文凱

隨著白酒板塊中不斷有新增加的個股創(chuàng)新高，毋庸置疑，板塊已進入結(jié)構(gòu)性牛市，但分化不可避免，主要看業(yè)績能否持續(xù)支撐。

白酒板塊在2016年上半年走過了波瀾壯闊的行情，半年漲幅17.2%，而同期上證A股下跌17.1%，相對收益超過34%，是所有板塊中漲幅最大的。

截至7月8日，貴州茅臺（600519.SH）、五糧液（000858.SZ）、古井貢酒（000596.SZ）、水井坊（600779.SH）和酒鬼酒（000799.SZ）5只股票創(chuàng)2015年股災(zāi)以來新高，其中，貴州茅臺創(chuàng)歷史新高，站穩(wěn)300元整數(shù)關(guān)。瀘州老窖（000568.SZ）與2015年最高價僅差1.8%，洋河股份（002304.SZ）也只有5%左右的差距。山西汾酒（600809.SH）和沱牌舍得（600702.SH）有20%左右。而迎駕貢酒（603198.SH）和青青稞酒（002646.SZ）則相差50%，老白干酒（600559.SH）、今世緣（603369.SH）、金種子酒（600199.SH）和口子窖（603589.SH）等相差30%左右。

隨著白酒板塊中不斷有新增加的個股創(chuàng)新高，毋庸置疑，板塊已進入結(jié)構(gòu)性牛市。與最高點仍有差距的個股，如果基本面持續(xù)變好，那么創(chuàng)新高只是時間問題;如果基本面落后于行業(yè)水平，或許股價需要放慢節(jié)奏等等業(yè)績的腳步。

分化不可避免

基本面的反轉(zhuǎn)，業(yè)績的持續(xù)改善催生了股價的上漲。白酒板塊機構(gòu)持股比例2015年創(chuàng)歷史新低，邊際改善加強，會優(yōu)先考慮布局全國化品牌和區(qū)域龍頭個股。

貴州茅臺2015年營業(yè)收入326.5億元，同比增長3.44%，預(yù)收賬款達到82.6億元，創(chuàng)出歷史新高;2016年一季度收入99.8億元，同比增長16.91%，一季度經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流74.36億元，較上年同期增長252%。上半年茅臺出現(xiàn)供需兩旺、量價齊升的局面，1-6月份公司完成70%的銷量計劃，而下半年僅能提供8000噸計劃，無法滿足市場需求，缺貨狀態(tài)將再次上演，近期，茅臺一批價上漲到880元/瓶，中秋國慶前后有望突破1000元/瓶，茅臺正處于比歷史任何時候都要好的時期。

古井貢酒2015年實現(xiàn)營業(yè)收入52.5億元，同比增長12.96%;2016一季度實現(xiàn)營業(yè)收入18.43億元，同比增長 10.57%。預(yù)收款作為業(yè)績蓄水池，古井貢酒2016一季度預(yù)收款項高達9.9億元，同比增加65.86%，創(chuàng)歷史新高。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升加速，省內(nèi)龍頭地位鞏固，省外擴張穩(wěn)步推進。上半年成功收購黃鶴樓酒，并對賭3年實現(xiàn)20億元收入，成為公司價值重估的催化劑。

老白干酒2015年實現(xiàn)營業(yè)收入23億元，同比增長10.75%;2016年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入6.77億元，同比增長10.45%，凈利潤同比增長40.3%。6月24日實施每10股轉(zhuǎn)增15股。目前PS估值僅4倍多，是所有白酒中最低之一。2015年底公司在行業(yè)內(nèi)率先完成混改，引進戰(zhàn)略投資者，實行管理層、員工和經(jīng)銷商共同持股，鎖定期3年，與股東利益趨于一致，公司正沿著正確的道路加速前進，收入和利潤都將提速并進入爆發(fā)期，同時在戰(zhàn)投的協(xié)助下，將加快兼并收購的步伐。

茅臺和五糧液近期價格的上漲，重新打開白酒行業(yè)價格上升的空間。

貴州茅臺、古井貢酒和老白干酒是白酒3年調(diào)整期最為穩(wěn)定的酒企，收入和利潤基本保持增長，沒有出現(xiàn)大幅滑落。2015年年報和2016年一季報，多項數(shù)據(jù)創(chuàng)歷史新高，維持未來強烈增長預(yù)期。上半場，基本完成公司估值的修復(fù)，但公司成長性還沒有完全反映到股價上來，下半場創(chuàng)新高將是常態(tài)，古井貢酒離歷史新高52.88元也近在咫尺。

至于水井坊和酒鬼酒業(yè)績大幅增長，成功摘帽，但業(yè)績不反映市場真實情況，高增長不可持續(xù)。個人認為，白酒市場走入新的發(fā)展階段，次高端將不會再成為行業(yè)的亮點，不會再受益茅五持續(xù)漲價預(yù)留出的巨大空間。兩者離歷史新高還仍停留在半山腰，產(chǎn)品價格一旦向下走，品牌將逐漸邊緣化，需要后市積極觀察。

五糧液與瀘州老窖一季度業(yè)績大幅增長與市場銷售改善有關(guān)，但也與同期業(yè)績基數(shù)低，前一年留存余糧多存在很大關(guān)系，兩家酒企發(fā)布定增方案也需要增長來支持。接下來關(guān)鍵還要看兩家酒企是否能做到持續(xù)改善，任何的財務(wù)處理都不可持續(xù)。

白酒行業(yè)只是傳統(tǒng)的消費品行業(yè)

白酒作為傳統(tǒng)消費品行業(yè)，有其相對穩(wěn)定弱周期的特點，但又不同于一般的消費品。白酒銷售價格上到千元以上，下到十幾元，價格跨度大，復(fù)雜程度高。白酒是突出品牌消費，品牌溢價高，兼具精神和物質(zhì)消費，茅臺和五糧液被劃分到奢侈品板塊，就不能用一般意義的消費品去研究其發(fā)展規(guī)律。

白酒行業(yè)自2012年下半年調(diào)整以來，很多人霧里看花，擔憂白酒行業(yè)就此沉落，擔憂消費斷層，擔憂價格崩潰，其實都是杞人憂天。

白酒作為中國文化符號之一，只要它的社交屬性和禮品屬性沒有改變，行業(yè)一定會繼續(xù)好起來。只不過需要時間來消化，經(jīng)過價格理性回歸的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，經(jīng)過消費群體的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，行業(yè)必然走到新的發(fā)展階段。

另外，白酒還具有獨特的存貨升值屬性，這里主要指固態(tài)純糧釀造的（此部分僅占行業(yè)全部產(chǎn)量的30%），庫存商品不怕過期，好的白酒還會升值，儲存久的白酒品質(zhì)會上升，價格會上漲。2016年瘋漲的老酒市場，也印證了這一獨特屬性。

分層調(diào)整、分層企穩(wěn)

為什么全國化品牌和高端品牌在一季度銷售超預(yù)期？是因為高端最先調(diào)整，2014年茅臺的年份酒、五糧液、國窖1573、水井坊和沱牌舍得酒下滑幅度最大，高端先調(diào)整，在完成去庫存、價格重構(gòu)和消費者重構(gòu)后，也率先企穩(wěn)。

定位80-200元的中端市場調(diào)整晚半年以上，企穩(wěn)也相應(yīng)滯后。

中端價位主要集中在區(qū)域強勢品牌，其戰(zhàn)略調(diào)整進一步聚焦大本營市場，聚焦投入資源和人力資源，渠道下沉到縣鎮(zhèn)級市場，競爭性擠壓式增長中展現(xiàn)先發(fā)優(yōu)勢，部分酒企成功推出的大眾新品會帶來銷售增量，部分企業(yè)收購兼并外延式擴張展開。諸多的因素都將證明，下半年至春節(jié)，將是二線品牌和區(qū)域強勢品牌業(yè)績大幅反彈的時點。

茅臺和五糧液近期價格的上漲，重新打開白酒行業(yè)價格上升的空間，上半年古井貢酒、瀘州老窖、洋河和口子窖等也紛紛加入漲價行列。行業(yè)重新進入漲價周期，疊加品牌集中度提高，消費升級和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上移，100-300元白酒價位，將迎來極佳機遇期，實現(xiàn)結(jié)構(gòu)性突破增長，5年3倍空間可期。區(qū)域龍頭主流價位段剛好處于這一價位段區(qū)間，所以區(qū)域龍頭最為受益。

白酒板塊毛利率高，現(xiàn)金流充裕，分紅比例高，業(yè)績進入穩(wěn)定增長期。白酒個股兼具價值與成長，防御與進攻。個人認為，白酒板塊下半場演繹路徑，將是高端龍頭和區(qū)域龍頭繼續(xù)高歌猛進，一路上揚，開啟白酒板塊新一輪牛市，但部分酒企產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不符合白酒新常態(tài)，業(yè)績存在不確定性，走勢將會出現(xiàn)分化。

股價上漲有兩個基本邏輯，一是估值修復(fù)，二是業(yè)績驅(qū)動。上半場，個股普漲是估值修復(fù)階段，對標國際烈酒公司和歷史上白酒的估值中樞分析，目前價位的白酒估值依然低估，估值修復(fù)這一階段或許還沒完全走完，這一階段的特點是，板塊普漲，短時間內(nèi)上漲幅度大。如果上半場是估值修復(fù)過程，那么，下半場將是業(yè)績驅(qū)動的過程，這一階段個股會分化，走出慢牛行情，精選成長性好的個股將顯得十分重要。

而老白干酒和古井貢酒等區(qū)域龍頭，品牌有歷史底蘊，品質(zhì)有差異化，市場有增長空間，管理層有動力，在酒業(yè)的新常態(tài)下，龍頭企業(yè)未來幾年保持兩位數(shù)以上增長無憂，成長性預(yù)期將不斷得到兌現(xiàn)。

另外，國企改革和兼并收購將形成新一輪催化劑，催化相關(guān)公司的股價一輪輪走高。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人持有文中所提及的股票