鐘偉

人們習慣夸大匯率波動對一國實體經(jīng)濟運行的影響，然而過去30年，主要經(jīng)濟體貨幣匯率年內(nèi)波動幅度超過10%司空見慣，也沒有見到哪個西方大國是通過持續(xù)匯率低估而成功實現(xiàn)工業(yè)化和城市化的，中國當然也不例外。

最近，有不少人對人民幣匯率走勢非常焦慮，但其實還根本沒有區(qū)分名義匯率與實際匯率的概念。簡單說，我們大可不必對波幅擴大過度解讀，維持名義匯率的窄幅波動也不應(yīng)成為政策目標，而實際有效匯率的靈活、雙向波動，才應(yīng)該成為常態(tài)化的目標。

姑且用以下六個關(guān)于匯率常識的論述，讓大家從“浮動恐懼”中稍感安心。

第一，匯率是投資者對國家信用的投票。當前，對人民幣匯率的悲觀，和中國經(jīng)濟增長、外匯儲備、國民凈儲蓄率等基本面并不一致。倘若中國夢是可以實現(xiàn)的，國際社會和中國國民最終會對人民幣匯率投出信任票。

第二，許多人將匯率信號作為國家競爭力的一部分是不妥當?shù)?。西方大國中沒有一國是通過持續(xù)匯率低估而成功實現(xiàn)工業(yè)化和城市化的。中國也不例外。請謹記，廉價貨幣并不能提升要素配置效率，也不能提升企業(yè)的創(chuàng)新能力。

第三，目前，各種匯率理論付諸實證時的效果都不理想：基本面、購買力和預(yù)期這三個因素的解釋力都不很強。姑且認為購買力平價是最樸素、直觀的匯率決定論，那么比較主要國家的生活成本，人民幣和主要貨幣之間并未出現(xiàn)明顯背離購買力平價的現(xiàn)象。

第四，對匯率的不信任與央行發(fā)鈔節(jié)奏并無必然聯(lián)系。從金融層面看，資產(chǎn)多于負債，資產(chǎn)收益超過負債成本，是貨幣信用得以維持的決定性因素。因此，所謂金融轉(zhuǎn)型，就是要擠出低收益資產(chǎn)和高成本負債。前者能否實現(xiàn)在于低效產(chǎn)業(yè)和企業(yè)能否收縮，后者能否實現(xiàn)則在于對舉債主體的預(yù)算約束是軟還是硬。與其說對匯率的不信任是對中國央行發(fā)鈔節(jié)奏的擔憂，不如說是投資者對低收益資產(chǎn)的不習慣和對高成本負債的依賴。

第五，人們習慣夸大匯率波動對一國實體經(jīng)濟運行的影響，但是從1985年至今，主要經(jīng)濟體貨幣匯率年內(nèi)波動幅度超過10%司空見慣，也并未對政府調(diào)控和經(jīng)濟運行帶來太大困擾。如果過于強調(diào)維持名義匯率的穩(wěn)定，會遲滯人民幣外匯衍生品市場的發(fā)展，加重央行外匯市場出清的義務(wù)，從而使貨幣政策的獨立性受到嚴重制約。

第六，從中國的外匯儲備和“一帶一路”戰(zhàn)略來看，人民幣國際化會扮演儲備貨幣和融資貨幣的雙重角色，但融資貨幣的角色會更濃重一些。這需要中國央行更關(guān)注人民幣的實際有效匯率，避免非居民融資的利率匯率成本過高；當然，中國央行也有義務(wù)兼顧將人民幣作為儲備貨幣的非居民的利益。

那么，何時是擴大匯率靈活性的合適時機？25年前，或者現(xiàn)在。

擺脫對匯率浮動的恐懼，轉(zhuǎn)而關(guān)注實際有效匯率和人民幣匯率指數(shù)，是深化匯率改革的重要前提。倘若未來看到人民幣兌美元的名義匯率到7，這可能是美元指數(shù)短期走勢過強，中國過剩產(chǎn)能在加速出清，甚至是外匯交易者的非理性所致。但看到7，并不意味著接下來就是8，也可能是6。悲觀者永遠是低頭向下看，而克服“浮動恐懼”之后的正常姿態(tài)，應(yīng)該低頭、抬頭尋常見——市場會選擇它覺得舒適的姿態(tài)。