政策雖然必要且及時(shí)，但投資者沒(méi)有準(zhǔn)確知曉、理解，引發(fā)市場(chǎng)波動(dòng)。

3.法律不完備、有法不依、執(zhí)法不嚴(yán)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)的證券市場(chǎng)制度在一些內(nèi)容上，缺乏前瞻性、可操作性，使得制度與市場(chǎng)需要脫節(jié)，不能體現(xiàn)公平、公開(kāi)的原則。例如，證券市場(chǎng)中，對(duì)券商的管理、監(jiān)督、執(zhí)法存在一定的局限性，這就使得證券公司在從事證券發(fā)行、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中存在違法、違規(guī)行為，而執(zhí)法的不嚴(yán)使得這種行為不能得到有效禁止，投資者特別是中小投資者的利益被損害。

四、我國(guó)證券市場(chǎng)的制度性風(fēng)險(xiǎn)的化解對(duì)策

1.明確證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管職能。將證券市場(chǎng)法律法規(guī)的制定者、執(zhí)行者、監(jiān)管者身份獨(dú)立開(kāi)來(lái)，證監(jiān)會(huì)具體承擔(dān)對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)管的職能，同時(shí)強(qiáng)化證監(jiān)會(huì)對(duì)證券犯罪行為的監(jiān)督查辦職能，使證監(jiān)會(huì)的職責(zé)更加清晰。

2.提高上市公司的質(zhì)量。一是規(guī)范上市公司行為。上市公司章程、資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告、財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)等信息的披露在及時(shí)性、真實(shí)性上要進(jìn)一步提高，同時(shí)強(qiáng)化內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理。二是嚴(yán)格按照上市標(biāo)準(zhǔn)，選擇經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、發(fā)展?jié)摿ι细鼉?yōu)的企業(yè)進(jìn)入證券市場(chǎng)。

3.完善證券市場(chǎng)組織制度和市場(chǎng)機(jī)制。要完善證券市場(chǎng)組織制度和市場(chǎng)機(jī)制，最關(guān)鍵的就是要建立多層次資本市場(chǎng)。完善創(chuàng)業(yè)板、中小企業(yè)板、“新三板”等各層次的資本市場(chǎng)，符合條件的企業(yè)可以逐級(jí)上市，也可以逐級(jí)退市。充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用。

五、小結(jié)

本文分析了1990年證券交易所成立以來(lái)我國(guó)證券發(fā)行、交易制度的演變，并指出了向注冊(cè)制轉(zhuǎn)變的發(fā)展趨勢(shì)。同時(shí)認(rèn)為，由于制度安排由政府推進(jìn)的特征，我國(guó)證券市場(chǎng)在市場(chǎng)運(yùn)行、+政策推進(jìn)、法律體系等方面存在制度性風(fēng)險(xiǎn)，并提出明確證監(jiān)會(huì)監(jiān)管職能、提高上市公司質(zhì)量、完善證券市場(chǎng)組織制度等風(fēng)險(xiǎn)化解措施。

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作者簡(jiǎn)介：鞏若利（1970-），女，漢族，山東惠民人，就職于渤海證券股份有限公司總裁辦公室，中級(jí)經(jīng)濟(jì)師。主要負(fù)責(zé)公司中樞運(yùn)轉(zhuǎn)，文件承辦、綜合協(xié)調(diào)、擬制、修訂公司各類文件等工作。