廣東農工商職業(yè)技術學院　張炳信

中小房地產開發(fā)企業(yè)融資渠道探究

廣東農工商職業(yè)技術學院張炳信

有效緩解中小房地產開發(fā)企業(yè)融資難問題對我國房地產行業(yè)的健康發(fā)展意義重大。本文旨在通過探討多種房地產融資方式、中小房地產開發(fā)企業(yè)的融資現狀和造成融資困境的原因，結合相關金融數據并通過與大型房地產開發(fā)企業(yè)的對比分析，對中小房地產開發(fā)企業(yè)融資渠道提出合理化建議。

中小房地產開發(fā)企業(yè)融資渠道融資現狀

一、引言

房地產業(yè)作為國民經濟的支柱產業(yè)，對拉動GDP增長和帶動相關行業(yè)的發(fā)展起到至關重要的作用。而房地產行業(yè)的特殊性決定了其對于資金需求量大的特點，尤其是對外援資金的需求量高，因此依賴多元化的融資渠道。我國目前的房地產開發(fā)企業(yè)有6萬多家，但其中資質較高的企業(yè)不多，約80%是中小房地產開發(fā)企業(yè)。對于中小房地產開發(fā)企業(yè)而言，由于其自身的局限性和我國房地產金融市場的不成熟性，融資難日益成為其發(fā)展過程中面臨的最主要的問題之一，足夠的資金支持是房地產項目正常運營、房地產企業(yè)持續(xù)發(fā)展的基本保證。

二、中小房地產開發(fā)企業(yè)融資現狀

（一）宏觀環(huán)境分析

（1）人民幣存款準備金率的調整。2014年年底以前央行迫于通貨膨脹的壓力連續(xù)多次上調人民幣存款準備金率，至2014年6月20日，我國大型金融機構人民幣存款準備金率高達20.00%，商業(yè)銀行沒有多余資金貸給房地產開發(fā)企業(yè)，房企的資金鏈也受到嚴重威脅。房地產本身是高杠桿行業(yè)，銀行資金的斷流對房地產企業(yè)幾乎是致命的。對于中小房地產企業(yè)而言，銀行信貸更是維持資金鏈的重要保障。我國很多中小房地產企業(yè)的自有資金率一般在20% -30%，其他運營資金主要為銀行信貸，而依照相關規(guī)定，自有資金達到25%即可預售，很多中小企業(yè)是可以達到這個要求的，但在信貸緊張的情況下，如果從商業(yè)銀行貸不出資金，就很容易導致資金鏈的斷裂。2014年下半年至2015年，央行連續(xù)三次下調人民幣存款準備金率，下調存款準備金率后，首套房貸款的利率很可能繼續(xù)維持85折優(yōu)惠，部分銀行甚至可能會出現8折優(yōu)惠，這對于購房者是較大的利好，因此房產交易量可能會有一定程度的回升，對于房地產企業(yè)資金的回流也是有益的，降低了融資壓力。

（2）利率的調整。自2014年10月至2015年7月，央行多次上調金融機構人民幣存貸款基準利率，加息會提高整個房地產行業(yè)的融資成本，也會使得購房者趨向采取觀望態(tài)度。對于中小規(guī)模、依靠貸款的開發(fā)商，加息會使得還款壓力變大，交易量的下降也會使開發(fā)商的回款速度變慢。由于物價上行壓力大大降低，2015年央行三次降息，在一定程度上有利于降低房地產開發(fā)企業(yè)的融資成本。雖然融資環(huán)境有所改善，但部分中小房企也難以受益，中小房企能否真正受益主要取決于房企在銀行的信貸額度是否有所提高。

（3）土地抵押貸款的取消。2010年，為防止炒地、炒房，特別是開發(fā)商惡意囤地、圈而不建的行為，銀監(jiān)會下發(fā)通知：取消以土地抵押放貸，改以在建工程抵押。原本以土地抵押的方式，房企可以快速獲得資金用于房地產項目的開發(fā)建設，而取消了土地抵押貸款，房企就必須以其他方式彌補這部分資金的缺失，另外尋求資金用于工程建設，因此在尚無收入的情況下進一步增大了融資壓力。2015年開年以后，房地產市場可謂是捷報頻傳，3月30日，央行、住建部、銀監(jiān)會聯合下發(fā)通知，對擁有一套住房且相應購房貸款未結清的居民家庭購二套房，最低首付款比例調整為不低于40%，中國人民銀行的各地機構有權在符合基本政策的前提下，適當予以調整。這一規(guī)定使得房地產市場貸款購房者的融資成本增加，因此潛在購房者普遍采取觀望態(tài)度，市場成交量大幅下降。銷售量的下降延緩了房產公司資金的回收，造成了更為嚴重的資金短缺。

（4）上市籌資政策的變動。房產公司上市的主要途徑包括A股上市、國外上市與借殼上市。至2009年末，我國僅有131家房產公司上市。盡管這些公司已然上市，但銷售極不穩(wěn)定，僅有少數公司符合再籌資條件。此外，發(fā)行股票的方式成本高，程序繁雜，限制條件多，許多公司并不符合條件。2014年以后，證監(jiān)會停止了房產企業(yè)的再籌資，許多公司由于政策的限制無法上市?，F階段，證監(jiān)會積極支持符合香港上市條件的內地企業(yè)赴港上市，將修訂完善境外上市的相關規(guī)定，其中最顯著的修改是降低內地企業(yè)赴港上市財務、規(guī)模方面要求，即所謂“456”條件（4億凈資產、5000萬美元融資額、6000萬人民幣凈利潤的標準），將為中小民營企業(yè)以H股方式上市融資提供便利，對中小房地產企業(yè)也是如此，可以降低融資成本和時間。雖然在政策調控期間遇到重重阻礙與困難，但至目前為止，國內房地產上市公司也已達到上千家。

由以上分析可知，中小企業(yè)融資的難易程度與資金規(guī)模與宏觀環(huán)境緊密相關，宏觀經濟政策的微調在很大程度上決定著中小房企融資的現狀。我國對房地產市場一直有著嚴格的調控，因而中小房企的融資長期以來受到限制，但伴隨著2015年上半年的房地產銷售回暖和貨幣信貸等宏觀經濟政策趨向寬松，中小房企的融資情況出現好轉。

（二）與大型房地產開發(fā)企業(yè)的對比分析

（1）融資渠道單一。大型房企通過一系列融資方式補充資金流。2014年11月以來，房企的融資再次開閘，中海、金地、首創(chuàng)、SOHO中國等大型房企紛紛通過發(fā)債、境外融資的方式募集資金，總額接近百億元。例如恒大地產在2015年全年發(fā)行的相關信托計劃共計39款，發(fā)行時募集的資金總規(guī)模約為85.10億元，此外，恒大地產還通過收購萬科地產積極拓展海外融資平臺。相對于大型房企，中小房地產企業(yè)則在融資渠道的多樣化方面遜色很多。如圖1所示，中小房地產企業(yè)主要依托傳統(tǒng)的債務融資，例如銀行貸款和項目融資。近年來，房地產信托發(fā)展勢頭迅猛，也成為中小房企重要的資金來源。但受制于自身資質情況和抗風險能力，中小房企仍無法涉足上市融資、境外融資等方式，融資水平受限。

圖1　中小房企融資渠道

（2）融資成本高。大型房企積極開拓多種融資渠道的主要利益便是融資成本較低。例如2015年，中海地產宣布將發(fā)行10億美元的擔保票據，其中7億美元的票據，10年期票息僅為3.95%；3億美元票據，20年期票息僅為5.35%。SOHO中國也成功發(fā)行了兩筆總額為10億美元的優(yōu)先票據，其中6億美元票據于2017年到期，票息為5.75%；4億美元票據于2022年到期，年息7.125%。另一方面，很多中小房企借助民間資本募集所需資金，但這種形式的融資成本非常高。許多中小房產公司依靠信托求得生存和發(fā)展，但此手段成本也較高。相關資料表明，2012年的前11個月，房產信托的平均預期獲益率超過10%，但房企付出的成本高于15%，由鏈家地產的資料表明，在A股市場上市的87家中小房產公司的凈利潤率僅為10.32%，明顯低于付出的成本。

（3）融資需求迫切。土地市場向來是房地產開發(fā)商爭奪的焦點，獲得土地是進行開發(fā)、銷售直至最終獲利的基礎。近期，土地拍賣會中大型房企頻頻亮相，如在2015年深圳“寶安西鄉(xiāng)街道尖崗山地塊”的出讓中，中海、天健、佳兆業(yè)、萬科與招商聯合體全部到場，并最終捧出20億元的新“地王”，大型房企在拿地方面更有優(yōu)勢，其項目如果走入市場，將使得中小房產公司的生存空間大大減少。大型房企在逆市情況下依舊保持著良好的業(yè)績。2014年，大型房企業(yè)績依然保持著同比大幅增長，其中龍頭企業(yè)萬科更是保持同比超過40%的高速增長。大型房地產企業(yè)資質高、名聲大，購房者普遍愿意購買大型房企開發(fā)的商品房，那么中小房企的市場占有和利潤則受到嚴重打擊。如圖2所示，2015年1-8月，56%的中小房企銷售業(yè)績同比出現下降，超過28%的企業(yè)銷售業(yè)績同比低于10%。銷售業(yè)績不好，自然影響資金的回收，盈利水平達不到銀行貸款的要求，許多中小房企面臨資金鏈斷裂的威脅。在這種情況下，新型的融資渠道是廣大中小房地產開發(fā)企業(yè)所迫切需要的。

三、中小房地產開發(fā)企業(yè)融資困境的原因

（一）房地產金融市場不發(fā)達

（1）多層次的房地產金融體系欠發(fā)展。在歐美成熟的房地產金融市場上，除了繁榮的一級市場外，還有發(fā)達的證券化二級市場。房地產證券化是指銀行等金融機構將其擁有的房地產抵押權即債權分割成小單位的有價證券面向公眾出售以籌集資金的方式。住房抵押貸款證券化有助于拓寬抵押貸款發(fā)放的資金來源，使銀行可以延長抵押貸款的時間，擴大抵押貸款的范圍，從而發(fā)放更多住房抵押貸款，滿足更多購房者融通資金的需要；而且還有利于降低按揭貸款利率，減輕購房人的還款利息負擔，這有利于擴大房地產交易，活躍整個房地產市場，房地產市場的繁榮將造成房地產投資的增加，在一定程度上有利于緩解房地產開發(fā)企業(yè)的融資難的局面。目前我國抵押債權證券化的發(fā)展仍處于探索階段。雖然建行于2005年發(fā)行了“建元2005-1個人住房抵押貸款支持證券”，在住房抵押貸款證券化領域取得了質的突破，但由于國內基礎條件的不完善，建元證券與國外成熟市場的資產支持證券相比還稍顯稚嫩，我國抵押貸款市場仍需進一步發(fā)展。

（2）房地產金融市場產品單一。我國房地產金融市場的產品十分單一，以債券融資為主，股權融資的比例低。中小房企可以利用的融資渠道就更加有限。長期以來，銀行信貸資金是中小房企資金的主要來源，但中小房企在獲得銀行貸款方面本身沒有優(yōu)勢，一旦央行信貸政策發(fā)生變化，中小房企能否獲得銀行信貸，能獲得多少信貸資金就成了未知數。上市融資、發(fā)行債券等融資渠道都對房地產開發(fā)企業(yè)有較高的要求，中小房企也難以達標。更不可能說利用其他的注入信托融資等籌資方式了，因此，推動中國房地產金融領域的創(chuàng)新，大力發(fā)展真正適合中小房地產企業(yè)的融資方式是解決中小房企融資難的重要手段。

（3）房地產金融機構發(fā)展滯后。我國的房地產金融機構發(fā)展滯后，這也在一定程度上造成了我國難以出現多元化的房地產金融體系和產品。例如根據國外經驗，只有由國家建立全國統(tǒng)一的擔保機構對證券化資產標的進行擔?；虮ｋU，再通過權威評估機構的認證，抵押貸款支持證券的信用等級才能得以保障，房地產證券化市場才得以充分的發(fā)展。

（二）中小房地產開發(fā)企業(yè)自身缺陷中小型房企普遍存在資金、規(guī)模和管理水平上的劣勢，在與大型房企的競爭中處于劣勢地位，市場份額和利潤空間十分有限。由于自身缺陷，中小房企的信用等級多為3B級，而且中小房企的財務管理制度不健全，資金管理不成熟，沒有形成完整的規(guī)章制度和管理體系，容易出現資金抽逃和無法償還債務的情形，這降低了公司的信譽度，致使中小房產公司取得借款難上加難。此外，中小房企的信息不透明，公司和銀行、投資人之間未能有效地交流信息，投資者無法知曉公司的經營和財務情況，這一系列問題導致銀行在貸款給中小房企時往往采取謹慎態(tài)度。

四、中小房地產企業(yè)融資渠道拓展路徑

（一）國家及金融機構層面

（1）推進住房抵押貸款證券化的發(fā)展。為加快我國住房抵押貸款證券化，首先需要成立專門的管理機構制定資產池的管理標準，并嚴格審查資產池，借助此機構的示范效應逐漸規(guī)范住房抵押貸款。其次，每個金融公司要注重實現貸款產品的標準化監(jiān)管：貸款撥付要實現標準化，實行貸款合同標準化，實施標準化信息管理。這些努力有利于將相同特征的貸款組合打包進行證券化操作。再次，房地產證券化二級市場的發(fā)展離不開中介機構的服務，如評級機構。為了確保評級機構的客觀公正，國家應當出臺相關法律禁止評級機構參與公司管理，隔斷可能發(fā)生的利益聯系。此外，吸收國外的優(yōu)秀經驗，增加證券評級的精確度。最后，要健全風險規(guī)避制度。構建房貸擔保和保險制度能切實防范貸款風險，保障貸款的可靠性。成立專門的監(jiān)督機構，滿足信貸和金融市場的發(fā)展要求。

（2）大力發(fā)展房地產信托投資基金（REITs）。REITs的含義是通過發(fā)放獲益證明聚集大量的資金，讓專業(yè)的投資公司管理房地產投資，同時將獲得的利潤根據投資比重分給投資人的一類信托基金。然而，目前我國的信托產品仍不屬于國外傳統(tǒng)意義上的REITs。我國信托純粹屬于私募性質，而國際意義上的REITs在性質上等同于基金，少數屬于私募，但絕大多數屬于公募，可以上市流通交易。REITs具有門檻較低、籌資快速和稅收優(yōu)惠等優(yōu)勢，是較適合中小房企融資的方式之一。要發(fā)展REITs，首先要建立完善的法律體系。需要制定針對投資基金發(fā)展的法規(guī)、針對REITs專項管理的法規(guī)，并出臺稅收優(yōu)惠政策。其次，REITS是一類高度專業(yè)化的新興籌資渠道，因為需要以信托、法律等專業(yè)的理論為支撐，因而要求大量的優(yōu)秀人員；此外，還要眾多房產中介的優(yōu)質服務，因此，要大力推動房產中介的壯大。最后，完善房產信托產品的二級市場。要確保房產信托產品的可靠流動，只能依靠上市等手段構建體系健全的二級市場，否則就無法發(fā)揮房產信托產品的作用。

（二）中小房地產開發(fā)企業(yè)層面

（1）走合作開發(fā)路線。樓市逆境之中，不少房企開始嘗試合作開發(fā)的方式，借戰(zhàn)略發(fā)展的轉型之機，在完善資源共享之余，合理控制風險，實現項目穩(wěn)步拓展。據萬科年報顯示，2011年新增開發(fā)項目數量為52個，萬科占100%權益的項目僅有14個，其他38個項目是與其他房企共同開發(fā)，占項目總數量的73%，而2010年萬科合作開發(fā)項目占總項目數量的比例則為55%，這意味著萬科的合作開發(fā)項目比重上升。同樣，中小房企也可以借鑒這種融資方式來拓寬自己的融資渠道，在后續(xù)資金不足時，可以采取出讓項目股權的方式，與其他房企聯姻，轉競爭者為合作者，緩解資金的緊張局面，共同分享經營利潤，實現共同發(fā)展。

（2）加強資金鏈管理。資金鏈管理關系到整個房地產企業(yè)的健康發(fā)展，中小房企應該加快自身資金流轉速度，尤其是加快開發(fā)建設中的資金周轉，從根本上降低企業(yè)的融資需求。應做到以下幾點：一是建立程序化的資金管理流程，明確資金管理的要點，加強財務人員的培訓，從而加速資金流轉；二是根據企業(yè)實際情況進行融資決策，設立債務警戒線，不可過度借債，盡早處理閑置資產；三是對于已經確定的融資決策，要加強對融資過程的監(jiān)控，隨時掌握融資的進度、資金的到位情況及有可能出現的問題，監(jiān)控融入資金是否按計劃合理使用，避免一系列挪用、占用的情況；四是建立嚴格的成本費用預決算和審批制度，遵循經濟效益原則使用資金，有效控制費用支出。

（3）追求市場差異化、產品個性化。大型房企知名度高，產品質量好，在市場中占據很大份額。中小房企應該采取積極的對策，以巧妙的方式避開來自大型房企的正面競爭，例如采取差異化、個性化的路線。中小房企可以對自己開發(fā)的樓盤采取與大型房企樓盤不同的定位，或者在內部結構、設計上別出心裁，又或者在外部環(huán)境上凸顯個性，從而將目標客戶群不斷細化，以這種方式擴大銷售量，提高資金的回收速度，降低融資壓力。

［1］賀丹：《房地產開發(fā)融資渠道研究》，《當代經濟》2012年第3期。

［2］呂洪、魏慧馨：《淺析我國房地產信托的現狀及發(fā)展趨勢》，《中國市場》2011年第36期。

［3］劉鑫：《淺談我國住房抵押貸款證券化》，《金融觀察》2011年第1期。

（編輯朱珊珊）