文迪

由于費(fèi)用增長難以控制，三全食品的凈利率逐年下滑，形成增收不增利的局面。更何況，公司所依靠的主銷售渠道商超等，受電商沖擊較大，進(jìn)而影響企業(yè)利潤。新的創(chuàng)新產(chǎn)品盈利也并不明朗。

作為速凍食品龍頭的三全食品（002216.SZ），被很多投資人看好，主要理由在于，生活節(jié)奏加快加上消費(fèi)升級(jí)導(dǎo)致速凍食品市場龐大，公司不僅是行業(yè)龍頭，而且有創(chuàng)新（鮮食售賣機(jī)、聯(lián)手餓了么電商等），部分股東看起來很有實(shí)力。

但三全食品的兩個(gè)弱點(diǎn)也非常明顯，首先是毛利率不算高，且一直以來銷售凈利率持續(xù)下降，從2010年的高點(diǎn)6.39%一直下降至2014年的1.97%，2015年甚至更低，僅為0.82%。

其次是三項(xiàng)費(fèi)用居高不下。最新公布的2016年一季報(bào)顯示，營收為14.86億元，2014年同期為14.13億元。凈利潤略超1900萬元，但較上年同期減少了28%。而筆者最在意的銷售費(fèi)用繼續(xù)增加約4100萬元，人員工資等繼續(xù)增加2200多萬元。

費(fèi)用支出過高

三全食品2008年至2015年的銷售凈利率分別是5.71%、5.64%、6.13%、6.39%、5.12%、5.09%、3.28%、1.97%，直至0.82%，呈現(xiàn)逐年遞減的趨勢。

再看看同期銷售額的增加，營業(yè)收入分別是13.8億元、14.4億元、19.2億元、26.3億元、26.8億元、36億元、40.9億元和42.4億元。從2010年到2015年?duì)I業(yè)收入增加220%，但營業(yè)利潤2015年出現(xiàn)5464萬元的虧損。

為什么會(huì)這樣？數(shù)據(jù)顯示，2010年到2015年三項(xiàng)費(fèi)用占比非常之高，一直保持在30%以上。而且壓縮費(fèi)用看起來很難，規(guī)模效益幾乎沒有。2015年，銷售費(fèi)用絕對(duì)數(shù)額高達(dá)12.6億元，管理費(fèi)用1.76億元。較2010年分別增加273%和236%。

營業(yè)總成本從2010年的18.19億元增長到2015年的43.34億元，同期的營業(yè)成本則從12.8億元增至28.42億元。

也就是說，三全食品幾乎沒有規(guī)模優(yōu)勢，越賣得多越賠錢。

最新的一季報(bào)也印證了這一情形。歸屬母公司的凈利潤在費(fèi)用遏制不住、銷售增加不多的情況下繼續(xù)大幅度滑落，同比下降28.20%，扣非凈利潤同期滑落69.17%。

公司給出的解釋是：報(bào)告期內(nèi)，公司繼續(xù)加大創(chuàng)新業(yè)務(wù)鮮食項(xiàng)目的開發(fā)與推廣，三代機(jī)升級(jí)及鮮食產(chǎn)品線的擴(kuò)展穩(wěn)步推進(jìn)， 本期繼續(xù)加大對(duì)北京市場的拓展；公司速凍新品炫彩湯圓、兒童系列等深受消費(fèi)者喜愛，本期加大了品牌及新品推廣力度。

筆者對(duì)此的理解是，鮮食項(xiàng)目繼續(xù)推進(jìn)，還在繼續(xù)支出機(jī)器成本和廣告推廣費(fèi)用。

對(duì)于2016年上半年的展望，公司冀希望于通過深化渠道網(wǎng)絡(luò)、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、加大新產(chǎn)品研發(fā)推廣力度等措施，對(duì)利潤產(chǎn)生積極影響。

但筆者的感覺是，費(fèi)用支出等繼續(xù)加大投入，預(yù)期效果仍然不樂觀。

冷鏈投入巨大

原因出在哪里？

從市場層面觀察，銷售終端需要大量投放保鮮柜，否則做不到專柜專用，但現(xiàn)實(shí)是，投放了仍然做不到專柜專用，因?yàn)楦偁幍年P(guān)系，終端的發(fā)言權(quán)很大，如果過分要求專柜專賣，在B＼C類終端有競爭者也會(huì)來投放。這樣下來便形成了競品鳩占鵲巢，為人做嫁衣的局面。

創(chuàng)新推出的終端售賣機(jī)似乎投入更大，公司沒有公布售賣機(jī)的銷售額和投入，所以，這種售賣方式能否持續(xù)，目前難以確定，但冷鏈維持、配送等成本和銷售額與毛利可能決定這是一樁賠錢的買賣。

冷鏈投入大是業(yè)界的常識(shí)。規(guī)模越大，冷鏈成本也要相應(yīng)上升，而常溫消費(fèi)品不存在這一限制。

曾有報(bào)道稱，2015年三全鮮食仍在摸索期，拖累利潤約8000萬元。盒飯機(jī)2015年利潤虧損7000萬-8000萬元，主要是銷量小導(dǎo)致的開工率和固定成本攤銷不足。三代機(jī)將在上海不同場景投放10臺(tái)左右試點(diǎn)，增加了早餐、包點(diǎn)、飲料等，希望通過擴(kuò)充品類提高盈利。

但依筆者看來，三全食品的這些創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)很大，盈利把握和前景不明朗。

而且，生產(chǎn)及銷售管理環(huán)節(jié)的人工成本越來越大。支付給職工及為職工支付的現(xiàn)金從2008年的1.9億元，增至2015年的5.53億元，且大量的人工費(fèi)用可能通過勞務(wù)公司發(fā)生，沒在此科目中反映。

粽子等非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品需要手工操作，而人工成本上漲厲害；公司網(wǎng)站介紹，員工約2萬余人，而人工成本只升不降，作為投資者應(yīng)該對(duì)此有所警醒。

競爭太激烈

從普通人的口味來分析，樓下的夫妻店，鮮面條、餛飩、餃子等，現(xiàn)做現(xiàn)賣，有的還現(xiàn)煮，開了十年生意依舊好。而冷凍食品特別是水餃和餛飩永遠(yuǎn)比不上現(xiàn)做的新鮮及味道好。

至于冷凍食品，鄉(xiāng)村縣級(jí)市場上租個(gè)冷庫，一幫工人就干起來，各種低溫食品成本極低，運(yùn)送方便。

這情形其實(shí)打破了三全食品年報(bào)中所描繪的農(nóng)村鄉(xiāng)鎮(zhèn)冷柜冰箱普及帶來的市場前景，已經(jīng)有各類競爭者“抄了底”。

同行業(yè)競爭者的狀況也應(yīng)引起三全食品的思考。

思念為何快速成長，后來又轉(zhuǎn)行地產(chǎn)？如果大家日子都好過，思念為何與三全食品經(jīng)常展開價(jià)格戰(zhàn)？另外，前幾年在鄭州轟轟烈烈的胖哥食品（同業(yè)競爭者）為何現(xiàn)在幾乎銷聲匿跡，在河南南陽的一個(gè)工廠幾乎沒開工就沉寂下來了？還有收購龍鳳食品的亨氏食品為何拋棄這個(gè)高價(jià)收購來的冷凍食品公司，接連虧損，舍棄部分渠道和區(qū)域市場的原因是什么？三全食品近2億元收購龍鳳食品后，又連續(xù)虧三年，承認(rèn)整合有難度，目前看來，三全食品撿了便宜還是背了包袱很難說。

作為投資者，對(duì)消費(fèi)品行業(yè)的大規(guī)模投入，對(duì)大膽的創(chuàng)新應(yīng)該充滿戒備（這不是馬斯克的特斯拉生意）。

2015年業(yè)績變動(dòng)原因說明中提到，首先，公司的創(chuàng)新業(yè)務(wù)“三全鮮食”項(xiàng)目進(jìn)展順利，處于測試培育期，前期產(chǎn)品研發(fā)、技術(shù)投入、團(tuán)隊(duì)建設(shè)、生產(chǎn)布局和市場開發(fā)投入較大，該項(xiàng)目的實(shí)施對(duì)公司利潤產(chǎn)生短期影響。其次，公司本年創(chuàng)新產(chǎn)品較多，兒童系列、速凍披薩系列、速凍牛排系列等新產(chǎn)品陸續(xù)投放市場，深受消費(fèi)者的歡迎；但新產(chǎn)品前期研發(fā)、市場推廣、品牌宣傳等投入較大，對(duì)公司2015年度利潤有一定的影響。 另外， 2015年宏觀經(jīng)濟(jì)下行形成一定的需求壓力，市場競爭較為激烈。

據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2015年1-10月，國內(nèi)速凍食品企業(yè)利潤增速同比大幅下滑至8.95%，且大幅低于同期收入增速14.60%，國內(nèi)速凍食品行業(yè)仍然處于“以價(jià)換量”的狀態(tài)。三全食品的產(chǎn)品主要是中低檔，中高檔產(chǎn)品相對(duì)缺乏，目前仍是與中低端企業(yè)比拼價(jià)格。

至于三全食品提到的所謂創(chuàng)新產(chǎn)品根本也不新奇，上海梅林的牛排、雙匯發(fā)展等似乎也可以做，并且?guī)缀醪淮嬖谶M(jìn)入門檻。

產(chǎn)品前景隱憂

目前，糖尿病人數(shù)在中國上升幅度驚人。4月7日是世界衛(wèi)生日，2015年的主題是“應(yīng)對(duì)糖尿病”。據(jù)介紹，中國每10個(gè)成年人中便有一人患有糖尿病，中國的糖尿病患病率正呈現(xiàn)爆炸式增長，正成為嚴(yán)重的健康問題。

而湯圓正是三全食品的當(dāng)家產(chǎn)品。2015年?duì)I業(yè)收入占比達(dá)29.12%，顯然，消費(fèi)升級(jí)會(huì)對(duì)此形成負(fù)面沖擊。

另外，粽子占比6%，也是季節(jié)性產(chǎn)品。

不管是三全凌湯圓，還是以湯圓聞名的龍鳳食品對(duì)這一問題應(yīng)該充分的重視。湯圓類產(chǎn)品銷售額2015年為12.3億元，沒能超過2014年的12.9億元，這是偶然現(xiàn)象還是增長到頂，需要觀察。如果是前者，那么三全食品的當(dāng)家和發(fā)家產(chǎn)品下滑，在新品未能立足并開枝散葉的情況下，銷售額增長堪憂。

其他商業(yè)模式的沖擊

生鮮電商的沖擊有待評(píng)估，美菜網(wǎng)2015年?duì)I業(yè)額已經(jīng)達(dá)到25億元，涉足三全食品的領(lǐng)域也不是不可能。

還有瘋狂的外賣App。冷凍食品再方便，也不如在手機(jī)上點(diǎn)一下，色香味俱全、熱氣騰騰的送到面前有吸引力。

由于三全食品的銷售渠道主要是超市，商超渠道是賴以生存的主渠道，但如今隨著超市、大賣場遭遇電商的沖擊，超市為了進(jìn)一步提升利潤，也對(duì)供應(yīng)商轉(zhuǎn)嫁了成本，三全負(fù)擔(dān)只會(huì)更重，進(jìn)而影響了企業(yè)的利潤。即使加大擴(kuò)展北京市場，也可能重蹈費(fèi)用超高但收益不理想的覆轍。

股價(jià)長期以來是稱重機(jī)，大體反映出股票的過去、現(xiàn)在和未來，三全食品的股價(jià)也會(huì)繼續(xù)上市以來的長期走勢，平淡無奇，艱難維系。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票