《股市動(dòng)態(tài)分析》研究部

股市：狂歡過(guò)后一地雞毛

2014年11月是一個(gè)重要的分水嶺。在此之前，央行主要實(shí)施的是定向?qū)捤傻呢泿耪?，由于效果有限，央行?1月22日起降息和上調(diào)存款利率浮動(dòng)，此舉意味著定向?qū)捤傻恼邔?dǎo)向轉(zhuǎn)向全面寬松的政策，全面寬松的貨幣政策正式開(kāi)啟。

本希望通過(guò)寬松的貨幣政策使實(shí)體經(jīng)濟(jì)能夠改善，但是始料未及的是，并無(wú)太多的資金真正進(jìn)入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而是涌向了股市、樓市、債市等。也正是在這一背景下，A股市場(chǎng)開(kāi)啟了一輪牛市行情——上證指數(shù)從2000多點(diǎn)起步，短時(shí)間內(nèi)漲到5000多點(diǎn)，牛市最終在出清杠桿中以股災(zāi)的方式破滅，投資者損失慘重，留下一地雞毛。

股市的狂歡

在時(shí)隔兩年多后，央行宣布于2014年11月22日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率。央行的這一降息，出乎大多市場(chǎng)人士的意料。A股市場(chǎng)對(duì)此一片歡聲，11月21日的夜晚，到處充斥著喜大普奔、“牛市來(lái)了”的氣氛。

當(dāng)然，A股市場(chǎng)也很給面子，周一股指高開(kāi)高走，最終收漲1.85%。事實(shí)上，在此之前，A股已經(jīng)由7月份的2000點(diǎn)緩步攀升至2500點(diǎn)，上漲20%。此后，A股上漲的步伐更為激進(jìn)，短時(shí)間內(nèi)連拉數(shù)根陽(yáng)線，至12月初已經(jīng)站上3000點(diǎn)。

2015年3月和5月，央行兩次下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，釋放大量的流動(dòng)性，進(jìn)一步催生了股市的飆升行情，至6月12日，上證指數(shù)最高摸至5178點(diǎn)。

股市的大幅上漲，催生的賺錢效應(yīng)，讓很多人都坐不住了，一方面是新股民源源不斷地加入：另一方面是大量的投資者通過(guò)配資等途徑放大杠桿，致使大量的場(chǎng)外資金涌入股市，在對(duì)行情起到推波助瀾的作用時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也被放大。

據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至201 5年6月底，場(chǎng)外配資活動(dòng)通過(guò)三個(gè)系統(tǒng)接入的客戶資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)近5000億元。不過(guò)，亦有業(yè)內(nèi)人士推算，截至6月初，各種形式的場(chǎng)外配資規(guī)?？赡苡?-l.5萬(wàn)億元。而據(jù)申萬(wàn)宏源證券在研報(bào)里的數(shù)據(jù)顯示，整個(gè)場(chǎng)外配資市場(chǎng)規(guī)模約為1.7-2萬(wàn)億元左右。

盛宴的散場(chǎng)

這是一個(gè)觸目驚心的數(shù)字。以至于此后監(jiān)管部門在清理配資的時(shí)候，不少股民的賬戶因觸及平倉(cāng)線而被強(qiáng)平，大量的中產(chǎn)階級(jí)被消滅。

自2015年6月中旬，證監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于加強(qiáng)證券公司信息系統(tǒng)外部接入管理的通知以來(lái)，在重拳之下，雖然場(chǎng)外配資清理成果喜人，但是股市也遭到踩踏事件，股指高位下跌，連續(xù)兩輪大的股災(zāi)，直接將指數(shù)打到了2850點(diǎn)。

雖然央行又在6月和10月再次降準(zhǔn)降息，但是股市已經(jīng)無(wú)力回天。在股災(zāi)期間，隨著市值的蒸發(fā)，投資者損失慘重，大量的財(cái)富化為灰燼。有關(guān)統(tǒng)計(jì)顯示，在股災(zāi)中，有超過(guò)6萬(wàn)個(gè)500萬(wàn)市值以上的賬戶“消失”，10萬(wàn)一50萬(wàn)的賬戶也減少了90萬(wàn)個(gè)?？駳g過(guò)后，股市只留下一地雞毛。

樓市：二三線房?jī)r(jià)狂奔泡沫逐漸聚集

在中央明確房地產(chǎn)“去庫(kù)存”為2016年五大任務(wù)之一的背景下，連續(xù)出臺(tái)了多數(shù)城市松綁限購(gòu)、降首付比例、調(diào)整交易環(huán)節(jié)契稅營(yíng)業(yè)稅等刺激措施。

這些措施雖然在一定程度上提振了市場(chǎng)信心，但同時(shí)也遭遇諸多現(xiàn)實(shí)的尷尬——一線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)仿佛打了興奮劑，進(jìn)入高燒模式。同時(shí)，今年以來(lái)，二三線樓市也開(kāi)始升溫，價(jià)格跟隨上漲。

值得注意的是，今年一季度個(gè)人住房按揭貸款增加幅度達(dá)25%以上，這意味著大量的資金通過(guò)杠桿的方式進(jìn)入到樓市，風(fēng)險(xiǎn)極大。樓市“漲”聲一片

2015年，深圳是全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的領(lǐng)頭羊。在這一年，深圳新房成交面積暴漲65%，成交價(jià)格暴漲47%，單價(jià)突破4萬(wàn)元/平方米。

2016年以來(lái)，房?jī)r(jià)進(jìn)入“飛行模式”。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的70城房?jī)r(jià)顯示，新建商品住宅價(jià)格環(huán)比上漲的城市達(dá)到62個(gè)。另外一一線城市上海3月新建商品住宅價(jià)格同比漲幅達(dá)到了30.5%。

值得注意的是，在深圳、上海出臺(tái)嚴(yán)厲的調(diào)控政策后，二三線城市也在持續(xù)上演樓市的瘋狂。數(shù)據(jù)顯示，今年3月，二線城市成交量同比增98.3%，蘇州、合肥、珠海、東莞等同比上漲了30%以上。

樓市的火爆，客觀上帶動(dòng)了GDP的增長(zhǎng)，樓市去庫(kù)存似乎在顯效。但是，種類繁多的杠桿工具催生的房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫似乎正在上演。有數(shù)據(jù)顯示，今年l季度全國(guó)社會(huì)融資總規(guī)模達(dá)6.59萬(wàn)億，銀行信貸達(dá)4.51萬(wàn)億，個(gè)人住房按揭貸款達(dá)1.5萬(wàn)多億，增加幅度達(dá)25%以上，都在創(chuàng)歷史最高水平。也就是說(shuō)，當(dāng)前一線城市及部分二線城市的房?jī)r(jià)瘋狂上漲基本上都是住房投資者利用杠桿涌入房地產(chǎn)市場(chǎng)所造成，基本上是投機(jī)炒作的結(jié)果。

據(jù)公開(kāi)資料顯示，與以往中介炒房、合伙炒房等傳統(tǒng)手段相比，2015年以來(lái)炒房出現(xiàn)了新手法。其中包括自買自賣轉(zhuǎn)按揭、眾籌炒房和互聯(lián)網(wǎng)金融炒房。很多機(jī)構(gòu)推出了高成本的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品——“首付貸”，有的P2P平臺(tái)甚至提供1/2首付全額的授信金額，這些場(chǎng)外配資挑戰(zhàn)了銀行的房貸安全線，也加大了房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)。

二線樓市泡沫已現(xiàn)

日本房地產(chǎn)在90年代遭遇了嚴(yán)重的泡沫破裂。當(dāng)時(shí)日本一線城市房?jī)r(jià)上漲最快，六大都市住宅價(jià)格幾乎達(dá)到全國(guó)平均水平的兩倍。不過(guò)，在泡沫破裂之后，六大都市住宅價(jià)格一瀉千里，跌勢(shì)之猛冠絕全國(guó)，令人瞠目。房地產(chǎn)泡沫破滅，日本經(jīng)濟(jì)從此一蹶不振，目前正在走入第三個(gè)“失去的十年”。

有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，目前中國(guó)房地產(chǎn)的現(xiàn)狀和日本泡沫破裂前很像，都是一線城市房?jī)r(jià)出現(xiàn)暴漲。不過(guò)，亦有分析人士認(rèn)為，中國(guó)一線城市房地產(chǎn)價(jià)格的上漲是由需求拉動(dòng)的，并不存在太大的泡沫。

然而，值得注意的是，目前一些二三線城市的房?jī)r(jià)增速已顯著超過(guò)各自的基本面增長(zhǎng)和信貸增速，這意味著這些城市當(dāng)前泡沫過(guò)大，不過(guò)由于房地產(chǎn)周期比較長(zhǎng)，泡沫可能會(huì)延長(zhǎng)一段時(shí)間才暴露出來(lái)，考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力和中低收入現(xiàn)狀，若泡沫一旦破滅，狀況要遠(yuǎn)遠(yuǎn)比當(dāng)年日本要慘烈很多。

債市：債券違約事件頻發(fā)

在流動(dòng)性泛濫的背景下，股市與債市就像是蹺蹺板的兩端，一個(gè)下去了，另一個(gè)就起來(lái)。2015年6月股災(zāi)之后，資金開(kāi)始大規(guī)模向債券市場(chǎng)流動(dòng)，僅下半年發(fā)行的純債券型基金規(guī)模就幾近翻倍。然而這可能只是一個(gè)泡沫向另一個(gè)泡沫轉(zhuǎn)移。目前的債市與股災(zāi)爆發(fā)前顯現(xiàn)出來(lái)的跡象基本一致：過(guò)高的估值、急劇下降的利率以及加杠桿的現(xiàn)象。

記者留意到，當(dāng)前債券市場(chǎng)長(zhǎng)期收益率正處于下行趨勢(shì)中。以10年期國(guó)債到期收益率為例，2015年6月15日國(guó)債到期利率到達(dá)3.668%的階段性高點(diǎn)后拐頭向下一瀉千里，到2015年底利率已低至2.821%，降幅達(dá)到23.1%，為近12年以來(lái)的最低水平，而央行近期7天逆回購(gòu)的利率就達(dá)到2.5%。

除此之外，當(dāng)前債券市場(chǎng)與股市一樣，同樣存在加杠桿現(xiàn)象。以純債券型基金為例，一般純債券型基金的年化收益率在5%左右，但部分基金可以做到7%-8%，甚至有的超過(guò)10%，這顯然是加了杠桿的。

如果說(shuō)上述現(xiàn)象僅僅說(shuō)明泡沫存在，那么，今年以來(lái)債券違約事件頻頻發(fā)生，企業(yè)信用等級(jí)屢遭下調(diào)則有可能成為刺破泡沫的刺。

山東水泥集團(tuán)應(yīng)該算是今年債券違約的第一票，公司原本應(yīng)于1月21日兌付本息的“13山水MTNl”出現(xiàn)違約，未能按照約定籌措足額償債資金。隨后，亞邦投資集團(tuán)的短期融資債券也出現(xiàn)相同的情況。

隨著違約事件不斷發(fā)生，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)重新審視企業(yè)的債券信用等級(jí)，一批企業(yè)慘遭下調(diào)。4月11日評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)中誠(chéng)信國(guó)際將玖源化工的主題信用等級(jí)由BB下調(diào)至CC，并列入可能降級(jí)觀察的名單。4月14日大公國(guó)際將中國(guó)鐵路物資股份有限公司的主體評(píng)級(jí)由AA+下調(diào)為AA-，展望維持負(fù)面，并有進(jìn)一步下調(diào)的可能。四月以來(lái)各大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)已對(duì)10家企業(yè)做出了11次的負(fù)面信用評(píng)級(jí)調(diào)整。

有市場(chǎng)人士指出，隨著公司業(yè)績(jī)惡化，二、三季度將會(huì)是信用債降級(jí)的高峰。屆時(shí)投資機(jī)構(gòu)出于規(guī)避信用風(fēng)險(xiǎn)的需要，債市將面臨更大的調(diào)整壓力。

期市：大宗商品從暴漲到暴跌

一邊是股市跌破3000點(diǎn)，成交量降至冰點(diǎn)，另一邊則是期貨品種頻拉漲停、場(chǎng)面火爆異常。

數(shù)據(jù)顯示，自今年春節(jié)以來(lái)，“黑色系”三大明星品種螺紋鋼、鐵礦石及焦炭1605期貨合約的價(jià)格便呈現(xiàn)出上漲的趨勢(shì)，截止4月21日，三大品種累計(jì)漲幅依次為56.6%、55%和19.27%，表現(xiàn)頗為驚人。與此同時(shí)，一向表現(xiàn)弱勢(shì)的農(nóng)產(chǎn)品也加入上漲主力軍中，包括棉花、豆粕等產(chǎn)品紛紛掀起上漲潮。

不過(guò)面對(duì)大宗商品的暴漲行情，期貨交易所不斷出臺(tái)各項(xiàng)措施，防范泡沫風(fēng)險(xiǎn)。4月21日上期所率先上調(diào)黑色系商品交易手續(xù)費(fèi)，大商期貨交易所、鄭州期貨交易所緊隨其后紛紛作出相應(yīng)，包括上調(diào)熱門期貨品種的手續(xù)費(fèi)、保證金比例漲跌停板幅度等調(diào)控措施密集發(fā)布。前期交易火爆的熱門品種也因此應(yīng)聲下跌。

國(guó)泰首席策略分析師任澤平表示，貨幣超發(fā)、流動(dòng)性泛濫是本輪大宗商品上漲的背后邏輯之一。2014年貨幣寬松周期開(kāi)啟以來(lái)，先是推升股市泡沫，而后推升債市泡沫和一線、核心二線城市房地產(chǎn)泡沫。隨著房市調(diào)控，債市調(diào)整，游資、散戶甚至機(jī)構(gòu)資金開(kāi)始流向估值洼地的大宗商品。目前看大宗商品價(jià)格還只是反彈而不是反轉(zhuǎn)，部分產(chǎn)品尤其是工業(yè)品存在短線回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。